研報精讀

一汽轎車虧損之謎

2012 年第一季度， 一汽轎車（000800） 營收62.9億元，營業總成本為63.73億元，計算入投資及其他收益后，該公司一季度整體虧損0.47億元，一汽轎車成為整車行業中為數不多的虧損企業之一，其虧損最重要的原因是該公司旗下車型市場表現不佳，導致營收大幅縮減，與此同時，財務費用及其他營業外支出的大幅增加也增加了其營業成本。

季報顯示， 一季度一汽轎車實現營業收入628951.51萬元，同比降低34.39%；實現利潤總額-4240.46萬元，同比減少109.30%；歸屬于上市公司股東凈利潤-1086.16萬元，同比減少102.77%。

財務虧損的背后，是市場銷量的下降。一季度， 一汽轎車整車銷量4.66萬輛，同比降低34.09％。逐月來看，除了2月份銷量環比降幅有所縮減之外， 一、三月份環比銷量降幅均在30%以上。這樣的增幅與乘用車總體水平相比，有太大差距，業績一向平穩的一汽轎車，在一季度跑輸了市場大盤。而分車型來看，除馬自達6及睿翼系列在二月份銷量環比正增長之外，奔騰系列三個月的環比銷量降幅均超過20%， 其新車型馬自達8銷量同樣持續負增長。雖然近兩年汽車市場不甚景氣，但是一汽轎車如此萎靡的市場表現，還是應該引起企業管理層的反思。

2012年3月7日，一汽轎車在長春為旗下最新車型歐朗舉行了下線儀式，據來自一汽轎車的信息顯示，歐朗價格區間6.28萬元～8.98萬元，目標客戶“定位于80后年輕族群”，主打“激情、活力、時尚、運動”牌。歐朗的上市，使一汽轎車的產品線下延至6萬區間，更容易爭取入門級家轎消費者。但據來自市場的反應，歐朗與其直接競爭對手新賽歐相比，仍然面臨著特點不突出、價格優勢不明顯的尷尬。無論是品牌還是價格方面，市場競爭力都不明顯。一汽轎車想要破解銷量困局，還需其他手段。

除了市場業績的不景氣之外，財務費用增加，營業外支出增加，以及投資收益的縮水，也吞噬了一汽轎車應有利潤。

從一汽轎車公布的釋疑表可以看出，由于產銷量大幅下降，其一季度的營業成本及稅費成本相應降低。但是由于利息成本的增加，其財務費用激增了兩倍多，另外還有為本期子公司支付增值稅及所得稅等稅金滯納金所支出的900余萬元。另一方面，其旗下的兩大轎車銷售公司一汽馬自達銷售公司和一汽轎車銷售有限公司當期的虧損，也使得公司股東權益縮水3000余萬元。

實際上，關于一汽轎車的異常虧損業界各有說法，有人認為其是為了一汽集團整體上市而有意制造的“戰略性虧損”，當然也有人認為這就是實實在在的實質性虧損。但是不管怎樣，奔騰系列銷量大幅下滑是不爭的事實。作為自主品牌的一桿大旗，奔騰系列應該有與它身份相符的市場表現，而不應該是“跌贏市場”。在豐富奔騰系列產品線（奔騰B30/歐朗，奔騰B90上市）的同時，更好的讓完整的產品線發揮協同效應，提升市場占有率，是擺在一汽轎車面前的首要問題。

上汽集團名利雙收

據2012年一季度年報顯示，2012年1月～3月，上汽集團（600104）累計實現營業總收入1239.67億元；同比增長28.16%。實現稅后凈利潤96.17億元，扣除少數股東權益后，實現歸屬于母公司所有者的凈利潤56.08億元，比上年同期增長24.56％。不管是營收金額還是利潤水平，如此業績在滬深兩市汽車板塊都鮮逢對手。

從利潤表來看，上汽集團較去年同期的表現中規中矩，幾乎沒有異常增減項目。細分來看，由于銷量的增加，營業總收入與營業總成本均出現了等比例的增加，營業稅金與附加與往年基本持平；同樣是由于銷量增加，經銷商管理以及子公司之間協調的成本增加，致使管理費用增加；而由于投資/關聯企業市場表現良好，上汽集團在2012年一季度收獲了不錯的投資收益。這是其他很多產業鏈不完備的車企所不能比擬的。而由于控股子公司的利潤水平提高，使得應扣除的所有者權益較去年有所增加，但這樣“甜蜜的煩惱”并未對上汽集團的利潤水平造成負面影響，反倒由于上汽集團本身較強的盈利能力，使得歸屬于母公司的股東的凈利潤較2011年仍有不錯的增長。營收和利潤的雙線增長，自然帶來了每股收益的提高，其投資價值也進一步顯現。

在近兩年汽車市場不景氣的大背景下，上汽集團旗下眾多實力車型的堅挺，為集團營收飄紅提供了最強大的保障。

上汽集團季報顯示，2012年公司銷售呈現平穩增長的發展態勢，實現整車銷售114.19萬輛，同比增長8.14%。分企業來看，除商用車受整體市場低迷影響， 一直保持負增長外，乘用車企業銷量都有企穩回升的趨勢。2012年1月份，受市場整體不景氣的拖累，上汽集團旗下各企業產銷量均同比不同程度下滑，合資車企上海大眾與上海通用憑借車型的強勢，將同比降幅縮窄至5個百分點之內。已算是不俗表現。到二三月份，三大乘用車企產銷量均同比正增長。上汽集團乘用車板塊的抗市場風險能力，值得稱道。

根據中汽協數據顯示，2012年1月～3月，銷量排名前十位的轎車品牌依次是：凱越、帕薩特、賽歐、科魯茲、朗逸、捷達、寶來、夏利、瑞納和桑塔納， 分別銷售7.64萬輛、6.88萬輛、6.23萬輛、6.21萬輛、5.80萬輛、5.32萬輛、5.26萬輛、5.03萬輛、4.85萬輛和4.55萬輛。可見，一季度銷量前十的轎車品牌中，有半數以上來自于上汽集團，也正是這些實力車型，有力地支撐了上汽集團漂亮的報表數據。

廣汽集團借力達“利”

廣汽集團（601238）在2012年3月整體回歸A股之后，于當月即發布了上市后的首份財務報表。從報告數據中可以看出，廣汽集團24億元的營業收入在業界排名中，只能排到20位左右，但凈利潤卻達到8.74億元，排名第五。其營業利潤率（凈利潤/營業總收入）更是高達36%，業界無人能及。分析來看，投資帶來的豐厚收益，是其高利潤的主要原因。

從財務報表上來看，廣汽集團2012年第一季度的營業收入為24.28億元，而營業總成本則達到27.76億元。單從主營業務的經營狀況來看，廣汽集團一季度是入不敷出的。

一直被業界認為是“最會賺錢”的廣汽集團，為何在整體上市之后有了這樣的業績表現？實際上，我們將一季度其營業總成本拆分來看會發現，廣汽集團一季度的營業成本較去年同期是略有降低的，只是由于銷售費用和管理費用的增加，催生了高成本。而銷售和管理成本的增加，廣汽集團將之歸結為兩個原因：一是新產品上市，加大宣傳力度，廣告費用增加；二是本期較上年同期納入合并范圍企業增加，相應期間費用增加所致。

廣汽集團與其他業界企業相比，最大的不同在于其較高的投資收益。季報顯示，2012年第一季度，廣汽集團投資收益為11.9億元，除了上海汽車之外，業界無出其右者。只是這將近12億元的投資收益，彌補了廣汽集團營收和成本之間的差值，并給其帶來了8億多元的凈利潤。即便如此，按照廣汽集團的說法，相較去年15億元的投資收益而言，投資收益減少3.51億元，主要是投資企業銷量同比下降所致。

至此我們不難看出，廣汽集團旗下眾多實力型的關聯企業，是其高收益率的根本保證。

就目前汽車產業來看，廣汽集團的產業布局可以說是最為完整的企業之一。從零部件產業到技術研發中心，廣汽集團的投資領域幾乎覆蓋了整個汽車產業鏈。適度的產業鏈覆蓋，既可以化外部交易為內部活動，降低交易風險和談判成本，又可以化解市場波動的沖擊，使企業在一種動態的平衡中穩步發展。

2011年之后，中國的整車市場陷入低迷，乘用車商用車的銷量增幅大幅萎縮，負增長的光景也是時有出現。這一狀態延續至2012年1季度，仍未有好轉跡象。廣汽集團1季度乘用車及商用車的產銷量也是一直維持同比的負增長。但是廣汽集團旗下的發動機企業并未受到明顯沖擊，其廣汽豐田發動機廠（主要配套乘用車）、上海日野發動機廠（主要配套商用車）產銷量依然持續增長，到2012年3月份，當年銷量累計11.69萬臺，同比增長72%；其旗下的出口型乘用車企業--本田汽車（中國）有限公司，雖然只有一款juzz出口海外，但也正是這一款出口車型成為萬叢綠中一點紅，一季度累計銷量7291輛，同比增長12.45%。

有著如此多的優勢資源做支撐，廣汽集團在資本市場增發融資將變得相對容易，資本運作的空間也會更大。整體回歸A股的廣汽集團，其資本實力將由此得到極大的補充。