IPO:回歸誠信與理性

鄭函

在遭遇了“冷凍期”之后，赴美上市的中國公司在這種“聰明人”的游戲中或許應該多一點誠信態度和理性。

“中國企業在世界上的影響力越來越大，對于國際資本市場應該更積極并更具有勇氣。”2011年9月29日，在廣州安永會計師事務所進駐并冠名大廈的媒體見面會上，安永中國主席兼人中華區首席合伙人吳港平如此表示。他強調，此次喬遷新址可以更有效地服務華南區各重要客戶，也可以更好的為赴美上中企業提供服務。

1擋不住的IPO浪潮

2011年10月9日，安永發布了《2011年第三季全球IPO最新信息》。數據顯示，在歐洲債務危機嚴峻、世界經濟萎靡、全球市場蕭條等因素的影響下，全球IPO大幅下滑。吳港平對此認為，雖然截至目前IPO的數量較2010年減少，但這屬于正常現象。這是因為2010年IPO數量的井噴在一定程度上是由于2009年許多IPO項目延遲促成的。安永華南區主管合伙人蔡偉榮表示，在目前全球大環境的影響下，企業和金融機構的確表現出審慎的態度，放慢了上市計劃。

盡管全球IPO市場環境不理想，但中國的企業卻表現相對穩定，上市數量和融資額繼續領跑，深圳證券交易所和上海證券交易所躋身三季度全球集資額三甲。吳港平對記者表示，安永的業務也表現出了強勁的增長。在今年6月30日之前，安永IPO業務在國內的增長超過20％。7月份到9月份，還保持著20％的增長。蔡偉榮進一步強調，在安永全球的業績表上可以看到中國等發展中國家的業務增長速度比其他發達國家高很多。

安永《2011年第三季全球PO最新信息》顯示，盡管全球IPO市場遭遇冰凍。但中國企業的熱情依舊不減，以電子商務為首的各個行業紛紛傳出啟動IPO進程的消息。電子商務行業的兇猛熱潮引起了業界的，片質疑。對此吳港平卻有不同的觀點、“IPO熱潮是市場所決定的。企業有利用資金發展的需要，投資者有投資的需求，股票市場就為其提供了雙贏的局面。”吳港平相信超過百年的股票市場早已發展出存在的合理性，“IPO市場還會繼續擴張。”

2不能停止的合規

于2011年8月17日登陸納斯達克的土豆網僅獲得1.74億美元的融資，遠低于上半年中國公司在美國市場的平均水平，而且在上市首日便無奈破發。其實對比諸如迅雷等IPO進程戛然而止的中國公司，順利上市的土豆網尚屬幸運。

自今年以來，中國概念股在美國資本市場頻頻遭遇做空風波，成為做空機構“獵殺”的目標。據不完全統計。從2011年3月份至今，被調查和已經停盤或摘牌的在美上市的中國公司已達20余家。美國投資者對中國概念股的信任危機使得中國企業赴海外IPO舉步維艱。

吳港平解釋說，這些遭到“措殺”的公司很大一部分是買殼上市，這就埋下了很多隱患。隨著交易聽和會計上復雜程度的增加、公司也可能遇到會計上的錯誤。“歐美同樣有很多公司存在制造假賬和偽造財務資料的事情，這并不奇怪。金融市場具有強大的吸引力，在市盈率30倍的情況下；1元錢就會產生30倍的市值。這就產生了作假的動力。”

吳港平認為，中國企業出現漏洞的原因有很多。企業有時會為了迎合股票市場的需求做出一些發展性的改變，但這種改變可能并不利于有成熟理念的商業模式的貫徹，最后還有可能影響財務結果；有時企業的管理者并不自知出現了錯誤，這源于管理團隊對風險和欺詐的認知程度不高，對風險沒有足夠理性的認識，從而造成了財務上的漏洞；還有一些企業為了赴美上市這個長久的夢想，會在承受巨大壓力的過程中做出不理性的選擇。

在互相競爭的情況下，投資者會選擇相對優秀的企業進行投資。吳港平表示，這就產生了保障市場安全的需要，需要監管機構介入，從而對不同上市公司的問題實施相對的措施。“在安然案例之后，人們看到了企業中的內控問題，所以監管機構就出臺了‘薩班斯法案。”吳港平強調，伴隨資本市場的日益完善，監管機構會根據現實問題不斷的要求企業做出改變，那么企業必須自律，保證自身沒有污點。“會計師應當努力做好審計工作，好好把關，發現、報告有問題的案子，保護投資者的利益，這是會計師的職責。”

吳港平表示，從企業的發展角度來說，未來還將有更多的公司選擇IPO。尤其是零售、互聯網以及醫療等領域未來一段時期內將有較好的發展機遇，但他同時提醒企業一定要謹記符合法規要求，充分披露財務報表，而作為外部審計的會計師事務所，安永也將本著對投資者負責的態度更加嚴謹。他介紹，安永有一套嚴格篩選客戶的程序，包括企業背景、管理團隊、資金來源、企業文化，甚至是管理者對于欺詐欺騙的態度。

3依舊安全的VOE

2011年9月18日路透社的一篇報道稱，證監會已將一份關于監管VIE的報告上報至國務院，將對VIE結構“新老劃斷”。這一消息迅速在資本市場蔓延，在美上市的中國概念股更是遭遇了劇烈下跌。雖然之后上海證券報對此進行了辟謠，但是之前由支付寶事件引發的對VIE的質疑顯然已經引起美國資本市場的注意。

蔡偉榮在操作上市項目方面已有20多年的經驗，曾參與過中國最初的一些VIE項目，他解釋說，“股東持有公司的股權就有權對其做出決定，一些企業表面上沒有持有某公司的股權，但卻可以通過一些合同安排分享該公司的風險和回報，這樣才可以合并該公司的經營業績操作。VIE是一些受控制公司去海外上市的模型。這些公司仍然在國內，但將其有關的利益和風險通過合同的關系轉移到其他公司，這樣外國的投資者可以分享到其經濟上的利益，又沒有參與其在內容上的運營，這就是所謂的VIE架構。這個架構在中國主要被互聯網或廣告業使用，因為這些行業有牌照管制，受到政府的監管。對外資進入有所限制。”

從1999年新浪首次操作VIE結構開始，這種模式帶來了電信，媒體和科技產業的黃金，10年，有資料顯示，截至今年8月底，在美上市的213家中國公司中就有96家采用了VIE結構。這種曲線繞開“10號文”對外資進入限制的模式一直游走在灰色地帶。今年6月阿里巴巴與支付寶之間的矛盾把一直躲藏在面紗背后的VIE放在了聚光燈下，合法性問題受到了廣泛關注，隨后一系列預示著監管將嚴的舉動和風聲，也使相關人員開始擔憂，甚至一些風投機構開始考慮回購或其他退出方式。對于VIE模式吳港平認為，VIE的根本精神在于利用合同等合約形式，將利潤合并到境外公司，本身內部的決定性內容扎根于國內，符合法律法規和部門要求，這種架構既可以上市又可以保護國家所擔心的地方，本身是一件好事，但他強調操作VIE需要考慮到政府監管的目標和內容，在充分滿足之后再做這個交易，而不是將其作為回避法規的渠道。“政府的監管最終目的還是要規避風險，保護利益，在監管環境下我們仍然有一定的自由，就看如何善用規則來達到目的。”

在財稅方面，VIE模式的特殊性也產生了與以往不同的新情況。蔡偉榮表示，一般會涉及流轉稅和轉移定價稅務的問題，是否產生了多重征稅。新浪在采取了VIE架構上市之后，會計上也為此設計了會計準則，保證了在財稅上合乎規定，與吳港平一樣，蔡偉榮也特別強調公司在操作VIE模式時，一定要符合法規的要求。