當前金融改革對中小房地產企業融資的影響

【摘要】房地產業是典型的資金密集行業，任何有可能影響到市場資金總量和配置方式的改革，都會對房地產金融產生巨大的影響。對于房地產市場上大量的中小房地產企業，由于其自有資金不足，抗風險能力較弱，對金融改革的敏感性會更強烈。

【關鍵詞】房地產企業 金融改革 貨幣政策

2013年7月5日，國務院辦公廳下發了《關于金融支持經濟結構調整和轉型升級的指導意見》（下稱意見），這份意見被業內人士稱為金融“國十條”，該意見從多個角度明確了金融機構執行“盤活存量、用好增量”金融改革思路，加強金融對經濟結構調和轉型升級的支持和引導作用。在房地產調控基本踏空，房地產價格上漲壓力依然突出的情況下，金融改革必然會再一次重點瞄準房地產行業，改革對房地產市場及房地產企業的影響也不可小覷。

一、對本輪金融改革的背景分析

今年6月份由銀行業上演的“錢荒”鬧劇，將金融和實體經濟之間的脫節展露無遺：信貸、社會融資規模、貨幣供應（M2）迅速膨脹，相反的，經濟增速在放緩、就業壓力在增大、中小企業活力在下降。“錢荒”看似來勢兇猛，實則是一場資金錯配導致的結構性資金緊張。不是金融市場上缺錢，而是錢沒有出現在正確的地方。經濟發展后勁不足，金融風險集聚，中國經濟需要一個更加開放和高效的金融服務和監管體系。完善金融監管機制，形成種類齊全、結構合理而又安全穩健的現代金融服務體制，就成為當前金融改革的核心目標。

近期以來政府出臺一系列金融領域關鍵環節改革舉措，使整個金融體系向更加“市場化”的方向日益邁進，這顯示金融改革的步伐正在加速，為經濟轉型升級添后勁、增活力。5月下旬，國務院批轉了發展改革委《關于2013年深化經濟體制改革重點工作的意見》，在金融體制改革方面，要求穩步推進利率匯率市場化改革，逐步擴大存貸款利率浮動幅度，穩步推進人民幣資本項目可兌換，推進制定存款保險制度實施方案等。隨后，中國人民銀行宣布，自2013年7月20日起全面放開金融機構貸款利率管制。央行宣布取消貸款利率下限管制之后，我國商業銀行利率市場化就僅僅只差臨門一腳。房企再融資開閘、貸款利率下限取消，都預示著金融領域進一步解套行政管制，我國金融和房地產領域的調控正在穩步地推進“去行政化”。行政化階段的房地產調控造成市場處于非充分競爭的狀態，使得中小企業的融資能力大大弱化。去行政化后，市場對風險就會自動生成一個自發的發現和補償機制，這將能夠提高部分優質中小房企的競爭力，提高優質中小房企的金融話語權，給中小房企經營和融資帶來新的挑戰和機遇。

二、當前金融改革對房地產市場的宏觀影響

金融改革的關鍵點就是要放開政府對金融領域過多的行政束縛，進一步發揮市場在金融資源優化配置過程中的主導作用，最終實現利率市場化和金融自由化。

（一）金融市場將逐步實現自由化

長期以來，我國的金融改革主要是為了配合短期調控目標而出臺的金融管制措施。政府習慣于運用強硬的行政化手段干預市場運行，控制金融機構向房地產市場提供貸款。一刀切的政策往往造成房地產市場恐慌性的波動，不斷放大杠桿的金融政策，使房地產市場充滿經濟泡沫，這些政策幾乎沒有對房地產市場產生實質性作用。事實上，無論是本屆政府公開否定大規模投資以解決需求疲軟，還是對銀行業“錢荒”的警告式處理，都在對以往的房地產金融政策的修正。

金融市場實現自由化，存貸差之間的管制將慢慢放開，這將有利于促進金融資本的自由流動，引導金融資本流進正確的行業或企業，提高金融資金的使用效率。新一屆政府正快速推進金融市場化的改革，房地產調控去行政化的預期也在強化，尤其是利率市場化改革的步伐加快，房地產金融調控也將更多的依靠市場調節，提高金融市場的自由化程度，從而間接提高房地產融資的自由程度。

（二）房地產市場的融資環境將逐步改善

貸款利率下限取消，存貸利差進一步縮小之后，銀行將不得不對資金投放采取更加審慎的態度，在項目投資收益率方面采取更加嚴格的考核方法，一部分被監管部門明確制止的產能過剩行業、政府平臺融資等，未來獲得融資的難度將明顯提升。另一方面，在國內經濟增長趨緩的情況下，房地產行業的整體表現依然是最搶眼的，房地產融資的回報率、安全性依然處于較高水平，這也是房地產融資規模在政府嚴格控制下依然保持快速增長的根源。

貸款利率下限的取消，對房地產市場的資金來源，也會產生一些隱性的有利因素。對于一些在改革中能直接獲益的優質企業，也就是可以拿到比之前7折更低貸款利率的企業，比如被銀行視為優質客戶的大型國企和部分地方融資平臺等，可以利用各類金融創新的工具，如信托理財、證券資產管理或銀行委貸等通道將其獲得的廉價貸款再次輸入到房地產行業中，隱蔽地改變房地產企業的資金使用方式，降低資金使用成本。這種方式在過去幾年房地產貸款受限時就發揮著不可忽視的作用。“影子銀行”所產生的大量資金流入房地產業，也進一步強化了房地產市場的資金聚集效應，使房地產市場繼續沉浸在“不差錢”的環境中。

（三）房地產市場的需求在短期內不會大量釋放

在短期內，金融改革對房地產市場需求端的刺激不會體現。針對金融改革及經濟結構調整方式，政府已數次表態不會再出臺大型經濟刺激政策，不會再通過建立大項目，由銀行配套大量建設資金，來刺激經濟增長。這樣，以大型項目投資方式引發大量貨幣以信貸方式新增的現象也不會出現。在今后很長一段時間內，市場資金偏緊可能是常態。正是因為政府再三強調刺激政策空間不大，也使得從政策面降低利率，進而刺激房地產市場來救經濟的可能性變小。

此外，在本次取消貸款利率下限管制的文件中，特別提到個人住房貸款利率浮動區間暫不作調整。從房地產調控的角度來看，這無疑是為了配合近年來持續推進的房地產宏觀調控，以此來看，至少在短期內無論是首套房剛需還是二套以上購房，其貸款利率仍將維持現有水平。當然，從整體上看來，利率市場化推進、貸款利率降低對房地產需求的影響是正面的，必然可以釋放大量的住房需求。但相較于對于需求市場的長期影響，對于房地產需求市場的短期影響偏弱，且至少在短期內不會形成決定性作用。

三、當前金融改革對中小房地產企業融資的影響

金融去杠桿化、利率市場化、全面放開價格管制，再加上房地產企業再融資的開閘，表明房地產市場的融資環境將進一步趨于寬松。對部分中小房地產企業來說，或將首先成為金融改革的直接受益者。

（一）中小房企的融資環境得到改善

利率市場化進程加快無疑讓商業銀行之間的競爭更加激烈。其中，中小企業客戶和零售業務將成為銀行爭奪的重要陣地之一。此次利率市場化改革，央行明確可由“金融機構根據商業原則自主確定貸款利率水平”。意味著今后可能不再采取直接行政措施，限制各類金融機構向中小房企發放貸款，而是由金融機構根據項目風險和回報率確定借貸利率，從而形成風險與收益匹配機制。隨著利率改革不斷深入和金融脫媒趨勢擴大，銀行在忍受大企業“議價優勢”的同時，不得不面對大企業貸款利差越來越窄的現實。金融機構不得不加快盈利模式轉型，開展多元化經營，增加非利差收入，但在今后較長一段時期內，主營收入仍然要依賴存貸款利差，尤其是對公業務。而對中小房企而言，實質的好處則更加明顯。在權衡風險和利潤之后，銀行有理由向更多的中小房企敞開融資大門。對于中小企業來說，現在能得到貸款是首要的，價格倒是其次的。

此外，在銀行流動性足夠寬裕的情況下，取消貸款利率下限也能給大型房企帶來好處。畢竟在資金充裕的情況下，數量有限的實力房企面對眾多的銀行，更有議價能力，銀行為了搶奪優質客戶，也可能做出更大讓步，突破原來70%基準利率的下限，而這些低成本的資金進入市場后，最后有可能會以更高成本進入中小房企的手中。

（二）中小房企的融資成本將明顯降低

金融改革將促使金融機構的差異化競爭更加激烈，促使金融機構加快轉變同質化的經營模式，總體上有助于提高金融資源的配置效率，為降低企業融資成本創造有利條件。目前的房地產企業融資成本明顯高于其他行業的融資成本。資料顯示，房企的資金來源中直接來于國內貸款占比一直維持在15%-20%的閾值。雖然對于主流房地產企業而言，他們可以很方便的從銀行獲得成本一般在基準利率附近波動的開發貸。但是大部分房地產企業還是無法輕易獲得開發貸，在2011年資金緊缺時期，開發貸的成本達到基準利率上浮20%-30%水平。今年上半年，主流房地產開發企業的開發貸利率為基準利率上浮5%左右，但是相當一部分的房地產企業無法獲得銀行開發貸或規模無法滿足項目開發需求。但從長期來看，利率市場化后有利于降低房地產企業的融資成本。如今取消貸款利率下限，這些企業就有了更大的利率談判空間。那些銀行愿意以更低利率提供貸款的優質中小企業，由于貸款下限的存在，銀行只能以下限利率為其提供資金。即使銀行提出相對較高的借貸利率，也比依靠信托、民間借貸等形式融資的成本要低。

今后，我國優質中小房地產企業中，將有一半以上具備上市再融資的資質，預計證券資本市場也將對這些企業有條件地開啟，特別是那些具備條件登陸到境外融資平臺的中小房企，也將因此受益，或可直接到國內外的資本市場進行融資。比如一些專注與國家城鎮化建設和保障房領域的中小房企，國家監管部門可能率先對其IPO放行。若再融資程序重啟，允許房地產企業直接進行融資，而直接融資的成本明顯低于銀行融資成本，使得中小房企更愿意參與再融資。中小房企雖不能直接受益于銀行利率市場化，從銀行拿到較低的貸款，但從直接融資的渠道會使它們獲得較低的資金。

（三）中小房企之間的兩級分化將日益加劇

隨著金融調控去行政化的深入，預計中小房企的總體融資環境會出現明顯改善，但并非所有的中小房企都可受益，而是會出現明顯的兩級分化。一方面，金融業會全面引入信用評級制度，在信用評級的基礎上進行貸款審查，企業的借款成本取決于評級的高低。金融機構則根據不同的評級，給予中小房企差別化的融資額度和利率。對于那些發展定位符合國家政策，且實力強、盈利能力高、財務指標好的中小房企，其在證券市場和信貸市場上的融資渠道將進一步拓寬，融資能力將逐步得到加強。另一方面，對于一些經營不善，規模較小，抗風險能力較差的中小房地產企業，獲得金融機構支持的難度更大，融資成本顯著增加。客觀上看，這種中小房企之間的兩級分化對行業發展是有利的，因為中小企業為了獲取更多的優質融資渠道，將采取更高的風險管控舉措，如降低負債率、加快拿地步伐、開發和銷售的節奏等，甚至能促使中小房企運營的優化，如促進周轉率、降低運營成本、提高盈利率等。最終的結果就是強者更強，弱者逐漸被市場淘汰，從而實現整個行業的優勝劣汰。

本輪金融改革對中小房地產企業來說，既是一次發展的機遇，也面臨著更大的挑戰。一方面，在經濟下行壓力增大的情況下，政府不允許國民經濟的支柱產業發生系統性風險，必然會進一步放寬房地產企業的融資限制，抓大放小，促進房地產市場良性發展。提高金融市場的自由化程度后，將會為更多有實力的中小房地產企業帶來更大的話語權，獲得更多有利于自身發展的資源；另一方面，金融改革將進一步提高市場配置資源的能力，中小房企之間的競爭壓力也會越來越大。傳統的中小房企融資渠道將變得越來越窄，中小房企要不斷提升自身資金實力，優化企業資產結構，謹慎參與土地市場“拿地”，提高資金使用效率，才能獲得更多的發展機會。

（編輯：陳岑）