上市公司高管薪酬研究

□文/李 華

（河南省財政廳 河南·鄭州）

高級管理人員的激勵問題源于現代企業的兩權分離，企業的所有者即股東擁有最終的財產所有權和剩余索取權，但往往沒有直接的經營控制權；企業的管理層代表所有者行使經營控制權，卻不承擔最終的決策風險，而這些擁有高新技術知識和能力的高管人員已成為企業發展的關鍵。因此，代理理論在設計薪酬時主張將高管的薪酬與公司的業績聯系起來，并設計一個合理的聯系程度，在滿足代理人激勵兼容約束和參與約束的情況下，使高管人員在努力實現企業價值最大化的同時實現自身利益最大化，以此達到有效的激勵。

一、高管薪酬的影響因素

高級管理人員的年度薪酬主要受公司經營業績的影響，大多數公司以經營業績來作為準繩來決定高管人員的年度薪酬。

除了受公司經營業績的影響外，還受公司規模這個綜合性決定因素的影響。現代管理理論認為：公司的規模越大，表明了公司需要整合的資源越多，而占有較多資源的公司必然需要大量的員工和眾多有經驗的管理者來協調和控制。同時，公司規模的擴大使管理者擁有更大的權利和威望，他們所控制資源的增大會使其更有機會使高薪合法化。因此，我們認為規模大的公司高管人員薪酬往往較高。

根據委托代理理論，企業高管人員追求的是個人利益最大化，因此會回避企業風險；而股東追求企業價值最大化，對風險的應對是中性的。當高管人員對公司沒有剩余索取權時，他們就會回避風險較高且收益較高的項目，而選擇風險較小收益較低的項目；當高管人員擁有公司剩余索取權即持有公司股份時，他們就會投資收益較高的項目，從而使自己的福利水平得到提高。因此，當公司的高級管理人員持有股份時，公司股東利益與高管個人利益趨于一致，他們會盡力提高企業價值以獲得更高的薪酬水平。

我國上市公司大部分是由國有企業改制而來，國有控股公司較多，造成了我國上市公司治理結構特殊，雖然有部分非流通股被解禁，但是大多數上市公司中，國有股仍占據絕對控股地位。國有控股公司的公司治理結構在不斷完善過程中，但仍存在一些歷史遺留問題，比如傳統的平均分配現象仍然存在，這些問題影響了國有上市公司高管薪酬的絕對水平，同時也影響了經理股票期權激勵制度在中國的完善與發展。而且對于一些壟斷國有企業而言，企業價值的創造在很大程度上依賴壟斷資源獲得，企業業績好壞與高管的能力相關性很小，即使更換管理層，仍然會有非常好的經營業績。

二、我國上市公司高管薪酬現狀分析

我國高管薪酬的不合理性主要體現在以下幾個方面：（1）信息披露制度尚不健全，沒有建立起相當完善的上市公司高管人員薪酬披露機制；（2）國內高管薪酬水平呈逐年上升趨勢，但增長速度很慢，總體薪酬水平偏低，薪酬差距大；（3）短期激勵多，長期激勵少，國內高管的薪酬大多是年薪形式，而采用以年薪和高管持股、股票期權相結合的長期激勵的上市公司很少，這樣導致了高管行為的短期性，不利于企業的長期發展和核心競爭力的提高；（4）有近百家上市公司只有獎勵措施，卻沒有懲罰機制，且對高管人員的監管不健全，沒有相應的法律可依，即使企業當年未能完成預定任務或做出損害股東利益的行為，高管也不需承擔任何責任或遭受懲罰，而只是自身聲譽會遭受到一定的影響；（5）行業之間薪酬水平差距大，尤其是我國目前的銀行、證券、基金和保險公司等壟斷色彩濃厚的金融企業，高管人員薪酬過高，增加過快，問題突出。而為了實證研究中數據具有普遍性使研究更合理，所以在以下研究中剔除了該行業高管薪酬的數據；（6）經理人市場不健全，缺乏合理有效的高管人員業績考核標準。

三、研究啟示與建議

（一）完善公司法人治理結構，建立薪酬委員會制度。深化國有企業改革，加快以公司制為主體的現代企業制度建設。規范董事會的職能和職責，加快建立和完善獨立董事制度。強化問責制，發揮股東的監督作用。

要規范和完善薪酬與考核委員會，做到薪酬委員會由不受控于公司管理層的人士組成，薪酬委員會對高管薪酬的政策、程序、標準擁有完全的實施權和控制權，而不受高管人員和董事會的影響；盡快出臺關于薪酬與考核委員會在信息披露方面的法律規范，加快相關制度的改革，為上市公司薪酬委員會制度的設立創造良好的外部環境；同時，可以引入第三方咨詢機構以及專家力量輔助委員會工作，使薪酬委員會站在更高的角度、獲得更廣的視野，更好地完成工作。

（二）加快建立有效的資本市場，完善資本市場競爭機制。政府應采取有力措施減少市場過度操縱，使資本市場趨于規范，提高市場的有效性，使股價能夠真實地反映公司的業績水平，實現任何一個企業的產品市場占有率、產品的知名度、股票價格漲落等的變化，如同晴雨表一樣能夠反映經營者的能力與業績，為薪酬決策提供有效的市場化基礎；進而減少高管承擔的系統性風險，保障高管人員的合法利益，促進股票期權制度、高管持股等長期激勵切實發揮作用。

（三）加快經理人市場建設。完善經理人市場應從以下方面著手：（1）完善資本市場，以便于對高管能力合理定價，對為經理人市場的建設提供基礎；（2）要切實改革政府直接任命企業高管人員的做法，積極推行從外部公開招聘高管人員或內部競聘的辦法，為經理人市場的建設提供公平的外部和內部競爭環境；（3）對職業經理人進行職業培訓，提高高級管理人員整體素質和管理水平；（4）建立有利于高級管理人才流動的各項制度，讓經營者沒有后顧之憂，愿意追求與企業業績掛鉤的股東財富的最大化，而不是追求政治上權力的回報。

（四）完善高管薪酬信息披露制度，增加薪酬的透明度。根據近兩年上市公司年度報告的披露情況和證券市場等相關部門的要求，在薪酬透明度上應做以下努力：（1）在證券市場上要求所有上市公司對高管人員薪酬信息的披露要統一口徑，可采取披露稅前年薪的方式；（2）為了讓公眾和相關利益者了解詳細的薪酬信息，在對高管人員薪酬披露時，應細化薪酬內容，按工資、獎金、股票期權、限制性股票、高管持股等分別披露；（3）要求上市公司披露薪酬制定標準、薪酬委員會報告等內容，明確解釋給予公司高管薪酬和福利的具體動機和考慮因素，比如高管人員薪酬政策、報酬與公司業績的關系；（4）要求對高管人員在任職公司的關聯企業中領取的報酬做同等要求的披露。

（五）提高薪酬水平，優化薪酬結構。應努力使薪酬結構趨向于多元化，從不同層面來加強薪酬的激勵效果。（1）基本工資和福利，提供具有競爭力的基本工資，吸引和保持有能力和經驗的高管人員；（2）年度現金激勵，鼓勵高管實現公司的短期和長期目標；（3）長期激勵，通過將高管薪酬的一大部分與公司的股票表現掛鉤，把高管的利益和公司股東的利益聯系在一起。

（六）建立有效的績效評價體制，設計合理的績效評價體系。一個好的業績評價體系應當是財務指標與非財務指標相結合、長期指標與短期指標相結合、量化指標與非量化指標相結合。我們認為，EVA是股票期權制度中合理的業績評價的財務指標。EVA即經濟增加值，是一種衡量企業為股東創造的價值的指標，也是衡量經理人的業績指標。同時，經濟增加值也是一種戰略管理工具，是公司業務定位、經營決策、資本運作（兼并收購）、組織重組、業績考核與薪酬激勵的評判標準與定量依據。由于經濟附加值具有很強的實用性，目前財富500強中已有400余家企業采用經濟增加值作為價值與業績衡量指標﹑戰略管理工具。經濟增加值（EVA）是公司經過調整后的稅后營業凈利潤減去該公司股權和債務的全部投入資本經濟價值的機會成本后的余額。在經濟增加值標準下，只有在資本收益大于資本成本時，企業的經濟價值才會增加，其投資者，包括股東或債權人的權益價值相應增加。

隨著經濟環境的變化和知識資本價值的不斷提升，僅僅用財務指標經濟附加值（EVA）作為業績衡量標準是具有一定的局限性的，因此我們要在業績評價體系中引入非財務指標。非財務指標主要有：技術創新能力、市場占有率、企業生產周期以及客戶滿意度等等，它更具有前瞻性和預期性，因此可以作為業績評價體系中財務業績評價的補充，使業績評價體系更具合理性和完整性。

（七）積極推進長期激勵政策，鼓勵高管人員持股。首先，政府應盡快出臺有關高管人員股票期權激勵等方面的法律法規。如股票期權的股份來源問題、經理層持股與出售的問題、股票期權制度的生效條件以及股票期權實施過程中的行權價格、有效時期、期權數量上限等方面作原則性的規定，使上市公司在制定長期激勵計劃時有據可依；同時，修改現行的相關規章制度，比如放寬對公司回購股份的限制以解決制度實施中的股票來源問題、關于薪酬性股票期權的稅收優惠政策等等，以適應推行股票期權激勵制度的需要；其次，上市公司可以要求所有高級管理人員必須持有相當數量的股票（不包括股票期權），由此將高管人員的經濟利益同股東利益聯系起來。同時，執行好《證券法》關于高管人員對于本公司股票交易的規定，防止其短期投機行為，增強對高管持股的長期激勵效果。

［1］張維迎.企業的企業家——契約理論（第1版）.上海人民出版社，1995.9.

［2］吳敬璉.現代公司與企業改革.天津人民出版社，1994.

［3］彭劍鋒，崔海鵬.高管薪酬最佳實踐標桿機.機械工業出版社，2009.1.