中國經濟的宏微觀表現為何脫節？

2012年第三季度中國GDP同比增速達到7.4%，比第二季度回落0.2個百分點。第三季度GDP環比增速達到2.2%，明顯高于第二季度的1.8%。除GDP增速外，消費、投資、出口、規模以上工業增加值等指標的同比增速在9月份均出現明顯反彈。上述宏觀數據可謂振奮人心。

然而，微觀層面的數據依然不盡如人意。一方面，工業企業利潤累計同比增速從2012年1月至2012年8月出現了連續8個月的負增長，8月份仍然為—3.1%，達到自2月份以來的新低。另一方面，發電量同比增速也不樂觀，自2008年10月至2009年5月的連續負增長期間以來，發電量同比增速在2012年1月與6月首次出現負增長，2012年9月份的發電量增速也僅為1.2%，顯著低于去年同期10.7%的增速。

中國經濟的宏觀與微觀表現為何出現了明顯脫節呢？

筆者認為，兩個因素可以用來解釋為何GDP同比增速與工業企業利潤同比增速脫節的現象。

第一個因素是中國工業企業的去庫存化和去產能化。眾所周知，過去10年內，中國工業企業的產能過剩現象日益突出，這一現象在美國次貸危機后中國新一輪投資浪潮中被進一步強化。目前在中國大多數制造業行業里均出現了產能過剩現象（鋼鐵行業是其中最為典型的案例）。當疲弱的內需與外需不足以消化過剩產能時，工業企業的利潤率將會下滑。換句話講，宏觀經濟增速出現溫和下滑，產能過剩問題較為突出的制造業企業的利潤率就可能出現大幅下降。此外，即使宏觀經濟增速開始回升，制造業企業也沒有動力開始新的投資，而是通過出售庫存、更加充分地利用現有生產能力等方式來應對需求回暖，換言之，去庫存化與去產能化將是下一階段中國工業企業的基調，制造業投資增速的全面反彈還有待時日。

第二個因素是中國企業的財務杠桿過高，導致應對負面沖擊的能力下降。例如，根據高盛高華的估計，過去十年內中國大陸企業負債占GDP的比率由100%左右上升至150%左右，這樣的企業負債水平不僅遠高于美國（75%）和印度（49%），也顯著高于中國香港（141%）、新加坡（133%）、英國（115%）、日本（113%）與中國臺灣（109%）。與金融企業類似，工業企業的財務杠桿過高，意味著當面臨程度相同的負面沖擊，其利潤率的下降要高于財務杠桿較低的工業企業的利潤率下降。這就可以解釋為什么宏觀經濟增速僅僅是溫和減速，卻造成工業企業利潤增速的大幅下降。此外，OECD國家的經驗顯示，一國企業債務占GDP比率的警戒線在90%左右。這意味著在未來相當長時間內，如何降低中國企業財務杠桿比率，也是中國經濟面臨的一大挑戰。

接下來，如何解釋中國GDP同比增速與發電量同比增速脫節的現象呢？

其實，這個層面的數據脫節不僅發生在當下，也發生在2008年年底與2009年年初。很多國內外經濟學者正是由此質疑中國GDP數據的可靠性。誠然，近年來中國GDP增速經常低于各省GDP的增速，不排除存在粉飾數據的可能性。然而，以下幾方面因素也可以較好地解釋此現象。

首先，在當前中國，高能耗行業在工業增加值中占比約為30%，但在電力消耗中占比卻高達60%左右。而如前所述，受產能過剩影響，在本輪經濟下滑中，高能耗行業的表現遠低于低能耗行業（例如服務業），這就造成了宏觀經濟增速溫和放緩，而發電量增速顯著下降的局面；其次，由于當前全國煤價處于低位，導致中西部有大量企業選擇通過自備電廠來發電（因為自備電廠發電成本甚至顯著低于通過市場購電成本），此類發電量并不在統計之中；再次，近年來新興能源行業發展很快，據估計，風能、太陽能與核能發電量占比已接近或超過全國發電量的10%，但其發電數據可能尚未進入正式的發電量統計；最后，節能減排措施也可能在一定程度上降低了中國企業的耗電量，提高了電力使用效率。

總而言之，當前中國宏觀數據與微觀數據的迥異表現，大致還是能用經濟基本面因素來解釋的。在質疑宏觀數據的準確性之前，我們或許應該更深入、更細致、更動態地觀察與理解中國經濟微觀層面的變化。（本文寫作受益于與樊綱先生、盛來運先生及徐奇淵博士的討論，作者文責自負）