期貨交易的內在機理與經營創新研究

摘 要：隨著商品經濟的發展，商品生產者為了規避風險和適應現貨交易中的遠期合同交易，于是期貨交易便應運而生。通過論述期貨交易的內涵及基本特征，介紹期貨交易的業務品種及操作機理，利用對期貨交易套期保值和股指期貨賣出套期保值的實證分析，表明通過套期保值可以回避不利風險的影響；并進一步提出期貨經營的協作機制與理財產品創新等問題。

關鍵詞：期貨交易特征；交易品種；操作機理；協作機制；產品創新

中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2013）31-0144-03

商品經濟發展到一定階段，交易者在經濟活動中面臨的價格波動風險會日益增大，為了回避經濟活動中的價格風險，在現貨及現貨遠期交易的基礎上，就產生了期貨交易。

一、期貨交易的內涵及基本特征

所謂期貨交易就是指投資者在繳納一定數量的保證金后，在期貨交易所買賣各種實物商品或金融商品的標準化期貨合約，并在合約到期前對沖或到期時進行實物交割了結業務的一種交易方式。而“期貨”即期貨合約，是指由期貨交易所統一制定的、規定在將來某一個特定時間和地點交割一定數量標的物的標準化合約。

期貨交易的基本特征是：合約標準化、交易集中化和雙向交易制度。合約的標準化是指期貨合約的商品品種、數量、質量、等級、交貨時間、交貨地點等條款都是既定和標準的。交易集中化是指期貨交易必須在期貨交易所內進行，通過公開集中交易，大量的賣方和買方各自報價，由期貨交易所的系統進行撮合。雙向交易制度是指預期價格上漲時買入期貨合約，待上漲后賣出平倉獲利（做多）；預期價格下跌時賣出期貨合約，下跌后買入平倉獲利（做空）；這一制度使交易者可有效地通過對沖平倉來獲利。而期貨交易過程中涉及的專業術語包括建倉、減倉、加倉、平倉、對沖和期權等，其具體內涵分述如下。

建倉（也稱開倉）是指交易者新買入一定數量的期貨合約或股票。減倉是指賣掉一部分的期貨合約或股票。加倉是指因持續看好某期貨合約或某只股票，而在其上漲的過程中繼續追加買入的行為。對沖是指通過賣出（或買進）相同交割月份的期貨合約來了結先前買進（或賣出）合約的行為。平倉是指期貨投資者買入或者賣出與其所持期貨合約（包括股指期貨合約、下同）的品種、數量及交割月份相同但交易方向相反的期貨合約，以了結期貨交易的行為；區分買入平倉（對應于賣出開倉）和賣出平倉（對應于買入開倉）兩種類型。期權（又稱選擇權）：從其本質上來講，期權實質上是在金融領域中將權利和義務分開進行定價，使得權利的受讓人在規定時間內對于是否進行交易，行使其權利，而義務方必須履行。在期權的交易時，購買期權的一方稱作買方，而出售期權的一方稱作賣方；買方則是權力的受讓人，而賣方則是必須履行買方行使權利的義務人。應該說，期權是在期貨的基礎上產生的一種衍生性金融工具。

二、期貨交易的業務品種及操作機理

按照標的物的種類，期貨交易品種包括商品期貨和金融期貨。商品期貨具體可劃分為：農產品類、工業基本金屬類、工業用貴金屬類、能源類和工業物資類等。金融期貨包括：匯率、利率、指數和期權等，作為金融期貨一種的股指期貨，其交易流程與其他期貨品種相似；但不同之處在于買賣的標的是經過統計處理的股票價格指數，所以它又與股市密切相關。由于股指期貨的價格是股票指數乘以一個確定的數值，其最大的特點就是可以做空；因此對于投資股票的機構和個人而言，當大盤走低的時候，可以通過拋空股指期貨而有效地進行套期保值。

（一）基于期貨交易套期保值的實證分析

賢達油脂廠3月份計劃2個月后購進100噸大豆，當時的現貨價為每噸0.22萬元，五月份期貨價格為每噸0.23萬元。該油脂廠預測價格可能會繼續上漲，于是決定買入100噸五月份的大豆期貨。假設到了五月份，大豆的現貨價格如預期的結果一樣上漲至每噸0.24萬元，期貨價格也上漲至0.25萬元每噸；則該油脂廠的交易情況及盈虧分析（如表1所示）。

假設，如果到了五月份，大豆現貨價格下跌到每噸0.20萬元，期貨價格也隨之下跌到每噸0.21萬元，則該油脂廠的交易情況及盈虧分析（如表2所示）。

通過以上分析我們得知，套期保值者的買入成本仍然是每噸0.22萬元，即在三月份鎖定的價格。買期保值者在回避價格上漲風險的同時，亦喪失了從價格下跌中獲益的機會；可見，無論是賣期保值還是買期保值，它的目的均是為了規避風險，與此同時也喪失了有利價格變動中可能獲益的機遇。總之，由于他們通過套期保值回避了不利價格變動的風險影響，使其可以集中精力開展自己的生產經營活動，以此獲取正常的經營利潤。

（二）基于股指期貨賣出套期保值實證分析

國內某證券投資基金在某年9月2日時點，其收益率已達到26%；鑒于后市不太明朗，且下跌的可能性較大，為了確保這一業績持續到12月，基金經理決定利用滬深300股指期貨實行套期保值。假定其股票組合的現值為2.24億元，并且其股票組合與滬深300指數的β系數為0.9。假定9月2日時點的現貨指數為5 400點，而12月到期的期貨合約為5 650點。該基金首先要計算賣出多少期貨合約才能使2.24億元的股票組合得到有效保護，即應該賣出的期貨合約數=224 000 000/（5 650×300）×0.9≈119（張）。

假設12月2日，現貨指數跌到4 200點，而期貨指數跌到4 290點（即現貨指數跌1 200點，跌幅約為22.22%，期貨指數跌1 360點，跌幅大致為24%）；這時該基金買進119張期貨合約進行平倉。則該基金的損益情況為：股票組合市值縮水22.22%×0.9=20%，市值減少為1.792億元，減少市值0.448億元；期貨合約上贏得119×1 360×300=0.4855億元，兩者基本相等。而具體數據對比（如表3所示）：

如果到了12月2日，股票指數和股指期貨合約價格都上漲了，結果便是整體期貨市場出現虧損；但股票組合升值，盈虧相抵之后，基本上能夠保持既定的收益率業績。

三、期貨經營的協作機制與理財產品創新

我們知道，期貨公司的盈利模式一般包括資產管理業務、咨詢業務和通道業務三種。資產管理業務模式是通過與委托人簽訂資產委托管理協議，代理委托人進行資產的投資，以收取管理費和業績報酬提成作為其盈利點。期貨公司開發出專門服務產業客戶的套期保值產品，為產業客戶提供個性化的一站式服務，最終演化為專業的產業客戶套期保值咨詢服務機構。“通道業務”是基于銀期合作方式的一種延伸，本質上是銀行規避信貸額度監管的方式，借期貨公司的資管業務管道，把信貸資產轉移到資產負債表之外；其資金和標的一般都來自于銀行。

（一）期貨公司與商業銀行等金融機構的協作機制創新

期貨業與商業銀行等金融機構的合作可以采取個人客戶居間模式、標準倉單質押業務、銀期轉賬業務和營業網點的互補與全面技術合作四種方式。

個人客戶居間模式即期貨公司通過銀行利用網點和客戶資源的優勢，銀行為期貨公司介紹客戶獲取手續費或交易傭金返還，而期貨公司獲得投資或理財客戶群的一種雙贏合作模式（如Introducer Broker的 IB模式）。標準倉單質押融資就是銀行為持有自有標準倉單的客戶提供的一種融資業務，即客戶以自有且允許在交易所交易的倉單為質押向銀行申請短期融資，所得資金可用于開新倉、補充保證金和購買現貨等。

銀期轉賬是指商業銀行為期貨交易人和期貨公司之間的資金劃轉提供電子化的轉賬服務。投資者通過電話委托或自助交易終端等方式，對期貨交易保證金賬戶和銀行存款賬戶之間的資金進行調撥；不僅提高了期貨資金的使用效率，減少了保證金被挪用的風險，而且有利于監管部門的市場監管。而營業網點的互補與全面技術合作表現為通過營業網點和技術資源等方面的共享互補，有效降低經營成本、拓展各自的經營領域。

（二）期貨理財產品的不斷創新

目前，中國國際期貨曾推出了“多元一號”理財產品，并吸引了客戶的高度關注。這個以“多元”為特色的產品由四位投資顧問共同操盤，包括國際期貨資深的投資專家以及在市場上經受了多年交易洗禮的“民間高手”。而多元就利用操盤手不同理念、不同的操作模式來實現風險的分散和投資收益的穩定。

實際上與國內許多期貨公司一樣，國際期貨早已醞釀擴大資產管理業務，這個產品正式推出的前一年，四位操盤手已經通過華潤信托的平臺進行了長達一年的業績鑒證，在嚴格控制風險的基礎上，產品的年收益超過了20%。歷史上，國泰君安期貨公司已經率先推出了期貨公司的首個資產管理產品。預計未來，中國將迎來期貨資產管理產品的新時代。

收稿日期：2013-09-25

作者簡介：張鐵彬（1989-），男，遼寧鞍山人，碩士研究生，從事金融期貨理論研究；田天（1959-），男，遼寧鞍山人，副教授，從事金融理論與實踐研究。