我國(guó)地方政府投融資平臺(tái)的作用及風(fēng)險(xiǎn)防范分析

■張 琦

我國(guó)地方政府投融資平臺(tái)的作用及風(fēng)險(xiǎn)防范分析

■張 琦

近年來(lái)，我國(guó)地方政府投融資平臺(tái)迅速發(fā)展，截至2010年底，我國(guó)的地方政府債務(wù)總額達(dá)10.7萬(wàn)億元，而地方融資平臺(tái)貸款多達(dá)9.1萬(wàn)億元，相當(dāng)于當(dāng)年GDP的23%。地方政府投融資平臺(tái)已經(jīng)成為地方政府大規(guī)模融資的重要手段，在推動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面發(fā)揮了不可替代的作用。與其同時(shí)，其債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也愈演愈烈，引起監(jiān)管當(dāng)局和專家學(xué)者的高度重視。深入探討我國(guó)地方政府投融資平臺(tái)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及防范，對(duì)于完善地方政府債務(wù)管理、穩(wěn)定地方金融有著重大的現(xiàn)實(shí)意義。

表1 天津市生產(chǎn)總值與財(cái)政支出數(shù)據(jù)表

一、地方投融資平臺(tái)作用的實(shí)證分析

財(cái)政學(xué)理論中，瓦格納的“公共支出增長(zhǎng)法則”認(rèn)為財(cái)政支出必然以比生產(chǎn)更快的速度增長(zhǎng)；皮考克和衛(wèi)斯曼的“梯度漸進(jìn)增長(zhǎng)論”描述了在內(nèi)在因素和外在因素的影響下財(cái)政支出的超速增長(zhǎng)；馬斯格雷夫和羅斯托用“經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)階段論”解釋了公共支出增長(zhǎng)的原因。實(shí)際上，由于地方政府職能的擴(kuò)張、地區(qū)人口的增加和物價(jià)的上漲、科技進(jìn)步以及發(fā)生突發(fā)事件等影響，地方政府的財(cái)政支出必然逐步增加。增加的財(cái)政支出可以擴(kuò)大地方政府的資金供給，促進(jìn)其投資增長(zhǎng)或生產(chǎn)擴(kuò)大，從而推動(dòng)地區(qū)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。

鑒于地方政府目前尚未公開(kāi)其相關(guān)債務(wù)數(shù)據(jù)，筆者無(wú)法直接分析地方投融資平臺(tái)與地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)間的關(guān)系，且基于近年來(lái)地方財(cái)政支出資金缺口多靠發(fā)行債務(wù)來(lái)彌補(bǔ)、地方政府債務(wù)又多通過(guò)地方投融資平臺(tái)發(fā)行的事實(shí)（截至2010年底，我國(guó)的地方融資平臺(tái)貸款在地方政府債務(wù)總額中的占比已經(jīng)達(dá)到了85%），本文選擇通過(guò)研究地方財(cái)政支出與地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)間的關(guān)系來(lái)分析地方投融資平臺(tái)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的作用。限于文獻(xiàn)和數(shù)據(jù)索取的限制，本文以天津市為例，對(duì)地方投融資平臺(tái)與地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系做實(shí)證分析。

（一）數(shù)據(jù)選取

筆者選取了天津市1994年～2010年的全市生產(chǎn)總值和全市財(cái)政總支出的數(shù)據(jù)，并對(duì)名義GDP進(jìn)行平減指數(shù)處理。由于數(shù)據(jù)的自然對(duì)數(shù)變化不會(huì)改變可能存在的協(xié)整關(guān)系，且能使其趨勢(shì)線性化，消除時(shí)間序列中的異方差現(xiàn)象，因此對(duì)兩個(gè)變量分別取自然對(duì)數(shù)（數(shù)據(jù)如表 1）。

（二）建立模型

根據(jù)上表，運(yùn)用Eviews軟件首先繪制天津市實(shí)際GDP與地方財(cái)政支出(X)的相關(guān)圖（運(yùn)用取完自然對(duì)數(shù)的數(shù)據(jù)，相關(guān)圖如下）。

圖形顯示兩者間基本上存在線性相關(guān)關(guān)系，于是建立如下一元線性回歸模型：

其中，GDPt是經(jīng)過(guò)平減指數(shù)處理的天津市第t年的實(shí)際GDP，Xt是天津市第t年的全市財(cái)政總支出，隨機(jī)變量代表其他影響GDP的變量及隨機(jī)因素。

（三）單位根檢驗(yàn)

由于虛假回歸問(wèn)題的存在，因此有必要對(duì)這兩個(gè)時(shí)間序列變量進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。對(duì)LnGDPt進(jìn)行ADF單位根檢驗(yàn)，結(jié)果如下：

t-Statistic Prob.*Augmented Dickey-Fuller test statistic-2.316625 0.1803 Test critical values: 1%level -4.004425 5%level -3.098896 10%level -2.690439

檢驗(yàn)結(jié)果顯示ADF值大于1%、5%和10%置信水平下的臨界值，說(shuō)明此序列不穩(wěn)定，存在單位根。

對(duì)Xt進(jìn)行ADF單位根檢驗(yàn)，結(jié)果如下：

t-Statistic Prob.*Augmented Dickey-Fuller test statistic 0.180463 0.9611 Test critical values: 1%level -3.959148 5%level -3.081002 10%level -2.681330

單位根檢驗(yàn)結(jié)果顯示ADF值大于1%、5%和10%置信水平下的臨界值，說(shuō)明此序列不穩(wěn)定，存在單位根。

對(duì)上述兩個(gè)變量分別進(jìn)行一階差分處理后，實(shí)際GDP差分序列的ADF值均小于1%置信水平下的臨界值，財(cái)政支出差分序列的ADF值均小于5%置信水平下的臨界值。因而可以判斷上述變量為一階單整I（1）序列。

（四）協(xié)整檢驗(yàn)

由以上結(jié)論可知，兩個(gè)變量均是一階單整I（1）序列，滿足協(xié)整檢驗(yàn)的前提。運(yùn)用Eviews軟件將天津市實(shí)際GDP采用OLS方法對(duì)天津市財(cái)政支出做回歸分析，下面是Eviews的估計(jì)結(jié)果：

得出如下回歸方程：

括號(hào)內(nèi)的數(shù)字為回歸系數(shù)對(duì)應(yīng)的t統(tǒng)計(jì)量的值，對(duì)上述方程的殘差進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，結(jié)果如下表：

T統(tǒng)計(jì)量 顯著性水平（1%，5%，10%） 概率值（P值）ADF 值 -2.341832 （-2.717511，-1.964418，-1.605603）0.0228

檢驗(yàn)結(jié)果顯示，殘差序列在5%的置信水平下拒絕原假設(shè)，接受不存在單位根的結(jié)論，即實(shí)際GDP與財(cái)政總支出之間存在著協(xié)整關(guān)系。

（五）評(píng)價(jià)模型

1、經(jīng)濟(jì)意義檢驗(yàn)。方程的回歸系數(shù)β0、β1均大于 0，符合經(jīng)濟(jì)常理，也表明地方政府財(cái)政總支出與地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為正向關(guān)系，1單位財(cái)政支出的增加能促進(jìn)約0.37單位GDP的增長(zhǎng)。

2、統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)。一級(jí)檢驗(yàn)：R2=0.981092，說(shuō)明總離差平方和的98.11%被樣本回歸直線解釋，樣本回歸直線對(duì)樣本點(diǎn)的擬合優(yōu)度很高。

給出顯著性水平α=0.05，查自由度ν=17-2=15的t分布表，得臨界值t0.025(15)=2.13，t0=66.87>(15)，t1=27.90>t0.025(15)，故回歸系數(shù)均顯著不為零，回歸模型中應(yīng)包含常數(shù)項(xiàng)，X對(duì)GDP有顯著影響。

二級(jí)檢驗(yàn)：因?yàn)镈W=0.501115，查表得 dL=1.13，dU=1.38，0≤DW≤dL，所以兩變量間存在正向關(guān)系，不存在序列相關(guān)性。

（六）結(jié)論

綜合以上評(píng)價(jià)結(jié)果可以看出，此模型是擬合的比較好的，即地方財(cái)政支出對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有著很大的促進(jìn)作用，進(jìn)一步證實(shí)地方投融資平臺(tái)滿足了地方政府發(fā)展經(jīng)濟(jì)的資金需要，對(duì)于實(shí)現(xiàn)“保增長(zhǎng)、擴(kuò)內(nèi)需”的戰(zhàn)略目標(biāo)發(fā)揮了重要作用，對(duì)地區(qū)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展做出了突出貢獻(xiàn)。但是其本身存在的風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視，值得引起警惕。

二、近年來(lái)地方投融資平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)危害

在地方財(cái)政入不敷出的情況下，地方政府利用投融資平臺(tái)，通過(guò)土地出讓、政府資產(chǎn)抵押等方式大量融資以用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，同時(shí)也帶來(lái)了融資規(guī)模擴(kuò)張過(guò)猛、財(cái)政和金融的潛在風(fēng)險(xiǎn)增加以及管理不規(guī)范等一系列問(wèn)題。基于上述背景條件下產(chǎn)生的“地方債”，對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展有極大危害。

首先，導(dǎo)致我國(guó)的財(cái)政赤字急劇上升。一直以來(lái)我國(guó)采取的財(cái)政政策都是比較穩(wěn)健的財(cái)政政策，中央政府對(duì)于赤字問(wèn)題的控制也特別重視，但是隨著近年來(lái)地方政府投融資平臺(tái)公司舉債規(guī)模越來(lái)越大，導(dǎo)致我國(guó)的財(cái)政赤字急劇上升，在2009年中央的財(cái)政赤字更是達(dá)到了7781.63億，創(chuàng)下了我國(guó)改革開(kāi)放以來(lái)赤字的最高紀(jì)錄，在公布的2010年全國(guó)財(cái)政收入、支出數(shù)據(jù)中，我們也可以看到2010年中央財(cái)政赤字雖然較2009年有所減少，但仍然保持在6700多億的高水平上，如下圖（圖3）。

圖3 近幾年我國(guó)中央政府財(cái)政情況

圖4 地方投融資平臺(tái)貸款風(fēng)險(xiǎn)分類

其次，威脅地方政府財(cái)政體系。地方投融資平臺(tái)和地方政府間有著天然的聯(lián)系，地方投融資平臺(tái)的債務(wù)實(shí)際上是一種隱性的地方政府債務(wù)。從目前的實(shí)際情況來(lái)看，投融資平臺(tái)項(xiàng)目還款來(lái)源還是主要依靠地方財(cái)政資金的。據(jù)中國(guó)銀行江蘇分行統(tǒng)計(jì)，在2009年的前5個(gè)月中，該行向地方政府投融資平臺(tái)公司共發(fā)放貸款387億元，其中依靠財(cái)政資金還款的貸款高達(dá)307億元，占新發(fā)放貸款的比重為79.33%。若地方投融資平臺(tái)發(fā)生不能按期償債的情況，那么風(fēng)險(xiǎn)將轉(zhuǎn)嫁給作為還款保證人的地方政府，這將使得本就入不敷出的地方財(cái)政雪上加霜，巨額的還款壓力會(huì)給地方財(cái)政體系造成極大威脅，并可能由此引發(fā)地方政府信用危機(jī)。同時(shí)，本屆地方政府產(chǎn)生的對(duì)于平臺(tái)公司的擔(dān)保貸款的償還風(fēng)險(xiǎn)還有可能轉(zhuǎn)移到下屆政府，這也加重了地方政府未來(lái)的財(cái)政成本和財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。

最后，不利于金融秩序的穩(wěn)定。由于銀行融資在政府投融資結(jié)構(gòu)中所占比重較高，許多銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)比較嚴(yán)重了，有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2009年在主要上市銀行的全部貸款中地方政府融資平臺(tái)類貸款約占貸款總額的10%左右，其中國(guó)開(kāi)行和城商行占比則相對(duì)較高（見(jiàn)圖5），國(guó)開(kāi)行的融資平臺(tái)類貸款（以基本建設(shè)貸款為統(tǒng)計(jì)口徑）更是接近了69%的比例。對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)，完整地掌握投融資平臺(tái)的資本金狀況、貸款資金的用途、資產(chǎn)負(fù)債情況、現(xiàn)金流量情況和還款能力等問(wèn)題是比較困難的。如果平臺(tái)公司一旦失去其自身的償債來(lái)源，則將對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)平臺(tái)公司的貸款將會(huì)出現(xiàn)大量無(wú)法按期收回的情況，銀行因此會(huì)面臨的巨大風(fēng)險(xiǎn)會(huì)對(duì)現(xiàn)有的金融秩序產(chǎn)生不利影響。

圖5 2009年各銀行平臺(tái)類貸款占比圖

三、防范地方投融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策思考

（一）完善地方政府的財(cái)政收支結(jié)構(gòu)

合理確定地方政府的事權(quán)、財(cái)權(quán)，能在一定程度上解決地方債務(wù)出現(xiàn)的問(wèn)題。第一，應(yīng)明確中央和地方的事權(quán)并以法律形式確定下來(lái)，以此來(lái)劃分各級(jí)政府的財(cái)政支出范圍，真正做到各行其是，各負(fù)其責(zé)。其次，適度下放稅權(quán)，增加共享稅中地方政府的擁有比例；開(kāi)征遺產(chǎn)稅、贈(zèng)與稅這樣的新稅種，將征管權(quán)交給地方政府。只有這樣，才能保證地方政府擁有相對(duì)充足的財(cái)力，從而有助于化解政府債務(wù)危機(jī)。

（二）逐步放開(kāi)地方債的發(fā)行管制

1、堅(jiān)持中央的控制地位。為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)，2009年經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)由財(cái)政部代理發(fā)行了總量規(guī)模為2000億元的地方政府債券。2011年10月20日，財(cái)政部發(fā)布《2011年地方政府自行發(fā)債試點(diǎn)辦法》，國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)上海市、浙江省、廣東省、深圳市率先開(kāi)展地方政府自行發(fā)債試點(diǎn)。這是我國(guó)財(cái)政體制上的一場(chǎng)改革，由此可見(jiàn)中央政府逐步放開(kāi)地方債的發(fā)行管制將是大勢(shì)所趨。在逐步允許地方政府發(fā)債的過(guò)程中，我國(guó)應(yīng)始終保持中央政府對(duì)于地方政府的領(lǐng)導(dǎo)控制地位。例如地方政府的發(fā)債規(guī)模、期限等情況要上報(bào)中央政府并經(jīng)中央政府核準(zhǔn)方可具體執(zhí)行；同時(shí)中央要監(jiān)督地方政府規(guī)范債券發(fā)行條件和發(fā)行審批程序，建立償債基金和完善違約處理機(jī)制。這是為使地方政府債務(wù)在從隱性走向透明的過(guò)程中能夠真正建立起一個(gè)陽(yáng)光的融資制度，做好自身的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范。

2、建立規(guī)模量化指標(biāo)體系。為使地方政府的整體融資配套改革能夠適合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)需要，國(guó)應(yīng)該根據(jù)實(shí)際情況并參考國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)建立一套地方債規(guī)模的量化指標(biāo)體系。例如哥倫比亞建立的紅綠燈預(yù)警系統(tǒng)設(shè)定了兩個(gè)限制指標(biāo)：一是代表資金流動(dòng)性的地方財(cái)政利息支出率；二是評(píng)估中長(zhǎng)期債務(wù)的可持續(xù)性的負(fù)債率。如果地方債務(wù)利息支出率小于40%且負(fù)債率小于80%，則意味著地方政府處于綠燈區(qū)，可以舉債；否則，意味著地方政府處于紅燈區(qū)，不得舉債。

筆者建立的指標(biāo)體系可以是償債率、債務(wù)依存度及負(fù)債收入比等，但無(wú)論如何，制定的指標(biāo)體系不應(yīng)該是一成不變的，而應(yīng)該要隨著地方經(jīng)濟(jì)的發(fā)展變化做出相應(yīng)的調(diào)整，只有動(dòng)態(tài)的指標(biāo)體系才能更加準(zhǔn)確、科學(xué)的反映地方財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的程度和狀況。

3、完善整體融資配套措施。 地方公債應(yīng)像國(guó)債一樣，對(duì)于利息收入免征所得稅。同時(shí)，借助市場(chǎng)的有力約束，推動(dòng)地方政府融資的市場(chǎng)化，拓展多元化的融資渠道，可考慮像發(fā)達(dá)國(guó)家一樣適當(dāng)引入民間資本，盡可能地吸納社會(huì)閑散資金，提高資金的使用效率。最后，地方債券發(fā)行導(dǎo)致的資金跨區(qū)域流動(dòng)可能拉大地區(qū)間的差距也應(yīng)在考慮之列。

4、盡快出臺(tái)與地方債相關(guān)的法律法規(guī)。由國(guó)家有關(guān)部委牽頭調(diào)研，盡快制訂出一部適用于地方政府發(fā)行債券程序、規(guī)則的《地方公債法》，應(yīng)涉及地方債發(fā)行的種類、規(guī)模；借款的范圍、規(guī)模；債務(wù)的管理、約束以及債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估、預(yù)警等等。對(duì)于有意愿發(fā)債的地方政府，應(yīng)引導(dǎo)其雇傭第三方中介機(jī)構(gòu)，對(duì)其現(xiàn)有財(cái)務(wù)狀況做詳細(xì)的評(píng)估調(diào)查，鼓勵(lì)地方政府主動(dòng)向中介機(jī)構(gòu)說(shuō)明其發(fā)債所得資金的投向、債務(wù)償還的保障辦法及抵押品等。同時(shí)，為避免地方政府過(guò)度發(fā)債會(huì)出現(xiàn)的機(jī)會(huì)主義傾向，應(yīng)將債務(wù)管理情況納入考核地方政府績(jī)效的綜合指標(biāo)體系中，對(duì)此可以借鑒《中國(guó)政府績(jī)效評(píng)估研究》中對(duì)政府債務(wù)管理潛力的考核內(nèi)容，比如債務(wù)管理行政開(kāi)支與債務(wù)成本節(jié)約之間的比率、債務(wù)信息管理水平等。

（三）加強(qiáng)對(duì)于地方投融資平臺(tái)的監(jiān)管

1、樹(shù)立公眾的監(jiān)督意識(shí)。在此認(rèn)為地方政府實(shí)際承受的債務(wù)壓力不僅要取決于初始債務(wù)規(guī)模，即債權(quán)人發(fā)出的還債要求，還與債務(wù)壓力是否能通過(guò)有關(guān)渠道部分轉(zhuǎn)移或釋放有關(guān)，包括轉(zhuǎn)移給上級(jí)政府、再融資等，釋放的壓力分別為Cc、Cr，可表示為如下關(guān)系式：C=Cd-（Cc+Cr）。換言之，負(fù)債對(duì)地方政府是軟約束還是硬約束，取決于C和Cd孰大孰小。當(dāng)Cc+Cr>0時(shí)，C

圖6 地方政府負(fù)債約束情況

在我國(guó)，地方政府一旦面臨負(fù)債壓力或是遇到償債困難，就會(huì)向上級(jí)乃至中央政府請(qǐng)求幫助，或要求銀行等債權(quán)人對(duì)其負(fù)債項(xiàng)目進(jìn)行再融資，最終自己承擔(dān)的只是其中部分債務(wù)責(zé)任，即Cc+Cr>0，負(fù)債對(duì)地方政府來(lái)說(shuō)是軟約束。加之法律監(jiān)管缺位、決策責(zé)任機(jī)制不健全等，都使得我國(guó)地方政府的約束力被認(rèn)為是最值得引起重視的軟肋。因此樹(shù)立公眾的監(jiān)督意識(shí)、加快地方民主政治建設(shè)是對(duì)地方政府行政權(quán)力實(shí)施有效監(jiān)督的根本保障。公眾強(qiáng)烈的監(jiān)督意識(shí)有利于地方政府建立完善的信息披露制度，通過(guò)聽(tīng)證、批準(zhǔn)等也可使公眾參與到?jīng)Q策過(guò)程中，提高平臺(tái)公司債務(wù)使用情況的透明度，避免其因隱瞞真實(shí)債務(wù)情況發(fā)行債券從而進(jìn)一步導(dǎo)致債務(wù)危機(jī)情況的出現(xiàn)。

2、構(gòu)建發(fā)達(dá)的信用評(píng)級(jí)體系。美國(guó)的地方財(cái)政債務(wù)規(guī)模從1964年的922億美元發(fā)展到90年代初的9155億美元，盡管債務(wù)規(guī)模呈現(xiàn)大幅度的增長(zhǎng)趨勢(shì)，但由于其發(fā)行的債券實(shí)行信用等級(jí)評(píng)價(jià)制度，使得債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)得到了有效遏制。我國(guó)要借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)完善自身的信用評(píng)級(jí)體系，將能夠影響地方政府負(fù)債利率的因素綜合考慮進(jìn)當(dāng)前的信用等級(jí)評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)中，使債券利率與信用等級(jí)和發(fā)行者的成本密切關(guān)聯(lián)，以此來(lái)敦促地方政府重視信用等級(jí)，抑制過(guò)度負(fù)債。

3、成立專門的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。為防止地方投融資平臺(tái)公司因過(guò)度負(fù)債而引發(fā)債務(wù)危機(jī)，必須設(shè)立專門的監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)其進(jìn)行嚴(yán)格、規(guī)范的監(jiān)管。對(duì)于其舉債投資的項(xiàng)目，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要及時(shí)進(jìn)行跟蹤監(jiān)督，加強(qiáng)對(duì)于債務(wù)使用情況的年度審計(jì)。美國(guó)的市政債券條例制定委員會(huì)（MSRB）和市政債券辦公室（OMS）就對(duì)美國(guó)的地方公債起到了有效的監(jiān)督作用。目前我國(guó)也正在進(jìn)行地方債的試點(diǎn)發(fā)行，可見(jiàn)地方債發(fā)行將來(lái)被逐步放開(kāi)管制已是大勢(shì)所趨，然而這一過(guò)渡時(shí)期將是一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程，地方投融資平臺(tái)短時(shí)間內(nèi)仍將大量存在于我國(guó)大部分省市之中。對(duì)于現(xiàn)在監(jiān)管地方投融資平臺(tái)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，在平臺(tái)被地方債完全替代后便可繼續(xù)監(jiān)管地方債。

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