天使投資在中國

中國企業需要天使投資

“與其說硅谷的明星企業背后少不了VC，不如說硅谷的本質是草莽英雄逐鹿之地，沒有遍地的草根創業者和滿天的天使投資人，就沒有硅谷；沒有遍地的草根創業者和滿天的天使投資人，也不可能復制硅谷。”

兩度創業后轉行做投資的乾龍創投合伙人查立，道出了天使投資的真諦——硅谷其實是“天使”們藏龍臥虎的地方，天使的能量很大，絕對不亞于VC。

天使投資是風險投資的一種形式，最早起源于19世紀的美國，指的是企業家的第一批投資人，這些投資人在公司產品和業務成型之前就把資金投入進來，然后等待公司做大。

它是初創期企業的最佳融資對象。因為風險系數相對高，通常天使投資對回報的期望值并不是很高，但10到20倍的回報才能夠吸引他們。不同于短、頻、快的投資項目，他們決定投資時，往往同時投資很多個項目，可能最終只有一兩個項目獲得成功，只有用這種方式，天使投資人才能分擔風險。

“一個經濟體系是否充滿活力，是否能夠持續增長，很大程度上要看它的市場上是否有足夠多的創新企業和懷抱夢想的創業者。其中，早期投資的推動作用是極為關鍵的要素。”

這也是楓谷投資創始人曾玉早在6年前發起天使投資沙龍的初衷。

可以說，天使投資是美國早期創業和創新的主要支柱。在美國，天使投資占據了風險投資總體的40%至50%的份額。

在硅谷，天使被賦予了另外一個稱號“3F”即Family， Friends， Fools，意思是要支持創業，首先要靠一群家人、好友和傻瓜，這些人就是天使投資人。美國約有300萬天使投資人，每年的投資總額是風險投資的兩倍，他們是活躍新經濟產業的重要動力。

根據美國天使投資協會的數據顯示，近十年來，美國的天使投資組織發展迅速。2007年，全美國天使投資總額為260億美元，投資的創業公司總數為57000家，是VC投資的創業公司數量的14倍之多。2010年全年，共有61900家創業企業獲得了天使資本的支持。

十幾年前，當謝爾蓋·布林和拉里·佩奇僅有企業創意，公司還沒有成立的時候，就得到了天使投資人Andy Bechtolsheim提供的10萬美元的支票。而如今，Google的市值已達到了上千億美元。

蘋果創立之初，馬庫拉不僅自己投入92000美元，還籌集到69萬美元，外加由他擔保從銀行得到的25萬美元貸款，總額100萬美元。1977年，蘋果公司創立，馬庫拉以平等合伙人的身份，正式加盟蘋果公司，并出任副董事長，喬布斯擔任董事長，直到1997年離開。

美國早期的天使投資人往往是成功的創業者或前大公司高管、行業資深人士，他們往往能給創始人帶來經驗、判斷、業界關系和后繼投資者。投資后，一些天使投資家還要積極參與被投企業戰略決策和戰略設計；為被投企業提供咨詢服務；幫助被投企業招聘管理人員；協助公關；設計退出渠道和組織企業退出等等。

成功的天使投資人具有豐富的創業、投資經驗，特別是創業較易成功的行業領域的經驗。他們能夠預期在5年內獲得投入資本幾十倍的回報。他們認為，只有投資于那些能夠成為未來社會的主流發展趨勢的創業項目，才能夠實現投資收益的最大化。

美國田納西大學諾克斯維爾分校銀行學和金融學教授Ramon DeGennaro調查了大約400項完整的持續至少一年的天使投資，發現其中超過100家公司停止運營，這些投資人年平均回報率為-93%。但是如果投資成功，收益將大大不同。在DeGennaro教授的研究中，另外180個投資項目顯示這些公司最終被其他公司收購，投資人的年平均回報率為84%。

在中小企業艱難生存的中國，是否也可以復制這一范本？

當融資渠道少、融資要求高造成融資難，導致不少中國企業陷入困境的同時，天使投資作為一種在中國還很少見的投融資方式，已經來到企業身邊，為的是幫助企業收獲成長的涅槃。

現在看來，中國企業對天使投資的需求越來越迫切。

早期投資缺失引發的金融泡沫

有數據顯示，在海外，天使投資的資金規模往往是風險投資的2倍，投資的項目數至少是風險投資的20倍。而目前國內的天使投資資金規模僅占風險投資資金規模的20%左右。

“中國風投業與美國最大的不同是，國內熱衷于推IPO，對于創業早期的企業缺少關注。由于境內創業板的高溢價使本土創投盡享豐收盛宴，創投公司更熱衷于投資未來一兩年內有望在創業板、中小板乃至主板上市的企業?！睒I內人士稱，“種子期企業或早期企業通常風險大、投資周期長，令人望而止步。”

富匯投資董事長、天使投資人曾軍用中美數據做了一個對比。據PricewaterhouseCoopers/NVCA Money Tree Report的美國創投機構對種子期、早期、擴張期、后期等四個階段企業的投資金額和比例數據，1995-2010年的16年間美國對種子期和早期企業的投資占總創投資金的比例平均為27.0%，2001-2010年的10年間美國對種子期和早期企業的投資占總創投資金的比例平均為23.5%。

他指出，由于國內尚無對不同階段企業分類統計的創投數據，只能大體估算國內中外創投機構對此類早期企業的投資；如果按照外資創業投資占比20%，內資創業投資占比10%計算，根據清科集團的統計數據，2010年創投投資約440億元，其中人民幣基金投資約占51%，而2010年PE機構中約694億元投資中的71%屬于成長期投資即493億元，其中人民幣基金投資約占54%，則2010年我國對種子期和早期企業的投資占總創投資金的比例僅為7.1%，如果僅以人民幣基金計，該比率僅約4.6%；大大低于美國的23.5%。

表面上看來，中國全民PE熱潮帶來的效應愈演愈烈。2011年上半年，國內有51只新設立基金啟動了募集工作，其中披露目標規模的38只基金共計劃募集339.72億美元。今年上半年創投市場的投資金額，已經超過去年全年。

但曾軍認為，與創投業帶來的提高資金配置與投資效率、提高企業競爭力和改善產業結構相對比，一些潛在的暗礁也隨之形成。

“創投公司雖已積累了大量資金，但投資速度慢于資金匯集速度的狀況仍在持續，預計在未來3年內，已經出現的被投企業估值普遍較高、尤其是那些將要上市的企業溢價嚴重的現象仍將繼續?！?/p>

“這個行業發展得太快，造成基金管理人素質參差不齊，總體上看，成立時間比較長、經驗比較豐富的管理人多半會有比較好的投資收益。但是，近幾年，在一些中后期的投資項目上的競爭過于激烈，出現了投資泡沫，這點尤其要關注。”曾軍強調。

股權投資在發展速度加快、效益提升的同時，面臨著諸多問題，比如多層次資本市場建設還不夠完善、創業板“三高”的現象嚴重、投資行為過于短期化、缺乏專業人才和成熟的有限合伙人等?！白鳛閯撏稒C構，側重培養自己團隊的專業化、專業化是我們面臨的挑戰。”

“在現行上市審批機制下，由于上市資源有限，在科技企業競逐IPO路上，極有可能出現劣幣驅逐良幣的情形。導致一些真正致力于發展的科技企業不能從資本市場上直接融資。而早期天使投資的缺失，可能讓一些科技企業夭折于萌芽狀態。”

“政府也認識到了這一點，在2008年10月，國家發改委、財政部、商務部《關于創業投資引導基金規范設立與運作的指導意見》中要求地市級以上人民政府有關部門可以根據創業投資發展的需要和財力狀況設立引導基金。規定以一定比例資金投資于創業早期企業或需要重點扶持和鼓勵的高新技術等產業領域的創業企業?！痹娬劦健?/p>

“但實際狀況是，這3年來，地方各級政府發起設立的諸多股權投資引導基金盡管有效地推動了股權投資行業的發展，用于專項引導投資于種子期和早期企業的引導資金卻少得可憐。絕大部分引導資金由于沒有嚴格地投資于種子期或早期創業企業的要求而被基金管理人投向了快要上市的非早期企業?！?/p>

近日，在《融資中國》舉辦的北京第四屆中國股權投資內部座談會上，參會者普遍認為，全民PE熱，各地政府扮演了重要角色。不少地方政府先后出臺了各種各樣的優惠政策，競相吸引基金及管理機構到當地注冊，甚至把它變成一種招商引資方式。

從國內投資環境看，創業者誠信缺失的風險、天使投資退出渠道的缺乏和天使投資相關法規的缺位，也大大阻礙了天使投資活動的拓展。有人提出，盡管2010年3月1日開始施行《創業投資企業管理暫行辦法》，但它并沒有把個體投資者和非專業投資機構包括在內，而這些主體構成了天使投資人的主要來源。

多種跡象表明，在忽視早期投資（包含天使投資）、過分關注中后期投資的條件下，必然會引發金融泡沫，它膨脹的結果將會是，私募行業要經歷一番“洗牌”，而規模較小的民營PE更是首當其沖。

有媒體質疑，以政府部門行政推動的科技金融試點，能否迎來金融資本向實業的回歸，引領中國經濟成功轉型？在一些學者看來，要實現科技創新與金融資本高度耦合，需要更多地放寬金融管制和壟斷來吸引民間資金，并進行創新體制和金融體系的改革，否則，諸多美好的期許難以實現。

中歐陸家嘴國際金融研究院副院長劉勝軍表示，健康的金融體系應該是多層次的，科技企業在不同發展階段可以選擇不同的融資渠道。企業在創業時有大量的風險投資或天使投資，這些投資公司有較強的風險承載能力，愿意給創業者融資。企業發展到一定階段，就可以通過IPO去融資，并且美國企業IPO的門檻很低，簡單說，任何公司都可以去融資，甚至虧錢的公司也可以去融資。

政府要有意識地引導早期投資

作為九三學社中央經濟委員會委員，富匯投資董事長曾軍在今年年初上交了一個提案，呼吁政府的引導資金應該更多投向早期項目，改善創投行業的結構性問題。

“現在中國有非常好的創業土壤，只要有好的技術，有好的商業模式，政府還是要給很多的支持。投資到后期的資金量太大、投資早期的比例很少的話，會出現政府失靈?！?/p>

曾軍認為，未來3-5年內，通過市場競爭和行業篩選，好的成熟的優秀的管理人會留下來，不好的會慢慢被淘汰掉。這是每個行業必然會經歷的一個優勝劣汰的過程。

中國人民大學風險投資發展研究中心主任劉曼紅也曾對媒體談到，去年，國家發展與改革委員會建立了20家引導基金，似乎只有一家是支持早期項目的。國家真正要做的是幫助市場不能運作的這一塊，包括天使投資這一塊，它的空缺，需要國家來彌補。

以美國為例，從計算機到通訊，到生物技術，也包括半導體、新材料行業，美國一直領先了幾十年，與他們創業投資對科技企業成長的推動有很大的關系。思科、微軟、谷歌、雅虎等公司都在早期獲得了美國硅谷創業投資的推動。

“而當下，正是中國政府該大有作為的時候。在這一過程中，政府有意識地引導早期的投資對行業的健康發展才具有實質意義。尤其在中關村，作為國家自主創新示范區，科技成果的轉化，對那些有自主創新自主知識產權的高新技術中小企業的發展，是非常有好處的?！痹姀娬{。

中國證監會前副主席陳耀先指出，“政府要發揮引導基金對早期創業企業的支持作用，同時要大力發展天使投資基金，讓政府引導基金和天使投資成為培育早期創業項目的種子基金，成為新興產業的孵化基金?！?要改變VC/PE對初創期企業的投資嚴重不足的狀況，需要完善市場環境，通過政府創業投資引導基金引導VC/PE投資初創期企業。

創業投資中的早期投資主要承擔著推動創新和技術成果轉化的社會經濟功能。由于現階段很難改變企業上市的過高溢價對創投公司的誘惑，該如何改變早期創業投資嚴重不足的市場失靈狀況，曾軍提出了自己的建議。

首先，對尚處在“死亡谷”或仍遠未成熟的早期企業尤其是科技型、創新型或國家需要重點扶持和鼓勵的產業領域的創業早期企業進行投資的創投機構（或個人），要從有關政策層面包括稅收政策上予以更大、更堅決的支持。

稅收政策在引導創業投資的投向方面能夠起到顯著的財政杠桿作用。政府對早期企業的投資應給予更大的稅收優惠，可請國家稅務總局盡快組織研究確定在中關村自主創新示范區內先行試點對重點投資于早期科技企業的公司制基金取消雙重納稅的辦法。對基金管理公司就其早期投資部分的收益予以所得稅減免優惠。

以英國為例，政府在1995年推出了“創業投資股份有限公司促進計劃”，如果創業投資基金符合將80%以上資產投資于凈資產不超過1000萬英鎊的小企業等條件，即可獲得稅收抵扣優惠。在整個90年代，英國的創業投資機構將80%以上的資產投資到了大型并購交易；而真正支持小企業的創投公司主要是受該促進計劃扶持的創業投資基金。

設立早期投資的政策性風險補償基金。根據中國當前創業投資階段仍落后的狀況，應盡快設立針對早期投資的政策性創投風險補償基金，從而激勵創投公司冒險投資早期項目。

中關村國家自主創新示范區海淀核心區應該盡快設立國家級針對早期企業的政策性天使/早期投資引導基金或母基金，推動中關村自主創新和科技成果轉化。

同時，海淀區聚集了最多的全國一流的中外創投機構，還可嘗試從中選擇5-10家機構與中關村或海淀區科技園共同合資成立孵化器管理公司，推進孵化器的專業化、市場化管理，并與創投公司的天使投資緊密結合，發揮協同增效作用。

近幾年，政府創業投資引導基金在投融資體制機制方面做了積極的探索。

2007年7月6日，財政部、科技部發布《科技型中小企業創業投資引導基金管理暫行辦法》，首個國家級創業投資引導基金正式啟動。創業投資引導基金通過引導創業投資行為，支持初創期科技型中小企業的創業和技術創新，其支持對象為從事創業投資的創業投資企業、創業投資管理企業、具有投資功能的中小企業服務機構以及初創期科技型中小企業。

有媒體指出，隨著政府引導基金設立數量的增加和天使項目的不斷落地，其市場影響將進一步擴大，對社會資金的吸引力和帶動作用將更為明顯，形成中央、地方政府和企業三方資金整合下的創投新模式，同時撬動創投，促進高新技術產業的發展。

“國家有關部委開始更多地關注早期投資，政府的創投引導基金這幾年發展非?？?。有關部門已經意識到這方面的問題，相信會逐步加強引導作用。政府引導基金帶動民間資本投資早期的創業項目，這些投資的新模式將逐步得到認可?！痹姀娬{。

這些創投引導基金有效地吸引民間機構和資金共同設立商業性創投基金，并建立立足本地、面向全國及授權委托民間機構管理的體制，積極開展區域之間的投資合作，推動了創投行業的發展。

中國的投資環境正在變得越來越好。

從機遇來看，中國現在的天使投資逐漸在增多，個人天使投資者有很大的增長。隨著市場競爭日趨激烈，等待投資的成熟企業會越來越少，從差異化競爭的角度出發，創投公司會趨向關注更早期的投資。

中國遍布著很多創業的機會，很多企業都在創業、創新、創造的過程中，各地政府也支持很多高新技術企業的發展，有很多的孵化園、孵化器，這將讓中國的經濟轉型能夠真正走向創新和創造。

政府參股的天使基金管理人

2010年12月31日，中國政府引導的天使基金項目在北京落地。這是國家發展和改革委員會以股權形式投資的第一只天使基金?；鹂傄幠?.5億元，其中，發改委出資5000萬元，北京市政府出資5000萬元，北京富匯創業投資管理有限公司出資1.5億元。富匯創業投資管理有限公司代為管理這只天使基金，用于投資初創期、成長期未上市創新型企業和高新技術企業。

針對這只天使基金，富匯投資董事長曾軍的原則是，做項目一定要看清大局和大趨勢，既要能做到平衡穩健，又要不失時機和原則。

最初，有兩家企業獲得了基金投資，分別是融信恒通和聚我科技。其中，專業從事個人財務管理軟件服務的融信恒通公司獲得200萬元，其研發的金融產品用來解決網絡金融交易的安全和資金割裂問題。

基金從去年8月成立到現在，用時一年多，曾軍共投了7個項目，包含6個早期項目，其中有3個屬于初創期企業的天使投資項目。“現在項目運行情況很好，總體上產品還處在研發階段，有些企業的產品已初具雛形，社會反饋還不錯?！?/p>

曾軍將目光瞄向那些潛力巨大、政策扶持、與經濟結構轉型相關的行業，包括裝備制造、電子信息、生物醫藥等。早期投資融信恒通和聚我科技之后，又相繼投資了四維-約翰遜實業股份有限公司、眾泰控股有限公司、北京愛國者存儲科技有限責任公司、合肥鍛壓機床有限公司、北京祥瑞生物制品有限公司。

新能源、消費、現代服務業、現代農業也是富匯投資的涉獵范圍。

浸淫實業20年，曾軍的團隊積累了豐富的創業、企業管理經驗，還包括企業上市經驗。實業背景是他們最大的優勢。主要合伙人包括成功的企業家和投資專家，均具有20年企業經營管理和10年以上投資經驗。

1991年，曾軍與他人共同創建了海灣公司，這家公司后來成為中國最大的消防電子和主要的樓宇自控系統生產供應商；1991至2008年期間，曾軍任海灣控股副董事長和常務副總經理、海灣地產公司總經理、新中關摩爾資產管理公司董事長（海灣控股于2008年出售給全球５００強美國聯合技術公司ＵＴＣ）；2008年4月發起創建富匯創業投資管理公司，一直任董事長兼總裁。

自創業之初，曾軍就已與天使投資“結緣”。

1991年，富匯投資管理有限公司董事長曾軍的團隊花5萬元，從中國科學院一位博士生那里買了一項關于煙霧傳感器、消防電子產品的技術。從1992年開始做這個技術，到1998年，用了7年時間，他們就把這個產品產業化，做到全國最大的規模，并一直領先到現在。2005年，公司在香港上市。“如果沒有那5萬元類似天使投資的資金，這項技術也許還躺在那位博士的抽屜里?！彼{侃道。

短短3年時間，公司已經管理了富匯I期、富匯II期和富匯天使基金及關聯基金等多類項目，規模約10億元。富匯投資也相繼成為中國創業投資專委會副會長單位、國家發改委委托的基金管理人、海淀區創業與股權投資協會常務副會長及秘書長單位、北京市第一家以“投資基金”命名的有限合伙制基金、北京股權投資協會發起設立單位。

“目前，公司有一個20多人的業務團隊，其中有6個專門做早期項目，分成兩個大的投資團隊，分別關注早期和初創期的企業。每個人都要看3、4個項目，非常忙。”

對企業的發展狀態及需求，曾軍團隊提供的幫助往往更具體、有效。為此，富匯投資專門成立了增值服務部門，為被投企業在完善法人治理、確定競爭戰略、提供資本金融服務、營銷和品牌管理及其他運營管理中提供各種增值服務。

“被投企業特別是初創企業一般都有些缺陷，我們的增值部門就要與被投企業不斷去溝通，發現他們有困難的地方，并幫助解決。除此之外，還要給他們提供管理、營銷方面的咨詢和服務，包括幫他們申請政府補貼。”曾軍說。

同時，富匯投資還要求在項目投資報告里出具增值服務方案，其中包括，企業目前有哪些問題？解決方案是什么？如何讓企業在競爭中勝出？……報告里都要詳盡說明。只有把這些問題都解釋清楚了，才能進入最后的投資決策環節。

為降低投資的風險，富匯還設立了風險控制部門，目前暫與增值服務合并在一起。風險控制部門對項目先期介入，看項目有沒有財務、法律、政策方面的問題，具體有哪些問題，風險是否可控，風險控制部門人員還要對項目提出其他方面的反面質詢，投資部門人員必須給予詳細的解答和說明，最終由投資委員會委員做出獨立的判斷。

2011年5月18日，富匯創投與貴陽市科技部門參股的第一支政府引導基金達成合作協議，該基金落戶于貴陽市高新區，主要投資于受政策扶持、經濟結構轉型相關的行業，包括新能源、節能環保、消費、醫療健康、現代農業、文化傳媒、IT、互聯網、新型服務行業以及其它具備增長潛力的行業。

在中國，天使投資面臨著新一輪的投資機遇。

近日，清科集團董事長兼CEO倪正東稱，中國創業者和投資人正在經歷著第三次播種期，到2015年，國內將有可能出現新一代堪比騰訊人人的互聯網巨頭。越早進入的企業就能獲得越高的投資回報，面向最早期的天使投資也在新一輪創業潮里抓緊布局。一些著名的個人天使投資者和風投機構爭相加碼、尋募種子期、早期的移動互聯網企業。

移動互聯網也將是曾軍尋找的下一個“獵物”。