中國資本賬戶開放的經濟增長效應分析

摘 要：隨著國際貿易的迅速發展和國際資本流動逐漸加快，世界各國開始推動資本賬戶開放。然而，各國在資本賬戶開放在促進經濟增長方面的作用卻不盡相同。為了更加準確地得出中國資本賬戶開放與經濟增長相互關系，基于中國1982—2009年的時間數據，首先利用聯立方程估計中國資本賬戶開放的總體經濟增長效應，然后從資本賬戶中的資本流入和資本流出這兩個角度分別剖析資本流動的經濟增長效應。

關鍵詞：資本賬戶；經濟增長；聯立方程

中圖分類號：F12 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2013）04-0003-05

引言

隨著國際貿易的迅速發展，國際資本流動的發展逐漸加快，各國資本管制的效率也明顯下降。自20世紀80年代以來，大部分發達國家相繼開放了本國的資本賬戶，資本賬戶開放也推動了本國經濟的增長。此后，發展中國家紛紛效仿發達國家，力圖通過開放資本賬戶促進本國經濟發展，但發展中國家實行這一政策所帶來的效果卻不盡相同。發展中國家開放資本賬戶的實踐也對資本賬戶開放能夠促進經濟增長提出了質疑。在中國的資本賬戶開放的進程中，流入國內的資本是否真正融入到中國的經濟發展當中，流入國際市場的國內資本是否優化了資源配置，資本流動在多大程度上提高了中國資本的使用效率，這些都是需要明確解釋的問題。

面對世界各國資本賬戶開放的經濟增長效應有所差別的現實情況，理論界與實務界對資本賬戶開放與經濟增長的關系問題的認識也經歷了從“華盛頓共識”到“華盛頓分歧”再到“華盛頓新的共識”的反復爭論，涌現了大量的研究成果。早期研究認為資本賬戶開放能夠促進經濟增長。Quinn（1997）運用自己構建的Quinn指標進行分析，證明資本賬戶的開放程度對樣本國家人均實際GDP增長具有顯著正向影響。Caprio、Honohan和Stigilitz（2001）基于30個樣本國家的數據，對金融自由化過程中利率變化對經濟的影響進行研究，結果表明金融自由化與金融脆弱性之間具有顯著的正相關性。此外，他們還提出金融自由化的短期效果存在不確定性，有時可能是災難性的副作用，不應當完全自由化。尤其是對發展中國家而言，多資本賬戶進行適當的管制要好于完全自由化。因此，他們認為完全資本開放至少在短期內不利于發展中國家的經濟增長。Kraay（1998）采用包括Share指標、Quinn的指標和基于實際資本凈流量的資本開放程度指標，分析了1985—1997年各國資本賬戶開放與經濟增長之間的關系，發現資本賬戶開放與經濟增長沒有顯著的相關性。在中國資本賬戶開放與經濟增長的研究方面，金洪飛和李子奈（2001）研究了開放經濟條件下的小國資本流入，發現外資流入可以緩解新興市場國家的資本短缺，進而促進國內經濟的發展。但是，他們認為這種通過外資流入緩解資本短缺的狀況是不可能長期維持的，現階段外資的大量流入必然會埋下國際資本流動逆轉的隱患，甚至引發貨幣危機。孫立堅等（2002）構建了動態的一般均衡理論模型，用于分析一國出現內外均衡時的調整機制及該機制的階段特征，詳細分析了資本賬戶開放對宏觀經濟體系的影響。胡曉煉（2002）分析了開放資本賬戶的潛在收益，指出資本賬戶開放有助于調整經濟結構、提高國民經濟質量、實施“走出去”的發展戰略。

目前的研究大都采用單方程模型進行分析，認為資本賬戶開放和其他一些相關變量的變動可用于解釋經濟增長。此外，上述研究采用的數據樣本、相關變量以及計量方法不同，導致他們得出的結論也不盡相同。為了準確地刻畫資本賬戶開放與經濟增長相互關系，本文將采用聯立方程組估計，分析資本賬戶開放與經濟增長之間的關系，并具體分析資本流入與資本流出對經濟增長的影響。

一、中國資本賬戶開放的總體經濟增長效應

有關資本賬戶開放能否促進經濟增長的研究結論大相徑庭，究其原因，目前的研究大都采用單方程模型進行分析，認為資本賬戶開放和其他一些相關變量的變動可用于解釋經濟增長。但由于各個研究采用的數據樣本、相關變量以及計量方法不同，得出的結論也不盡相同。此外，如果資本賬戶開放會對單方程模型中的部分變量產生影響，那么得出的估計量就是有偏估計量，并在標準的t檢驗中增加接受零假設的似然率。因此，單方程模型無法準確地得出資本賬戶開放與經濟增長相互關系的顯著性。Eichengreen（2001）以及Edison、Klein、Ricci Slok（2002）都指出，目前有關資本賬戶開放能否促進經濟增長的實證研究都無法得出穩健的、系統性的結論。因此，為了區分和界定資本賬戶開放與部分相關變量的相互關系，本文利用面板數據作聯立方程組估計，分析資本賬戶開放與經濟增長之間的關系。

（一）模型的設定與數據的選取

一般來說，資本賬戶開放需要通過提升金融效率、吸引資本流入、擴大對外貿易等途徑來促進經濟增長。因此，本文采用經濟增長、金融發展和貿易開放作為被解釋變量，建立包括三個方程的聯立方程組，進行基于面板數據的聯立方程估計。其中，資本賬戶開放能夠對金融發展和貿易開放產生顯著影響，而金融發展和貿易開放能夠對經濟增長產生影響，即資本賬戶開放通過金融發展和貿易開放兩個渠道影響經濟增長。因此，本文構建聯立方程組來探討資本賬戶開放能否促進經濟增長：

其中，y是人均GDP增長率，x是資本賬戶開放度，f是金融發展程度，s是貿易開放程度，M、N和L均為列向量，代表影響被解釋變量的其他因素，i代表樣本國家，t代表時間，ε、υ和ξ是為隨機干擾項。在實證數據的選取中，資本賬戶開放度采用資本賬戶開放的流量指標，金融發展程度采用狹義貨幣供應量占GDP的比重代替，① 貿易開放程度用進出口總額占GDP的比重代替。

資本賬戶開放不但會通過金融發展和貿易開放兩個渠道對經濟增長產生間接影響，資本賬戶開放本身對經濟增長也具有殘余效果。在（1）式中，資本賬戶開放度x與金融發展程度f、貿易開放程度s同時作為人均GDP增長率y的解釋變量。因此，系數α1表示除金融發展和貿易開放兩個渠道之外，資本賬戶開放對經濟增長的殘余效果。在金融發展促進經濟增長的研究方面，Edison、Levine、Ricci Slok（2002）和Schularik Stegel（2006）的相關研究具有較大影響力，并被大量文獻引用。② 參照上述兩篇文獻的相關論述，（1）式中的M包括滯后的人均GDP（對數形式）、政府消費支出占GDP的比重以及人口增長率。

在（2）式中，γ1代表資本賬戶開放度對金融發展程度的影響，γ2代表經濟增長對國內金融體系的反饋，γ3代表金融發展程度與貿易開放程度的內生關系。Rajan Zingales（2003）和Balatagi，Demitriades Law（2007）的研究指出，影響金融發展的因素N主要包括人均GDP（對數形式）、通貨膨脹率。③

在（3）式中，ω1代表資本賬戶開放度對貿易開放程度的直接影響，ω2代表經濟增長對貿易開放程度的反饋，ω3代表金融發展程度與貿易開放程度的內生關系。Alesina Waiczarg （1998）認為影響貿易開放程度的因素L主要包括總人口（對數形式）、國土面積（對數形式）和人均GDP（對數形式）。④

此外，研究某個變量對經濟增長的促進作用，主要分析該變量對潛在經濟增長率的促進作用。因此，筆者均用潛在人均GDP和潛在人均GDP增長率代替人均GDP和人均GDP增長率進行分析。由于潛在人均GDP和潛在人均GDP增長率無法直接觀測，所以筆者用Eviews5.0將其從均GDP和人均GDP增長率中分離出來。首先分離出潛在人均GDP，利用Eviews5.0，對1982—2009年各國的人均GDP進行HP濾波分解，分解出人均GDP的趨勢成分和周期成分，并以趨勢成分作為潛在人均GDP的代理變量。其中，HP濾波中的λ取Backus and Kehoe建議的100。運用同樣的方法，估計出人均GDP增長率的趨勢成分作為潛在人均GDP增長率的代理變量。

（二）模型的估計

由于中國從1982年才開始公布國際收支數據，因此筆者采用中國1982—2009年的相關數據進行研究，所有數據均以世界銀行統計數據庫（以下簡稱WDI），或根據WDI提供的數據進行測算所得。由于中國的金融發展程度和貿易開放程度是否是外生變量同樣存在不確定性，筆者繼續采用GMM進行估計。利用Eviews5.0估計該方程組，并選取方程組中三個方程的外生變量作為工具變量進行估計，估計結果（如下頁表1所示）：

在下頁表1中，第一列為γ2=ω2=0時聯立方程組（1）式～（3）式的估計結果。此時，估計所得的α2、α3、ω1和γ1均為正數，并且在統計上是顯著的。這意味著金融發展和貿易開放能夠促進中國經濟增長，而且資本賬戶開放能夠推動金融發展和貿易開放。因此，金融發展和貿易開放是資本賬戶開放促進經濟增長的兩個渠道。第一列中的系數估計值意味著資本賬戶開放度每增加1個百分點，狹義貨幣供應量和進出口總額占GDP的比重將分別上升0.19和0.15個百分點，潛在人均GDP則在金融發展和貿易開放這兩個渠道的作用下上漲0.039個百分點。此外，資本賬戶開放度增加1個百分點，其本身還能促進經濟增長0.03個百分點。因此，資本賬戶開放度每增加1個百分點，能夠促進中國潛在人均GDP上漲0.069個百分點。

第二列為γ2≠0、ω2≠0時聯立方程組（1）式～（3）式的估計結果。此時，估計所得的α1、α2和α3也均為正數，且在1%的顯著性水平下通過檢驗；ω1和γ1均為正數，且分別在5%和10%顯著性水平下通過檢驗。這意味著中國資本賬戶開放不但能夠通過推動金融發展和貿易開放兩個渠道促進經濟增長，而且資本賬戶開放本身在促進經濟增長方面的殘余效應不容忽視。第二列中的系數估計值意味著資本賬戶開放度每增加1個百分點，狹義貨幣供應量和進出口總額占GDP的比重將分別上升0.13和0.1個百分點，潛在人均GDP則在金融發展和貿易開放這兩個渠道的作用下上漲0.027個百分點。此外，資本賬戶開放度增加1個百分點，其本身還能促進經濟增長0.02個百分點。因此，資本賬戶開放度每增加1個百分點，能夠促進中國潛在人均GDP上漲0.047個百分點。

二、中國資本賬戶開放中資本流入與資本流出的經濟增長效應

中國1982—2009年的時間序列數據表明，資本賬戶開放能在總體上促進中國的經濟增長。但是，資本賬戶本身的項目組成比較復雜，每一子項目都有資本流入和資本流出。中國長期以來實行的資本管制的特點是吸引長期資本流入、嚴格限制短期資本的流入和資本流出的非對稱性管制。要想真正了解資本賬戶的開放對經濟增長的影響，就需要對資本賬戶中的資本流入和資本流出進行剖析，分別研究資本流入和資本流出如何影響經濟增長、在多大程度上影響經濟增長。因此，筆者以中國國際收支表中的資本和金融項目的貸方作為資本流入量，資本和金融項目的借方作為資本流出量，分別分析中國資本賬戶開放中資本流入和資本流出的經濟增長效應。

（一）資本流入的經濟增長效應

筆者首先采用pearson相關檢驗法檢驗中國1982—2009年的潛在GDP和資本流入量之間的相關性；在此基礎上，建立誤差修正模型，分析資本流入量和潛在GDP的動態增長彈性，探討短期波動偏離長期均衡時的調整力度。

首先，筆者采用Pearson檢驗分析潛在GDP和資本流入量的相關性。分析結果（見表2）表明，潛在GDP和資本流入量的關系數達到了0.897，并在5%的顯著性水平下通過檢驗，二者具有較強的相關性較。因此，潛在GDP和資本流入量有較強的相互作用，兩者存在明顯的相互聯系。

相關分析只是表明了實際GDP和資本流入量之間的直接聯系，但不能完全刻畫出外資利用對經濟增長的影響機理。以下建立誤差修正模型，進一步研究實際GDP和資本流入量的關系。在建立誤差修正模型之前，首先需要分析實際GDP和資本流入量的平穩性以及二者之間的協整關系。筆者采用ADF檢驗分析實際GDP（對數形式）和資本流入量（對數形式）的平穩性。ADF檢驗的結果（見表3）表明實際GDP（對數形式）和資本流入量（對數形式）是不平穩的，實際GDP（對數形式）和資本流入量（對數形式）的一階差分都是平穩的。因此，可以進一步分析二者之間是否具有協整關系。對實際GDP（對數形式）和資本流入量（對數形式）進行最小二乘估計，然后對其殘差序列進行ADF檢驗，檢驗結果（見表4）表明殘差序列在1%的顯著性水平下通過檢驗，即實際GDP（對數形式）和資本流入量（對數形式）之間存在協整關系。

傳統經濟模型主要用于分析各變量之間的“長期均衡”關系，但實際經濟數據一般卻是由“非均衡過程”生成的。因此，筆者采用誤差修正模型（ECM）來進行分析中國潛在GDP和資本流入量之間的動態關系。如果用INF表示資本流入量，則可計算出誤差修正模型為：

ΔLn（GDPt）=0.129ΔLn（INFt）+0.874ΔLn（GDPt-1）-0.813ecmt-1+ξt （4）

由誤差修正模型（4）式可以看出，潛在GDP和資本流入量的短期彈性為0.129。誤差項的系數反映了對偏離長期均衡調整的力度，（4）式中誤差項的系數為-0.813，表明在短期波動偏離長期均衡時，誤差修正機制將以-0.813的調整力度將非均衡狀態拉回到均衡狀態。

（二）資本流出的經濟增長效應

本節筆者繼續采用上文的思路分析中國資本賬戶開放中資本流出的經濟增長效應。筆者采用Pearson檢驗分析潛在GDP和資本流出量的相關性。分析結果（見表5）表明，潛在GDP和資本流出量的關系數達到了0.857，并在1%的顯著性水平下通過檢驗，二者具有較強的相關性較。因此，潛在GDP和資本流出量有較強的相互作用，兩者存在明顯的相互聯系。

分析實際GDP（對數形式）和資本流出量（對數形式）的ADF檢驗的結果（見表6）表明，實際GDP（對數形式）和資本流出量（對數形式）是不平穩的，實際GDP（對數形式）和資本流出量（對數形式）的一階差分都是平穩的。因此，可以進一步分析二者之間是否具有協整關系。協整檢驗結果（見表7）表明殘差序列在1%的顯著性水平下通過檢驗，即實際GDP（對數形式）和資本流出量（對數形式）之間存在協整關系。

同樣，筆者采用誤差修正模型來進行分析中國潛在GDP和資本流出量之間的動態關系。如果用out表示資本流出量，則可計算出誤差修正模型為：

由誤差修正模型（5）式可以看出，潛在GDP和資本流出量的短期彈性為0.028。誤差項的系數反映了對偏離長期均衡調整的力度，（5）式中誤差項的系數為-0.937，表明在短期波動偏離長期均衡時，誤差修正機制將把非均衡狀態拉回到均衡狀態，的調整力度為-0.937。

結論

從中國資本賬戶開放的總體經濟增長效應來說，中國資本賬戶開放本身能夠促進經濟增長，而且還能通過金融發展和貿易開放這兩個渠道對經濟增長產生間接影響。從資本賬戶開放中資本流入與資本流出的經濟增長效應來看，實際GDP與資本流入、資本流出均有較強的相互作用，但實際GDP與資本流入的相關性更強，這主要是由于中國的資本賬戶開放政策主要服務于利用外資政策，特別是利用外商直接投資，形成了“寬進嚴出”的管理模式。直到2006年推出QDII，才代表著中國開始逐步放寬資本流出的限制，資本流出的數量相比流入量較小。隨著中國資本流出限制的減少，中國的對外投資逐漸成為世界市場對外投資的新生力量，資本流出將對中國經濟增長產生越來越大的影響。

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[責任編輯 吳高君]