司法救濟缺失拷問退市制度

五月草木榮茂，夏花初綻。對中國股市的神奇小強ST股來說，卻是在退市冷風頻頻吹過后撞上了一場天山驟雪！凈資產(chǎn)、營業(yè)收入等新增退市標準赫然寫在滬深證交所同時發(fā)布的主板、中小板退市方案征求意見稿中。五月的第一個交易日，60只ST個股跌停，第二個交易日74只跌停，緊接著大量資金出逃ST板塊，30多家上市公司如臨退市邊緣。

春末夏初的中國股市又似乎總會發(fā)生些故事。2007年5月29日晚財政部上調(diào)印花稅，第二天中國股市應聲崩潰；2008年4月22日晚財政部下調(diào)印花稅，24日近千只股票漲停；2010年4月17日國務院出臺“國十條”，地產(chǎn)、鋼鐵、建材、銀行股風雨凄迷……中國股市被股民昵稱“政策市”，長期以來，價值投資對大多數(shù)中國股民來說仍是一個左岸的風景。然而此次的資本市場改革中，監(jiān)管部門出臺系列退市政策并推動藍籌股的行為極具引導性，提醒投資者要把眼光重新放到價值投資上來。價值投資超越了人類貪婪的本性，為很多投機者棄用，但若想合法營利，如巴菲特常說的那樣做一個好的擊球手，首先必須有好球打。當然，打好一場球除需要隊友的默契配合外，還要有盡職的教練、公正的裁判，甚至良好的天氣因素。相比美國證券市場，在中國要“打好球”，必須借鑒成熟市場的規(guī)則，完善證券市場的法治建設，不然這個進球很可能是個“擦邊球”、“烏龍球”，與“打好球”的初衷相背而馳了。

此次ST股面臨退市危機，推倒第一塊多米諾骨牌的無疑是兩個證交所出臺的退市方案意見稿。與美國退市政策為對比，人們欣然發(fā)現(xiàn)意見稿中的退市條件借鑒了其具體性，是一種進步。

然而美國退市制度是全面的，不僅對上市公司被迫終止和自行終止上市都做出規(guī)定，還建立了嚴密的退市程序。譬如紐約證交所決定終止上市的程序最長達23個月，納斯達克市場終止上市所采取的聆訊制更為嚴格：證交所通知公司終止股票上市后，若公司提出聆訊申請則暫緩摘牌，上市資格小組接到聆訊申請后舉行聆訊會，會后由該小組做出裁決并通知公司，公司可以就裁決結果進行復議，上市資格小組認為必要可再次舉行聆訊會進行裁決，裁決一經(jīng)發(fā)出，馬上生效；與此同時，若公司對此裁決不服仍然有權進一步向全美證券商協(xié)會理事會再次提出復議，若對該理事會的裁決有異議，公司還可向美國證監(jiān)會提出上訴，由其做出最終裁決。即最復雜的過程包含三次復議以及三個不同的復議主體。甚至在上市公司實施清算后，納斯達克市場為保護公眾或投資者利益仍然允許其繼續(xù)交易。如此謹慎地操作股票退市，加之美國寬松的上市政策杜絕了“殼”資源狂炒，股市維權機制十分完善，正是這種健康的投資環(huán)境成就了巴菲特和他的價值理論。

對照美國寬進嚴出的制度設計，再瞧瞧自己8個月后的大限，是機構重組還是金蟬脫殼？30多家T族企業(yè)于燈火闌珊處獨自黯然。

神傷的又豈止是上市企業(yè)！股票退市之后，簡單的一句話——“股市有風險，投資須謹慎”就能堵住眾多投資者的憤憤不平。“認栽”的背后是司法救濟的缺失。雖然《證券法》把保護投資者利益寫在了第一條，可是在實務方面，盡管有《公司法》20條、152條以及修改后的民事案由規(guī)定為股東訴訟提供法律與程序的依據(jù)，但是立法具有嚴重滯后性，政策的腳步匆匆，實踐中可操作性差。加之從事該方面的專業(yè)律師少之又少，集體訴訟制度不健全，為股民維權談何容易……從來只聽新人笑，無人能聞舊人哭，緘默的深海暗浪洶涌——“裸退”、證券欺詐、虛假陳述，沒有一樣不損害已被套牢的中小投資者的利益，而中小投資者是股市資金鏈的重要來源，也是中國股市活力的源泉。擦干眼淚吧！多重利好消息影響下，又有一批中小投資者開始滿倉，期待小牛。

投機者必須付出經(jīng)濟責任和刑事責任，但是誰來替中小股民埋單？誰來填補機構投資者的空洞？黃鶴一去不復返，只好望洋興嘆矣。

（作者系北京大成律師事務所高級合伙人）