蘇寧危局

陳恬

兩年前的春天，當蘇寧的CEO張近東告訴媒體，互聯網不能作為商業流通的根本，電商不符合商業發展規律時，他一定沒想到兩年后，蘇寧易購會迎戰京東商城，掀起電商歷史上最腥風血雨的一場價格大戰。

價格戰的背后，還潛伏著一場沒有硝煙卻更慘烈的資本戰。在3月16日盤中摸高至11.35元之后，8月24日，蘇寧收盤價僅5.99元。將大量股票作為抵押物資押給了三家擔保公司的張近東，面臨著公司業績下滑、機構投資者出逃、股價下跌、資金鏈出血甚至失去蘇寧主導權的危險。

蘇寧，這家家電連鎖行業的巨頭，正在走向一局豪賭之路嗎？

真假價格戰

中國電商行業里野蠻與惡性競爭的基因始終根深蒂固，價格戰已經成為了常態。今年以來，大規模的價格戰就已經爆發了3次，各電商隔三差五的店慶、讓利、狂歡、送券更是不曾間斷。2012年8月13日，京東劍指蘇寧，讓電商之間的明爭暗斗達到了頂峰。

這一天晚上11點，京東CEO劉強東突然發布微博：“今晚，莫名其妙的興奮。”這個時間點非常微妙：前一天，蘇寧剛剛宣布將首次面向社會公眾發布80億元的企業債券以籌集資金，盡管一個多月前它才剛剛完成定增，募資46億元；而京東自己此時也正在積極尋找第四輪大約10億美元的融資。對于劉強東而言，在資本市場阻擊和唱空蘇寧是再自然不過的選擇。

第二天上午，京東隔空開火，宣布了針對蘇寧主營業務——大家電的宣戰書，并成立了打蘇寧指揮部：“從明天上午9點開始，京東商城所有大家電價格都比蘇寧線上線下便宜！如果蘇寧敢賣1元，那京東的價格一定是0元！”蘇寧迅速作出了反應。執行副總裁李斌在微博回擊，蘇寧易購包括家電在內的所有產品價格必然低于京東，如果消費者發現蘇寧易購價格高于京東，將及時調價。正在國外出差的蘇寧董事長張近東給公司高管傳回的口諭則是：“京東想打價格戰，我們就陪他們打到底。”

盡管號稱“史無前例、不限額度地打價格戰”，但精明的消費者卻發現這是一場口水戰、宣傳戰、心理戰，并不是一場貨真價實的價格戰。在型號差異、缺貨、推遲發貨等多種手段的掩護下，大家電的價格似乎沒有降下來多少。記者在京東商城隨機抽取6款大家電，試圖與蘇寧易購進行價格對比，但蘇寧網頁全都顯示為“找不到相應產品”。記者隨后走訪了蘇寧實體店，銷售人員極力促成交易的同時，還向記者暗示，在蘇寧易購上買不一定有貨，有貨也不一定能發貨。一淘網的數據則顯示，15號老老實實地降價了的網站其實是國美。

觀察人士更愿意把這次價格戰看做是電商模式與傳統模式之間的對決：上一次的價格戰中，國美、蘇寧對陣各大百貨，從而使消費者進入家電連鎖購物。當傳統連鎖模式遇到發展瓶頸后，以京東為代表的電商正在引導消費者改變購買習慣和這個行業商業模式的深層次變化。

蘇寧，作為后來者，已經失去了先發之機。

隱形萬達？

“一些實體店的人流突然就消失了。”對于蘇寧來說，這個靠線下零售起家的連鎖巨頭，這是個苦澀的現實。

不是基因變了，也不是管理層不優秀了，而是行業生態發生了顛覆性的變化。但蘇寧似乎覺醒得太晚了。蘇寧易購在2010年方才成立，此時淘寶、京東、當當等網站早已劃分了勢力范圍，沒有互聯網基因的蘇寧進入這一領域的優勢并不明顯。國信證券一名分析師曾到蘇寧公司調研，他告訴記者，蘇寧對如何做電商，如何平衡線上線下關系，想得并不清楚。

蘇寧把寶押在了其他地方。為了避免本不豐厚的利潤被不斷上漲的租金所吞噬，試圖打通上下游的蘇寧在物流和商業地產里鋪了一個非常大的攤子，這也直接導致了蘇寧在電商領域的無所作為。

早在2007年，蘇寧就開始自持物業，2011年6月。蘇寧在未來10年的戰略規劃里更是宣布將加大商業物業自建力度。蘇寧一直未對外宣布過公司實際的土地儲備和開發持有物業的總量，但據公開資料，蘇寧電器目前持有的自有物業項目已經達到了30個，其中僅2010年前后開發的南京、無錫、成都等地的11個商業廣場的總投資額就超過了213億元。記者同時也了解到，蘇寧目前有20多個在建和完成建設的物流基地，還有40個基地完成了選址簽約，約72個物流基地的總體資金需求大概在150億元。

蘇寧龐大的商業地產夢想沒有因為營業收入的困境而動搖。蘇寧集團去年年中明確規劃，到2020年，蘇寧將建成300個蘇寧電器廣場、50個蘇寧廣場項目。但商業地產本身需要長期的投入，由于商業項目的擴容，蘇寧置業反而需要蘇寧電器持續的現金補給。

當意識到商業地產無法為公司帶來收益時，蘇寧已經腹背受敵。由于將資源投入上下游，在電商發展的黃金5年，想做下一個萬達的蘇寧就此錯失了發展網上商城的最好時機。

危局

沒有人知道京東賬面上是否真有87億元現金，但作為一家上市公司，蘇寧電器（002024）的業績狀況一目了然：市值自年初已蒸發近30%，僅454億元；上半年凈利潤率下滑29.49%；資產負債率已達61.5%。

東方證券一名匿名分析師向記者分析了蘇寧業績下滑的原因：電商正面沖擊；家電下鄉政策透支了行業未來發展；員工薪酬、租金等成本不斷上升；房地產調控等原因導致下游需求減弱。這名分析師告訴記者，從去年二季度開始，家電行業就出現了負增長的苗頭，今年以來，形勢更加嚴峻，“這個行業整體狀況已經很差了”。

這也解釋了為何蘇寧會極為罕見地在一個多月內啟動了127億元規模的融資。今年7月7日，出于建立物流平臺等目的，蘇寧完成了47億元的定向增發，張近東本人認購35億元。蘇寧電器公告顯示，為了參加定向增發，張近東分別將自己所持蘇寧電器股票抵押給北京國際信托、中航信托、華潤信托，抵押數量合計6.30億股。

風險也正在于張近東的大比例質押股票。由于雙方會約定一個警戒線，當股價低于此價格時，張近東就要進行補倉或補進同等現金。8月8日的蘇寧公告顯示，張近東以及其全資控股的子公司潤東投資追加質押股票，占公司總股本的9.89%。但如果蘇寧股價跌破4元，張近東還需要繼續追加質押物，據悉，目前張近東的個人資產，已經有80%集中到了上市公司。

蘇寧鮮少使用的融資工具——公司債券也通過了董事會審議。8月13日，蘇寧電器宣布，擬將不少于80億元的公司債券直接面向市場和公眾發行，存續期限不超過10年。為了匯聚資金投放電商，張近東密集地融資，最大限度地利用各種財務手段，但這一套組合拳卻未讓投資者領情。業績的下滑和聲勢浩大的價格戰，讓市場對蘇寧的預期明顯感到悲觀，眾多機構投資者趁機出逃。蘇寧電器一季報顯示，前十大流通股東名單中，有5位為基金，易方達深證100、富國天益、廣發聚豐三只基金持股超過5500萬股。今年一季度，基金共減持蘇寧電器3.45億股，二季度再減持1.85億股。8月15～17日，從公開的交易信息來看，蘇寧電器已開始遭到基金等機構的拋售。

雪球財經的投資人士盧山林表示，對蘇寧這種依靠戰略投資者＋信托＋債券等融資方式的上市公司來說，不管是戰略投資者還是信托或債券，核心都是二級市場的估值，估值越高則回旋余地越大，估值體系崩潰，則滿盤皆輸。

如果股價頹勢延續，張近東將需要用剩余未質押股份再次補倉，而蘇寧也將面對一個更加不確定的未來。而在記者采訪的幾名分析師看來，這家業績下滑的巨頭，未來股價下跌幾乎是毫無疑問的事情。