股票期權(quán)方案對公司業(yè)績影響的實(shí)證分析

摘要：作為一種重要的激勵機(jī)制，經(jīng)理股票期權(quán)（Executive Stock Option）在西方國家得到了廣泛而成功的應(yīng)用。現(xiàn)代企業(yè)的一個顯著特征是所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離，由此產(chǎn)生了委托—代理矛盾。經(jīng)理股票期權(quán)計(jì)劃作為一種長期的激勵機(jī)制，中國從20世紀(jì)90年代開始在某些企業(yè)進(jìn)行股票期權(quán)激勵的試點(diǎn)，但從目前實(shí)行的情況看，股票期權(quán)沒有充分發(fā)揮出應(yīng)有的激勵約束作用，且從總體上講實(shí)施也很不規(guī)范。隨著中國經(jīng)理人市場的不斷完善，各項(xiàng)法律法規(guī)的不斷健全，資本市場的不斷成熟，公司治理結(jié)構(gòu)的不斷完善，加之我們對股票期權(quán)制度認(rèn)識的不斷深入，相信這一制度必將對中國的企業(yè)改革和經(jīng)營者的長期激勵產(chǎn)生更多的積極影響。

關(guān)鍵詞：股票期權(quán)；激勵；委托代理

中圖分類號：F830 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）34-0074-03

一、股票期權(quán)方案

股票期權(quán)（Stock Option）源于美國，是股權(quán)激勵的一種。它允許代理人在一定期限內(nèi)，以當(dāng)前市場價格購買一定數(shù)額的股票。如果在此期限內(nèi)，公司經(jīng)營良好，發(fā)展迅速，股價上升，那么這種購買權(quán)就有極高的含金量；反之，在此期限內(nèi)公司經(jīng)營不善，股價下跌，這種期權(quán)就一錢不值。顯然，這種報酬形式在于獎勵代理人注重公司長期績效，將精力集中到與公司長期發(fā)展有關(guān)的問題上來，避免短期行為。公司通過這一激勵機(jī)制促使代理人與委托人的利益一致，以解決委托—代理問題。

自從1952年美國輝瑞公司（Pfizer）首次把股票期權(quán)引入公司的薪酬制度之后，這一制度在世界范圍內(nèi)逐漸盛行，特別是到了20世紀(jì)80年代，股票期權(quán)已成為大型上市公司對高級經(jīng)營管理人員進(jìn)行激勵的一種非常普遍的方式，它使得企業(yè)更有活力，核心競爭力明顯增強(qiáng)，尤其是管理層的意識與市場緊密相連，因此這個制度得到了普遍的應(yīng)用。20世紀(jì)90年代以來，美國公司熱衷將股票期權(quán)作為獎勵贈給其CEO等高級管理者，到2002年底，90%的美國大公司發(fā)送股票期權(quán)，股票期權(quán)占CEO等高級管理者總收入的比例高達(dá)60% [1]。

中國2006年1月1日新修改的《公司法》、《證券法》和《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》也正式開始實(shí)施，國家從政策法規(guī)上確保股票期權(quán)方案在中國得以有效施行，但是市場大環(huán)境仍有很大的漏洞，阻礙該方案有效實(shí)行的因素仍然存在，所以中國實(shí)行這一方案的公司還是少數(shù)。

二、相關(guān)理論研究

柏利和米恩斯在1932年首次強(qiáng)調(diào)，對于股權(quán)分散的公司，管理人員擁有少量的股權(quán)將會激勵他們追求自己的利益。而隨著管理人員股權(quán)份額的增加，他們的利益將會與廣大股東趨于一致，其偏離利益最大化的傾向就會減輕。

克瑞普斯等人（KrepsWilson，1982；Milgrom，Roberts，1982） [2]提出的聲譽(yù)模型，解釋了靜態(tài)博奕中難以解釋的“囚徒困境”問題。當(dāng)參與人之間只進(jìn)行一次性交易時，理性的參與人往往會采取機(jī)會主義行為，通過欺騙等手段追求自身效用最大化目標(biāo)，其結(jié)果只能是非合作均衡。但當(dāng)參與人之間重復(fù)多次交易時，為了獲取長期利益，參與人通常需要建立自己的聲譽(yù)，一定時期內(nèi)的合作均衡能夠?qū)崿F(xiàn)。

袁國良（2000）[3]對中國股權(quán)激勵的實(shí)證分析給出了一個研究報告。這份報告所作的樣本為100家上市公司的相關(guān)分析顯示，中國目前上市公司的經(jīng)營業(yè)績與公司管理層的持股比例之間并不相關(guān)，同時即使是非國家控股的上市公司，高級管理人員持股多少與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的相關(guān)性也非常低。

李增權(quán)（2000） [4]通過考察1998年848家上市公司的年報指出，中國上市公司經(jīng)理人員的年度報酬并不與企業(yè)業(yè)績相聯(lián)系，持股制度雖然有利于提高公司業(yè)績，但中國大部分上市公司經(jīng)理人員的持股比例都比較低，也很難發(fā)揮其應(yīng)有的作用。

曹豐（2001）[5]通過對美國收入最高的CEO的薪酬構(gòu)成情況的分析，闡述了各種激勵方式的優(yōu)缺點(diǎn)以及若干國外學(xué)者對經(jīng)理人員激勵的一些最新實(shí)證研究成果。認(rèn)為有效的激勵來自于各種激勵方式的有效組合，并認(rèn)為對經(jīng)理人員的激勵已轉(zhuǎn)移到以長期收入項(xiàng)目為主上來，借以降低企業(yè)的代理成本。

杰森與摩菲（JensenMurphy，1988） [6]的研究結(jié)論是，實(shí)際的經(jīng)理人員報酬協(xié)議不能提供足夠的激勵；盡管股權(quán)可以提供優(yōu)于其他報酬方案的激勵，但大多數(shù)總裁只持有企業(yè)很少一部分股票。他們認(rèn)為這種經(jīng)營表現(xiàn)與報酬之間的低相關(guān)性主要是由于其他權(quán)益持有人（包括債券人）和公眾包括媒體的壓力。

三、股票期權(quán)方案對公司業(yè)績影響的實(shí)證分析

由此可判斷：相關(guān)性分析支持了回歸分析的結(jié)果，公司業(yè)績與經(jīng)理薪酬和持股比例都呈正相關(guān)性。

四、結(jié)論及建議

雖然上述實(shí)證分析表明股票期權(quán)方案對公司業(yè)績起到了一定的激勵作用，但畢竟在中國這一方案還未全面實(shí)行，無論公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)還是外部的經(jīng)理人市場、資本市場以及相關(guān)的法律法規(guī)等方面都尚不健全，制約著股權(quán)激勵方案在中國的推行。所以應(yīng)在完善中國經(jīng)理人市場，健全資本市場，完善相關(guān)法律法規(guī)，建立綜合激勵體系的前提下，提高經(jīng)理人員的持股比例，使得股票期權(quán)方案的激勵優(yōu)勢得以凸顯。

參考文獻(xiàn)：

[1] 龍海紅，張建華.對股票期權(quán)的思考——股票期權(quán)在中國企業(yè)的適用性研究[J].中央財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報，2003，（10）.

[2] David M.Kreps，Paul Milgrom，John Roberts，Robert Wilson，Rational Cooperation in the Finitely Repeated Prisoners’ Dilemma.Journal

of Economic Theory，1982，（27）：245-252.

[3] 袁國良.上市公司股權(quán)激勵的實(shí)證分析及其相關(guān)問題[M].成都：社會科學(xué)文獻(xiàn)出版社，2000.

[4] 李增泉，魏剛.激勵機(jī)制與企業(yè)績效—— 一項(xiàng)基于上市公司的實(shí)證研究[J].會計(jì)研究，2000，（1）：38-41.

[5] 曹豐.西方經(jīng)理人員激勵的效果分析——兼述幾個國外的實(shí)證研究結(jié)果[J].財(cái)貿(mào)研究，2001，（1）.

[6] Michael C.Jensen，Kevin J.Murphy，and George P.Baker.Compensation and Incentives：Practice vs.Theory.The Journal of Finance·Vol.

XLIII，No.3，July 1982.

[責(zé)任編輯 陳麗敏]