我國中小企業集合票據融資模式淺析

張銀華

摘 要：集合票據的發行為解決中小企業集群融資困境提供了幫助。文章從分析集合票據的特點入手，通過分析集合票據發行找出存在的問題，分別從政府角色轉化、市場化擔保機制、企業信息透明化等方面針對性地提出解決措施，為集合票據的發展提供幫助。

關鍵詞：中小企業 集合票據 融資模式

中圖分類號:F275文獻標識碼:A

文章編號:1004-4914（2012）08-258-02

2009年11月12日，《銀行間債券市場中小企業金融企業集合票據業務指引》的發布，標志著中小企業多了一條直接融資渠道，成為了繼短期融資券、中期票據之后的又一個非金融企業債務融資工具。自首批三只中小企業集合票據發行以來，集合票據融資模式對緩解中小企業集群融資壓力起到了積極作用。

一、集合票據融資模式的特點及現狀

作為一種直接融資渠道的中小企業集合票據，以統一產品設計、統一券種冠名、統一信用增進、統一發行注冊方式共同發行，每家發行企業對自身發債所募集資金負有償付義務。與在交易所內發行企業債相比，其募集資金用途更加多元化，可以用于固定資產投資、補充營運資金、償還銀行貸款、優化資金結構等多方面。第二，不需要由國家發改委專項審批，只需要在交易商協會注冊就可以發行，縮短了發行時間，提高了發行速度。第三，發行費用相對較低，通過統一信用增進，中小企業集合票據享有了與大型企業債券同等水平的發行利率。同時，銀行間市場交易商協會也對中小企業發行集合票據給予注冊費減免等優惠。第四，通過集合票據融資降低了中小企業的融資成本，保持了企業原有的財務結構，為企業長期資金的需要提供了幫助。

中小企業集合票據從發行以來得到了長足的發展。就發行量從縱向來看，2009年中小非金融企業集合票據的發行額為12.65億元，到2010年猛增到46.6億元，2011年全年共發行52億元，呈現出了“井噴”行情；從橫向來看，2011年我國債券發行規模盡管較前幾年有所縮小，公司信用類債券發行規模卻大幅增加，增幅為38.8%；而集合票據增幅僅為12.02%；2010年集合票據占公司信用債券發行總額的0.3%，2011年僅為0.236%，和其他債券相比發行規模小。如此小的發行規模，主要由是銀行間市場的機構投資者投資，加之集合票據發行期限短，大多數投資者都將其持有到期，導致集合票據流動性較弱，

二、集合票據融資模式發展的難題

1.融資優勢難以凸現。發行費用包括承銷費用、審計費用、法律咨詢費用、公正費用、評價費用和擔保費用等，加總起來相對于銀行貸款的優勢不明顯。某家企業集合票據的發行費用是這樣的：票據票面利率5.4%，銀行承銷費率0.3%，擔保費率1.2%，由于擔保費是政府補貼，實際財務成本5.7%，如果政府不補貼，則財務成本能達到6.9%，而當時3年期貸款的基準利率為6.4%。2011年11月發行的規模為2.2億元，期限為2年的晉江市中小企業集合票據，發行利率高達8.30%；同期發行的濰坊市中小企業集合票據，發行利率亦達到8.10%，均遠超6.65%的同期限基準貸款利率。

2.中小企業的需要難以滿足。在中小企業集合票據的發行過程中，政府發揮著關鍵作用，滲透到了集合票據發行的整個過程。政府是集合票據的牽頭人和協調人，同時又是篩選人，主要選擇成長性好、有發展潛力的企業參與，這種篩選雖然提高了發行企業的總體質量，為成功發行提供了保障，但同時阻礙了集合票據的發展，特別發行逐漸進入正軌后，非市場化問題會大大限制集合票據的進一步發展。

盡管同企業銀行間債券市場中小企業債務融資相比較，集合票據對單個中小企業融資來說門檻是最低的，但是對于那些小型甚至是微型企業來說，仍然是高不可攀。湖北江城發行的中小企業集合票據，要求企業凈資產不低于2500萬元，成立時間滿3年，而且要連續3年盈利等，這些條件令不少中小企業望而卻步。

3.擔保瓶頸難以突破。相較于大型企業來說，大部分中小企業資產規模小、營業收入少以及可用于抵押的資產有限，因此信用級別較低。同其他外源性融資方式銀行貸款、一般企業貸款等相比，集合票據發行機制較完善，具備信用增級措施和相關的風險分擔機制，通過采用統一信用增信的方式提高參與企業的信用等級。但是在操作中還是存在一些問題:（1）擔保方式制約企業。中小企業集合票據采取了統一增進信用的措施保證票據順利發行，最主要的外部信用增進方式就是尋求擔保公司擔保和再擔保。在實際操作中，擔保公司都要求反擔保，現行法律規定單純的知識產權質押是不可以的，必須有實物資產。實物質押就必須要有相關證件，而且相關政策規定，土地證加上房產證才可以抵押，單獨拿土地證不能抵押，這些擔保方式都限制了中小企業融資。（2）欠缺擔保資源，信用級別難以提高。盡管為了提高集合票據的增信等級，政府已經專門成立了中債信用增進投資公司，但是資金是有限的，雖然還有一些地方擔保機構也在從事此類業務，但還是杯水車薪。同時，我國的擔保公司資質普遍不高。這種情況下企業向提高信用等級受到阻礙，發行成本隨之增加。

三、推進集合票據融資模式的措施

1.政府角色的轉變。集合票據發行的核心因素是擁有較低的融資利率，而這主要歸功于政府，政府不僅在政策上給予引導，而且提供了財政補貼，才使企業募集到了低成本的資金。政府通過行政手段直接參與債券發行影響到了票據市場自身的正常發展，同時消耗了過多的公共資源，使市場調節力量變得微弱。因此，轉變政府職能，更多從宏觀上支持集合票據的發行更有利于集合票據長久的發展。（1）政府應當致力于集合票據的相關市場環境建設，盡快完善與集合票據有關的政策制度和法律法規，如建立擔保行業標準，提高擔保機構職業水平等，為中小企業的發展提供良好的成長環境；建立健全監督制度，從源頭控制做起降低市場運行風險。（2）降低發行成本。導致交易成本的增加主要體現在:集合票據不同于純信用融資的短期融資券和中期票據，其需要擔保和反擔保，從而會實際增加企業的融資財務成本；由于一只集合票據的發行至少涉及政府（行業）主管部門、主承銷銀行、信用評級機構、信用增進擔保機構、反擔保機構、律師事務所、會計事務所等多家機構，企業需要不斷接待政府主管部門、商業銀行、信用評級機構、擔保機構以及反擔保機構、會計師、律師等人的各類考察、訪談、調研等等,為此產生高昂的額外公關接待成本支出,影響了企業的正常生產經營活動，直接增加集合票據的交易成本。為此，政府應該簡化工作程序，提高融資效率，降低融資成本。同時，鼓勵中介機構降低服務成本，合力解決集合票據成本瓶頸問題，進一步推動集合票據融資模式的發展。

2.市場化擔保機制的建立。（1）增加擔保機構的數量。在提高政策性擔保機構的基礎上大力發展商業性擔保機構，引導、調動服務于中小企業的擔保機構的積極性，引入更多的甚至是國外的信用增進機構提高集合票據的信用級別。（2）提高擔保機構的質量。完善擔保信用體系，通過對擔保公司實施信用評級、資產審計等政策，優勝劣汰，確保擔保機構的質量，保證集合票據順利發行和兌付。

3.企業財務信息的透明化。發展中小企業集合融資必然要將企業經營相關信息對外披露。對于企業本身的情況，中小企業本身問題比較多，由于中小企業的財務狀況不透明、不規范使得銀行貸款對其關閉了大門。如果這種狀況繼續下去，對投資者傳遞了不確定的風險信號，會導致投資者對集合票據產生不信任，影響集合票據的發行，阻礙中小企業集合融資的實現。選擇企業主要從兩方面來考察，一個是第一還款來源，主要是企業自身的情況；第二要看的就是其所處產業和產品是否符合國家的產業政策。另外，要看公司治理結構是否完善，財務方面是否規范，特別是中小企業的稅務問題。很多中小企業是在縣里，審計、稅務等問題不是特別規范。因此，要發行集合票據就要將企業的財務信息規范化、透明化。

中小企業的財務問題可以通過以下途徑實現：第一，企業可以定期找第三方資質評價機構對其進行審核，主動發布信息。第二，增信機構通過建立嚴格的評審制度，保證融資業務的順利進行。第三，通過建立相關機構幫助、引導、規范中小企業的財務管理工作，盡可能達到相關機構的要求。

4.增強風險管理。集合票據的風險主要來自于以下方面：第一，來自于發債企業的風險。發債企業帶來的風險一方面是由于發債企業內部經營管理為題所致；另一方面是因為企業之間的責任劃分。截至到目前發行的集合票據采用的是按份責任，分別負債的形式，一旦未來集合中某一企業出現償債問題時。第二，來自于票據監管方，如果監管力度不夠，導致虛假和違規操作，會直接影響集合票據的發行及兌付。第三，來自于擔保人的風險。在當前國內擔保行業不健全的情況下，如果擔保公司出現問題，不僅會波及擔保發行的集合票據的信用，同時可能導致銀行間債券市場出現小幅波動，影響投資者的權益，嚴重的可能導致因為沒有擔保，集合票據面臨難以發行的局面。

提高集合票據的流動性，就要讓投資者對集合票據產生信任，加強風險管理，創新產品是增加其信譽的手段之一。具體措施：（1）優化產品設計。一方面實行分層設計產品。滿足不同投資者需求的同時惠及資金需求者，由市場共同分擔部分風險。（2）降低行業集中程度。發行企業的選擇盡量跨行業、跨地域，盡可能的降低發行企業之間的違約相關性。（3）政府從制度法規的制定、實務操作的指導等方面入手建立風險控制機制，加強集合票據發行的風險管理。

[本文系河南省政府決策研究招標課題（課題立項號：2011B126）的階段性研究成果；河南省科技廳軟科學研究項目中小企業生命周期與融資研究（編號：112400450108）階段性研究成果]

參考文獻：

1.邱兆祥，安世友.我國集合票據業務存在的主要問題及對策研究.

2.曾江洪，俞巖.我國中小企業集合債券融資模式探討.

3.楊愛君，張玉華.我國中小企業新型融資工具探析.

（作者單位：珠海城市職業技術學院 廣東珠海 519000）

（責編:賈偉）