壽險公司資金運用效率研究

摘要：中國加入WTO十余年來，市上場已形成不同資本性質的壽險公司。文章使用中國保險市場上有一定經營年限的21家壽險公司2009年～2011年的保險資金運用相關數據，運用DEA方法評估這些壽險公司的資金運用效率，并應用一個計量經濟學模型鑒別和確定了決定壽險公司資金運用效率高低的影響因素。實證結果指出在壽險公司資金運用中中資公司效率最高、外資獨資次之、外資參股比合資公司效率高；公司規模及有無資產管理公司是影響壽險公司資金運用效率的重要因素，不同外資股比對壽險公司資金運用效率無明顯影響。

關鍵詞：壽險公司；保險資金運用效率；數據包絡分析（DEA）

一、 問題提出

保險公司的利潤來源主要有兩個方面：保費收入和保險資金運用收益，隨著保險經濟的發展，保險市場規模的不斷擴大，市場主體數量的不斷增加，日趨激烈的競爭導致保險公司費率水平逐漸降低，承保利潤空間逐漸縮小，依靠保險資金運用取得收益成為公司的主要利潤來源和提高市場競爭力的主要手段。截至2011年底，我國保險公司資產總額達6.01萬億元，資金運用余額為5.547萬億元，全行業實現投資收益1 826億元，平均收益率為3.57%，基本滿足資產負債配置需要。資金運用從渠道上看，保險行業持有銀行存款1.77萬億元，占資金運用余額的31.97%；持有各類債券2.61萬億元，占比47.09%；持有股票3 801.87億元，占比6.85%；證券投資基金2 915.85億元，占比5.26%。2011年新發基礎設施債權計劃21個，新增投資599億元；不動產投資計劃330億元。

保險資金運用是現代保險業的支柱，保險公司成為既有補償職能又有投資職能的綜合性金融企業。由于壽險合同的長期性，壽險公司將大量資產進行投資，以應對未來的保險金給付要求。作為機構投資者，保險公司的投資行為具有長期性、穩定性、收益性等特點。壽險公司是以經營人壽保險業務為主的企業，其負債經營的特點，決定了其對資產負債匹配有特殊要求。因此，與其他金融機構的資金相比，壽險公司進行的資金運用活動具有安全性、穩定性、長期性、負債性、資金量大等特點。

自1992年友邦進入中國，外資壽險逐漸走進中國市場，尤其是中國加入世貿組織（WTO）的十余年，壽險市場對外開放程度的不斷加深，我國壽險業利用外資程度的不斷加深，保險市場上出現了不同資本屬性的公司主體，對不同壽險公司的資金運用效率情況進行探究，有助于我們更科學的分析壽險公司資金運用效率的影響因素，從而制定和實施相應的政策措施和經營策略，幫助提高壽險公司資金運用效率，進而提升我國保險業的競爭力及在國際市場中的地位。

二、 理論基礎與研究方法

保險公司利潤實現路徑，有“山派”理論和“海派”理論，“山派”理論主張公司利潤應主要來源于承保利潤，資本投資是為了對保險業務獲得的資金保值增值；“海派”理論主張保險公司應注重資金運用，將承保過程視為資本投資籌集資金的融資過程。保險是一種經濟上的制度安排，保險公司作為市場經濟中的營利性組織，無論依據哪種利潤實現路徑，它尋求的都是價值最大化，作為一個企業，評價其效率主要依據投入產出情況。

列西里·列昂惕夫（Wassily Leontief）于1936年創立了投入產出理論（又稱產業關聯理論），他撰寫的“美國經濟制度中投入產出數量關系”在《經濟學和統計學評論》上發表，標志著投入產出技術的誕生。1953年出版的《美國經濟結構研究》中，列昂惕夫提出投入產出表的概念及其編制方法，闡述投入產出技術的基本原理，創立了投入產出技術這一科學理論。

金融機構效率的研究方法分為參數法和非參數法兩種，其出發點都是構建一個生產前沿面，某企業與該前沿面的距離就是這個企業的技術效率或稱前沿效率。前沿效率是一個相對概念，不同樣本組、不同定義及計算方法都可能得出不同的效率值。參數方法分別是隨機前沿方法（也稱作計量經濟前沿分析方法）、自由分布方法以及厚前沿方法，非參數的方法分別是數據包絡分析方法和無界分析方法。

數據包絡分析法（Data Envelopment Analysis，簡稱DEA法）是最常用的一種非參數前沿效率分析方法，是使用數學規劃模型進行評價具有多個輸入、特別是多個輸出的部門或單位（稱為決策單位，簡稱DMU）間的相對有效性。該方法最初由Charnes、Cooper和Rhodes（1978）提出的，開發DEA的目的是在Pareto最優概念的基礎上計量投入/產出效率，通過線性規劃方法找出決策單位投入-產出組合最優的決策點，形成一個可行解的凸集（包絡面），它的突出優點是既不需要對函數形式和誤差項做出假設，也不需要對可行解的關系作詳細的定義。DEA模型有多種，主要有綜合評價模型C2R、體現決策者偏好的錐比率DEA模型、綜合DEA模型、隨機DEA模型以及逆DEA模型等等，隨著研究的進展還有許多拓展和改進的模型。

本文選用的是加入限定條件的綜合評價模型C2R，使模型生成結果不會無限大，對壽險公司在規模報酬不變假設下每一年的資金運用效率進行分析，有一系列的決策單位（DMUs），投入了j=0，1，2，…，n產出s，DMUj用了Xij的輸入i來產出Yrj的產出r，假設Xij≥0，Yrj≥0，當有效輸出和輸入的比率對每個決策單位、包括其本身不能超越個體的條件做出限制時，每個DMU的效率就能被加權輸出和加權輸入的比率最大化所確定，對特定腳標0的DMU數學規劃為：

max

s.t.1

u0，v0

通過求解可以得到各單位與前沿面上決策單位的相對效率。

三、 壽險公司資金運用效率

在同一保險市場經營的主體都面臨著同樣的外部環境，例如宏觀經濟環境、金融危機、通貨膨脹、股市波動、利率變化，以及相同監管政策等，企業自身也有在短期內無法改變的反映競爭程度及發展潛力等行業環境，本文將這些作為外生影響因素。來自企業內部——管理者、股東和其他外部控制者對一家保險公司資金運用效率的影響也不容忽視。因此，在度量壽險公司資金運用效率時，選取以下影響因素：資產規模、保費收入、外資股比（公司性質）、資產管理公司（投資渠道）、投資收益率、償付能力充足率等。

本文選取中國市場上有一定經營年限的21家壽險公司2009年～2011年數據，具體各項指標含義：

（1）資產規模：決策單位在年度信息披露報告中的公司資產規模；

（2）保費收入：決策單位在年度信息披露報告中的公司保險業務收入；

（3）外資股比：決策單位在觀測期年外資股份占公司總資產的比重，為考慮外資股權對公司資金運用效率的影響，對決策單位性質進行界定，具體劃分標準如表1。

（4）資產管理公司：模型測定的是各壽險公司資金運用效率，由于決策單位有的屬于保險集團子公司，集團內部有獨立的資產管理公司，有的采取內設投資部模式進行投資管理，這一因素對投資渠道、投資收益率的影響較大，因此，對決策單位所在集團有資產管理公司或委托專業資產管理公司進行資金運用的決策單位這一項投入定為1。而采取內設投資部模式進行投資的決策單位給定一個非常小的值，對結果方向不產生影響。

（5）投資收益率：決策單位在觀測期內全部可運用資金的總體投資收益率；

（6）償付能力充足率：償付能力既是壽險公司持續經濟的保證，也會在財務上對公司下一年度可運用資金余額產生影響，因此將它作為一個輸入變量，數據采用決策單位在年度信息披露報告中的償付能力充足率。

根據上節模型，將資產規模、保費收入、外資股比、有無資產管理公司、償付能力充足率作為輸入變量，將投資收益率作為輸出變量，測算21家壽險公司2009年～2011年資金運用效率，其結果如表2。

由表2中可看出，2009年～2011年4家中資壽險公司資金運用效率一直處于生產前沿面上；獨資公司友邦保險除2009年受美國母公司AIG金融危機影響效率略低外，其后兩年效率一直處于生產前沿面上；合資壽險公司除處于生產前沿面上的，其他公司2009年平均效率為0.635，2010年為0.707，2011年為0.795；外資參股壽險公司除處于生產前沿面上的，其他公司2009年平均效率為0.700，2010年為0.729，2011年率為0.897。樣本公司在觀測期內中資壽險公司資金運用效率最高，獨資次之，合資壽險公司效率最低，同年比較，外資參股壽險公司的資金運用效率平均值高于合資壽險公司。

四、 影響壽險公司資金運用效率的因素

效率與許多因素有關，大公司比小公司在資金運用上效率要高，因為大公司有規模和范圍經濟優勢，有資產管理公司比內設投資部資金運用效率高，償付能力充足的公司可運用資金余額更大，外方股東對公司決策會產生影響，對投資渠道進行限制，也會影響資金運用效率。為測度這些因素對壽險公司資金運用效率的影響大小，建立一個回歸模型進行計量分析。

本文考慮壽險公司投資收益率的影響因素，各因素含義如上，將投資收益率（ROI）作為因變量，資產規模（TA）、保費收入（PRE）、外資股比（OP）、資產管理公司（AMC）、償付能力充足率（SAR）作為自變量建立線性回歸模型：

ln（ROI）it=αit+β1ln（TA）it+β2ln（PRE）it+β3ln（OP）it+β4DLit+β5ln（SAR）it+ε

t和i分別表示年份和樣本公司，引入虛擬變量DL表示資產管理（AMC）的專業化，如果一家保險公司或其所屬的集團擁有專業化的資產管理公司時DL取1，否則取0。表3給出模型估計結果。

從結果可以看出，如假設一樣，公司規模及有無資產管理公司對壽險公司資金運用效率有顯著正影響，保費收入及償付能力充足率對壽險公司資金運用效率的影響不顯著，外資股比對壽險公司資金運用效率有負影響，隨著外資股份的增加，運用效率反而下降，說明公司內部管理上的分歧影響投資決策最終影響資金運用效率。

五、 結論

隨著中國保險市場的不斷對外開放，外資進入我國保險行業的深度不斷增強，一方面帶來了先進的經營管理經驗和技術，另一方面也充實了保險公司資本實力。中國市場上已經形成由不同資本組成的壽險公司，在公司經營中，保險資金運用是實現公司利潤，提高公司企業競爭力的重要手段，本文利用2009年～2011年21家壽險公司的數據，運用數據包絡分析方法研究了這些公司資金運用效率，并測度不同因素對壽險公司資金運用效率的影響。

通過對不同資本的壽險公司性質進行界定，比較中資、外資獨資、中外合資、外資參股壽險公司資金運用效率，從實證結果，中資壽險公司資金運用效率一直處于生產前沿面上，外資獨資公司次之，外資參股公司在資金運用效率上平均值略高于中外合資公司，這一結果與黃薇（2009）的研究結果不同。

通過回歸分析測度影響壽險公司資金運用效率的因素，結果顯示公司資產規模、有資產管理公司對壽險公司資金運用產生正影響；保費收入、償付能力通路率的影響作用不明顯；外資股比對壽險公司資金運用效率有負影響，即隨著外資股份的增加，公司資金運用效率反而下降，分析原因認為在內部管理上，由于外資股份的比重增加，在投資決策和經營管理上外方股東傾向采取更審慎的管理模式，使資金投資收益保持在一個相對更穩健的水平上。但是從樣本觀測期三年來看，隨著公司經營理念差異的減少和本土化適應過程，合資及外資參股壽險公司的資金運用效率呈上升趨勢。

有無資產管理公司對壽險公司資金運用效率有顯著影響，說明投資渠道仍是決定資金運用效率的重要因素，在外部環境，如宏觀經濟、股市波動、利率變化相同的情況下，有專業的資產管理公司進行投資，在渠道選擇上有更多的空間，使公司的投資收益更高。因此建議放開對合資壽險公司資金運用的限制，使不同市場主體在公平的環境下進行競爭。2012年保監會出臺一系列資金運用的新政策，這些政策的效果將在未來幾年顯現，相信會給不同公司資金運用帶來更多的機遇和挑戰。

雖然我們針對不同類型的壽險公司資金運用效率進行了實證分析，但數據的期限和公司范圍仍相對有限，本文的結果和結論是初步的，還需要進行深入研究，投資收益的影響與投資渠道的選擇有關，本文假設前提是在相同的社會經濟環境及監管制度下，因此未將投資渠道作為影響因素分析，應對各家公司的投資渠道做細分處理，這都是需要進一步研究的內容。

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4. 黃薇.中國保險機構資金運用效率研究：基于資源型兩階段DEA模型.經濟研究，2009，（8）：37-49.

重點項目：中國保險學會教保人身保險高校課題研究基金課題“我國壽險利用外資質量與效果研究——我國壽險業‘引進來、走出去’合理預期與發展戰略”（項目號：jiaobao2012-08） 階段性研究成果。

作者簡介：劉瑋，經濟學博士，南開大學風險管理與保險學系教授、博士生導師，南開大學國際保險研究所副所長；劉曉慶，南開大學風險管理與保險學系博士生。

收稿日期：2013-02-22。