LP市場擴(kuò)容

“七八千人搞飼料，年利潤兩個(gè)億；七八十人搞房地產(chǎn)，年利潤兩個(gè)億；七八個(gè)人搞金融，年回報(bào)至少兩個(gè)億。”同飼料大王劉永好投身PE一樣，這也是很多民營實(shí)業(yè)家紛紛試水LP(有限合伙人)的原因之一。

雖然政策面資金偏緊，但人民幣基金募集熱潮持續(xù)洶涌，甚至連外資股權(quán)投資機(jī)構(gòu)也感受到了人民幣基金的熱度，加緊搶灘布局，紛紛籌資設(shè)立人民幣基金。清科數(shù)據(jù)庫最新統(tǒng)計(jì)顯示，江蘇、浙江、北京、上海、深圳五地成為人民幣LP的聚集地，LP數(shù)量占了全國的七成以上。

投中集團(tuán)推出的《2011年中國VC／PE投資人調(diào)研報(bào)告》顯示，盡管投資市盈率高，提高了機(jī)構(gòu)投資成本，但投資者對企業(yè)未來登陸資本市場的表現(xiàn)仍滿懷信心。境內(nèi)LP態(tài)度頗為樂觀，有62.5％的人認(rèn)為2011年的投資回報(bào)率將持續(xù)增長。這種對市場的信心無疑會反過來促使更多的資金涌入。

企業(yè)投資者占主流

在這個(gè)人民幣基金高歌猛進(jìn)的時(shí)代，國內(nèi)LP市場迅速擴(kuò)容。根據(jù)清科數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計(jì)顯示，截止2011年6月共有LP3947家，其中有可投資本量數(shù)據(jù)披露的機(jī)構(gòu)共2434家，共計(jì)可投資金規(guī)模6523.07億美元。

從LP數(shù)量分析，主要來源于富有家族或個(gè)人，共計(jì)1895家，占投資者總數(shù)的48.0％，其中境內(nèi)投資人超9成。記者了解，高凈值個(gè)人的數(shù)量龐大原因包括兩方面：首先，由于國內(nèi)高凈值個(gè)人的數(shù)量和持有財(cái)富額不斷攀升，股權(quán)投資成為越來越多個(gè)人投資者資產(chǎn)配置中添置的重點(diǎn)，部分個(gè)人LP也希望借投資向頂級GP“取經(jīng)”，在未來開拓自身股權(quán)投資業(yè)務(wù)；此外，第三方中介機(jī)構(gòu)渠道如諾亞財(cái)富、部分銀行私人銀行部助推更多高凈值個(gè)人參與股權(quán)投資，一方面，第三方中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)理財(cái)能力獲得越來越多高凈值個(gè)人的肯定；另一方面，第三方中介機(jī)構(gòu)渠道與活躍在中國市場上的優(yōu)秀基金管理公司合作聯(lián)系更加緊密，作為財(cái)富的集約能夠以較快的速度和較高的效率助GP募集完成人民幣基金。

雖然“散戶”頗多，但記者卻發(fā)現(xiàn)：與2010年相比，2011年中國LP市場企業(yè)投資者所占比例由38.3％上升至50.4％，已經(jīng)成為國內(nèi)LP群體的絕對主流。政府機(jī)構(gòu)、引導(dǎo)基金、大學(xué)及家族基金LP數(shù)量所占比例則有所下降。

與“錢少人多”的散戶相比，人民幣PE基金最主要的LP不是養(yǎng)老基金，也不是境外機(jī)構(gòu)，而是國企。2010年，國企募集金額占比高達(dá)69％。對于一個(gè)市場化程度極高的投資門類，國企如此高的參與不得不說是又一個(gè)“中國特色”。國家發(fā)改委和中國投資協(xié)會創(chuàng)業(yè)投資專業(yè)委員會聯(lián)合發(fā)布的《中國創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)發(fā)展報(bào)告2010》顯示：2006年到2009年間，一共有483家創(chuàng)投企業(yè)在發(fā)改委備案，其中中國有機(jī)構(gòu)所占LP實(shí)到資本比例最大，接近50％，而且涉及金額呈明顯增長趨勢。從清科的數(shù)據(jù)也可看出，在2010年完成募資或者首輪募資的新基金國企參與比例超過50％以上。從地域來看，也非常有特色：中華創(chuàng)業(yè)協(xié)會對國內(nèi)382家LP的統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，除了江蘇、浙江、深圳等地的LP以民企為主，其他地區(qū)的LP均以國企和政府引導(dǎo)基金為主。

“通常參與股權(quán)投資的國企有兩類。一類是有一定資金的企業(yè)，這類企業(yè)想通過發(fā)起設(shè)立基金來拓寬自身的募資渠道。他們的資源豐富，對行業(yè)也比較了解，所以會自主設(shè)立PE基金。”清科研究中心研究員錢洋表示，還有一種就是壟斷行業(yè)，他們可以通過新的資本運(yùn)作來促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。

據(jù)清科研究中心調(diào)查發(fā)現(xiàn)，近年來也有越來越多做實(shí)業(yè)的民企轉(zhuǎn)戰(zhàn)VC／PE，錢洋認(rèn)為主要?jiǎng)訖C(jī)有兩點(diǎn)：一方面是處于為企業(yè)自身主營業(yè)務(wù)服務(wù)，從事股權(quán)投資為獲得產(chǎn)業(yè)資源整合；另一方面在通脹壓力下，傳統(tǒng)實(shí)業(yè)的利潤在成本上升等因素的影響下不斷壓縮，股權(quán)投資能實(shí)現(xiàn)較高收益，為多年積累的現(xiàn)有資產(chǎn)增值。

調(diào)查同樣顯示，在2011年上半年VC／PE投資者中，以上市公司、養(yǎng)老金、主權(quán)財(cái)富基金、企業(yè)年金等為代表的大型機(jī)構(gòu)投資者掌管可投中國資本總量的79.6％，其中的外資機(jī)構(gòu)投資者分別占比超過該類別的85.0％；相比之下，本土機(jī)構(gòu)投資者中掌管可投資本量較大的機(jī)構(gòu)為主權(quán)財(cái)富基金、投資公司、企業(yè)、投資公司等，其可投資本量與具有多年投資經(jīng)驗(yàn)的境外LP相比相差甚遠(yuǎn)，本土機(jī)構(gòu)投資者的出資能力依然有限。

但同時(shí)記者也發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)大型機(jī)構(gòu)投資人也在不斷走向成熟。例如，上海大眾公用事業(yè)集團(tuán)就是從投資PE基金逐步過渡到發(fā)起設(shè)立PE基金的實(shí)例。自2000年以來，大眾公用依托集團(tuán)內(nèi)投資發(fā)展部自有人員和資源，先后投資了深創(chuàng)投、杭信、興燁等多家PE基金及其管理公司，而在2010年，大眾公用發(fā)起設(shè)立上海大眾股權(quán)投資有限公司，注冊資本5億元，以期介入初期的項(xiàng)目篩選過程，改跟投為聯(lián)合投資并整合多方平臺的資源，從而打造自己的創(chuàng)投品牌。

擁有中國創(chuàng)業(yè)投資暨私募股權(quán)LP市場“本土標(biāo)桿”效應(yīng)的全國社保基金在2011年上半年動作頻出，2011年4月鼎暉資本二期人民幣基金等先拔頭籌，成為2011年首批獲得社保出資承諾的機(jī)構(gòu)。4月末，社保基金出資100億戰(zhàn)略入股國開行，持股比例為2.19％，這是國開行轉(zhuǎn)型成股份公司后的第一個(gè)戰(zhàn)略投資者，此舉還有利于國開行與社保基金深化在資金來源、項(xiàng)目投資、項(xiàng)目委托管理等方面的戰(zhàn)略合作，社保承諾投資國創(chuàng)母基金也是二者合作的升級。2011年6月，社保基金與寬帶資本簽署投資協(xié)議，投資5億元于寬帶資本設(shè)立的人民幣基金——天津誠柏股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)，社保基金在其中作為關(guān)鍵投資人。社保基金作為國家的戰(zhàn)略性儲備基金，投資于股權(quán)投資基金具有深遠(yuǎn)意義，相信國內(nèi)大型機(jī)構(gòu)投資人走向成熟指日可待。

從可投資本量的幣種來看，人民幣、美元和歐元三種幣種數(shù)量占總數(shù)量的98.28％。其中，持有人民幣的LP數(shù)量最多，分別為持有美元和歐元LP數(shù)量的3.83倍、66.07倍。然而，在已披露金額的可投資資本量方面，美元基金占據(jù)相對優(yōu)勢，可投資本量共3491.80億美元，占總量的53.53％；由于人民幣投資人主要由大量的富有家族及個(gè)人構(gòu)成，個(gè)人LP資金出資能力依然相對薄弱，披露金額的2165個(gè)富有家族及個(gè)人投資者可投資本量為2612.14億美元，占總量的40.0％。

從平均可投資本量來看，歐元LP由于包括掌管大量資本的公共養(yǎng)老金、FOFs以及歐洲政策性銀行等，平均可投資本量最為龐大，共43.06億美元。其中，不乏關(guān)注中國市場多年的歐洲政策性銀行：荷蘭銀行、法國發(fā)展署子公司、德國投資與發(fā)展銀行，這些大型機(jī)構(gòu)投資者不僅通過私募股權(quán)形式介入投資，也在利用其管理的龐大資金量為被投企業(yè)后續(xù)貸款方面提供長期支持。

隨著中國創(chuàng)業(yè)投資暨私募股權(quán)市場準(zhǔn)入政策不斷放寬，成熟的、管理資金量龐大的人民幣大型機(jī)構(gòu)投資者不斷涌現(xiàn)將是大趨勢，對創(chuàng)業(yè)投資暨私募股權(quán)領(lǐng)域上下游的參與力度也將逐步加大。

LP市場仍不成熟

“一些內(nèi)地機(jī)構(gòu)投資者與大型企業(yè)主見到我們總會問：創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)在很火爆，為何你們不先投資一些準(zhǔn)創(chuàng)業(yè)板項(xiàng)目，讓它們趕緊上市獲利退出呢?”這是凱普投資基金合伙人王淳奇在募資時(shí)經(jīng)常遇到的國內(nèi)潛在投資人的質(zhì)疑。如果他按照國際PE募資方式，告之他們的投資理念是擅長股權(quán)投資成長期企業(yè)，通過提供企業(yè)增值服務(wù)獲得更高投資回報(bào)率，及以往業(yè)績與團(tuán)隊(duì)水準(zhǔn)時(shí)，一些內(nèi)地機(jī)構(gòu)投資人就開始心不在焉。

另外一種情況是，“有些國內(nèi)大型企業(yè)或機(jī)構(gòu)投資者有自己的直投部門，把錢交給專業(yè)基金管理人的興趣自然不高”。一位外資PE基金合伙人向記者透露。

投中集團(tuán)在調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，不少國內(nèi)LP表示，將考慮提高PE投資在投資組合中所占的比例。調(diào)查數(shù)據(jù)顯示：受訪LP中有68.8％傾向于維持PE投資在其投資組合中所占的比重，還有25％的受訪LP傾向于增加這一比重。沒有受訪LP明確表示減少對PE投資的關(guān)注，增加對VC的投資。這意味著，在中國更多的資金還是傾向于投資期短、風(fēng)險(xiǎn)偏低的PE投資，真正愿意關(guān)注投資于早期項(xiàng)目VC的資金還非常少。

幾年前，某外資PE在募集資金時(shí)，首先會考慮國企或者大型機(jī)構(gòu)投資者，幾乎不考慮民營企業(yè)和個(gè)人投機(jī)者，“與民企和個(gè)人投資者相比，國企和機(jī)構(gòu)投資者不會那么急功近利。”上述外資PE談到，但在具體的合作過程中，他們最終還是放棄了和國企的合作。

“國企的投資流程冗長瑣碎，通常一個(gè)流程走下來都是1年以后的事了，有的甚至更長。”該外資PE表示，相對于民企，監(jiān)管層對國有資產(chǎn)的動向，更為嚴(yán)格，手續(xù)也更加麻煩。

2010年，國家開發(fā)銀行依托其全資子公司國開金融發(fā)起設(shè)立第一支國家級母基金“國創(chuàng)”母基金，總規(guī)模600億元，首期規(guī)模150億元，主要投資于中國市場上的人民幣PE。成立之初，中國人壽和中國再保險(xiǎn)都承諾出資，但由于涉及金額巨大，保險(xiǎn)公司的投資又需得到保監(jiān)會批準(zhǔn)，使得這只基金從設(shè)立再到資金到位，期間耗時(shí)很長。一般來說，國企通常進(jìn)行股權(quán)投資需要先由相關(guān)負(fù)責(zé)部門提供可行性研究報(bào)告，并將報(bào)告提交總經(jīng)理辦公會議審議，之后還需聘請第三方機(jī)構(gòu)對項(xiàng)目進(jìn)行評估并出具評估報(bào)告，最后再由總經(jīng)理辦公室報(bào)批董事會決議。

在這種情況下，很多PE在募集資金時(shí)會考慮先以個(gè)人投資者或者民營企業(yè)為主，一旦人民幣基金募集成功，再尋求機(jī)構(gòu)投資者合作時(shí)，優(yōu)勢將會大得多。上述外資PE就表示，在國內(nèi)，人民幣基金宣傳的募資額度很高，但實(shí)際到位資本卻可能比較低，這是因?yàn)橐环矫嫒嗣駧呕鹪诳焖侔l(fā)展，另一方面是國內(nèi)LP市場相關(guān)制度仍不完善。

國內(nèi)LP群體發(fā)展不成熟一直備受詬病。有業(yè)內(nèi)人士表示，盡管有“全面PE”的熱潮，按與私募相關(guān)的投資理念只是在一線城市被接受得更多，因此，他們在募資過程中，經(jīng)常會碰到那些潛在LP表示自己不需要知道私募的模式和邏輯，只需要知道將來可以賺多少錢就可以了。

投中集團(tuán)《2011中國LP調(diào)查研究報(bào)告》顯示，當(dāng)前本土LP市場仍欠成熟，在投資理念、政策環(huán)境、LP甄選基金能力等方面存在諸多不足。受訪LP認(rèn)為本土LP市場發(fā)展最大障礙排名前三的分別是本土LP理念有待提高、缺少私募股權(quán)投資經(jīng)驗(yàn)以及缺少市場化運(yùn)作的FOF。

EMA董事及亞洲區(qū)總裁葉慶也表示，“目前國內(nèi)LP群體過于單一，國內(nèi)的LP偏好高風(fēng)險(xiǎn)和高回報(bào)，喜歡快進(jìn)快出，比較急功近利。”上述外資PE認(rèn)為，國內(nèi)LP喜歡那種短平快式的投資，即：投資周期短，風(fēng)險(xiǎn)度平穩(wěn)，回收資本金快。

王淳奇表示，在歐美成熟市場，LP對GP(基金管理人)的選擇，通常會看基金以往業(yè)績，包括內(nèi)部收益率、現(xiàn)金回報(bào)率、團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性與投資理念是否符合自己的投資思路，但是在國內(nèi)，他常聽到的三句提問是：有沒有快速上市的項(xiàng)目、多久才能上市、最遲多少年就會拿回本金。

進(jìn)一步來說，即使這些PE吸引到了LP，也并不意味著就可以高枕無憂了。上述外資PE就談到，在國外，LP很可能每半年和GP會談一次，但內(nèi)容絕不涉及投資項(xiàng)目，而是討論探究經(jīng)濟(jì)走勢及未來數(shù)年某些新技術(shù)的發(fā)展。但國內(nèi)LP對GP的熱情是出乎想象的，他們經(jīng)常會發(fā)短信或親自打電話詢問已經(jīng)投資的項(xiàng)目能否上市，業(yè)績?nèi)绾巍Ｃ看温牭竭@些故事，很多PE只能無奈賠笑。

據(jù)記者了解，目前本土LP往往采用這樣一些形式來參與經(jīng)營與決策：或者是LP方人士在投資決策委員會中占一定比例，委員會實(shí)行投票制，開會變成“雙邊談判”；或者LP自己設(shè)立一個(gè)專家咨詢委員會來監(jiān)督GP的投資，如果專家咨詢委員會反對，投資項(xiàng)目就可以被否決。

而這種LP意志，往往也影響到基金最終的投資方向和投資時(shí)間。在談到為什么風(fēng)險(xiǎn)投資喜歡投Pre－IPO企業(yè)，而投資原創(chuàng)、高科技初創(chuàng)型企業(yè)不多的時(shí)候，就有業(yè)內(nèi)知名GP表示，“投資企業(yè)時(shí)間的長短往往不以我們的意志為轉(zhuǎn)移，而是被LP的意志所左右，他們的資金很難容忍三五年以上的投資期。”

與西方被稱為“OldMoney(老錢)”的家族基金、教育基金不同，一般風(fēng)險(xiǎn)投資基金投資回報(bào)周期在7-10年左右，而目前中國國內(nèi)的民間資本很多都希望賺快錢，所以傾向于做“短平快”項(xiàng)目，GP在選擇項(xiàng)目的時(shí)候，也往往只選擇本土LP看得懂的項(xiàng)目，而這種情況時(shí)間一長，更容易形成跟風(fēng)與行業(yè)浮躁的氛圍。

針對這種情況，業(yè)內(nèi)人士有兩種截然不同的看法。一種認(rèn)為大量私人的、做短線的資金在行業(yè)里，肯定不利于行業(yè)的健康發(fā)展，因此，應(yīng)當(dāng)設(shè)立相應(yīng)的法規(guī)門檻，同時(shí)對其進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)教育；但同時(shí)另一種看法則認(rèn)為，政府還應(yīng)該進(jìn)一步放寬宏觀政策，并完善相關(guān)的法律規(guī)范，吸引更多的民間資本進(jìn)入創(chuàng)投行業(yè)。記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，其實(shí)，中國式LP的不成熟也未必都?xì)w因于民間資本，也有PE深有體會地說，如果LP是國內(nèi)大型國有機(jī)構(gòu)，更可能出現(xiàn)領(lǐng)導(dǎo)一換就變卦的情況。

而這一切是否一味歸罪于國內(nèi)的LP們尚不具備國際視野?

恐怕也不能一概而論——西方的LP之所以可以做“甩手掌柜”，不插手基金的日常投資決策，是因?yàn)槠浔澈笥幸徽追审w系的支撐與監(jiān)管；此外，“信托”觀念在西方已經(jīng)有了幾百年的歷史，與此相對應(yīng)的商業(yè)文化、誠信道德理念都經(jīng)歷了時(shí)間的積淀與考驗(yàn)。而在中國，相關(guān)法律法規(guī)的不健全以及誠信商業(yè)文化尚待完善，都不得不使很多LP在掏錢的時(shí)候“多留一個(gè)心眼”。

此外，中國創(chuàng)投行業(yè)剛剛起步，還沒有培養(yǎng)出大批合格的風(fēng)險(xiǎn)投資人，很多本土LP也會覺得一些“60后”、“70后”的GP資歷尚淺，其所稱的“GP專業(yè)化”程度很難令人信服，對企業(yè)的了解可能還不如白手打拼的自己，而在近兩年金融遇冷、募資吃力的情況下，一些LP的強(qiáng)勢話語地位也就順理成章。