人民幣匯率長期購買力平價理論研究——基于門限自回歸模型的實證分析

朱孟楠，尤海波

（廈門大學，福建廈門361005）

一、文獻綜述

長期購買力平價理論（PPP）解釋了兩個國家的價格水平是如何引發(fā)兩種貨幣之間的匯率波動，它是基于比較一攬子標準的商品和服務在各國的平均價格而估計出的。各國測算的PPP主要有兩大用途，除了作為一種轉換系數(shù)，它的另外一個重要作用在于作為均衡匯率并以此來判斷一個國家是否存在匯率失調及其程度的大小，從而作為一國制定匯率政策和貨幣政策的依據(jù)。鑒于長期購買力平價理論應用的廣泛性，有必要對其進行精確檢驗。綜觀現(xiàn)有研究成果，國內外文獻或是研究發(fā)達國家貨幣是否滿足長期購買力平價理論（Kapetanios等，2003；Paresh、Seema，2007；靳玉英、李翔，2003），或是回避直接檢驗實際匯率非線性和平穩(wěn)性（王志強等，2004）或是對人民幣是否滿足長期購買力平價理論研究有待進一步深入（丁劍平、諶衛(wèi)學，2010）。因此，本文在借鑒Caner和Hansen（2001）非線性門限自回歸單位根檢驗模型的基礎上深入系統(tǒng)地對人民幣實際匯率的非線性和非平穩(wěn)性進行檢驗，進而判斷人民幣匯率是否滿足長期購買力平價理論。

二、數(shù)據(jù)選取

為了得到更穩(wěn)健的實證結論，首先在幣種選擇上，本文考慮的主要是長期以來我國的主要貿易伙伴并進而選取人民幣與主要貿易伙伴國或地區(qū)貨幣之間的實際匯率作為研究對象。因此，本文考察了1995—2011年17年間我國與一些貿易額較大國家或地區(qū)之間的進出口總額，按照我國與某一國或地區(qū)進出口總額占我國對所有國家和地區(qū)進出口總額的比重確定我國的主要貿易伙伴國或地區(qū)分別為香港、日本、新加坡、韓國、臺灣、德國、英國、俄羅斯以及美國。但是由于1999年1月1日歐元誕生，人民幣對德國馬克的名義匯率數(shù)據(jù)只截止到1998年底，考慮到數(shù)據(jù)的可得性與一致性，因此最后確定我國的主要貿易伙伴國或地區(qū)為8個：香港、日本、新加坡、韓國、臺灣、英國、俄羅斯以及美國。在1995—2011年17年間，平均每年我國與這8個主要貿易伙伴國或地區(qū)的進出口貿易總額占我國與所有國家進出口貿易總額的比例為84%。人民幣對這些貿易伙伴國或地區(qū)的實際匯率成為本文實證部分主要的研究對象。

其次，在實際匯率的計算上，我們在得到1995年1月—2011年12月我國與主要貿易伙伴國或地區(qū)對美元的月度名義期末匯率后套算出人民幣兌港元、人民幣兌日元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元、人民幣兌新臺幣、人民幣兌英鎊、人民幣兌盧布以及人民幣對美元的名義匯率。之后根據(jù)實際匯率的計算公式：rer=ner*cor-cpi/cpi得到人民幣與對應國家或地區(qū)的實際匯率。在上述公式中，rer代表人民幣與對應國家或地區(qū)的實際雙邊匯率，ner代表人民幣與對應國家或地區(qū)的名義雙邊匯率，cpi是我國的消費物價指數(shù)，corcpi是對應國家或地區(qū)的消費物價指數(shù)。所有的物價指數(shù)都是定基指數(shù)（1995年1月=100），并且本文使用的數(shù)據(jù)全部來源于CEIC全球數(shù)據(jù)庫以及中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)庫。本文實證部分檢驗非線性門限自回歸模型的單位根使用的軟件為MATLAB7.9.0。

三、實證結果分析

（一）門限效應檢驗結果

本部分我們使用門限效應檢驗統(tǒng)計量WT對人民幣兌主要貿易伙伴國家或地區(qū)貨幣的實際匯率進行檢驗來判斷是否存在門限效應。門限效應估計結果如表1所示。在表1中，我們主要報告了人民幣兌主要貿易伙伴國家或地區(qū)貨幣實際匯率的最優(yōu)延遲參數(shù)m、門限效應檢驗統(tǒng)計量WT、Bootstrap在常規(guī)顯著性水平下的臨界值、Bootstrap p值、門限參數(shù)λ?和區(qū)制1中觀測值的數(shù)目及其比例。其中，需要特別說明的是門限變量Zt-1=rt-1-rt-m中最優(yōu)延遲參數(shù)m的選擇。一般來講，最優(yōu)延遲參數(shù)m事前是未知的并且其具體數(shù)值在不同國家或地區(qū)是不同的，我們所知的僅僅是它的取值范圍為[1，12]。為了解決這個難題，Caner和Hansen提出一個簡便易行的方法，其操作程序為把m看作一個內生變量并且使得估計的殘差方差最小的m值即為最優(yōu)延遲m值。他們還指出這個方法等價于選擇使得門限效應檢驗統(tǒng)計量WT最大的m值作為最優(yōu)延遲m值。根據(jù)這個選擇方法，人民幣兌港元、人民幣兌日元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元、人民幣兌新臺幣、人民幣兌英鎊、人民幣兌盧布以及人民幣對美元的實際匯率的最優(yōu)延遲m值分別為4、8、3、4、2、6、2、1。門限效應檢驗估計結果為，人民幣兌港元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元以及人民幣兌英鎊的實際匯率均在5%的顯著性水平上拒絕了零假設，人民幣對美元的實際匯率在1%的顯著性水平上拒絕了零假設即人民幣兌這些國家或地區(qū)貨幣的實際匯率存在門限效應，這為我們進一步檢驗門限單位根打下了堅實的基礎。人民幣兌港元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元實際匯率的門限參數(shù)λ分別為-0.012、-0.180、-0.001、-0.825、-0.061，即人民幣兌港元在4個月中升值不超過0.012、人民幣兌新加坡元在3個月中升值不超過0.180、人民幣兌韓元在4個月中升值不超過0.001、人民幣兌英鎊在6個月中升值不超過0.825以及人民幣兌美元在1個月中升值不超過0.061。相應地，人民幣兌港元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元實際匯率的數(shù)據(jù)落在區(qū)制1中的觀測值的數(shù)量及其比例分別為 87（45.5%）、28（14.7%）、28（14.7%）、30（15.7%）和 47（24.6%）。而人民幣兌日元、人民幣兌新臺幣以及人民幣兌盧布卻不能拒絕零假設，即接受人民幣兌這些國家或地區(qū)貨幣的實際匯率不存在門限效應，那么我們就可以對這些不存在門限效應的對應國家的實際匯率做線性單位根檢驗。

（二）門限單位根檢驗結果

由于人民幣兌港元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元的實際匯率存在門限效應，所以下一步的工作就是在考慮門限效應的基礎上檢驗是否存在相應的實際匯率數(shù)據(jù)是否存在單位根。門限單位根估計結果如表2所示，其中主要報告了人民幣兌主要貿易伙伴國家或地區(qū)實際匯率估計的最優(yōu)延遲參數(shù)m、門限單位根檢驗統(tǒng)計量R1T、Bootstrap在常規(guī)顯著性水平下的臨界值以及Bootstrap p值。人民幣兌港元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元的門限單位根檢驗統(tǒng)計量R1T均小于相應顯著性水平上的Bootstrap臨界值，因此我們不能拒絕零假設接受備擇假設，進而本文的估計結果表明人民幣兌港元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元不滿足長期購買力平價理論。人民幣兌港元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元的實際匯率非線性調整的來源可能來自于兩國之間貿易往來存在的大量交易成本、外匯市場上投資者之間的異質性以及中央銀行的干預等因素，這些因素的存在導致實際匯率不存在向其均值回復的趨勢。而人民幣兌新加坡元的門限單位根檢驗統(tǒng)計量R1T均大于相應顯著性水平上的Bootstrap臨界值，人民幣兌新加坡元的實際匯率是門限平穩(wěn)的，從而得出人民幣兌新加坡元滿足長期購買力平價理論。

（三）線性單位根檢驗結果

根據(jù)前面的門限效應檢驗結果，人民幣兌日元、人民幣兌新臺幣以及人民幣兌盧布不存在門限效應，下面針對這幾個實際匯率序列接著做線性單位根檢驗。為了保證單位根檢驗結果的穩(wěn)健性，我們選取了常用的兩種單位根檢驗方法ADF檢驗和PP檢驗彼此進行對照和比較，檢驗結果如表3所示。首先對人民幣兌日元的實際匯率進行檢驗。ADF檢驗和PP檢驗的t統(tǒng)計量和P值分別為-2.678、0.080以及-2.780、0.063，均在10%的顯著性水平上拒絕了存在單位根的零假設即可得到人民幣兌日元的實際匯率是平穩(wěn)序列，滿足長期購買力平價理論。其次，對人民幣兌新臺幣而言，ADF檢驗和PP檢驗的t統(tǒng)計量和P值分別為-2.800、0.199以及-2.912、0.161，在任意常規(guī)顯著性水平上均不能拒絕零假設，從而人民幣兌新臺幣沒有向其均值回復的趨勢，不滿足長期購買力平價理論。最后，人民幣兌盧布兩個單位根檢驗的t統(tǒng)計量和P值分別為-1.927、0.319以及-1.742、0.409，同樣不能拒絕零假設，我們接受人民幣兌盧布不滿足長期購買力平價理論的結論。

四、結論與政策含義

本文基于1995年1月—2011年12月人民幣兌港元、人民幣兌日元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元、人民幣兌新臺幣、人民幣兌英鎊、人民幣兌盧布以及人民幣對美元的實際匯率數(shù)據(jù)使用非線性門限單位根檢驗模型檢驗了人民幣對主要貿易伙伴國家或地區(qū)貨幣是否滿足長期購買力平價理論。檢驗結果表明，人民幣兌港元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元存在門限單位根，人民幣兌新臺幣和人民幣兌盧布存在線性單位根而人民幣兌新加坡元是門限平穩(wěn)過程，人民幣兌日元是線性平穩(wěn)過程。上述檢驗結果使得我們可以做出如下結論，即人民幣兌港元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊、人民幣兌美元、人民幣兌新臺幣和人民幣兌盧布不滿足長期購買力平價理論，實際匯率不存在向其均值回復的趨勢而人民幣兌新加坡元和人民幣兌日元滿足長期購買力平價理論，實際匯率分別存在向其均值非線性和線性的回復趨勢。

實證結論表明人民幣兌主要貿易伙伴國家或地區(qū)貨幣長期購買力平價理論除了人民幣兌新加坡元和人民幣兌日元外大都不成立。其主要政策含義如下：

第一，由于人民幣長期購買力平價理論大部分情況下不成立，而我國從2011年起全面參與世界銀行組織的新一輪的國際比較項目活動，測算人民幣的購買力平價。因此，在購買力測算過程中應謹慎選擇貿易品和非貿易品的種類以及比重，并且在將其應用于經(jīng)濟總量比較、人力資本比較、區(qū)域結構性發(fā)展基金分配等研究分析和行政決策中應充分考慮到其局限性，對其比較結果要有一個相對清醒的認識。

第二，如果某些國家或地區(qū)的內在發(fā)展條件和外部沖擊因素存在相似之處進而使這些國家或地區(qū)之間的實際匯率存在向其均值回復的趨勢，那么我們可以認為這些國家或地區(qū)可以成為潛在的最優(yōu)貨幣區(qū)。因而，長期購買力平價理論與Mundell提出的最優(yōu)貨幣區(qū)理論之間存在密切的關系。由于人民幣兌新加坡元和人民幣兌日元的序列存在向其均值回復的趨勢，我們可以說我國與日本、新加坡存在組成東亞最優(yōu)貨幣區(qū)的條件，但是至于人民幣兌韓元、人民幣兌港元以及人民幣兌新臺幣為何沒有向其均值回復的趨勢目前并不清楚，這也是未來文獻值得進一步研究的地方。因此，基于目前的條件，我國可繼續(xù)與日本、新加坡等國加強經(jīng)濟和貿易往來，制定和實施促進我國與周邊國家經(jīng)濟和貿易一體化的政策，為東亞最優(yōu)貨幣區(qū)的最終形成積極創(chuàng)造條件。

第三，從1994年1月1日我國開始實行以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制度到2010年6月19日我國進一步推進人民幣匯率形成機制改革，堅持以市場供求為基礎參考一籃子貨幣進行調節(jié)，人民幣匯率形成機制改革過程即為人民幣形成機制日益市場化的過程。人民幣長期購買力平價理論大部分情況下不成立的一個重要原因是人民幣日益市場化的過程中，監(jiān)管機構為了穩(wěn)定外匯市場促進經(jīng)濟平穩(wěn)發(fā)展的需要對外匯市場進行必要的干預。因此，監(jiān)管機構要減少對人民幣匯率的干預，進一步推進人民幣匯率形成機制的市場化，這樣做可以更加有效地促進經(jīng)濟的內外部均衡，人民幣長期購買力平價理論會在更多的場合成立，進而建立在購買力平價理論上的各種各樣的匯率決定理論會有更大的應用價值。

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