我國(guó)股權(quán)眾籌的發(fā)展及風(fēng)險(xiǎn)揭示

徐迪

（安徽大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，安徽 合肥 230601）

我國(guó)股權(quán)眾籌的發(fā)展及風(fēng)險(xiǎn)揭示

徐迪

（安徽大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，安徽 合肥 230601）

隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，眾籌這一新興互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展模式得到了蓬勃發(fā)展，同時(shí)，作為新興金融模式，其在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中存在著較大的法律和投資風(fēng)險(xiǎn).本文通過(guò)分析當(dāng)前我國(guó)股權(quán)眾籌發(fā)展的模式及特點(diǎn)，揭示了股權(quán)眾籌發(fā)展中存在的法律和投資者風(fēng)險(xiǎn)等潛在問(wèn)題，并提出相關(guān)的發(fā)展建議，以期能夠促進(jìn)我國(guó)股權(quán)眾籌的健康有序發(fā)展.

股權(quán)眾籌；法律風(fēng)險(xiǎn)；投資者風(fēng)險(xiǎn)

0 引言

從2013年開(kāi)始，“眾籌”這一全新的互聯(lián)網(wǎng)金融融資模式開(kāi)始興起.由此，企業(yè)和個(gè)人可以通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)向大眾籌集項(xiàng)目資金.目前，我國(guó)的眾籌模式可以分為投資模式和購(gòu)買模式兩類.其中，投資模式主要包括股權(quán)模式和債權(quán)模式（P2P網(wǎng)貸）；購(gòu)買模式主要包括捐贈(zèng)模式和回報(bào)模式.特別是股權(quán)眾籌這一創(chuàng)新性模式吸引了眾多初創(chuàng)企業(yè)融資者和平民投資者的參與.雖然國(guó)內(nèi)目前互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌發(fā)展迅速，眾多股權(quán)眾籌平臺(tái)不斷興起，在資金籌集上呈現(xiàn)井噴之勢(shì)，但是作為新興模式，也存在著諸如投資者風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)等一系列問(wèn)題，這些問(wèn)題都將制約我國(guó)股權(quán)眾籌的健康、有序、快速的發(fā)展.

1 股權(quán)眾籌的定義

股權(quán)眾籌是指參與眾籌的項(xiàng)目或公司向不特定的普通投資者公開(kāi)募集資金，并允以出讓一部分原始股權(quán)作為回報(bào)的新興互聯(lián)網(wǎng)金融融資模式.這樣，普通投資者可以通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)渠道出資入股項(xiàng)目或公司，從而獲得其未來(lái)收益.

細(xì)分股權(quán)眾籌，可以分為有擔(dān)保的股權(quán)眾籌和無(wú)擔(dān)保的股權(quán)眾籌.目前國(guó)內(nèi)只有貸幫網(wǎng)的眾籌項(xiàng)目在投資者進(jìn)行眾籌投資時(shí)，有第三方機(jī)構(gòu)提供相關(guān)權(quán)益問(wèn)題的擔(dān)保責(zé)任，為有擔(dān)保的股權(quán)眾籌.其余國(guó)內(nèi)基本上都是無(wú)擔(dān)保的股權(quán)眾籌.

2 國(guó)內(nèi)股權(quán)眾籌的發(fā)展現(xiàn)狀

目前國(guó)內(nèi)的股權(quán)眾籌運(yùn)營(yíng)模式一般為項(xiàng)目或公司融資方在眾籌平臺(tái)發(fā)布融資信息，接著平臺(tái)中一些專業(yè)投資者“領(lǐng)投”一部分金額，隨后普通投資者“跟投”.當(dāng)兩者投資份額在眾籌平臺(tái)規(guī)定期限內(nèi)總和達(dá)到或超過(guò)項(xiàng)目規(guī)定融資額后，即停止認(rèn)繳，并在投資金實(shí)際出資后成立有限合伙企業(yè)，該有限合伙企業(yè)出資到目標(biāo)公司并取得股東地位，即宣告股權(quán)眾籌融資完成.

由此看來(lái)，作為股權(quán)投資的一種全新方式，股權(quán)眾籌似乎開(kāi)創(chuàng)了一種新興的天使投資模式.首先，初創(chuàng)業(yè)者們順應(yīng)現(xiàn)代互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的高速發(fā)展，將大膽、創(chuàng)新的創(chuàng)業(yè)思維整合成創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目產(chǎn)品，并運(yùn)用互聯(lián)網(wǎng)上線.其次，與這種依托于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的創(chuàng)業(yè)市場(chǎng)繁榮相對(duì)應(yīng)的，便是日益高漲的早期投融資需求的大爆發(fā).對(duì)于富有創(chuàng)新，探索精神的現(xiàn)代人來(lái)說(shuō)，當(dāng)發(fā)現(xiàn)過(guò)去網(wǎng)頁(yè)瀏覽的單純樂(lè)趣現(xiàn)如今可轉(zhuǎn)化為尋求低成本股權(quán)投資的有效渠道時(shí)，這些普通投資者們按捺不住了.由此，互聯(lián)網(wǎng)與金融的融合愈演愈烈，互聯(lián)網(wǎng)投資時(shí)代應(yīng)運(yùn)而生.而此時(shí)，專業(yè)眾籌平臺(tái)的出現(xiàn)，為初創(chuàng)業(yè)者們呈現(xiàn)創(chuàng)業(yè)思維，展現(xiàn)創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，創(chuàng)新融資途徑和替專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)或投資人完成項(xiàng)目尋找、項(xiàng)目篩選等工作提供了對(duì)接平臺(tái).這一“對(duì)接平臺(tái)”就是這種“新天使投資模式”的投融資平臺(tái).初創(chuàng)業(yè)者們利用眾籌平臺(tái)發(fā)布創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目融資信息；另一方面，投資者只要在平臺(tái)上完成投資人認(rèn)證，就能獲得平臺(tái)上所有的融資項(xiàng)目的相關(guān)數(shù)據(jù)資料，然后自行選擇投資項(xiàng)目，相應(yīng)的，投資者能獲得投資項(xiàng)目公司的初始股權(quán)作為回報(bào)，成功入股項(xiàng)目公司.

3 國(guó)內(nèi)股權(quán)眾籌發(fā)展中的風(fēng)險(xiǎn)揭示

由此看來(lái)，這種股權(quán)眾籌運(yùn)營(yíng)模式很吸引人，普通投資者通過(guò)這種互聯(lián)網(wǎng)融資方式也有機(jī)會(huì)成為某個(gè)企業(yè)或項(xiàng)目的天使投資人，并大大降低了投融資需求雙方的投融資成本，讓每一個(gè)普通投資者參與天使投資成為可能.但是，作為互聯(lián)網(wǎng)金融時(shí)代下的新興模式，股權(quán)眾籌不可避免的會(huì)存在諸多風(fēng)險(xiǎn).這些潛在風(fēng)險(xiǎn)往往都預(yù)示著如今的股權(quán)眾籌并不會(huì)像行業(yè)描繪的愿景那樣美好.

3.1 股權(quán)眾籌的法律風(fēng)險(xiǎn)

3.1.1 公開(kāi)發(fā)行證券或非法集資風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)2010年12月出臺(tái)的《最高人民法院關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋》第6條規(guī)定：“未經(jīng)國(guó)家有關(guān)主管部門批準(zhǔn)，向社會(huì)不特定對(duì)象發(fā)行、以轉(zhuǎn)讓股權(quán)等方式變相發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券，或者向特定對(duì)象發(fā)行、變相發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券累計(jì)超過(guò)200人的，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為擅自發(fā)行股票、公司、企業(yè)債券罪”.對(duì)應(yīng)當(dāng)前股權(quán)眾籌的運(yùn)營(yíng)模式：通過(guò)出讓公司股權(quán)向不特定對(duì)象集資.不難發(fā)現(xiàn)，股權(quán)眾籌很容易觸及非法集資這一法律紅線.此外，股權(quán)眾籌以原始股權(quán)作為回報(bào)，相當(dāng)于吸引一部分人合伙開(kāi)公司，也會(huì)涉及到公司法的問(wèn)題.因?yàn)楣痉ㄒ?guī)定，非上市公司的股東人數(shù)不能超過(guò)200人.而與此同時(shí)，根據(jù)我國(guó)證券法第十條規(guī)定，向不特定對(duì)象發(fā)行證券的、向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)超過(guò)200人的，均屬于公開(kāi)發(fā)行證券.而公開(kāi)發(fā)行證券就需要通過(guò)證監(jiān)會(huì)或國(guó)務(wù)院授權(quán)的部門核準(zhǔn)，需要在交易所遵循一系列規(guī)則去交易.因此一旦在出資人人數(shù)上沒(méi)有明確限定，也會(huì)涉及公開(kāi)發(fā)行證券的法律問(wèn)題.

3.1.2 投資欺詐風(fēng)險(xiǎn)

為了拉動(dòng)股權(quán)眾籌的發(fā)展，鼓勵(lì)更多的普通投資者參與到這一新興的股權(quán)投資模式中來(lái)，目前我國(guó)多數(shù)的眾籌平臺(tái)采用的是“領(lǐng)投、跟投”的投資模式.

即由富有成熟投資經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)投資人作為領(lǐng)投人，普通投資人針對(duì)領(lǐng)投人所選中的項(xiàng)目跟進(jìn)投資.這完全基于“跟投人”對(duì)平臺(tái)“領(lǐng)投人”所謂專業(yè)投資能力的信任.可是在實(shí)際操作中，由于一些股權(quán)眾籌平臺(tái)缺少對(duì)“專業(yè)領(lǐng)投人”的身份和領(lǐng)投方式的長(zhǎng)效監(jiān)管機(jī)制，再加上投資者面對(duì)的信息不對(duì)稱，“領(lǐng)投人”角色的專業(yè)化身份很難界定.在當(dāng)今股權(quán)眾籌監(jiān)管真空的情況下，“領(lǐng)投人”可能會(huì)與融資人串通成利益關(guān)系，在不提示“跟投人”投資風(fēng)險(xiǎn)的情況下，憑借其投資名氣惡意領(lǐng)投推薦，致使眾多投資人盲目跟風(fēng)，結(jié)果當(dāng)融資人獲取大量融資款后便攜款潛逃或以投資失敗等借口讓投資者慘遭欺詐.

3.2 股權(quán)眾籌的投資者風(fēng)險(xiǎn)

3.2.1 投資項(xiàng)目估值風(fēng)險(xiǎn)

眾籌融資的項(xiàng)目往往處于初創(chuàng)期，其產(chǎn)品成型，市場(chǎng)發(fā)展前景等都存在著很大的不確定性，因此單憑對(duì)融資者發(fā)布的融資產(chǎn)品信息的考量，投資者很難對(duì)眾籌項(xiàng)目進(jìn)行有效估值，從而做出正確合理的投資決策，投資風(fēng)險(xiǎn)很大.不僅如此，融資者單方發(fā)布的融資項(xiàng)目信息，由于普遍缺乏第三方專業(yè)機(jī)構(gòu)提供的評(píng)估報(bào)告，其項(xiàng)目估值結(jié)果的真實(shí)度也值得商榷.所以，投資者投資公司項(xiàng)目的項(xiàng)目自身估值風(fēng)險(xiǎn)很大.

3.2.2 投資回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)

在資本市場(chǎng)中，任何的投資都伴隨著不確定性風(fēng)險(xiǎn).尤其對(duì)于處于初創(chuàng)期的融資目標(biāo)公司，其在市場(chǎng)中未來(lái)的盈利能力不能保障，因此投資者的投資回報(bào)也存在著高度不確定性，投資收益不能得到保障，投資風(fēng)險(xiǎn)很大.此外，作為中介的股權(quán)眾籌平臺(tái)，很難對(duì)目標(biāo)公司融資成功后的資金運(yùn)用情況進(jìn)行跟蹤管理，再加上沒(méi)有明確的制度規(guī)定要求融資公司對(duì)資金運(yùn)用和公司盈利的相關(guān)情況進(jìn)行披露，投資者很難追蹤投資動(dòng)態(tài)，更無(wú)法保障自身的投資收益情況.一旦出現(xiàn)目標(biāo)公司融資成功后攜款潛逃、宣告公司破產(chǎn)或者不將資金運(yùn)用于公司業(yè)務(wù)發(fā)展等情況，投資者的權(quán)益無(wú)法得到保障，更別說(shuō)獲取投資收益了，這時(shí)投資者將面臨巨大虧損.

4 我國(guó)股權(quán)眾籌的發(fā)展建議

面對(duì)股權(quán)眾籌發(fā)展中潛在的各種風(fēng)險(xiǎn)，以及暴露出的各種問(wèn)題，筆者認(rèn)為應(yīng)該對(duì)股權(quán)眾籌融資發(fā)起人；第三方服務(wù)機(jī)構(gòu)，即股權(quán)眾籌平臺(tái)；投資者教育及權(quán)益保護(hù)這三個(gè)方面進(jìn)行明確規(guī)定，推進(jìn)相關(guān)制度及行業(yè)規(guī)范的制定，從而促進(jìn)我國(guó)股權(quán)眾籌的健康有序發(fā)展.

4.1 股權(quán)眾籌融資發(fā)起人

由于投資者大部分是通過(guò)眾籌平臺(tái)發(fā)布的融資信息來(lái)獲取投資資料，進(jìn)行投資決策.因此，應(yīng)對(duì)融資發(fā)起人通過(guò)專業(yè)的股權(quán)眾籌平臺(tái)發(fā)布的關(guān)于其融資公司的信息的完整性和規(guī)范性進(jìn)行相關(guān)規(guī)定.發(fā)布的信息中應(yīng)包含目標(biāo)公司完整的商業(yè)計(jì)劃、出資入股協(xié)議(協(xié)議書中應(yīng)明確股權(quán)眾籌投資人的權(quán)利和義務(wù))、發(fā)起人融資額、籌集資金截止期限、籌集資金的具體使用規(guī)劃、發(fā)起人的身份資料及聯(lián)系方式等信息.此外，由于發(fā)起人的目標(biāo)公司往往都是初創(chuàng)期的企業(yè)，其行業(yè)前景和盈利能力還具有很多不確定性，因此，發(fā)起人不能通過(guò)發(fā)布虛構(gòu)公司盈利狀況，大肆渲染公司市場(chǎng)前景等誤導(dǎo)投資者的信息，不能對(duì)投資者進(jìn)行投資回報(bào)的承諾或者保證.另外，發(fā)行人在獲得融得資金后，必須在公司運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，定期就資金使用情況、項(xiàng)目實(shí)施情況向投資者進(jìn)行實(shí)情披露.

4.2 股權(quán)眾籌平臺(tái)

現(xiàn)階段，我國(guó)股權(quán)眾籌的專業(yè)化平臺(tái)定位于提供投資項(xiàng)目與投資人之間的中介服務(wù).融資者通過(guò)平臺(tái)發(fā)布融資信息，投資者通過(guò)平臺(tái)獲取投資信息，從而進(jìn)行有針對(duì)性的投資決策.因此，眾籌平臺(tái)應(yīng)擔(dān)當(dāng)起項(xiàng)目審核，跟蹤等角色.對(duì)于發(fā)起人的資歷和融資公司的信息應(yīng)進(jìn)行審核，審核通過(guò)方可同意發(fā)布其融資信息.在發(fā)起人與投資人達(dá)成投資意愿后，應(yīng)跟蹤發(fā)起人對(duì)于融得資金的使用方式，

確保其募集資金的用途是用于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)而非進(jìn)行資本再生性投資.另外，還應(yīng)跟蹤項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)度，并定期核實(shí)其披露信息.

此外，為了防止“領(lǐng)投人”欺詐風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，平臺(tái)除了應(yīng)認(rèn)真核實(shí)“領(lǐng)投人”的投資資歷以外，還應(yīng)該在“領(lǐng)投人”進(jìn)行推薦投資活動(dòng)前，查實(shí)其與發(fā)起人或目標(biāo)公司之間是否存在某種利益關(guān)系.并定期對(duì)“領(lǐng)投人”的投資表現(xiàn)進(jìn)行跟蹤審核，必要時(shí)可進(jìn)行領(lǐng)投人員的撤換.形成保障性平臺(tái)，保障投資者的合法權(quán)益.

為了股權(quán)眾籌平臺(tái)的未來(lái)發(fā)展，隨著股權(quán)眾籌交易的不斷發(fā)展，眾籌平臺(tái)應(yīng)提供的大量的，多元化的投資項(xiàng)目信息，深入提取與分析數(shù)據(jù)，為客戶提供投融資項(xiàng)目咨詢服務(wù)，構(gòu)建投融資項(xiàng)目咨詢平臺(tái).此外，隨著平臺(tái)信息庫(kù)的構(gòu)建和信息技術(shù)的不斷完善，還應(yīng)該推進(jìn)股權(quán)眾籌自動(dòng)化交易服務(wù)，開(kāi)設(shè)股權(quán)眾籌交易所.這將提高股權(quán)眾籌交易的效率，從而推動(dòng)股權(quán)眾籌的快速發(fā)展.

4.3 投資者教育及權(quán)益保護(hù)

由于互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌主要的投資群體是缺乏專業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)的普通投資者，這些投資者的風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)相對(duì)不足.所以眾籌行業(yè)協(xié)會(huì)應(yīng)加大對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)防范教育.同時(shí)，眾籌平臺(tái)也應(yīng)在平臺(tái)網(wǎng)站上進(jìn)行投資風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)提示，或者通過(guò)向注冊(cè)用戶發(fā)送郵件，短信等形式進(jìn)行投資風(fēng)險(xiǎn)教育.在禁止融資者發(fā)布投資回報(bào)承諾等信息的同時(shí)，還須在交易過(guò)程中，特別提示投資人，融資方為初創(chuàng)企業(yè)，并不是符合公開(kāi)發(fā)行上市要求的成熟公眾企業(yè)，有投資風(fēng)險(xiǎn).此外,政府監(jiān)管部門還應(yīng)該盡早建立一套完善的股權(quán)眾籌投資者權(quán)益保護(hù)機(jī)制.

5 結(jié)語(yǔ)

作為一種新興的互聯(lián)網(wǎng)融資方式，股權(quán)眾籌是對(duì)傳統(tǒng)股權(quán)融資方式的補(bǔ)充，對(duì)于拓寬中小微企業(yè)的融資渠道，支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)具有重要意義.然而，面對(duì)這種新興融資模式，我們應(yīng)該清楚其在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中存在的問(wèn)題和潛在的投資風(fēng)險(xiǎn).政府和行業(yè)內(nèi)部都應(yīng)該在股權(quán)眾籌發(fā)展的過(guò)程中，不斷探索更加合理的股權(quán)眾籌運(yùn)營(yíng)模式和風(fēng)險(xiǎn)管控模式，完善相關(guān)法律和行業(yè)規(guī)范的制定，切實(shí)保障整個(gè)行業(yè)的健康發(fā)展.

〔1〕陸暉.解析中國(guó)式股權(quán)眾籌的投資者風(fēng)險(xiǎn)[J].來(lái)源于未央網(wǎng),2014（7）.

〔2〕彭冰,股權(quán)眾籌的法律構(gòu)建[J].互聯(lián)網(wǎng)金融與法律,2014(8).

〔3〕徐驍睿.眾籌中的信息不對(duì)稱問(wèn)題研究[J].互聯(lián)網(wǎng)金融與法律，2014(6).

〔4〕最高人民法院關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋.2010-12.

〔5〕2014年（上）中國(guó)眾籌行業(yè)報(bào)告[R].來(lái)源于眾籌匯網(wǎng),2014-8.

D922.28

A

1673-260X（2014）10-0128-03