美元走勢及影響分析

●中國農業銀行 余 姬 劉小鵬

美元走勢及影響分析

●中國農業銀行 余 姬 劉小鵬

由于美國與歐、日經濟基本面的相對變化，以及發達經濟體貨幣政策取向預期不同等原因，近期美元匯率大幅走強并將在一定時期內保持波動上升趨勢，可能導致大量資本回流美國市場，國際大宗產品價格也可能出現較快回落。我國要抓住美元走強的時機，趨利避害，進一步提升對外開放水平，構建新的競爭優勢。

美元走強 國際資本流動 大宗商品價格

近幾個月美元匯率大幅走強，5月份以來美元指數漲幅超過7%，截至9月26日達到85.64，為2010年7月份以來最高水平，其中兌歐元匯率上升8.5%，兌日元匯率上升6.4%。

一、美元走強的原因

從目前情況看，推動近期美元走強的動力主要源于以下兩個方面。

一方面是美國與歐、日經濟基本面的相對變化，這是美元走強的主要原因。今年以來，作為拉動世界經濟增長“火車頭”之一的美國表現最為突出。美國經濟一季度受氣候影響出現下降，但二季度明顯反彈，當季GDP環比折年增長4.6%。就業、制造業和房市繼續回暖，8月份失業率為6.1%，處于近5年來的低位；制造業PMI升至59，創2011年4月份以來最高；房屋新開工、二手房銷售均處于較高水平；消費者信心指數也升至2007年10月份以來的最高位，為92.4。這些都表明美國內需增長動力逐漸增強。美聯儲公開市場委員會會議對未來經濟走勢表示樂觀。

與美國經濟形成鮮明對比的是，歐洲、日本經濟增長勢頭明顯減弱。歐洲經濟中斷了持續一年的復蘇進程，再度陷入停滯，二季度歐元區GDP環比零增長。在經濟總量最大的德、法、意三國中，德國環比下降0.2%；法國連續兩個季度停滯；意大利環比連續兩個季度下降，重陷衰退。與此同時，歐洲失業率仍處于高位，低迷的居民消費價格和生產資料價格抑制了經濟的活力，8月份歐元區居民消費價格初值同比僅上漲0.4%，連續11個月低于1%；工業生產者價格持續下降的時間也將近一年。日本經濟也在經歷大起大落，“消費盛宴”助推一季度日本經濟大增，但受消費稅提高的影響，二季度GDP環比下降1.8%，為2011年日本大地震以來的最大降幅，其中居民消費下降5.1%，下拉經濟增長3.2個百分點。隨著消費稅上調影響減弱，日本經濟可能在震蕩中恢復增長，但增長幅度不會太大。比較分析，基本面的相對變化形成了支撐美元走強的主要力量。

另一方面是發達經濟體貨幣政策取向的不同預期，這是推動美元走強的重要因素。美歐日增長態勢的差異直接導致主要經濟體貨幣政策取向的分化，突出表現為“一緊兩松”。美國堅持放緩量化寬松步伐，根據9月份議息會議紀要，美聯儲將維持聯邦基金利率不變，但QE規模已縮減至150億美元，并且有望在11月份結束歷史性的定量寬松政策，同時還明確了未來退出寬松政策進程的具體細節，使得市場對美聯儲提前加息的預期持續強化。

與美國繼續形成鮮明對比的是，面對低迷的經濟以及物價，歐洲央行采取降息、負利率和定向長期再融資計劃等一系列政策，加大貨幣寬松力度。“安倍經濟學”繼續主導日本宏觀經濟政策，無擔保隔夜拆借利率維持在0-0.1%的水平，繼續推行“無限期資產購買計劃”，并且用基礎貨幣量取代無擔保隔夜拆借利率作為貨幣市場操作的主要目標，截至今年8月末基礎貨幣量已達到242萬億日元。

此外，部分新興市場國家也為了應對物價高漲、資本流出等而不得不緊縮貨幣政策。比較分析，主要經濟體貨幣政策的不同取向以及不同預期推動了美元走強。

二、對美元走勢的基本估計

從目前情況分析，雖然制約美元升值的因素依然不少，但推動美元走強的力量在增強。主要表現在：

一是美國經濟形勢前景較好，而歐日等主要經濟體增長預期偏弱。據國際貨幣基金組織（IMF）最新預測，今年美、歐、日分別增長1.7%、1.1%和1.6%，但明年為3%、1.5%和1.1%，基本面繼續分化調整。

二是美國貨幣政策有望穩步收緊，而歐日可能將維持甚至繼續放松貨幣政策。歐洲央行實施的寬松貨幣政策目前來看效果并不明顯，不排除下一步走上量化寬松的道路。日本方面，盡管極為寬松的貨幣政策的邊際效應不斷減弱，特別是日元貶值在對出口拉動作用下降的同時，造成進口成本不斷提升，并且持續出現大幅逆差。但考慮到日本貨幣政策走向與其經濟走勢密切相關，在日本經濟持續增長態勢尚未確立、通縮尚未徹底擺脫的情況下，無論美、歐政策如何調整，日本央行維持當前政策力度的可能性較大。如果經濟再次出現萎縮，不排除再次寬松的可能。

三是美元的適度走強可以促使國際資本回流，緩解可能因取消量化寬松政策或加息產生的國內流動性緊張局面，同時這也符合美國“再工業化”等戰略需求。

綜合上述分析判斷，下一階段美元匯率可能呈現波動上行態勢。

三、美元走強的影響及政策建議

美元作為世界主要貨幣品種，其走勢給世界經濟、全球投資貿易以及大宗商品價格等帶來較大影響，從目前情況看，對以下兩方面應予以重視。

一方面是國際資本流向可能發生變化。美元匯率是國際資本流動的重要風向標。在全球經濟進入深入調整期，美元走強可能會使大量資本回流美國市場，受此影響美國資產價格將會回升，而新興市場國家的資產價格可能繼續下降，從而使部分國際資本進一步從新興市場國家撤離。例如，去年5月份美聯儲逐步釋放縮減量化寬松規模的信號，市場資金大幅從新興市場國家流出，以印度盧比、印尼盾為首的新興市場國家貨幣匯率遭受重挫。隨著美國量化寬松政策結束并逐步啟動加息進程，在美元走強作用下，新興經濟體可能還將面臨資本流出壓力，雖然出現系統性蔓延的可能性不大，但不排除個別國家發生危機，特別是部分新興經濟體經常項目逆差較高、外債規模較大，加之外匯儲備較少，最容易遭受國際資本流動的沖擊，其國內資本市場、本幣匯率乃至宏觀經濟的波動風險也較大。

另一方面是國際大宗產品價格可能出現較快回落。一段時期以來國際市場原油、鐵礦石等大宗商品價格持續走低，這既有供需基本面變化的原因，一定程度上也是由于美元持續走強造成的。從IMF預測來看，明年初級產品價格將大幅下降，其中原油價格比今年下跌4.3%，非原油產品價格下跌3.6%。大宗商品價格回落有利于緩解部分新興經濟體的通脹壓力，但與此同時，歐洲、日本等國家仍面臨較大的物價下行壓力，通縮陰影揮之不去，大宗商品價格下跌也會使得部分對外依賴程度較高的國家面臨較大的輸入性通縮壓力。

此外，目前國際貿易中以美元計價的商品仍然占大多數，美元走勢的變化也將直接影響這些商品的價格。考慮到美國作為全球第一大進口國，美元走強可降低美國的進口成本；同時國際初級產品價格下跌，部分出口導向型國家的貿易條件可能會有所改善。

綜合上述分析并結合我國實際，美元適度走強對我國經濟發展的影響有利有弊，但總的來看是利大于弊，特別是對我國優化國際資源配置、提升對外開放水平有積極作用。同時也要看到，美元走強帶來的風險也不容小覷，如一旦出現外匯資金持續大量流出，可能會對金融、房地產市場穩定產生一定的沖擊。

當前，我們要抓住美元走強的時機，趨利避害，進一步提升對外開放水平，構建新的競爭優勢。（1）擴大對美國的出口。充分發揮出口信用保險、出口信貸等金融政策的扶持作用，搶抓美國訂單，進一步增加對美出口。（2）加快“走出去”。伴隨美元走強，一些擁有豐富礦產、石油等資源的發展中國家經濟可能會因資本流出而變得更加困難，歐洲、日本對外國資本流入的需求也更加強烈，這為我國企業“走出去”提供了機會。要進一步完善促進企業“走出去”的各項政策，鼓勵國內企業到境外開發資源、承包重大工程、設立研發機構和分銷網絡。（3）用好外匯資產。目前我國外匯儲備已近4萬億美元，其中相當大的部分是美元資產。在美元波動升值的過程中，優化外匯資產結構，并利用國際市場初級產品價格回落的時機，適當增加進口，充實國家戰略儲備，實現部分外匯資產向實物資產的轉變。（4）防止外匯資金大規模流出。近兩年我國國際收支盈余增加，其中有一些異常流入的資金投機國內的房市、股市。隨著人民幣升值放緩，國內房市、股市不振，美元走強將促使這部分資金加快撤離。要密切監測外匯流向動態，加強對跨境資金流動的監管，健全金融監管和風險監測預警體系，用制度監管提高熱錢流入和流出的成本，避免國內資產價格和人民幣匯率短時期內急劇波動。■

蔡宗武、陳琳娜、方穎.2012.人民幣匯率的半參數預測模型[J].系統工程理論與實踐，4。