利益驅逐：制衡抑或共謀？

吳成頌　黃送欽　馬錚

摘要：基于股權特征的視角，以2000-2011年中國13家上市銀行的經驗數據為樣本，對大股東間利益驅逐的行為抉擇與銀行績效的關系作了實證分析。研究表明：股權集中度對銀行績效具有顯著的負作用；并且，隨著股權集中度增大，對銀行績效的削弱能力就越強。股權制衡度與銀行績效間呈顯著倒U型關系，即其他大股東對第一大股東的利益驅逐不僅具有制衡作用，而且存在“利益共謀”的可能性。因此，應規范大股東資本市場運作行為，提高銀行信息披露的透明度，健全中小投資者“參政”網絡渠道。

關鍵詞：隧道挖掘；股權集中度；利益驅逐；行為抉擇；共謀

中圖分類號：F270 文獻標識碼：A 文章編號：1003-3890（2013）07-0051-08

一、引言

在轉型的市場經濟中，股權結構與公司績效的關系是一廣泛研究的領域（Stijn Classens等，1999）[1]。其中，大股東與中小股東間的利益沖突已成為現代企業治理的主要問題（La Portal等，1999）[2]，即大股東或第一大股東憑借其在公司的控股地位，通過各種方式、渠道實施“隧道挖掘”，損害中小投資者的利益（Jae-Seung Baek等，2002；Kirchmaier T，Grant J等，2005）[3][4]。集中性股權容易產生控股股東與其他投資者之間的代理沖突，并且在公司盈余管理方面容易出現“掏空行為”（Joseph P.H.Fan等，2001）[5]。控股股東“隧道挖掘”行為會削弱公司價值，對公司的發展具有負作用（Ram Mudambi等，1998；Qiao Liu等，2007）[6][7]。然而，有效的公司治理需要一系列高效且富有制度性的制衡機制（John Lessing，2009）[8]，眾多學者認為提高股東間的制衡力度可以有效抑制大股東“隧道挖掘”行為，降低大股東掏空的可能性，改善公司治理機制（Bennedsen等，2000；Maury等，2005）[9][10]；另外，控股股東獲取控制權私人收益的行為還會導致其他成本的發生，而這些成本的發生要么會抵銷控股股東獲得的控制權私人收益，要么會降低控股股東的控制權共享收益（即以其所有權比例分得的公司收益），從而在一定程度上抑制了控股股東的“掏空”行為（李增泉、孫錚等，2004）[11]。

但是中國資本市場上，不同的經濟環境和法律制度賦予了股權結構超越公司治理的更多的內涵，如以股權分置為對象的全流通改革，正是以對上市公司“股權分置”、“一股獨大”的股權結構負面作用的認識為理論基礎的（孫兆斌，2006）[12]。特別是作為國家重點控制的銀行業領域，政府部門以第一大股東身份決定銀行在市場中的運作流程，理論與實踐可能彼此扭曲，導致中國銀行業的股權結構與銀行績效間關系與西方理論成果有明顯差異。尤其在股改之后，商業銀行作為特殊的公司，同樣存在大股東控制權濫用問題，而且問題更為復雜，難以治理（郭建鸞、許佳佳，2012）[13]。另外，鑒于銀行經營性質的特殊性，國內上市銀行與一般企業在許多方面存在眾多的差異性，簡單地將相關理論予以套用有失偏頗（譚興民、宋增基等，2010）[14]。源于此，本文在前人成果的基礎上，以2000—2011年中國13家上市銀行的年度數據為樣本，對股權特征與銀行績效的關系進行重新的梳理，著重分析大股東間利益驅逐的行為抉擇“共謀抑或制衡”對銀行績效的影響，以期發現股權特征與銀行績效的關系，為我國銀行業的改革提供經驗證據。

二、文獻綜述

（一）股權集中度與公司績效的關系

針對股權集中度對企業績效的影響，眾多學者進行了大量的相關研究，但出現了許多截然不同的結論。總體而言，主要有以下五種觀點：（1）股權集中度與公司績效正相關，即集中型股權結構對公司績效具有積極作用（Stijn Classens等，1999；徐莉萍、辛宇等，2006；Panaytis Kapopoulos等，2007）[1][15][16]。（2）股權集中度與公司績效呈負相關關系。李有根、趙西萍（2004）隨機抽選1998—2000年在深、滬兩市首發A股（IPO）的部分上市公司為樣本，認為公司績效與股權集中度呈負相關關系[17]。秦磊、毛道維等（2009）以2008年制造業上市公司數據為基礎，對股權分置改革之后，股權集中度對公司績效的影響進行了實證研究，認為第一大股東持股比例與公司績效具有負相關性[18]。（3）股權集中度與公司績效呈非線性關系，分別體現為倒U型和正U型關系，如杜瑩、劉立國（2002）認為股權集中度與公司績效呈顯著的倒U型曲線關系（孫愛國、王淑慶，2003）[19][20]，說明適度集中的股權結構更有利于公司治理機制的發揮，使公司治理效率趨于最大化。然而，還有部分成果顯示其關系為正U型，譬如曹廷求、楊秀麗等（2007）認為無論是采用中間所有權還是終極所有權，股權結構集中度都與公司績效呈左低右高的U型曲線[21]；陳德萍、陳永圣（2011）以2007—2009年中小板公司的數據為研究對象，得出股權集中度與企業績效間呈顯著正U型關系，與“壕溝防御效應”、“利益協同效應”相一致[22]。（4）股權集中度與公司績效兩者之間不存在因果關系（馮根福、韓冰等，2002）[23]、兩者間之間也不存在顯著的關系（Harold Demsetz等，2001；肖淑芳、金田等，2012）[24][25]。針對股權集中度與公司績效間關系的研究出現眾多不一致的結論，徐莉萍等（2006）認為是由三個原因引起的，如股權性質的分類容易產生混淆、公司績效的衡量指標未采納西方學者所用的托賓Q值和未能考慮行業競爭程度因素的影響[15]。（5）基于投資者法律保護程度不同的視角，股權集中度與公司績效關系具有差異性，如Jay Dahya等（2006）、Pursey P.M.A.R.Heugens等（2009）均認為在投資者缺乏法律保護的國家中，股權集中有利于公司績效的改善，也就是說股權集中可以有效地解決類似的代理問題，但是在法律完善的發達國家里，股權集中容易產生類似“掏空行為”的問題[26][27]。

（二）股權制衡與公司績效的關系

所謂股權制衡，是其他大股東利用其聯合資源對大股東的謀取私利動機（如掏空行為）進行有效的監督和抑制，以保護中小股東的利益。但是針對股權制衡度在公司治理中所起的作用，在眾多研究文獻中呈現不同結論，部分研究結果表明股權制衡對大股東掏空行為不具抑制作用，如張學洪、章任俊（2011）通過借鑒LLSV掏空模型來構建數理模型，以滬市民營上市公司2007—2009年的關聯數據為樣本，證實了第一大股東持股比例與掏空行為呈現出典型的倒U型曲線關系，但沒有發現股權制衡對掏空行為具有抑制作用（陳紅等，2012）[28][29]。另外，一部分研究則表明股權制衡可以有效抵制大股東“掏空行為”，對企業績效具有積極作用，如劉運國等（2007）、陳德萍等（2011）均認為股權制衡對有效改善上市公司治理結構，提高公司績效具有積極作用[30][22]；涂國前、劉峰（2010）從“不同性質的制衡股東是否具有不同的制衡效果”疑問出發，研究得出國有股權制衡公司更有可能被民營控股股東掏空，民營股權制衡公司更不可能被民營控股股東掏空，甚至有政治關系的民營控股股東更有可能掏空[31]。裴紅衛（2012）引入現金流敏感度進行分析，研究顯示其他大股東持股比例越高，公司投資對現金流量的敏感度就越低，說明其他大股東在一定程度上可以有效抑制大股東的掏空行為，但是抑制作用有限[32]。從上述研究成果中不難察覺，大部分研究成果顯示股權制衡對大股東私利行為具有良好的抑制作用，在某種程度上降低了廣大投資者面臨大股東的“道德逆向”風險，對公司治理具有積極效果。但也不乏有學者認為過高的股權制衡程度對公司的績效具有負面影響（孫兆斌，2006；徐莉萍、辛宇等，2006）[12][15]，導致的原因可能是外部股東持股比例較低所導致激勵監督效率低下、大股東間對抗給予管理層謀取私利機會和制衡度較高使大股東其正向激勵效果下降。因此，針對股權制衡在公司治理中影響，學術界并未達成一致的看法。

綜上所述，通過研究股權集中度、大股東間制衡與公司績效的關系，來探究大股東間的制衡是否可以有效抑制大股東的“掏空行為”成為公司治理研究領域的焦點。進一步說，中國銀行業大股東間制衡是否可以產生類似的“掏空”防御效應，以及國內外相關成果是否適應于中國銀行業的現實需要，還有待進一步的探討和拓展。文章基于我國13家上市銀行股權特征的視角，在考察股權集中度與銀行績效關系的同時，重點考察銀行大股東利益驅逐的行為抉擇“共謀抑或制衡”對銀行績效的影響。

三、理論分析與研究假設

（一）股權集中度與銀行績效關系的假設

銀行業作為特殊的行業，在我國受到政府部門的嚴格監管，銀行第一大股東基本上由政府部門獨攬，銀行肩負著國家戰略性重任，控股股東憑借其控股資源有權進行信貸抉擇，可能以“偽利率”形式為銀行系統外的國有企業提供關聯貸款，非科學的“貸款手段”容易產生機會主義、“尋租”行為，損害中小股東的利益，導致銀行治理效率低下，惡化所有者與經營者的代理問題。楊德勇、曹永霞（2007）以境內5家上市銀行1994—1996年的年報數據為樣本，研究認為第一大股東持股比例與銀行績效間顯著負相關[33]。譚興民、宋增基等（2010）以股份制商業銀行的數據為基礎，建立一組單方程和聯立方程等模型，研究得出較大的第一大股東的持股比例、控制能力以及較高的股權集中度阻礙了銀行績效的提高[14]。由于我國銀行業控制的特殊性，銀行第一大股東完全處于“一股獨大”的地位，加上其政治關聯性，容易受國家行政干預的束縛，可能脫離科學的銀行治理機制，第一大股東持股比例的提高帶來的效益可能會被其所帶來的額外成本所抵消（楊德勇、曹永霞，2007）[33]，甚至可能產生負盈余。譚燕芝、許明（2012）通過對16家上市股份制商業銀行2005—2010年的數據進行數據包絡分析，建立概率單位模型得出股權結構相對集中不利于商業銀行經營效率的提高[34]。王擎、潘李劍（2012）利用2006—2010年我國城市商業銀行的數據，以金融生態環境為切入點研究得出股權集中度對城市商業銀行績效存在顯著的負向影響[35]。據此，不妨提出假設1：股權集中度與銀行績效間呈負相關性。

假設1-a：銀行績效與第一大股東持股比例呈負相關。

假設1-b：銀行績效與前三大股東持股比例之和呈負相關。

假設1-c：銀行績效與前五大股東持股比例之和呈負相關。

（二）利益驅逐的行為抉擇與銀行績效關系的假設

針對股權集中度對公司績效的負作用所產生的治理問題，眾多學者認為股權制衡可以有效地抑制第一大股東的“掏空行為”或者“隧道挖掘”，即增強其他大股東的制衡力度就可降低公司資源被侵占的可能性（徐向藝、張立達，2008）[36]。一般認為，控股股東擁有公司絕對份額的股權，為其對公司資源的掏空提供了便利，但是控股股東侵占資源的意愿和程度一般取決于“收益與成本”的權衡，這就決定了在“掏空行為”方面，第一大股東與其他大股東間并非只是“制衡”，亦可能出現“合謀”關系。劉星、劉偉（2007）通過擴展LLSV（2002）的模型，在監督與共謀的視角下分析了大股東之間分享控制權的治理模式對公司價值的影響，分析認為其他大股東雖然能夠起監督作用，但也可能與控股股東達成共謀以共同剝削小股東[37]。劉慧龍、陸勇等（2009）認為公司績效與股權制衡間呈現倒U型關系，在侵占公司資源問題上，大股東之間并非只是“相互制衡”，當“合謀”收益高于“制衡”收益時，他們也可能“合謀”。他們進一步分析得出如果“隧道挖掘”收益足夠高，但是受到其他大股東的高度制衡力，此時第一大股東會傾向與尋求其他大股東進行合謀，此時制衡機制失靈，產生“競爭性合謀”[38]。周艷（2009）以2005—2008年12家銀行的財務數據為樣本，研究證實商業銀行績效與股權制衡度間存在顯著的倒U型二次函數關系，并建議將股權制衡度控制在適度的范圍內，才能使銀行績效最大化，從而有效保障全體股東利益[39]。當其他大股東對第一大股東的制衡度較小時，第一大股東“隧道挖掘”意愿和動機增強，而此時其他大股東與控股股東的抗衡成本較大，表層上看來其他大股東抗衡意愿下降，但面對著第一大股東對銀行資源的侵奪反而會產生更強的“潛在抵抗意愿”，此時在一定范圍內大股東間抗衡可能會產生更大的治理效應。但隨著其他大股東對第一大股東制衡力的增強，第一大股東掌握抵制其他大股東制衡的“資本”不足，“隧道挖掘”的收益明顯小于成本，尤其與其他大股東的抗衡成本較大時，此時第一大股東可能尋找機會進行組建大股東間“利益合謀集團”。就其他大股東而言，其雖處于抗衡博弈的占優方，但是大股東間合謀“收益可能大于其成本”，如果合謀雙方均占利，競爭則無利可圖，第一大股東傾向于尋求與其他大股東“合謀”動機就越大，大股東間“制衡”上升為“合謀”，以致大股東間制衡機制猶如“空中樓閣”，出現銀行股東制衡失靈的狀態。據此，不妨提出假設2：股東間制衡度與銀行績效間呈倒U型關系。

假設2-a：銀行績效與第2至3大股東持股之和對第1大股東持股之比呈倒U型關系。

假設2-b：銀行績效與第2至4大股東持股之和對第1大股東持股之比呈倒U型關系。

假設2-c：銀行績效與第2至5大股東持股之和對第1大股東持股之比呈倒U型關系。

四、研究設計

（一）樣本數據來源

為了有效檢驗我國商業銀行大股東間利益驅逐的行為抉擇“合謀還是制衡”，文章以我國滬市上市銀行2000—2011年的年度數據為研究樣本，考慮到盡量避免信息不充實和扭曲，對收集的數據進行了多次的核對與手工整理，共收集13家上市銀行的88組樣本數據，數據均來自上海證券交易所的銀行年報、巨潮資訊網等網站，所用的統計軟件為SPSS19.0。

（二）研究變量及其說明

文章在借鑒前人的衡量方法和經驗的基礎上，描述銀行績效（S）的變量主要采用總資產收益率（ROA）和凈資產收益率（ROE）兩個指標。國內學者針對銀行績效指標的衡量，一般采用凈資產收益率（ROE）（李維安、曹廷求，2004）、每股收益（EPS）（楊德勇、曹永霞，2007；宋增基等，2007）、總資產收益率（ROA）（譚興民、宋增基等，2010；王擎、潘李劍，2012）和托賓Q值，兩者兼用者亦繁多。本文在參考眾多文獻的基礎上，采用ROA、ROE作為銀行績效的衡量指標。模型擬用變量的解釋說明與符號見表1。

（三）模型設計

根據對研究假設的基本分析，S表示銀行績效指標，主要包括總資產收益率ROA、凈資產收益率ROE，本文建立多元線性模型如下：

檢驗股權集中度的模型：

五、統計結果與分析

（一）描述性統計

表2、圖1、圖2分別報告了樣本主要變量的基本情況，其中圖1、圖2是由每年各上市銀行相關績效（ROA、ROE）指標的算術平均數而得來的。

在因變量方面，銀行總資產收益率均值為0.953 0，中位數為1.035 8，最大值為1.715 4，

最小值為0.363 8，標準差為0.330 8，表明我國上市銀行在樣本期間總資產盈利狀況差異性較小，但從總體上來看，處于上升趨勢（圖1）。從凈資產收益率方面分析，最大值水平位于2008年浦發銀行的30.03%，最小值為民生銀行2000年的7.16%，從標準差分析來看其盈利性差異性較大，但盈利趨勢基本處于不斷上升的態勢（圖2）。

在自變量方面，我國商業銀行的股權集中度較高，如中國銀行2011年的第一大股東持股比例高達67.6%、前三大、五大股東持股之和均將近97%的高水平，而民生銀行在2007年第一大股東持股比例僅為5.9%，從側面說明了不同銀行在不同年份所表現的股權集中差異性較大，但從整體來看我國股權集中度處于較高水平，“一股獨大”現象嚴重。在股權制衡度方面，其他大股東對第一大股東的具有一定的制衡力度。

（二）回歸分析

1. 股權集中度與銀行績效的關系。表3報告了股權集中度與銀行績效關系的回歸結果。以總資產收益率ROA為因變量時，股權集中度與總資產收益率間呈現負相關性，如第一大股東持股比例與總資產收益率間呈顯著負相關，前五大股東持股比例之和與總資產收益率間亦呈現負相關關系，并在5%水平上通過顯著性檢驗。當以凈資產收益率ROE為因變量時，股權集中度（分別包括TOP1、TOP3和TOP5）與凈資產收益率間負相關關系均得到顯著性檢驗，假設1（分別包括1-a、1-b和1-c）均得到經驗證據的有效支持。另外，隨著大股東人數（亦即股權集中度越高）的增加，對銀行績效的削弱能力越大，如第一大股東持股比例的系數-0.051遞減到前五大股東持股比例-0.076，這也在某種程度上說明了其他大股東對第一大股東的監督存在“軟制衡”可能性。從上述研究結果來看，我國上市銀行較高的股權集中對銀行的經營具有負面作用，可能是由當前我國資本市場制度性安排扭曲所致，“多股集中”導致了銀行經營效率低下；另外，銀行經營容易受到國家政策的行政干預，如金融資源配置在經濟增長中起重要作用，而中國轉軌經濟過程中政府面臨的激勵與約束機制，很可能在不良貸款形成中施加影響，并基于自身的目標函數，選擇性地進行干預（譚勁松、簡宇寅等，2012）[40]。

在控制變量方面，不良資產率與銀行經營績效間具有顯著負相關性，對績效具有削弱作用，間接地突出了銀行在風險控制方面進行監管控制的必要性。董事會規模與銀行績效間呈正相關性，表明隨著董事會規模的擴大，能夠通過“頭腦風暴”集思廣益，提高其治理效率、經營能力，但是沒有通過顯著性檢驗。資產負債率在設置不同的因變量情況下對績效具有不同的相關關系，可能是由數據“噪音”、兩因變量的衡量標準不同引起的。另外，銀行資產規模與銀行績效間呈現正相關關系，并均在1%水平上通過顯著性檢驗，說明隨著資產規模的擴大，銀行憑借其巨大的資產規模所形成規模效應能不斷改善提高經營效率。

2. 利益驅逐的行為抉擇與銀行績效的關系。表4報告了大股東間利益驅逐中行為抉擇與銀行績效關系的回歸結果。由表4可知，以總資產收益率ROA為因變量時，第二、三股東持股比例之和對第一大股東持股的比值與銀行績效間呈倒U型關系，說明我國上市銀行股東制衡僅在一定程度內對銀行績效具有積極作用，也就是說大股東間利益驅逐不僅存在制衡，而且有可能“共謀”，當其他大股東對第一大股東制衡力度較小時，表面上對第一大股東的“隧道挖掘”沒有構成制衡威脅，但是面對第一大股東對銀行資源的掠取，其他大股東容易產生更強的“潛在制衡動機”，即產生更強的制衡作用，此時對銀行的績效具有積極作用。但是，隨著其他大股東制衡力度的增強，第一大股東面對巨大的“反制衡”成本、“雙方合謀均占利，競爭則無利可圖”的局面時，大股東間容易形成“利益共謀集團”，共同牟取銀行的利益，對銀行經營具有消極作用。此外，第二至四股東持股比例之和對第一大股東持股的比值、第二至五股東持股比例之和對第一大股東持股的比值均與總資產收益率呈倒U型關系，均在1%顯著性水平上通過了檢驗。為了保證研究結論的可靠性，再次引入凈資產收益率ROE，亦得到類似的結論，即股東間三大制衡指標均與凈資產收益率呈顯著倒U型關系，進一步檢驗了股東間在利益驅逐時既存在制衡，又存在“共謀”可能。因此，假設2-a、2-b和2-c均得到經驗數據的支持。

六、結論與建議

根據以上描述性統計與實證分析結果，我們可以得到以下主要結論：（1）我國上市銀行經營績效長期以來處于上升趨勢，但股權集中度比較高，為大股東進行“隧道挖掘”提供了機制性的便利。（2）股權集中度與上市銀行績效間呈負相關關系，股權集中對銀行治理具有不利影響；另外，隨著股東人數增加（或者股權集中度越高），銀行績效受到股權集中度的負面影響就越大，支持了假設1。（3）股權制衡度與銀行績效間呈倒U型關系，即面對利益驅逐情況，其他大股東對第一大股東所采取的行為抉擇不僅具有制衡的作用，而且還存在著“利益共謀”的可能性，支持了假設2。

源于上述研究所得到的結論，我們提出以下幾點建議：（1）規范上市銀行在資本市場運作機制，加強對中小投資者權益的保護力度，限制大股東通過“隧道挖掘”謀取銀行資源的行為，以保證銀行持續健康的運作。（2）針對其他大股東存在利益驅逐“兩面性”，應加強資本市場的監管力度，提高銀行信息披露（如關聯交易、重大事項和擔保業務等）的透明度，尤其是審計工作的公正性，盡量減少大股東間“共謀集團”構建的可能性，鼓勵大股東間相互制衡監督，提高銀行董事會、獨立董事和監事會的監督作用。（3）構建銀行中小投資者的信息共享和監督“參政”平臺，健全投資者網上投票機制、參與銀行治理渠道，充分征詢、汲取中小投資者的意見。

參考文獻

[1]Stijn Classens，Simeon Djankov. Ownership Concentration and Corporate Performance in the Czech Republic[J]. Journal of Comparative Economics，1999，27（3）：498-513.

[2]La Portal，Lopez-de-Silanes F，Shleifer A. Corporate ownership around the world[J].The Journal of Finance，1999，54（2）：471-517.

[3]Jae-Seung Baek，Jun-Koo Kang，Kyung Suh Park. Corporate governance and firm value：evidence from the Korean financial crisis[J].Journal of Financial Economics，2004，71（2）：265-313.

[4]Kirchmaier T，Grant J. Corporate ownership structure and performance in Europe[J]. European Management Review，2005，2（3）：231-245.

[5]Joseph P.H. Fan，T.J.Wong. Corporate Ownership Structure and the Informativeness of Accounting Earnings in East Asia[J]. Journal of Accounting and Economics，2002，33（3）：401-425.

[6]Ram Mudambi，Carmela Nicosia. Ownership structure and firm performance：evidence from the UK financial services industry[J]. Applied Financial Economics，1998，8（2）：175-180.

[7]Qiao Liu，Zhou（Joe） Lu. Corporate governance and earnings management in the Chinese listed companies：A tunneling perspective[J]. Journal of Corporate Finance，2007，13（5）：881-906.

[8]John Lessing. The Checks and Balances of Good Corporate Governance[J]. Corporate Governance EJournal，2009，11（27）：1-7.

[9]Bennedsen M，Wolfenzon D. The balance of power in closely held corporations[J]. Journal of financial economics，2000，58（1）：113-139.

[10]Maury B，Pajuste A. Multiple large shareholders and firm value[J]. Journal of Banking & Finance， 2005，29（7）：1813-1834.

[11]李增泉，孫錚，王志偉.“掏空”與所有權安排——來自我國上市公司大股東資金占用的經驗證據[J].會計研究，2004，（12）：3-14.

[12]孫兆斌.股權集中、股權制衡與上市公司的技術效率[J].管理世界，2006，（7）：115-124.

[13]郭建鸞，許佳佳.商業銀行大股東控制權濫用與董事會獨立性[J].中央財經大學學報，2012，（9）：30-34.

[14]譚興民，宋增基，楊天賦.中國上市銀行股權結構與經營績效的實證分析[J].金融研究，2010，（11）：144-154.

[15]徐莉萍，辛宇，陳工孟.股權集中度和股權制衡及其對公司經營績效的影響[J].經濟研究，2006，（1）：90-100.

[16]Panayotis Kapopoulos，Sophia Lazaretou. Corporate Ownership Structure and Firm Performance：evidence from Greek firms[J]. Business & Management，2007，15（2）：144-158.

[17]李有根，趙西萍.大股東股權、經理自主權與公司績效[J].中國軟科學，2004，（4）：86-92.

[18]秦磊，毛道維，葉棟梁.后股改時代：股權集中度對公司績效的影響——2008年制造業上市公司實證研究[J].現代管理科學，2009，（9）：59-60.

[19]杜瑩，劉立國.股權結構與公司治理效率：中國上市公司的實證分析[J].管理世界，2002，（11）：124-133.

[20]孔愛國，王淑慶.股權結構對公司業績的影響——基于中國上市公司的實證分析[J].復旦學報（社會科學版），2003，（5）：26-33.

[21]曹廷求，楊秀麗，孫宇光.股權結構與公司績效：度量方法和內生性[J].經濟研究，2007，（10）：126-137.

[22]陳德萍，陳永圣.股權集中度、股權制衡度與公司績效關系研究——2007-2009年中小企業板塊的實證檢驗[J].會計研究，2011，（1）：38-43.

[23]馮根福，韓冰，閆冰.中國上市公司股權集中度變動的實證分析[J].經濟研究，2002，（8）：12-18.

[24]Harold Demsetz，Belen Villalonga. Ownership structure and corporate performance[J]. Journal of Corporate Finance，2001，7（3）：209-233.

[25]肖淑芳，金田，劉洋.股權激勵股權集中度與公司績效[J].北京理工大學學報（社會科學版），2012，（3）：18-26.

[26]Jay Dahya，Orlin Dimitrov，John J. McConnell. Dominant Shareholders，Corporate Boards and Corporate Value：A Cross-Country Analysis[J]. Journal of Financial Economics，2006，87（1）：73-100.

[27]Pursey P.M.A.R. Heugens，Marc van Essen，J.van Oosterhout.Meta-analyzing. Ownership concentration and firm performance in Asia：Towards a more fine-grained understanding[J]. Asia-Pacific Journal of Management，2009，26（3）：481-512.

[28]張學洪，章仁俊.大股東持股比例、投資者保護與掏空行為——來自我國滬市民營上市公司的實證研究[J].經濟經緯，2011，（2）：76-81.

[29]陳紅，楊凌霄.金字塔股權結構、股權制衡與終極股東侵占[J].投資研究，2012，（3）：101-113.

[30]劉運國，高亞男.我國上市公司股權制衡與公司業績關系研究[J].中山大學學報（社會科學版），2007，（4）：102-108.

[31]涂國前，劉峰.制衡股東性質與制衡效果——來自中國民營化上市公司的經驗證據[J].管理世界，2010，（11）：132-142.

[32]裴紅衛.大股東掏空與支持：來自中國上市公司的實證檢驗[J].經濟經緯，2012，（4）：105-109.

[33]楊德勇，曹永霞.中國上市銀行股權結構與績效的實證研究[J].金融研究，2007，（5）：87-97.

[34]譚燕芝，許明.高管薪酬、股權結構、董事會特征與商業銀行經營效率——基于對16家上市股份制商業銀行面板數據的實證分析[J].經濟經緯，2012，（5）：112-116.

[35]王擎，潘李劍.股權結構、金融生態與城市商業銀行績效[J].投資研究，2012，（4）：65-77.

[36]徐向藝，張立達.上市公司股權結構與公司價值關系研究——一個分組檢驗的結果[J].中國工業經濟，2012，（4）：102-109.

[37]劉星，劉偉.監督，抑或共謀？——我國上市公司股權結構與公司價值的關系研究[J].會計研究，2007，（6）：68-75.

[38]劉慧龍，陸勇，宋樂.大股東“隧道挖掘”：相互制衡還是競爭性合謀——基于“股權分置”背景下中國上市公司的經驗研究[J].中國會計評論，2009，（1）：97-112.

[39]周艷.股權制衡下商業銀行股東關系研究[D].湖北武漢，華中科技大學，2009.

[40]譚勁松，簡宇寅，陳穎.政府干預與不良貸款——以某國有商業銀行1988～2005年的數據為例[J].管理世界，2012，（7）：29-43.

責任編輯、校對：馬彥麗