發達國家股市與貨幣政策的關系分析

【摘要】中國股票市場建立于上世紀90年代，與美、日等發達國家股票市場相比，尚未成熟。貨幣政策受股票市場的發展影響，股票市場也受貨幣政策的影響。發達資本主義國家的股票市場歷史悠久，研究其股市對貨幣政策的影響，對我國具有借鑒意義。

【關鍵詞】發達國家 股市 貨幣 政策

一、美國和日本股市發展與貨幣政策的關系分析

1.美國

美聯儲自上世紀70年代長期實行“單一貨幣規則”，貨幣政策的中介指標也主要是貨幣供應量。直至1993年，美聯儲改變了調控宏觀經濟運行的政策手段，即把增減貨幣供應量變更為調整真實利率。

美聯儲調息曾經對股市具有重要影響。股價隨著利率的上調而下跌，隨著利率的下調而上漲。最近幾年，利率與股價的關系已經改變。投資者根據利率變動來預期美國經濟前景。利率上升，說明經濟發展勢頭強勁，股市也隨之大漲，利率下降，說明經濟前景不樂觀，股市也隨之大跌。股市對美聯儲的利率政策的反應已經不那么敏感，股市反而成為美聯儲調整貨幣政策所要考慮的因素。

“泰勒規則”是美聯儲改用真實利率作為中介指標的指導理論。泰勒規則認為，物價、經濟增長與真實利率之間是長期穩定的相關關系，因而把真實利率作為政府調節經濟運行的主要手段。真實利率等于名義利率與預期通貨膨脹率之差。購買力增長率決定著預期通貨膨脹率。而購買力增長率由零售物價指數和社會持有金融資產價格共同決定。因此金融資產價格上漲時，預期通貨膨脹率就會上漲，進而影響真實利率。政府應當調整名義利率水平來維持真實利率水平的穩定。所以從上世紀90年代開始，美聯儲多次調整名義利率，參照的就是股票市場的變化情況。股票市場發展對貨幣供給的影響在美聯儲的貨幣政策中被真實地反映了出來，其政策的實施為美國經濟提供了良好的金融政策環境，使得美國經濟從上世紀90年代到本世紀初，一直處于高增長、物價穩定、失業率低、股市持續繁的狀態。

2.日本

與美國不同的是，日本的貨幣政策一直以貨幣供應量作為調整宏觀經濟運行的中介目標。這反映不出股票市場對貨幣供應量的影響，使得貨幣供應量指標的準確性大打折扣，因而導致了日本貨幣當局錯誤的貨幣政策。上世紀80年代，日本的股票、房地產等資產市場大熱，價格不斷上漲，這使得貨幣供應量的增長幅度也不斷增大。而物價的變動卻相對較小，央行根據物價水平來監測貨幣供應量，當時物價水平有下降趨勢，使得日本央行錯誤地實行寬松的貨幣政策。貨幣大量抽離實體經濟而進入資產市場，推動股市和房產價格暴漲，讓日本經濟泡沫迅速膨脹。當這一切危害到經濟運行時，日本央行從1989年5月開始實行緊縮的貨幣政策，這導致股票和房產價格持續下跌，銀行的資產狀況持續惡化。實物經濟體系的資金供應受到影響，經濟泡沫開始崩潰，導致日本經濟長期蕭條。

總之，日本央行不當的貨幣政策加速了日本經濟的崩潰，從貨幣政策本身分析，日本貨幣政策在選擇中介指標時嚴重過失誤，股價與房價對貨幣供應量的影響越來越大，傳統貨幣供應量目標無法反映。

二、發達國家股票市場與貨幣政策關系的啟示

1.以物價指數穩定作為貨幣政策的最終目標日益受到挑戰

從國內外經驗來看，金融深化使得越來越多的因素制約著物價指數穩定——這一貨幣政策的最終目標。準確預測物價必須考慮股票價格的波動。實際上，商品勞務的物價指數受資金的沖擊越來越小，物價并不對貨幣政策構成沖擊，而資金很大程度上影響著股市的波動，這時，股價變動對貨幣政策的壓力加重。隨著經濟的發展，股票的資金吸引能力比商品越來越大，股價越是增長，物價越是降低，于是，物價對貨幣政策形成的影響力減小，而股價對貨幣政策的制定影響逐漸增大，進而貨幣政策的實施效果也受到股價的影響。

因此，不能完全把一般物價水平作為貨幣政策的最終目標。從各國的經驗來看，股票價格和物價水平會出現負相關關系，央行的貨幣政策則陷入兩難境地。例如，由于過度投機引起股價上漲，央行采取緊縮性貨幣政策來壓低股價的同時也使得消費與投資需求降低，從而實體經濟的發展受到抑制。

2.貨幣政策傳導機制更加復雜和難以測控

貨幣政策傳導機制影響著貨幣政策的有效性。隨著資本市場日益成為最重要的融資渠道，大企業主要通過資本市場進行融資，導致居民投資多樣化，居民儲蓄也隨著利率降低而流入股票市場，銀行資金也通過同業拆借市場大量進人股市。這樣，資本市場成為重要的貨幣政策傳導渠道。這使得貨幣政策傳導渠道復雜化，也使得其不可測控性增加。比較分析美國和日本貨幣政策實踐，可以發現，:貨幣政策中介目標的選擇的前提應是經濟金融的實際變化。一國政策當局選擇貨幣政策目標時應當考慮股票市場的變化，因為隨著金融的深化、股票市場規模的擴大，其對貨幣供應量的反作用力越來越強。

3.股票市場使貨幣政策工具運用復雜化

眾所周知，再貼現、準備金制度和公開市場操作是三大傳統貨幣政策工具。存款準備金比率的調節，會使商業銀行的信用創造能力受到影響，同時也降低了金融機構對再貼現與再貸款的依賴度，削弱了存款準備金比率、再貼現率、再貸款政策的效應，反而增強了公開市場業務的政策作用力。公開市場操作已經成為發達國家理想的貨幣政策工具，央行適時通過在公開市場買賣證券和外匯，吞吐基礎貨幣，調節商業銀行的頭寸，進而影響貨幣供應量和市場利率水平。而我國的公開市場操作一直比較落后，隨著貨幣市場的發展，我國增強了公開市場操作的規模與力度。這使得貨幣政策工具運用更加復雜。

三、總結

總結發達國家的經驗，可以看出，股票市場日益影響著利率、貨幣供應量等重要的經濟變量。政府最終的預期依賴于多種渠道，而貨幣政策通過傳遞信號，改變著微觀的預期。國外股票市場對貨幣政策反應敏感，股市可反映貨幣政策的任何消息。從而，股票市場真正成為微觀經濟與宏觀經濟的紐帶。

參考文獻

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作者簡介：李可（1990-），女，四川彭州人，西南財經大學經濟信息工程學院，研究方向：經濟學。