吉利債務(wù)“危機(jī)”真相

馬靖昊

作者系著名財(cái)稅專家，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院客座導(dǎo)師，京華智庫研究員

日前有文章指出，吉利集團(tuán)在收購沃爾沃時(shí)高息攬資，導(dǎo)致其負(fù)債迅速擴(kuò)大，目前資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)73.4%，處于債務(wù)危機(jī)中。該報(bào)道一經(jīng)發(fā)布，在香港上市的吉利集團(tuán)旗下吉利汽車(00175.HK)市值縮水超過17億港元。目前支撐判斷李書福處于危局中的主要論據(jù)是，吉利集團(tuán)從2008年至2010年，負(fù)債總額從47.8億元攀升到了710.7億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)73.4%。實(shí)際上，對(duì)于資產(chǎn)負(fù)債率要具體分析，它的債務(wù)包括了DEBT（債務(wù)）與LIABILITY（負(fù)債），雖然都是“債”，但在財(cái)務(wù)上卻有不同的意義。DEBT（債務(wù)）一般是從外部借來的，是需要支付利息的債務(wù)，而LIABILITY（負(fù)債）則包括正常的商業(yè)往來中的應(yīng)付賬款等，一般是不需要支付利息的負(fù)債。如果在吉利集團(tuán)中，負(fù)債的比重較大，說明吉利集團(tuán)地位強(qiáng)勢(shì)，能夠占用上下游資金。對(duì)于企業(yè)占用的這些上下游資金，只要吉利集團(tuán)運(yùn)營(yíng)正常，保持營(yíng)業(yè)額的一定比例不變，處于一個(gè)動(dòng)態(tài)平衡、相對(duì)穩(wěn)定的額度，從某種意義上說這個(gè)額度也是一直不用還的債。根據(jù)吉利集團(tuán)披露的財(cái)報(bào)，其710.7億元負(fù)債中，流動(dòng)負(fù)債為479.7億元，非流動(dòng)負(fù)債為230億元，流動(dòng)負(fù)債高達(dá)近70%。常人一般可能會(huì)說，如此高的流動(dòng)負(fù)債比例，風(fēng)險(xiǎn)不言而喻。實(shí)際上，這些流動(dòng)負(fù)債很多屬于應(yīng)付賬款，是可以占用的，只要維持一定額度就無太多風(fēng)險(xiǎn)。因此，我們分析吉利集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債表時(shí)，一定要分析其債務(wù)和負(fù)債的構(gòu)成比例，目前來看，其償債能力還是處于可控范圍內(nèi)，大家可以參看同行業(yè)的相關(guān)指標(biāo)，吉利集團(tuán)并不異常。很快，吉利發(fā)表律師聲明否認(rèn)陷入高利貸危機(jī)。

資產(chǎn)負(fù)債率作為衡量企業(yè)負(fù)債水平的一個(gè)指標(biāo)，應(yīng)該在多少范圍內(nèi)比較合適？這在不同行業(yè)可能有不同的答案。就汽車整車行業(yè)而言，平均水平又如何？根據(jù)2010年12月31日世界500強(qiáng)企業(yè)上榜的汽車企業(yè)的財(cái)務(wù)信息顯示，歐美大型汽車企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率一般保持在70%—80%之間，有的甚至更高，如大眾、寶馬等負(fù)債率達(dá)到75%、78%。而《中國(guó)500強(qiáng)企業(yè)發(fā)展報(bào)告2010》也顯示，中國(guó)企業(yè)500強(qiáng)平均資產(chǎn)負(fù)債率為79.8%。任何行業(yè)都有自己的特點(diǎn)，我們?cè)趯?duì)汽車行業(yè)進(jìn)行償債能力分析時(shí)，要具體結(jié)合汽車行業(yè)的特點(diǎn)去進(jìn)行分析：

具有較高的資產(chǎn)負(fù)債率并不意味著較大的利息支付壓力。汽車行業(yè)整體資產(chǎn)負(fù)債率一般較高，并且以流動(dòng)負(fù)債為主。較高的資產(chǎn)負(fù)債率并不意味著較大的利息支付壓力。通過對(duì)吉利集團(tuán)負(fù)債結(jié)構(gòu)的分析發(fā)現(xiàn)，它具有較大比例的應(yīng)付票據(jù)和應(yīng)付賬款，這與其在汽車產(chǎn)業(yè)鏈中面對(duì)上游零配件供應(yīng)商時(shí)的強(qiáng)勢(shì)地位相關(guān)。這就使得付息的外部借款占比較低，利息支付壓力并不大。

應(yīng)結(jié)合EBITDA(息、稅、折舊和攤銷前利潤(rùn))利息保障倍數(shù)以及資產(chǎn)收益率進(jìn)行分析償債能力。EBITDA(息、稅、折舊和攤銷前利潤(rùn))利息保障倍數(shù)＝（凈利潤(rùn)+所得稅+固定資產(chǎn)折舊+無形資產(chǎn)攤銷+長(zhǎng)期待攤費(fèi)用攤銷+償付利息所支付的現(xiàn)金）÷債務(wù)總額；資產(chǎn)收益率＝凈收益÷資產(chǎn)總額。目前吉利集團(tuán)的EBITDA(息、稅、折舊和攤銷前利潤(rùn))利息保障倍數(shù)以及資產(chǎn)收益率較高，說明公司具有較強(qiáng)的償債能力。

一定要結(jié)合現(xiàn)金循環(huán)周期來分析。現(xiàn)金循環(huán)周期=存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)+應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)－應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)。如果現(xiàn)金循環(huán)周期為負(fù)值，說明它做生意不用投錢，目前吉利集團(tuán)現(xiàn)金回流狀況良好，現(xiàn)金循環(huán)周期較低，這主要得益于應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)時(shí)間較長(zhǎng)。得以全靠吃上下游的現(xiàn)金來運(yùn)營(yíng)。

吉利集團(tuán)就債務(wù)危機(jī)報(bào)道的反應(yīng)強(qiáng)烈，主要是由于真正的風(fēng)險(xiǎn)在于，這樣的質(zhì)疑一旦非理性放大，可能引發(fā)汽車產(chǎn)業(yè)鏈某一環(huán)節(jié)的斷裂，這將帶來產(chǎn)生災(zāi)難性后果。汽車產(chǎn)業(yè)鏈包含了“原材料提供商—零配件制造商—整車制造商—經(jīng)銷商—消費(fèi)者—汽車后市場(chǎng)服務(wù)提供商”六大環(huán)節(jié)，產(chǎn)業(yè)鏈某一環(huán)節(jié)斷裂的負(fù)面影響可能在制造商層面爆發(fā)，一旦爆發(fā)就會(huì)引發(fā)應(yīng)付賬款等非付息負(fù)債的“擠兌”現(xiàn)象，造成連鎖反映，引發(fā)人為的災(zāi)難性的現(xiàn)金枯竭。