高頻交易：做市商爭食交易所的武器

盧西

盡管8月6日騎士資本已經獲得4億美元注資免于破產，但這家美國紐交所和納斯達克交易所零售股票交易業務做市商老大已成笑話，恐難再獲客戶信心。

8月1日發生了什么？

當天，在紐交所開盤不到一小時，大約有150只股票價格在無重大消息的情況下出現異常波動。

一些股票在大量買單推動下飆升，而另一些則出現暴跌，同時交易量超乎尋常地放大。這直接導致150只股票價格集體異動，近1萬億美元的股票市值受到影響。事后證明，這是騎士資本的新系統“抽風”，導致股票異動。騎士資本是中國企業赴美上市交易的主要做市商之一，該事件也影響到部分中國股票的交易，比如中國臍帶血庫（CO）暴漲了數百個百分點。

騎士資本出現問題的程序是高買低賣，并不斷重復。由于騎士資本這一“瘋狂”程序所導致的交易邏輯混亂，使股價越高，該程序就越有動力繼續買入從而推高股價。這就解釋了為何不僅交易量飆升，股價也隨之走高的原因。

脆弱的高頻交易

2011年，騎士資本是全美在紐交所和納斯達克(美股)交易所零售股票交易業務中排名第一的做市商，其一家公司的交易量就占紐交所的17.3％，占納斯達克的16.9％。此次事故使騎士資本陷入破產重組境地。

當日，紐交所啟動了一個新系統“Retail Liquidity Program”，推出多種優惠交易報價吸引投資者。同時，騎士資本當日也升級了公司的交易系統，騎士資本相信升級版將比紐交所的新系統報價更優惠，速度更快。當天，兩個系統同時啟動后不久，騎士資本的系統就毫無理由地買進并賣出數百萬股股票。

過去，投資者的股票買賣交易都是在傳統的證券交易所完成，而現在，幾乎所有的交易指令都會被“劫持”到花旗、UBS和騎士資本這類做市商的電腦系統中，并與其他投資者的買賣指令配對成交。

海外媒體評論認為，騎士資本“驚魂記”暴露出依賴高速交易系統的股市交易存在重重危機，盡管交易員人工永遠達不到毫秒（1秒=1000毫秒）速度，但高頻交易參與者在享受自動化以毫秒速度處理大量交易的同時，也付出慘痛代價。有些交易機構甚至將自己的“服務器群組”（server farms）安置到了離交易所計算機很近的地方，以縮短交易指令通過光纜以光速旅行的距離。

絕大多數高頻交易參與者相信，如果物理距離實現無限接近，再讓自己的電腦系統的交易速度比其他競爭者的電腦快上10～20毫秒，這將足以讓自己獲取暴利，操控金融市場。2012年3月，紐約金融工程師大賽成功舉行，這是美國計算機算法資產交易員的年度盛會。參賽者需不惜一切代價把股票交易時間減少到理論上的最低值。

“高頻交易軟件是一件極其復雜的系統，技術上一點小問題就會讓整個市場亂成一團，甚至閃電崩盤。”一位大摩前董事總經理說道：“實際上，這與做市商與交易所之間競爭日漸激烈有關，很多高頻交易做市商都在升級自身交易平臺，花費巨大。”

一家美國金融市場研究公司Tabb Group LLC的分析師經過計算得出一個數字，2010年，美國用于維護和建設股票交易設施的費用支出達到22億美元，維護和建設股票交易設施的最終目的，還是為了能夠搶先哪怕是0.01秒收到數據或發送交易指令。

做市商與交易所的戰爭

近兩年來，交易所在與做市商的競爭中，已經顯出頹勢。美國《財富》雜志報道，2009年，美國15％的交易沒有通過紐交所，而是通過做市商系統私下完成。到了2012年，在紐交所上市股票的買賣1/3不是在交易所，而是在其他地方私下完成。美國的對沖基金中，至少有10％的資產用于進行高頻程式交易。

一家美國期貨市場做市商在中國的客戶經理對《新財經》表示，高頻交易早已被應用到全球的股票、外匯市場、期貨和期權市場，期貨市場的高頻交易在美國非常多。對于交易者而言，快0.001秒意味著可能已經比別人多賺了一個億。當然，風險高、收益高，做市商頻率越高，收入就越高。

上述大摩前董事總經理告訴《新財經》記者，高頻交易比的就是誰快，以快博利。由于做市商交易靈活，爭奪客戶買賣股票的競爭日漸白熱化.為了吸引高頻交易者，交易所急于提升交易速度，上馬新交易系統，以至于這兩年事故不斷。

如今，紐交所的專業交易員所進行的交易只占總成交量的大約25％，這個數字在過去曾經是80％。

高頻交易可以實現以毫秒的速度買進和賣出數以百萬計的股票，人類將最終被機器所取代。英格蘭銀行一位政策監管官員近期在一個會議上指出：“在金融行業，機器單獨完成交易的速度要比人類介入快得多。這一差距注定將進一步被拉大。”

王陶（化名）是一名股票市場的高頻交易員，他在中國一家私募基金任職。他接受《新財經》采訪時說：“對于高頻交易加劇市場波動性的說法，我的理解是，只要進行符合證監會的交易規則，不對敲、不自買自賣等，高頻交易還是具有在市場行情不好的時候穩定市場，在行情不錯的時候繁榮市場的作用。”

敢在中國做高頻交易嗎？

美國高頻交易專家、《交易快手：透視正在改變投資世界的新興高頻交易》的作者埃德加·佩雷斯（Edgar Perez）在今年7月面對媒體時認為，假以時日，中國有望成為世界上最大的高頻交易市場。

他在開玩笑吧？

高頻交易在中國仍處于起步階段，很自然可以看到在中國已經有萌芽。

香港是中國參與高頻交易的重要戰場，但實際上，高頻交易在香港也不普遍。由于香港對于證券交易設有印花稅，使得一筆交易套利不高的高頻交易的交易成本增加不少。此外，港交所2毫秒的交易延時遠遠長于納斯達克、倫敦和新加坡等地區交易所，交易速度達不到，自然也無法順暢地開展高頻交易。

高頻交易也曾經在香港市場導致重大損失。據媒體報道，2009年7月15日，標智滬深300 ETF（交易型開放式指數基金）從下午4點左右的37.85港元，突然上漲至收盤時的53.75港元，單日上漲幅度高達51％。

原來，一家大券商在收市時，從人工臨時改用系統程序買入，但由于程序設定為“不問價買入”，恰巧同時有投資者掛出53.75港元的沽盤，兩筆交易瞬間配對完成，該券商損失超過50萬港元。

香港并不著急發展高頻交易，港交所行政總裁李小加今年3月曾公開如此表示。8月16日，正在布局國際化的海通證券行政總裁林涌表示，旗下高頻交易部門正在招兵買馬，希望可以轉型積極參與不同市場。

內地市場呢?真正的高頻交易似乎并未出現。中國證券交易系統不支持高頻交易。中國成為世界上最大的高頻交易市場，不過是在“自說自話”。

上述客戶經理說：“盡管期貨市場投機博取高收益幾率遠高于股票市場，但中國客戶并不需要高頻交易。一則有政策限制，不是誰都可以通過做市商買外盤；二則機構客戶買賣期貨，目的是套期保值，而不是投機套利，出發點不同。”

王陶說：“國外的高頻交易更多依賴于計算機，而我們則更多依賴于交易員，并有嚴格的止損制度。目前國內的高頻交易主要還是期貨和股票市場，我們做股票的高頻交易。國內做市商比較大的就是申銀萬國和國泰君安，我們私募只是公司的一個獨立交易團隊，也就是基金中的基金。”

一位外資投行中國區負責人認為，國內的所謂高頻交易員，打的只是一個概念。他說：“高頻交易依賴的是計算機的速度，需要設計一個強大的軟件平臺。國內共享帶寬，運營商壟斷經營，很容易發生網絡交通堵塞的情況，怎么可能做高頻交易？”

“高頻交易方式應慎用，發展中市場尤為如此。”上述大摩前董事總經理總結道。

高頻交易

近年來，西方金融市場出現一種借助IT新技術進行超高速交易的現象。這種交易現象的特征是在極短的時間內（在毫秒或微秒甚至在納秒內）完成下單交易。普通投資者在報價器上看到的報價，一般都是以15秒的頻率顯示新的價格，而高頻交易者則是利用超高速運算電腦和強大的高頻交易電腦程序進行市場數據分析，以數學模型進行高速運算給出下單策略，隨后高速下單或者取消先前的掛單。

（1秒=1,000毫秒=1,000,000微秒=1,000,000,000納秒）