并購:杜絕謬誤與自欺

假設(shè)你剛剛對一項重大的兼并收購案發(fā)表了總結(jié)，通過闡述并購交易的重要作用以及合并后所能獲得的潛力，這番講話大大鼓舞了公司士氣。詳細(xì)審核了盡職調(diào)查清單后，你確信通過兼并能夠節(jié)省大量的金錢精力完成公司重組，更重要的是，在今后的一年，煥然一新的公司將成為行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，并實現(xiàn)收入和利潤的顯著增長。但到了并購?fù)瓿梢恢苣曛H，公司的表現(xiàn)卻低于預(yù)期，你不禁煩擾而疑惑。而華爾街的分析家們也會質(zhì)疑公司的戰(zhàn)略，懷疑這項并購是否明智，最后重新評估公司股票的前景。

上述困窘的情況不斷地發(fā)生在兼并收購之后。究竟哪里出了錯？答案是：一系列具有共通點的盲目假設(shè)。這些導(dǎo)致收購失敗的、沒有根據(jù)的假設(shè)可以分為兩大類。第一類是謬誤，即對于并購本身性質(zhì)的誤解。第二類是自欺，即收購方對自己公司的能力和競爭力存在誤判。只要公司能更多地關(guān)注上述兩大類“誘敗”因素，并購交易的成功幾率就能大大提升。

五大并購謬誤

并購謬誤往往來源于公司過去的實踐，如過去成功的盡職調(diào)查。認(rèn)識這些謬誤并且采取特定的預(yù)防措施，可以降低并購失敗的幾率。

1.我們必須進(jìn)行這場交易。這一謬誤似乎很符合直覺。負(fù)責(zé)進(jìn)行并購交易的人——通常是業(yè)務(wù)部門的總經(jīng)理及其同事——最清楚目標(biāo)公司的優(yōu)劣勢，與交易成敗的利害關(guān)系也最密切。然而，像所有人那樣，他們也受到人性的制約。當(dāng)他們太過深入并購案時，就會變得難以做出客觀公正的決定。他們常常太過關(guān)注能證實原始預(yù)見的細(xì)節(jié)，而忽略不支持原來想法的要素。這種情況被稱為“交易狂熱癥（deal fever）”。通常的表現(xiàn)形式是：我們已經(jīng)達(dá)成一致了。退出交易的話，CEO會很難堪。

想要避免這一謬誤大可采用分層決策法。包括支持收購的業(yè)務(wù)主管在內(nèi)的交易團(tuán)隊?wèi)?yīng)邀請獨立的團(tuán)隊或者個人就并購案發(fā)表客觀意見。一般采用“快車道”決策法，即邀請管理層組建交易審查委員會做出快速的高層決議。

例如某家大型工業(yè)企業(yè)，其并購交易必須由三個層級的管理隊伍批準(zhǔn)方能通過。第一層是相關(guān)業(yè)務(wù)單元的總負(fù)責(zé)人及其團(tuán)隊；第二層是由公司高層管理人員組成的委員會，負(fù)責(zé)全公司財務(wù)工作的CFO必須參與其中；第三層則包括CEO、董事長、公司法律顧問和一些重要顧問。在2002年到2008年期間，公司開展了大大小小超過50起并購交易，其中90%要么達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，要么表現(xiàn)得比預(yù)期還要好。可見，自上而下實現(xiàn)監(jiān)督的分層決策法在其中扮演了重要角色：雖然經(jīng)驗豐富的公司高管們沒有直接參與交易的設(shè)立，但在分層決策過程中，畢竟還是先后兩次積極參與并購項目的審查。

2.任何富有經(jīng)驗的交涉者都能完成談判。公司領(lǐng)導(dǎo)常常假設(shè)所有形式的談判都是類似的，他們所具備的商場經(jīng)驗完全能夠應(yīng)對并購交易。但不幸的是，競爭性交易的拍賣性質(zhì)令兼并收購與產(chǎn)品發(fā)布或者合資經(jīng)營類的談判大相徑庭。

譬如，收購管理團(tuán)隊很可能因賣方過度樂觀或者高估并購后的協(xié)同效應(yīng)而深受其害。特別是在有數(shù)個買家競爭收購目標(biāo)，或者完成盡職調(diào)查和提交標(biāo)單的時間壓力較大時，收購方更容易失去對目標(biāo)的客觀評價，無法辨別價格是否合理，爭取這項交易是否還不如放棄的好。

避免這一謬誤的方法是事先想好愿意給出的價格以及達(dá)到什么價格時就選擇放棄，即“放棄價”。在談判中，一旦報價超出了一定范圍，無法給公司帶來原先想要的報酬，就可以選擇放棄了。

在決策圈里始終要留幾名內(nèi)外部顧問，不斷核實交易的價值，在遭遇止損點時提供建議。同時，還可以在并購價格保持在“放棄價”之下的情況下，同意分享一些并購帶來的收益，譬如設(shè)定業(yè)績獎金：如果并購后公司達(dá)到協(xié)議中的財務(wù)指標(biāo)，則給予賣方一定獎勵。當(dāng)然，這一條款必須描述清楚。以免造成不必要的麻煩。

3.并購績效全部體現(xiàn)在數(shù)字上。很多高管認(rèn)為如果財務(wù)安排有保證，并購交易的其他部分都會自動跟進(jìn)。但事實上所有交易都涉及兩個與數(shù)字無關(guān)的重要方面，即人力要素帶來的文化問題，以及合并后的業(yè)務(wù)部門如何融合雙方優(yōu)勢的問題。特別是當(dāng)新的商業(yè)模式與公司之前的模式很不一樣時，更要重視這一點。

文化經(jīng)常是并購中的重要阻礙。這在最近的一起旅游度假酒店兼并案中得到了很好的詮釋。這兩家大型酒店中，一家由事必躬親的企業(yè)家一手創(chuàng)辦，他總是采用數(shù)據(jù)驅(qū)動、集中處理的方式來做決定。而另一家則是通過過去的幾宗并購形成的結(jié)構(gòu)松散的酒店，大多數(shù)擴(kuò)張決策都是由地方領(lǐng)導(dǎo)自行決定的。在兼并結(jié)束前，即將成為新酒店公司的高層領(lǐng)導(dǎo)們開展了一項高層調(diào)查，并根據(jù)調(diào)查結(jié)果制定了一份行動計劃，來克服兩家酒店在人力和技能方面的差距。最終兼并十分成功，兩種截然不同的組織文化也融合成了具有凝聚力的品牌和經(jīng)營模式。

而在另一個案例中，雖然并購規(guī)模相對較小，但收購方為了更加了解被收購方的能力，負(fù)責(zé)人數(shù)次前往被收購方遠(yuǎn)方的總部，花費了大量時間，調(diào)查目標(biāo)對象的優(yōu)勢，判斷哪些能力能夠幫助合并后的業(yè)務(wù)部門奪得市場。而收購方屆時也能派出最合適的隊伍與該收購的業(yè)務(wù)部門進(jìn)行組合。

4.并購信息自然而然會得到保密。一旦中層和低層的員工風(fēng)聞公司可能進(jìn)行并購，就很可能出現(xiàn)信息泄露，最終導(dǎo)致嚴(yán)重的后果。因此，必須高度重視保密工作，在整個盡職調(diào)查過程中都要恪守保密原則。

曾有一家跨國公司的某個部門在洽談收購一家公開上市公司時，盡職調(diào)查隊伍中的一人不慎泄露了信息。消息散布得很快，被收購方股價迅速躥升，大大降低了交易的吸引力。最后，泄露信息的人被開除了，同時公司公布了一項新的保密措施：所有公司開發(fā)人員以及管理層成員，必須簽署全球保密協(xié)議（NDAs），明確表示會為每一項不公開參與的交易保守秘密。

其他強制保密的方法包括：對行政人員的全球保密協(xié)議要求，在重要的盡職調(diào)查中強調(diào)保密的重要性，禁止發(fā)送有關(guān)交易的電子郵件，對泄露信息的人執(zhí)行事先聲明的處罰。有時候，公司會請第三方進(jìn)行某些關(guān)鍵的盡職調(diào)查，以此減少內(nèi)部交流。

5.兼并開始后還有足夠的時間進(jìn)行詳細(xì)的規(guī)劃。這一謬誤源自高管試圖快速完成復(fù)雜并購的心理，其后果往往不妙。除非在提交投標(biāo)前設(shè)計好詳盡的兼并整合方案，不然很可能喪失推動變革、整合公司的契機(jī)。在大型的并購中，目標(biāo)公司可能要求前期投入或者目標(biāo)公司不愿提供信息（譬如惡意收購、拍賣），對此，盡職調(diào)查應(yīng)注意辨識巨大的整合風(fēng)險，幫助公司進(jìn)行“繼續(xù)/放棄”決策，確定合理的收購價，識別是否存在緩解初始風(fēng)險的假設(shè)條件。

在盡職調(diào)查期間，一旦確定即將提交投標(biāo)書，收購方應(yīng)立刻成立一支并購整合隊伍并指定隊伍領(lǐng)導(dǎo)人。這將幫助公司識別關(guān)鍵的整合風(fēng)險和問題，了解整合所需資源。同時，也能為并購后的審核工作和審核標(biāo)準(zhǔn)奠定基礎(chǔ)。

拒絕自欺欺人

自欺比謬誤更難發(fā)現(xiàn)。收購方總會認(rèn)為他們已經(jīng)遵循了最佳實踐。但經(jīng)驗事實證明并非如此。

1.我公司的并購是符合戰(zhàn)略導(dǎo)向的。冒險進(jìn)行并購前制定明晰的增長戰(zhàn)略十分重要。然而，即便是久經(jīng)沙場的公司對于戰(zhàn)略的定義也可能并不完全。并購與戰(zhàn)略的關(guān)系脫節(jié)導(dǎo)致盡職調(diào)查不得不延期或者無法在并購交易可行的情況下快速做好準(zhǔn)備。

將并購計劃與部門自身的增長戰(zhàn)略有機(jī)結(jié)合起來是一個不錯的解決方法。部門領(lǐng)導(dǎo)應(yīng)定期與CEO一起審查這一組合策略。這樣在提出并購交易申請時，就能更容易地得到公司的支持。獲得批準(zhǔn)是一個方面，但更重要的是，并購交易應(yīng)該因戰(zhàn)略意圖而產(chǎn)生，而不是為了追求漂亮的財務(wù)數(shù)字。并購交易應(yīng)為收購方帶來所需的能力，或者帶來相關(guān)的新的產(chǎn)品和服務(wù)，最好能增強收購方的核心競爭力，以區(qū)別其競爭對手。

2.我們對市場的理解很到位。公司領(lǐng)導(dǎo)層很容易有這種先入為主的觀念，畢竟他們在自己的行業(yè)領(lǐng)域摸爬滾打了大半輩子。然而，并購交易卻往往會將市場中公司所不熟悉的那一面突然展現(xiàn)出來，令公司措手不及。

一家石油天然氣裝備公司準(zhǔn)備收購一家專門研究集裝箱容量讀取技術(shù)的公司。這家裝備公司自認(rèn)為對于市場十分熟悉，并認(rèn)為收購來的針對部分裝載集裝箱的這項技術(shù)將十分適用于公司產(chǎn)品。但在盡職調(diào)查中，該公司發(fā)現(xiàn)滿載交付才是當(dāng)前的主流，很少有部分裝載的情況，因此這項技術(shù)的應(yīng)用范圍很有限。由于沒有盲目相信自己對市場的熟悉程度，這家公司最終避免了一筆糟糕的并購交易。所以，在并購前的盡職調(diào)查中，公司應(yīng)對收購目標(biāo)所在行業(yè)的價值鏈有一個相對完整的并且是最新的了解。

3.核心市場的成功可以復(fù)制到相鄰市場。傳統(tǒng)的相鄰市場是指產(chǎn)品和服務(wù)與核心市場有一些相同性質(zhì)或特征的市場。譬如冷凍食品廠商也許會想進(jìn)入奶制品市場，因為兩者均向市場提供預(yù)先冷凍的食品。然而在現(xiàn)實的商業(yè)活動中，很多進(jìn)入相鄰市場的嘗試都以失敗告終，特別是企業(yè)采用并購?fù)緩竭M(jìn)入相鄰市場的時候。只有那些在制定并購流程時能夠發(fā)掘有助于進(jìn)入相鄰市場的自身能力并很好地運用這些能力的公司才有機(jī)會成功。

因此，當(dāng)開始收購活動前，必須先評估自身的能力。明確這些能力如何合理地應(yīng)用于計劃收購的公司及其業(yè)務(wù)，而收購得來的能力又如何與自己公司的產(chǎn)品、服務(wù)線結(jié)合。為此，公司應(yīng)該制定嚴(yán)格的收購標(biāo)準(zhǔn)，內(nèi)容包括目標(biāo)市場規(guī)模、市場分割程度、毛利率目標(biāo)、周期性和波動性、品牌實力、客戶集中度以及其他未了結(jié)的業(yè)務(wù)。

4.我們的盡職調(diào)查流程很完善。很多公司領(lǐng)導(dǎo)都費了一番苦功才認(rèn)識到自己公司的盡職調(diào)查并不完美。他們往往低估了兼并收購所需耗費的時間和精力。即便負(fù)責(zé)監(jiān)督的高層管理人員經(jīng)驗豐富，負(fù)責(zé)實施的職員積極熱情，盡職調(diào)查流程也已到位，調(diào)查團(tuán)隊依然面臨高強度的壓力：團(tuán)隊會發(fā)現(xiàn)已經(jīng)設(shè)定的流程存在缺陷，沒有專家能夠幫助評估收購對象的商業(yè)前景，技術(shù)，法律、稅收、合規(guī)問題，制造活動的分布范圍、采購事宜、知識產(chǎn)權(quán)以及出口管制等等——工作量巨大而時間卻十分有限。

當(dāng)然，這不僅是找到合適的專家?guī)兔Φ膯栴}，信息的溝通也很重要，特別是公司和部門的并購團(tuán)隊之間應(yīng)該互通有無。為此，應(yīng)定期召集新業(yè)務(wù)開發(fā)人員開會，讓大家通過會議互通有無，分享最佳的實踐方法、最基本的信息以及一些心得；在具體的盡職調(diào)查過程中，應(yīng)將調(diào)查進(jìn)展寫入文檔，以便團(tuán)隊成員分享最新情況；公司還可以制定盡職調(diào)查的模板和問卷，以便工作能無縫銜接，以防有人在調(diào)查過程的中途離職。

5.盡職調(diào)查團(tuán)隊很清楚他們在做什么。即便是經(jīng)驗豐富的盡職調(diào)查人員也不一定擁有能夠應(yīng)對所有并購交易的技能。因此，引進(jìn)一名中肯的專家來詳細(xì)分析并購帶來的機(jī)遇十分關(guān)鍵，特別是涉及相鄰市場、未曾涉足的地理區(qū)域以及不熟悉的技術(shù)時。

有這么一個案例，收購對象是一家以美國政府為主要客戶的技術(shù)公司，而收購方負(fù)責(zé)盡職調(diào)查的團(tuán)隊卻對美國國防工業(yè)部門了解甚微。他們雖然正確地指出目標(biāo)公司的政府業(yè)務(wù)會有所下降，卻沒有預(yù)測到政府突然增加了對公司主要產(chǎn)品的支出。結(jié)果由于猶豫不決，錯失了良機(jī)：競爭對手搶先收購了目標(biāo)公司，并通過政府采購的增加獲得了高額的收益。

總之，并購很復(fù)雜，需要核心的、多元化的技能和才智才有可能獲得成功。警惕常見的謬誤和自欺行為，有助于收購流程的合理設(shè)計與有效執(zhí)行，幫助收購方最終獲得能夠持續(xù)創(chuàng)造價值的成果。