中概股企業(yè)私有化退市需謹慎

【摘要】“十一五”期間，中國資本市場已經(jīng)發(fā)生了巨大的變化。中國的GDP總額超過了鄰國日本，成為全球第二大經(jīng)濟體。在此期間，中國的股票總市值增長了8.2倍，從第十四名升至第二名。中國境內證券公司資產總額增長了7倍，凈資本額增加了2倍，基金公司管理的資產規(guī)模擴大了4.2倍，境內股票融資金額達2.84萬億元。因此一些原先于美國上市但市場表現(xiàn)并不良好的中國概念股公司也開始考慮海外退市回歸A股，本文以康鵬化學為例，探討其美股上市后的表現(xiàn)以及私有化退市過程中需要注意的一些因素。

【關鍵詞】中概股 康鵬化學 海外退市 回歸A股

上世界末至本世紀初是中國企業(yè)境外上市的鼎盛時期，究其原因，一方面是中國市場剛剛起步，市場容量太小，盡管政府做了很多努力擴大證券市場的容量，但擴容需要一個過程，為避開境內的上市高峰，確保上市成功，很多民營企業(yè)選擇了境外上市的道路。康鵬化學便是其中的一個開路先鋒，也是最早退市的幾家之一。

康鵬化學2009年6月23日在美國紐約證券交易所成功IPO，募集了約7270萬美元的資金，每股發(fā)行價為9美元，共發(fā)行了808萬份美國存托憑證，原始股東將持有其中22%。而其最終以每股8美元的價格于2011年8月完成私有化過程成功退市。而其中，有很多東西值得我們細細回味。

一、境外融資情況遠低于預期

康鵬化學公司于美國上市后，其股價可謂一路向下，上市半年間從9美元一路降到了不到6美元，市值蒸發(fā)了近40%。究其原因，主要有以下三個：

（一）所處行業(yè)不利

康鵬化學作為一家身處精細化工行業(yè)的中國企業(yè)，雖然精細化學品尤其是含氟中間體的研究處于國際先進水平，而且90%多的客戶分布在歐美、日本，其中大部分為世界500強企業(yè)。但它并不屬于美國上市的中概股四大板塊：醫(yī)療、教育、TMT和光伏行業(yè)，而是一個邊緣的行業(yè)，在美國對這個行業(yè)估值并不高。因此縱然康鵬化學2010年報表顯示其銷售額高達1.64億美元，利潤為3400多萬美元，較2009年增長了30%，但這依然沒有引起投資者的投資欲望，股價低迷。當時國外一些投資者和機構對其估值定位于6～7倍。而國內和康鵬化學業(yè)務上相似度最大的上市公司永太科技，當初上市時的市盈率為64倍左右。

（二）國外研究機構惡意做空

在美股市場上，以渾水公司為主的幾家境外研究機構不斷惡意做空以及頻繁出現(xiàn)的中概股公司財務報表造假問題，導致境外投資者對中概股的信任度急劇下降，上市公司的股價和估值均大幅縮水，大大增加了這些公司在美國市場上融資和再融資的難度，并最終促成了一批公司知難而退，選擇了退出美國市場，做出重新返回A股的決定。

（三）全球金融危機影響

康鵬化學上市之際正值2009年全球金融危機爆發(fā)前夕，剛剛上市便遭遇全球范圍的巨大金融海嘯，在此大背景下，廣大投資者紛紛拋售手中的股票選擇持有現(xiàn)金以期防止資產大幅貶值，因而很難想像股市能有一個良好的表現(xiàn)。

二、私有化退市需謹慎

企業(yè)海外私有化退市并沒有想像中那么簡單，需要經(jīng)歷相當繁瑣的步驟和程序，一些細節(jié)上的處理不當都對整個計劃產生巨大影響。根據(jù)美國證券交易所委員會關于企業(yè)私有化退市的規(guī)定，必須滿足兩個條件：一是由1位控股股東發(fā)起；二是收購流通股需全部以現(xiàn)金進行。一般而言，有以下幾個方面需要引起重視：

第一，企業(yè)如果想要私有化，由于從二級市場購入，就必須向中小股東提供基于當期股價的一定溢價，才可能順利達到回購90%以上股權的目的。因此如何選擇一個股價相對較低的點回購，也是一個難點。而在摩根士丹利等中介機構的幫助下，2010年11月11日，大股東楊建華提出將以每股8美元收購所有在外流通股份，將公司進行私有化退市。當時公司在外流通股股價約為7美元，正好處在2010年的一個低位。

第二，由于實現(xiàn)私有化退市需要大量資金的支持，而康鵬化學原有股東本身無法負擔如此高額的現(xiàn)金，因此適時地引進了一些專業(yè)投資機構，提供企業(yè)必需的資金和技術是私有化過程中最重要的一個環(huán)節(jié)。在私募股權投資機構春華資本總裁胡祖六的大力協(xié)助下，康鵬化學最終得到了春華資本約7000萬美金的股權投資，同時渣打銀行也提供了約7000萬美金的貸款，總計1億4000萬美金。在歷時近10個月后，終于完成了私有化過程，2011年8月19日，康鵬化學宣布，由春華基金及董事長楊建華共同持有的Halogen Ltd對公司的私有化收購計劃已完成，最終春華基金占了25%的股份。

第三，大量的中介費用，在美國，并購方在收購一家公司的整體權益時，需要律師幫助向SEC遞交13E-3表等信息披露文件，還需要支付會計師、財務顧問的費用，交易的融資費用，以及潛在的訴訟費等。美國一些地方法院對私有化采取很嚴格的審查。同時，美國證監(jiān)會對私有化資料的審查時也很詳細，而這些都需要龐大的費用支持，數(shù)額大約在150萬～200萬美金之間。

第四，還有一個潛在的影響因素是特別委員會，出于保護中小股東權益的目的，公司私有化必須由公司獨立董事成立一個專門的退市特別委員會。如果獨立董事提出反對意見，企業(yè)要退市就面臨著很大的困難。而出具公平意見書的財務顧問要對中國公司的全面情況做評估調查，如果中美兩邊的評估調查銜接有差錯，時間也會拖得很長，而且一旦出現(xiàn)訴訟，企業(yè)退市時間至少會延長3-6個月。

第五，對中國公司而言，從美國市場退市再登陸其他市場的成功案例較少。即便能在其他市場上市，從之前公司表現(xiàn)影響，能否再度得到投資者認可也是問題，特別是一些在美國市場曾遭到過質疑的公司，面對A股嚴格的審批，回歸A股仍會有很多障礙。首先是企業(yè)的財務狀況、股權結構和公司治理是否能符合A股上市標準。當初很多企業(yè)到海外上市，就是因為沒有滿足境內上市的要求，如一些輕資產的網(wǎng)絡科技公司，缺乏沒有足夠的固定資產和盈利，無法滿足A股市場對于盈利性的要求。此外，海外上市的中國企業(yè)大多采用紅籌架構。要拆除紅籌結構，轉變成內資公司，可能會涉及到“兩免三減半”（指外商投資企業(yè)可享受從獲利年度起2年免征、3年減半征收企業(yè)所得稅的待遇）等稅收問題。而且國內上市的時間是另一大成本。一般企業(yè)至少需要一年左右的輔導期，鑒于現(xiàn)在IPO的停滯，時間成本將是一個沉重的壓力。

作者簡介：王崇寅（1988-），男，漢族，浙江溫州人，畢業(yè)于上海交通大學，研究方向：會計學。