吉利債務“危機”真相

馬靖昊

作者系著名財稅專家，中央財經大學會計學院客座導師，京華智庫研究員

日前有文章指出，吉利集團在收購沃爾沃時高息攬資，導致其負債迅速擴大，目前資產負債率高達73.4%，處于債務危機中。該報道一經發布，在香港上市的吉利集團旗下吉利汽車(00175.HK)市值縮水超過17億港元。目前支撐判斷李書福處于危局中的主要論據是，吉利集團從2008年至2010年，負債總額從47.8億元攀升到了710.7億元，資產負債率高達73.4%。實際上，對于資產負債率要具體分析，它的債務包括了DEBT（債務）與LIABILITY（負債），雖然都是“債”，但在財務上卻有不同的意義。DEBT（債務）一般是從外部借來的，是需要支付利息的債務，而LIABILITY（負債）則包括正常的商業往來中的應付賬款等，一般是不需要支付利息的負債。如果在吉利集團中，負債的比重較大，說明吉利集團地位強勢，能夠占用上下游資金。對于企業占用的這些上下游資金，只要吉利集團運營正常，保持營業額的一定比例不變，處于一個動態平衡、相對穩定的額度，從某種意義上說這個額度也是一直不用還的債。根據吉利集團披露的財報，其710.7億元負債中，流動負債為479.7億元，非流動負債為230億元，流動負債高達近70%。常人一般可能會說，如此高的流動負債比例，風險不言而喻。實際上，這些流動負債很多屬于應付賬款，是可以占用的，只要維持一定額度就無太多風險。因此，我們分析吉利集團的資產負債表時，一定要分析其債務和負債的構成比例，目前來看，其償債能力還是處于可控范圍內，大家可以參看同行業的相關指標，吉利集團并不異常。很快，吉利發表律師聲明否認陷入高利貸危機。

資產負債率作為衡量企業負債水平的一個指標，應該在多少范圍內比較合適？這在不同行業可能有不同的答案。就汽車整車行業而言，平均水平又如何？根據2010年12月31日世界500強企業上榜的汽車企業的財務信息顯示，歐美大型汽車企業資產負債率一般保持在70%—80%之間，有的甚至更高，如大眾、寶馬等負債率達到75%、78%。而《中國500強企業發展報告2010》也顯示，中國企業500強平均資產負債率為79.8%。任何行業都有自己的特點，我們在對汽車行業進行償債能力分析時，要具體結合汽車行業的特點去進行分析：

具有較高的資產負債率并不意味著較大的利息支付壓力。汽車行業整體資產負債率一般較高，并且以流動負債為主。較高的資產負債率并不意味著較大的利息支付壓力。通過對吉利集團負債結構的分析發現，它具有較大比例的應付票據和應付賬款，這與其在汽車產業鏈中面對上游零配件供應商時的強勢地位相關。這就使得付息的外部借款占比較低，利息支付壓力并不大。

應結合EBITDA(息、稅、折舊和攤銷前利潤)利息保障倍數以及資產收益率進行分析償債能力。EBITDA(息、稅、折舊和攤銷前利潤)利息保障倍數＝（凈利潤+所得稅+固定資產折舊+無形資產攤銷+長期待攤費用攤銷+償付利息所支付的現金）÷債務總額；資產收益率＝凈收益÷資產總額。目前吉利集團的EBITDA(息、稅、折舊和攤銷前利潤)利息保障倍數以及資產收益率較高，說明公司具有較強的償債能力。

一定要結合現金循環周期來分析。現金循環周期=存貨周轉天數+應收賬款周轉天數－應付賬款周轉天數。如果現金循環周期為負值，說明它做生意不用投錢，目前吉利集團現金回流狀況良好，現金循環周期較低，這主要得益于應付賬款周轉天數時間較長。得以全靠吃上下游的現金來運營。

吉利集團就債務危機報道的反應強烈，主要是由于真正的風險在于，這樣的質疑一旦非理性放大，可能引發汽車產業鏈某一環節的斷裂，這將帶來產生災難性后果。汽車產業鏈包含了“原材料提供商—零配件制造商—整車制造商—經銷商—消費者—汽車后市場服務提供商”六大環節，產業鏈某一環節斷裂的負面影響可能在制造商層面爆發，一旦爆發就會引發應付賬款等非付息負債的“擠兌”現象，造成連鎖反映，引發人為的災難性的現金枯竭。