談我國利率市場化改革的現狀與未來方向

■ 梁天馳（北京工業大學經濟與管理學院 北京 100049）

近幾年來，隨著我國金融業的蓬勃發展，進一步推行利率市場化進程也進入了白熱化階段。在“十二五”規劃中也明確要求“逐步推進利率市場化改革”。2011年8月4日，中國人民銀行調查統計司課題組發布的報告《我國利率市場化的歷史現狀與政策思考》中提出在恰當時機下逐漸擴大利率浮動區間，因此，這個過程不是一蹴而就的；要保證滿足標準條件的金融機構在市場機制下定價，控制不符合標準的金融機構的定價權。就目前狀況而言，我國的經濟條件已經滿足了進一步推行利率市場化所需的條件，伴隨著國有和私有大型商業銀行股份制改革以及他們的成功上市，金融機構的軟約束以及金融機構之間的不公平競爭問題也在逐步解決，進一步推進利率市場化改革已經進入了成熟階段。利率市場化是指金融機構在貨幣市場經營融資的利率水平，由金融市場的供求來決定，主要包括利率決定、利率傳導、利率結構和利率管理等多個方面的市場化。實際操作中，推行利率市場化就是轉移利率的決策權，即交給金融機構根據自身狀況、市場情況和相關政策自主決定利率。

利率市場化是我國進一步市場化改革的關鍵步驟，其不僅關系到人民幣國際化的進程，更關系到資本能否根據市場需求合理配置到能夠產生最大效益的部門當中去，以及金融機構能否健康有序的發展，這對我國經濟產業結構調整有著很深遠的意義。

我國利率市場化的歷史進程

我國利率市場化改革的整體思路是：在貨幣市場以及債券市場利率的市場化推行獲得較為滿意結果的前提下，再逐步推行市場利率。目前銀行間同業拆借市場利率已經成為金融市場利率的基礎，改革發展的突破口就是針對銀行間拆借利率來開展。

1986年1月，國務院頒布的《中華人民共和國銀行管理暫行條例》，對于專業銀行資金的拆借是明確表示贊成的；而正式放開銀行間拆借利率的管制，是在1996年6月，中國人民銀行在《關于取消同業拆借利率上限管理的通知》中，明確了拆借利率的商定是在需求雙方根據市場資金的行情來決定。

債券市場改革方面，1991年，我國國債發行的方式開始采用承購包銷這種具有市場因素的方法；1996年財政部建立證券交易所市場平臺使國債的市場化發行得以實現；1997年，中國人民銀行在《關于銀行間債券回購業務有關問題的通知》當中宣布，決定利用全國統一的同業拆借市場來開辦銀行間的債券回購業務；1999年，財政部首次在銀行間債券市場實現了以利率招標的方式來發行國債；2004年，人民銀行又在其頒布的《全國銀行間債券市場債券買斷式回購業務管理規定》當中，增加了回購市場價格發現、規避風險等多種功能，進一步豐富了債券回購交易的業務形式。

我國存貸款利率市場化的主要進行方式是“先外幣、后本幣；先貸款、后存款；先長期、大額，后短期、小額”。外幣利率的市場化：經國務院批準，2000年9月21日起，中國人民銀行組織實施了境內外幣利率管理體制改革，主要包括兩方面，一是放開外幣貸款利率，二是放開大額外幣存款利率；直到2003年11月，小額外幣存款利率下限才開始放開。存貸款利率的市場化：1987年1月，中國人民銀行進行了貸款利率市場化的首次嘗試，在《關于下放貸款利率浮動權的通知》中宣布，商業銀行可以按照國家規定的流動資金貸款利率為基準上浮其貸款利率，浮動的幅度最高不能超過規定利率的20%。而隨著貸款政策不斷調整，至2004年為止已經實現了存款利率“放開下限，管住上限”的既定目標。

我國利率市場化決策方向分析

改革開放三十多年來，我國的利率市場化改革效果獲得了可觀的成果，一方面基本實現了貨幣市場和債券市場的利率市場化，另一方面也基本實現了存貸款利率在“貸款管下限、存款管上限”的階段性目標。而隨著中央銀行公開市場操作體系逐步完善和金融市場的逐漸成熟，進行下一步金融改革的時機已經到來，進一步放開存貸款利率勢在必行。

然而近幾年來，我國銀行存款利率都被壓制在一個很低的水平上，自2004年開始，一年期銀行存款實際利率（名義利率-通貨膨脹率）有一半時期為負，且平均值為-0.5%。對于這一決策的原因，《全球金融危機后中國的可持續經濟增長》一書認為，中國實行低利率政策原因在于：

2003年以后大量的外部盈余，和盯住美元的固定名義匯率制度。為了這一政策，中國人民銀行從2003年開始在外匯市場上進行大規模干預，結果2003年中國官方外匯儲備急劇增加了1170億美元。由于中國經常賬戶的持續增長，央行繼續在外匯市場上進行大規模干預，外匯儲備平均以年GDP的10%的速度增長，在2011年底達到了3.2萬億美元。

央行于2003年開始主要通過發行央行票據和提高法定存款準備金率來放大本外幣對沖操作以保持物價穩定。2011年底央行將法定存準率提高到21.5%（中小銀行為19.5%）。央行的法定存款以及銀行手中持有的央行票據的規模呈現逐年上升趨勢，其占GDP的比重從1997-2002年平均為17.5%驟升至2003-2011年的38.4%，并于2011年底達到40.7%。毫無疑問的是，這些央行的法定存款以及央行票據的融資成本是巨大的，所以維持低利率來減少融資成本也就是無可厚非的。

但是在低利率條件下商業銀行要向央行提供如此規模的融資無疑是困難的，因此通過規定存貸款之間的最小利差水平，讓銀行獲得超額利潤就成為維持央行大規模融資的一個重要手段。這種手段也使得融資成本最終轉嫁到了儲戶的頭上。為了中國經濟的正常發展，這種人為壓低的利率水平勢必不能長久下去。

推行利率市場化面臨的困難

目前中央銀行利率調控框架仍舊不夠完善，要想完全放開利率管制、基本依靠市場調控手段來調節宏觀經濟，就必須按照我國國情和實際發展的需求安排一系列重要金融制度，比如：公開市場操作工具、目標利率選擇等，尤其是要使市場化的中央銀行目標利率得到實現，公開市場操作的功能與成效不斷的完善。當前我國金融市場上仍然存在著包括Shibor、Chibor、國債利率、定期存款利率在內的很多類型的基準利率。這些基準利率在利率產品定價方面起到重要的作用，但同時卻都無法完全滿足宏觀調控的目標利率的要求。所以在放開存貸款利率之前，選擇培養一種能滿足中央銀行公開市場操作有效調控的目標利率，已經成為當前的關鍵問題。

對于目標利率的選擇問題，中國人民大學金融與證券研究所副所長趙錫軍認為，決定市場基準利率的應該是貨幣市場的利率。“因為貨幣市場是金融機構之間進行流動性資金借貸的市場。而存貸款市場是零售市場，市場化之后不會出現統一的價格。貨幣市場上，由于都是金融機構進行買賣，容易形成統一的利率。所以從目標來講，還是要形成貨幣市場統一的基準利率”。

快速、有效的使金融市場利率、公開市場操作利率引導存貸款利率是當前利率傳導機制的一個核心問題。因此，疏通利率傳導渠道是放開存貸款利率管制之前首先要完成的，這樣做可以使存貸款利率能夠有效的被央行通過市場手段所調控，并且改變當前存貸款基準利率反作用于金融市場利率這種不正常的利率傳導機制。一方面金融市場利率對存貸款利率的引導作用非常有限，另一方面金融市場利率還受到了公開市場操作與存貸款利率這兩者的引導作用，假如不能夠在徹底放開存貸款利率管制之前有效的疏通利率傳導渠道，那么隨著存貸利率的放開，銀行為了吸收更多存款必然提高之前一直被壓抑的存款利率，進而提高貸款利率，帶動金融市場上的各種利率上漲，央行的公開市場操作利率被動上漲，加大了央行調控經濟的難度和壓力，而與此同時，由于金融市場利率及公開市場操作利率這兩者對存貸款利率不能起到有效的引導作用，央行就很難再通過公開市場操作、存款準備金以及貼現利率等間接調控手段對存貸款利率進行迅速有效地控制，國家的財政政策和貨幣政策的實行和效果都會受到較大影響。

由于長期以來商業銀行存貸款利差相對穩定，不僅讓銀行業一直賺取暴利，同時也導致包括商業銀行在內的很多金融機構風險定價能力較弱，一旦放開存貸款利率，這些金融機構在缺乏成熟有效的風險定價能力的情況下很容易產生各種問題，包括自身資金條件并不是很好的中小銀行被迫去開拓中間業務從而擴大風險，而且由于不能再賺取高額利差，既得利益者與操作上的難題都將阻礙利率市場化的進程。

當前經濟形勢不容樂觀。從2012年4月份發布的各項經濟數據來看，中國經濟并沒有如經濟學家們此前預期中那樣，同比增速在2012年一季度見底后回升，反而還有進一步回落的隱憂。筆者認為在當前的經濟形勢下，不宜過快放開存貸款利率的限制。一方面由于投資與消費需求的減弱，在放開貸款利率的情況下，銀行為了貸款勢必要較大幅度降低貸款利率；另一方面，由于存款長期的零利率乃至于負利率，放開存款利率就等于提高存款利率，銀行長期賺取的利差必然大幅度縮水，很有可能導致銀行業的危機。

相關解決措施

為了應對以上這些利率市場化過程中存在的問題，本文對下一步推行利率市場化提出了以下幾點建議：一是應該先允許某些部分符合標準的金融機構，讓他們開始試行市場化定價，對于那些不達標金融機構的定價權要進行限制；二是不應該一次性完全放松利率管制，而是應該抓住時機逐步擴大利率浮動的區間；三是應站在全局性的角度上慎重考慮處在不同階段的利率政策會對金融市場產生什么樣的影響，另外還應該對不同類型利率產品之間的套利行為采取積極的應對措施，盡量避免該情況的發生；四是利率的放開程度不應與金融機構、企業、居民的接受程度產生過大偏離，而應該保持一致。

總的來說，就是循序漸進的放開利率管制，一方面根據不同對象采取針對的措施，緩慢推進，讓各單位有一個逐漸適應的過程；另一方面在放開的過程當中不斷查漏補缺，及時發現問題并迅速處理。

而且，對于逐步擴大利率浮動區間這一點，央行課題組的報告提出了幾項具體措施：“第一，放寬貸款利率下限。第二，簡化貸款利率檔次。另外就目前來說，放開銀行存貸款利率之前所需要的一個重要的準備工作就是推行存款保險制度。很多銀行由于存款資源較為緊張，開始大規模推行理財產品，將其利率水平與上海同業間銀行拆借利率（SHIBOR）掛鉤，成為了利率變相市場化的一個代表性工具。由于理財產品在銀行總負債表內的規模越來越大，不僅開始倒逼利率市場化，其管理的難度和風險也開始提高。對于銀行本身來說，利率市場化的第一個風險是利差水平可能縮小，與世界主流銀行的利差趨同。而另一個風險則是資金開始變得更加短期化，從理財產品發行的現狀來看，3個月以內的理財產品較受市場歡迎，對于銀行來說，這意味著期限錯配的風險開始增大，一旦存款或者存款類資金出現大規模流失，那么貸款也必將被迫減少，而一旦貸款不能被取回，那么銀行將面臨較大規模的風險。為了降低利率市場化對銀行業造成的風險，勢必要在此之前推出并完善存款保險制度”。

結論

改革開放30余年來，中國特色社會主義市場經濟已經取得了巨大的成果，商品市場和勞動力市場已經基本完成了市場化的目標。資本市場化中最重要的一項利率市場化也已經取得了階段性的成果，包括一方面基本完成了貨幣市場及其債券市場，同時還完成了“貸款管下限、存款管上限”階段性目標的存貸款利率市場化。而如何逐步實現利率市場化的目標，即完全放開對存貸款利率的限制，已經成為繼續發展市場經濟道路上的又一道難題。

1.2012年中央財政預算：國內增值稅增10.8%.上海商報，2012-3-24

2.建存款保險制度 護航利率市場化.第一財經日報，2012-3-23

3.關于2012年深化經濟體制改革重點工作的意見.中國政府網，2012-3-24

4.劉西.我國利率市場化的歷史、現狀與政策思考.中國金融，2011.8