論我國(guó)國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)動(dòng)因與并購(gòu)過(guò)程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范

【摘要】國(guó)有企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)在各方面勢(shì)力的推進(jìn)下日漸頻繁，并購(gòu)特點(diǎn)呈現(xiàn)出濃厚的中國(guó)特色，深入探究國(guó)有企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)的特殊動(dòng)因以及并購(gòu)過(guò)程中存在的風(fēng)險(xiǎn)尤其是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)顯得尤為重要。本文從我國(guó)近幾年國(guó)有企業(yè)并購(gòu)實(shí)踐出發(fā)，分析了國(guó)企并購(gòu)動(dòng)機(jī)以及并購(gòu)過(guò)程中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范，為我國(guó)國(guó)企新一輪的并購(gòu)活動(dòng)提供思路與方法。

【關(guān)鍵詞】國(guó)有企業(yè) 并購(gòu)動(dòng)因 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 防范

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的深入、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式總體戰(zhàn)略的加快推進(jìn)，產(chǎn)權(quán)重組和企業(yè)并購(gòu)已成為盤活存量資產(chǎn)、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的主旋律，在此背景下我國(guó)企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)愈加活躍，在并購(gòu)產(chǎn)業(yè)范圍上，已從過(guò)去的以第一、二產(chǎn)業(yè)為主逐步擴(kuò)展到金融、文化等幾乎全部產(chǎn)業(yè)；在并購(gòu)企業(yè)所有制范疇上，已涵蓋中央國(guó)有企業(yè)之間、中央國(guó)有企業(yè)與地方國(guó)有企業(yè)之間、地方國(guó)有企業(yè)與地方國(guó)有企業(yè)之間、地方國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)之間；在并購(gòu)企業(yè)是否上市的類型上，已包括上市公司與上市公司之間、上市公司與非上市公司之間、非上市公司與非上市公司之間①。

為了解決企業(yè)機(jī)制不靈活、經(jīng)濟(jì)效益不高、經(jīng)營(yíng)效率低下等問(wèn)題，國(guó)有企業(yè)經(jīng)歷了1978年以來(lái)的經(jīng)營(yíng)權(quán)層面改革、所有權(quán)改革和市場(chǎng)環(huán)境改革的配套探索、建立現(xiàn)代企業(yè)制度以及深化改革四個(gè)階段，在改革過(guò)程中一方面源于企業(yè)內(nèi)部追求企業(yè)自身經(jīng)濟(jì)效益最大化的內(nèi)部原因，另一方面源于政府部門為了通過(guò)企業(yè)并購(gòu)的形式進(jìn)行國(guó)有資產(chǎn)重組、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)布局結(jié)構(gòu)的外部原因，國(guó)企并購(gòu)在各方面勢(shì)力的推進(jìn)下日漸頻繁。

一、國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)特點(diǎn)及并購(gòu)動(dòng)因分析

縱觀我國(guó)國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)發(fā)展歷程，可以概括為三個(gè)階段：第一階段為60年代的行政性關(guān)、停、并、轉(zhuǎn)（比例最高的是冶金、水泥、化工和機(jī)械工業(yè)），該階段企業(yè)并購(gòu)的顯著特點(diǎn)是政府指令性，不能算是真正的并購(gòu)；第二階段為企業(yè)改革初期的半企業(yè)性、半行政性的企業(yè)聯(lián)合兼并、收購(gòu)，該階段為我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的起步階段，交易的自發(fā)性與政府的引導(dǎo)并存，企業(yè)并購(gòu)的主要目的是為了卸掉財(cái)政包袱、減少企業(yè)虧損，并購(gòu)的主要形式是承擔(dān)債務(wù)或出資購(gòu)買式；第三階段為實(shí)行市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革之后以公司形態(tài)為特征的企業(yè)并購(gòu)，該階段包含了我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的逐步完善發(fā)展階段以及同國(guó)際接軌階段，該階段企業(yè)并購(gòu)規(guī)模日益擴(kuò)大、跨國(guó)并購(gòu)走向深入、國(guó)內(nèi)本土資本市場(chǎng)并購(gòu)力量崛起、并購(gòu)重組手法創(chuàng)新。

研讀我國(guó)國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)發(fā)展歷程，可以看出其作為經(jīng)濟(jì)體制改革的產(chǎn)物，無(wú)論從理論還是實(shí)踐上都呈現(xiàn)出濃厚的中國(guó)特色，國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)特點(diǎn)亦是如此。

二、是國(guó)有企業(yè)制度安排的必然產(chǎn)物

政府作為國(guó)有企業(yè)的控制者或投資者，在企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中扮演著“牽線搭橋”或具體組織實(shí)施的重要角色，這使國(guó)企并購(gòu)當(dāng)然地帶有濃厚的政府行為色彩。有些政府部門出于政績(jī)等方面的考慮，往往勸說(shuō)一些經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)較好的企業(yè)并購(gòu)那些扭虧無(wú)望、瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)，結(jié)果出現(xiàn)好企業(yè)被拖跨的現(xiàn)象。

當(dāng)然，在產(chǎn)權(quán)清晰的前提下，政府應(yīng)當(dāng)對(duì)國(guó)有企業(yè)并購(gòu)決策施加影響，但這并不是對(duì)并購(gòu)的任意行政干預(yù)，非理性的干預(yù)將會(huì)使并購(gòu)失敗或使整體利益受損，并購(gòu)后的整合也將產(chǎn)生更重的問(wèn)題。

三、國(guó)內(nèi)并購(gòu)多，跨國(guó)并購(gòu)少

發(fā)達(dá)國(guó)家的企業(yè)并購(gòu)經(jīng)歷了同行業(yè)之間的并購(gòu)以提高市場(chǎng)集中度、跨行業(yè)之間的并購(gòu)以擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、從國(guó)內(nèi)并購(gòu)到跨國(guó)并購(gòu)的并購(gòu)浪潮，其大企業(yè)憑借充實(shí)的資金、豐富的管理經(jīng)驗(yàn)以及先進(jìn)的技術(shù)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)較為容易，而我國(guó)目前國(guó)有企業(yè)并購(gòu)范圍主要集中于國(guó)內(nèi)，跨國(guó)并購(gòu)不多，這也是企業(yè)并購(gòu)規(guī)律作用的結(jié)果。我國(guó)國(guó)有企業(yè)并購(gòu)必然要經(jīng)歷政府主導(dǎo)、強(qiáng)弱并購(gòu)為主——政府和市場(chǎng)共同主導(dǎo)、擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模并購(gòu)為主——市場(chǎng)主導(dǎo)、強(qiáng)強(qiáng)并購(gòu)為主的發(fā)展過(guò)程，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的推進(jìn)、企業(yè)經(jīng)營(yíng)自主權(quán)的擴(kuò)大以及并購(gòu)市場(chǎng)的規(guī)范，我國(guó)國(guó)有企業(yè)并購(gòu)將進(jìn)入市場(chǎng)主導(dǎo)的發(fā)展階段。

四、并購(gòu)類型多樣

在國(guó)有企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中，尤其是央企并購(gòu)地方國(guó)企或上市公司過(guò)程中，有業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張型的收購(gòu)，即收購(gòu)和被收購(gòu)企業(yè)的業(yè)務(wù)基本類同，收購(gòu)導(dǎo)致規(guī)模擴(kuò)大和市場(chǎng)擴(kuò)展，如寶鋼兼并廣鋼和韶鋼；有業(yè)務(wù)范圍拓展型的收購(gòu)，即收購(gòu)方原本沒(méi)有某項(xiàng)業(yè)務(wù)或即使有也規(guī)模較小，收購(gòu)某類企業(yè)使該項(xiàng)業(yè)務(wù)成為收購(gòu)方的主業(yè)之一，如中鋁集團(tuán)收購(gòu)云南銅業(yè)；有資源占有型收購(gòu)，收購(gòu)企業(yè)的主要目的是占有該企業(yè)擁有的資源，如中煤能源集團(tuán)對(duì)東坡煤礦的收購(gòu)②。

五、戰(zhàn)術(shù)性并購(gòu)多，戰(zhàn)略性并購(gòu)少

戰(zhàn)術(shù)性并購(gòu)和戰(zhàn)略性并購(gòu)的區(qū)別在于企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)是否立足于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展需要、通過(guò)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)增強(qiáng)自身的競(jìng)爭(zhēng)力，我國(guó)國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)在資本市場(chǎng)發(fā)育尚不成熟、政府對(duì)國(guó)企的干預(yù)較多等背景下，大多數(shù)并沒(méi)有上升到從資本運(yùn)營(yíng)角度進(jìn)行戰(zhàn)略投資的層次，而是出資人通過(guò)企業(yè)并購(gòu)重組達(dá)到實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)的目的，真正由企業(yè)自主推動(dòng)并購(gòu)、從而增加企業(yè)經(jīng)營(yíng)靈活性以及市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)的情況不多。

毫無(wú)疑問(wèn)，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)比較成熟的發(fā)達(dá)國(guó)家，并購(gòu)?fù)ǔＪ瞧髽I(yè)為了在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中尋求生存與發(fā)展而選擇的一種戰(zhàn)略行為，是企業(yè)著眼于未來(lái)的一種戰(zhàn)略投資，而我國(guó)國(guó)有企業(yè)并購(gòu)的出現(xiàn)最初是與國(guó)企的長(zhǎng)期虧損緊密相連的，是企業(yè)在嚴(yán)重虧損、失去競(jìng)爭(zhēng)力、面臨被市場(chǎng)淘汰的窘境時(shí)被迫采取的一種措施，雖然隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的完善，已有越來(lái)越多的國(guó)企是為追求市場(chǎng)的擴(kuò)張與自身的發(fā)展而采取并購(gòu)策略，但是以上現(xiàn)象尚未出現(xiàn)根本性的改觀，究其原因，除了追求戰(zhàn)略發(fā)展、協(xié)同效應(yīng)、開(kāi)拓市場(chǎng)、行業(yè)整合、改善業(yè)績(jī)等基本動(dòng)機(jī)，主要是基于國(guó)企并購(gòu)活動(dòng)的特殊動(dòng)因。

1.為了搭建融資平臺(tái)，“借殼上市”或“賣殼上市”

國(guó)資委鼓勵(lì)并支持旨在改善上市公司質(zhì)量的并購(gòu)重組。一方面，一些具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和良好資產(chǎn)質(zhì)量的國(guó)有企業(yè)通過(guò)一家公眾持有型公司達(dá)到借殼上市的目的，進(jìn)而可以通過(guò)股市來(lái)籌集低成本的資金， 利用資本市場(chǎng)做大做強(qiáng)企業(yè)，增強(qiáng)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的控制力；另一方面，已經(jīng)上市的國(guó)有企業(yè)可以轉(zhuǎn)讓國(guó)有股權(quán)，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者重組上市公司，提高上市公司質(zhì)量。

2.國(guó)務(wù)院國(guó)資委和地方政府推動(dòng)國(guó)企并購(gòu)有不同的出發(fā)點(diǎn)

國(guó)務(wù)院國(guó)資委推動(dòng)央企之間的并購(gòu)是為了實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)，如推進(jìn)國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局調(diào)整、改進(jìn)國(guó)有資產(chǎn)管理、實(shí)現(xiàn)推動(dòng)企業(yè)自主創(chuàng)新等公共政策目標(biāo)等，最終達(dá)到通過(guò)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合增強(qiáng)企業(yè)市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)、并購(gòu)雙方企業(yè)實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)或產(chǎn)業(yè)鏈延伸的目的。

地方政府推動(dòng)地方國(guó)企并購(gòu)主要是為了落實(shí)國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策、組建大型企業(yè)集團(tuán)以提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，對(duì)于本省企業(yè)實(shí)力較強(qiáng)、符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策要求的，采取本省內(nèi)同行業(yè)國(guó)企之間合并的方式；而對(duì)于不符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策要求的、屬于應(yīng)關(guān)停并轉(zhuǎn)的，采取出售給央企、外省市國(guó)企或有實(shí)力的民企的方式。另外，黨的十五大報(bào)告指出的“以資本為紐帶、通過(guò)市場(chǎng)形成具有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的跨地區(qū)、跨行業(yè)、跨所有制、跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的大企業(yè)集團(tuán)”也是目前國(guó)企并購(gòu)行為的一個(gè)主要?jiǎng)右颉?/p>

3.轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)中企業(yè)內(nèi)部特有的兼并動(dòng)機(jī)

在我國(guó)轉(zhuǎn)型階段絕大多數(shù)由政府主導(dǎo)的兼并活動(dòng)中，企業(yè)內(nèi)部存在特有兼并動(dòng)機(jī)：大量沒(méi)有經(jīng)營(yíng)前途的企業(yè)處于勉強(qiáng)維持生存或虧損狀態(tài)，其又長(zhǎng)期占有諸如土地使用權(quán)此類的資源卻效率發(fā)揮低下，這類企業(yè)具有市場(chǎng)退出的內(nèi)部動(dòng)機(jī)，其希望通過(guò)被兼并而起死回生，而此類企業(yè)占有的土地使用權(quán)正是優(yōu)勢(shì)企業(yè)兼并劣勢(shì)企業(yè)的目的；另外一個(gè)特有的兼并動(dòng)機(jī)是享受優(yōu)惠政策的動(dòng)因，這種往往發(fā)生在民營(yíng)企業(yè)對(duì)虧損國(guó)企的并購(gòu)上，由于政府在政策上對(duì)兩類企業(yè)區(qū)別對(duì)待，許多民營(yíng)企業(yè)希望通過(guò)并購(gòu)獲得原本只有國(guó)有企業(yè)才能享有的特殊資源。

4.代理人目標(biāo)動(dòng)機(jī)

相對(duì)來(lái)說(shuō)，代理人的薪酬水平與公司的規(guī)模更相關(guān)，而與公司業(yè)績(jī)的關(guān)系則并不很明顯，因此代理人增加公司規(guī)模的動(dòng)機(jī)比追求公司利潤(rùn)的動(dòng)機(jī)更加強(qiáng)烈，國(guó)有企業(yè)通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)來(lái)擴(kuò)大公司規(guī)模，一定程度上與經(jīng)理層追求高額薪酬的動(dòng)機(jī)相關(guān)；另外，在我國(guó)企業(yè)規(guī)模與行政級(jí)別相聯(lián)系的制度下，通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)擴(kuò)大公司規(guī)模，相應(yīng)能提升企業(yè)管理者的行政級(jí)別，這是管理型并購(gòu)在我國(guó)的特殊表現(xiàn)形式。

以上為國(guó)企并購(gòu)活動(dòng)的特殊動(dòng)因分析，首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)張旭在其博士論文《我國(guó)國(guó)有企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因與并購(gòu)績(jī)效研究》中較為全面地闡述了我國(guó)國(guó)企的并購(gòu)動(dòng)因，既包括與一般并購(gòu)活動(dòng)的共性分析，也包括國(guó)企并購(gòu)的特性分析，分析結(jié)論詳見(jiàn)下圖1。

圖1 國(guó)有企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因分析圖

注：以上分析結(jié)論摘于2012年首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)博士學(xué)位論文《我國(guó)國(guó)有企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因與并購(gòu)績(jī)效研究》（作者：張旭）

國(guó)企并購(gòu)愈演愈烈，自然有其特殊動(dòng)因，而不可否認(rèn)的是如若并購(gòu)成功，前景可謂極盡誘惑，但是失敗的并購(gòu)?fù)瑯訒?huì)給企業(yè)帶來(lái)嚴(yán)重的后果，筆者在此分析國(guó)企并購(gòu)過(guò)程中存在的風(fēng)險(xiǎn)尤其是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其防范。

并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)按其產(chǎn)生的原因可分為幾類：

1.政府的不當(dāng)干預(yù)風(fēng)險(xiǎn)

是指政府出于對(duì)政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)等方面治理的原因，將長(zhǎng)期虧損、扭虧無(wú)望的企業(yè)兼并給經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好、發(fā)展勢(shì)頭穩(wěn)健的企業(yè)。

2.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

是指資本市場(chǎng)本身缺陷對(duì)并購(gòu)行為產(chǎn)生的不確定性、企業(yè)對(duì)市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)不足以及難以適應(yīng)市場(chǎng)變化所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。

3.法律風(fēng)險(xiǎn)

因我國(guó)并購(gòu)監(jiān)管方面的法律不夠完善，該風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)本身或是并購(gòu)后的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)與法律相抵觸而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。

4.信息風(fēng)險(xiǎn)

是指由于并購(gòu)者與目標(biāo)企業(yè)處于信息不對(duì)稱地位，并購(gòu)盡職調(diào)查對(duì)象選擇不當(dāng)而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。

5.政治風(fēng)險(xiǎn)

該風(fēng)險(xiǎn)多出現(xiàn)在資源型的跨國(guó)并購(gòu)中，是指因目標(biāo)企業(yè)所在國(guó)家的政治環(huán)境的優(yōu)劣給并購(gòu)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

6.整合風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)并購(gòu)的目的在于實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)等，因此要經(jīng)歷后期整合階段，而并購(gòu)整合既包括資產(chǎn)、債務(wù)的重新配置與整合，又有企業(yè)組織結(jié)構(gòu)上人事的調(diào)整，既有企業(yè)戰(zhàn)略的重新定位，又有企業(yè)制度文化的融合等，整合風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于以上工作的方方面面③。

7.營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)

并購(gòu)的營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)直接與銷售市場(chǎng)大小、競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)弱、目標(biāo)企業(yè)所處的競(jìng)爭(zhēng)地位、產(chǎn)品需求的變化以及投入品市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)、供給狀況有關(guān)。

8.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)企普遍存在資產(chǎn)負(fù)債率較高、短期償債能力較低以及銀行貸款過(guò)多等問(wèn)題，有的企業(yè)逾期借款問(wèn)題嚴(yán)重，融資成本高，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理，此類國(guó)企無(wú)法滿足并購(gòu)的資金需求，只好擴(kuò)大貸款規(guī)模，將短期貸款用于并購(gòu)?fù)顿Y，由于并購(gòu)?fù)顿Y的回收期長(zhǎng)，就出現(xiàn)還貸能力與貸款規(guī)模不相稱的結(jié)果，因此一旦并購(gòu)失誤，企業(yè)將形成龐大的債務(wù)。

國(guó)內(nèi)較多學(xué)者對(duì)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的定義進(jìn)行了研究，綜合各學(xué)者的觀點(diǎn)，企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以認(rèn)為是指由于并購(gòu)定價(jià)、融資、支付、財(cái)務(wù)整合等各項(xiàng)財(cái)務(wù)決策所引起的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化或財(cái)務(wù)成果損失的不確定性，是并購(gòu)價(jià)值預(yù)期與價(jià)值實(shí)現(xiàn)嚴(yán)重負(fù)偏離而導(dǎo)致的企業(yè)財(cái)務(wù)困境和財(cái)務(wù)危機(jī)④，可見(jiàn)下圖2。

圖2 國(guó)有企業(yè)并購(gòu)前期、中期、后期風(fēng)險(xiǎn)圖

眾所周知，國(guó)有企業(yè)并購(gòu)涉及到巨額的融資和支付，財(cái)務(wù)整合對(duì)國(guó)企并購(gòu)整合起著重要的指引作用，因此如何在事前、事中及事后有效防范與控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)顯得尤為關(guān)鍵。

六、并購(gòu)審查階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范

（一）加大國(guó)企自主推動(dòng)并購(gòu)力度

目前我國(guó)國(guó)有企業(yè)實(shí)施的并購(gòu)很大程度上是在政府行政干預(yù)下進(jìn)行的，政府的主導(dǎo)性降低了國(guó)有企業(yè)的理性選擇，而企業(yè)自主推動(dòng)的并購(gòu)的目的則是為了把握產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整帶來(lái)的機(jī)會(huì)或是獲取資源，從而把企業(yè)做強(qiáng)、做大。因此一方面政府要轉(zhuǎn)換職能，從直接干預(yù)轉(zhuǎn)為更多地建立和完善國(guó)有企業(yè)并購(gòu)法律體系，進(jìn)行政策指導(dǎo)、行政協(xié)調(diào)等，另一方面要加大國(guó)企自主推動(dòng)并購(gòu)力度，使其有更多的決策權(quán)和市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)。

（二）充分重視目標(biāo)企業(yè)的選擇過(guò)程

對(duì)目標(biāo)企業(yè)的分析過(guò)程應(yīng)當(dāng)科學(xué)而全面，可以從產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度、產(chǎn)權(quán)狀況、經(jīng)營(yíng)狀況、持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、財(cái)務(wù)狀況、研發(fā)水平、目標(biāo)企業(yè)具有的體制與文化特征等方面全面剖析，建立分析評(píng)估體系，解決因?yàn)樨?cái)務(wù)報(bào)表局限性帶來(lái)的并購(gòu)雙方信息不對(duì)稱的問(wèn)題。

（三）了解有關(guān)政策法規(guī)及宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化對(duì)并購(gòu)的影響

企業(yè)并購(gòu)牽涉到社會(huì)的方方面面，充分了解并購(gòu)過(guò)程中有關(guān)政策法規(guī)、政府對(duì)并購(gòu)的態(tài)度以及宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化對(duì)并購(gòu)的影響，不僅能降低并購(gòu)成本，還能有效防范與控制外部風(fēng)險(xiǎn)。尤其對(duì)于海外并購(gòu)，熟悉法律環(huán)境尤為重要，如目標(biāo)企業(yè)國(guó)家的反壟斷法和政府對(duì)資本市場(chǎng)的管制以及當(dāng)?shù)貏诠しǖ南拗疲赡苤萍s并購(gòu)行為或是影響后期的整合工作。

七、并購(gòu)實(shí)施階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范

（一）制定切合實(shí)際的并購(gòu)計(jì)劃

許多失敗的并購(gòu)案例表明，我國(guó)企業(yè)在并購(gòu)之前都缺乏明確的收購(gòu)計(jì)劃，一方面因國(guó)企本身經(jīng)驗(yàn)不足，很多從一開(kāi)始便被動(dòng)地參與談判，往往未能對(duì)所有可能的備選方案作全面分析便匆匆投標(biāo)，結(jié)果對(duì)收購(gòu)目標(biāo)和范圍的確定均帶有很大的隨意性；另一方面則是許多企業(yè)不重視并購(gòu)后的整合工作，似乎產(chǎn)權(quán)交割后任務(wù)就完成了，殊不知整合才是并購(gòu)中最艱難的挑戰(zhàn)。因此，明確且切合實(shí)際的并購(gòu)計(jì)劃能降低失敗的可能性，包括戰(zhàn)略上的評(píng)估和業(yè)務(wù)上的整合、交易結(jié)構(gòu)、支付手段、支付節(jié)奏和風(fēng)險(xiǎn)防范的設(shè)計(jì)以及并購(gòu)后的經(jīng)營(yíng)方針、整合策略等⑤。

（二）采用恰當(dāng)?shù)膬r(jià)值評(píng)估方法

首先，應(yīng)建立包括財(cái)務(wù)分析、產(chǎn)業(yè)分析、營(yíng)運(yùn)分析、持續(xù)經(jīng)營(yíng)性分析、研發(fā)能力分析、體制與文化特征分析等在內(nèi)的分析評(píng)估體系，通過(guò)評(píng)估體系中指標(biāo)情況與國(guó)家規(guī)定的指導(dǎo)性指標(biāo)相比較，全面了解目標(biāo)企業(yè)的信息以及優(yōu)劣勢(shì)，動(dòng)態(tài)預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)的收益能力和發(fā)展前景。

其次，應(yīng)篩選并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)豐富的中介機(jī)構(gòu)選用科學(xué)的方法評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，根據(jù)我國(guó)上市公司并購(gòu)重組實(shí)踐，企業(yè)價(jià)值評(píng)估工作已成為上市公司并購(gòu)重組定價(jià)的核心，而中介機(jī)構(gòu)（資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)）的評(píng)估意見(jiàn)也成為上市公司資產(chǎn)重組定價(jià)的主要依據(jù)。在評(píng)估過(guò)程中應(yīng)剖析不同的評(píng)估方法的特點(diǎn)及適用性，理性選擇合適的評(píng)估方法，有效規(guī)避目標(biāo)企業(yè)估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

（三）合理規(guī)劃融資成本，積極開(kāi)拓融資渠道

在確定完融資類型后，企業(yè)應(yīng)根據(jù)金融市場(chǎng)變化趨勢(shì)，運(yùn)用金融工程技術(shù)，通過(guò)融資方案專業(yè)設(shè)計(jì)，不斷降低融資成本，保證無(wú)論是側(cè)重于債務(wù)融資還是股權(quán)融資，成本須小于資本收益率。在開(kāi)拓融資渠道方面，要充分利用可轉(zhuǎn)債券融資、杠桿收購(gòu)融資、設(shè)立并購(gòu)基金、培育投資銀行業(yè)務(wù)等手段，為企業(yè)開(kāi)創(chuàng)多樣的融資渠道。

八、并購(gòu)整合階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范

（一）組建協(xié)調(diào)小組，做好并購(gòu)后的人員溝通工作

有號(hào)召力的協(xié)調(diào)小組在不同的企業(yè)功能和文化環(huán)境之間起著較好的緩沖作用，有效的溝通工作可以讓目標(biāo)企業(yè)員工清楚企業(yè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展方向，消除其對(duì)適應(yīng)新環(huán)境的擔(dān)心，為下一步整合工作打好基礎(chǔ)。

（二）實(shí)施財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略整合

并購(gòu)?fù)瓿珊笠⒅夭①?gòu)各方經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的相關(guān)性和協(xié)同性，應(yīng)從目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)理念入手，迅速對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略整合，如對(duì)公司機(jī)構(gòu)設(shè)置的改變、對(duì)各項(xiàng)資產(chǎn)的利用或處置等，通過(guò)資源優(yōu)化配置，發(fā)揮并購(gòu)各方的經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，使其迅速納入公司經(jīng)營(yíng)軌道，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。

（三）實(shí)行存量資產(chǎn)及負(fù)債的整合

并購(gòu)?fù)瓿珊笮韪淖冊(cè)泄静涣假Y產(chǎn)充斥、資產(chǎn)利用率不高的狀況，對(duì)無(wú)效資產(chǎn)或低效資產(chǎn)進(jìn)行剝離，并購(gòu)方可以通過(guò)融資或注入資金等多種形式，幫助被收購(gòu)方進(jìn)行資產(chǎn)置換，從而盤活存量資產(chǎn)，發(fā)揮資源互補(bǔ)優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)協(xié)同作用或規(guī)模經(jīng)濟(jì)性。

（四）謹(jǐn)慎整合企業(yè)文化

根據(jù)并購(gòu)雙方產(chǎn)品、技術(shù)、業(yè)務(wù)的相關(guān)性與各自文化特色的互補(bǔ)程度，應(yīng)謹(jǐn)慎選取不同的文化整合模式。當(dāng)雙方企業(yè)都已經(jīng)形成穩(wěn)定的文化傳統(tǒng)時(shí)，應(yīng)當(dāng)遵照優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)的原則，恰當(dāng)?shù)剡x擇文化融合；當(dāng)雙方企業(yè)文化存在明顯的優(yōu)劣差距時(shí)，應(yīng)當(dāng)選擇優(yōu)勢(shì)文化，利用替代原則；當(dāng)雙方存在較大文化差異和沖突時(shí)，企業(yè)文化整合的難度加大，應(yīng)根據(jù)實(shí)際情況，適度地保持文化獨(dú)立性，以使整體達(dá)成和諧。

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作者簡(jiǎn)介：陳文（1963-），女，漢族，重慶人，中國(guó)地質(zhì)大學(xué)礦產(chǎn)地質(zhì)學(xué)專業(yè)，高級(jí)會(huì)計(jì)師（副教授），研究方向：礦產(chǎn)地質(zhì)經(jīng)濟(jì)。

（編輯：劉影）