險資淡舊愛逐新歡

賴智慧

毫無起色的A股市場讓投資者信心受挫，就連一向被稱為長期投資者的險資，也開始對股票投資失去耐性，將目光投向房地產領域。

從已公布的業績看，上市險企在資產配置上都調低了權益類資產占比，已經降至2008年以來的低位，四大險企在2013年中報中更是不約而同地表示：計劃未來降低權益比例、增加另類投資。與此同時，險資將“抄底”的熱情投向了房地產。

中國人壽內部人士此前透露，下半年在不動產等另類投資領域會加大力度。太平洋資產管理有限責任公司另類投資管理中心執行董事程慶林2013年12月中旬表示，險資持有的不動產項目會更加重視長期效益、環境效益和可持續性發展，并稱“國內保險機構投資不動產的時間不長，但近幾年在不動產投資領域，無論投資經驗還是管理理念，都取得了進步”。

險資對地產的熱情還延續到了海外。繼平安搶先購買倫敦金融城的標志性建筑勞合社辦公大樓，國內保險資金的海外地產淘金熱情相繼被激活。2013年11月底，中國人壽副總裁劉家德表示，中國人壽對倫敦地產項目十分關注，正在籌備這方面的投資。

險資為什么要遠離股市而青睞地產行業呢？

淡股市舊愛

長期以來，數額巨大的保險資金都是A股市場重要的機構投資者，甚至是足以影響行情的一股重要資金力量。險資入市或拋售，往往被看作是股市行情漲落的一個重要風向標。但由于最近幾年A股熊途漫漫，險資對股市的熱情開始消退。

按照保監會規定，保險公司資金投資股基和股票的余額，合計不能超過該公司上季末總資產的20%。然而，近兩年，保險公司的權益投資比重遠未達到這一比例，且呈連連下跌的趨勢。

保險業分析人士普遍認為，2014年險資對權益類投資同樣將保持謹慎態度，不會貿然加倉。

最近幾年，險資投資股票的比例一直在下滑。

數據顯示，中國人壽、中國平安和中國太保2007年年底投資權益倉位的比例分別為23.7%、34.1%和22.7%。到2011年年底，這3家險企投資權益倉位的比例分別下降至12.1%、13.0%和10.3%；到2012年年底，這一比例分別降至9.2%、11.1%、10.0%；而到2013年上半年時，這一比例更是分別降至8.0%、10.6%和10.3%。

保監會辦公廳副巡視員曹德云近日表示，根據最新統計，我國保險資產管理規模已達6833億元，其中債權類、股權類占比分別為86.7%、9.1%。

分析人士指出，權益投資受股市行情影響較大，且權益投資對公司利潤表的影響也很大，由于2011？2012年保險公司在權益投資上吃虧較大，因此，各家保險公司都加強了對權益投資資產占比的控制，除非有確定性牛市，否則2014年他們不會貿然加大權益類資產的倉位。中信建投的研究報告認為：“未來10%的權益倉位可能是保險公司的心理上限。”

保監會官員曹德云日前在財新峰會上表示，根據最新統計，我國保險資產管理規模已達6833億元，其中債券類、股權類分別占到86.7%、9.1%。而此前，保險統計數據報告顯示，2013年1？10月，股票和證券投資基金為7528.12億元，占比10.22%。

早在2012年年末，為了守住投資利潤，險資都采取落袋為安策略，當時保險資金股票基金權益類投資占比再度回落至10%以內，為2012年4月份以來新低，也遠低于25%的投資上限。

值得注意的是，險資長期以來對銀行股都情有獨鐘，但最近兩年卻頻頻大額拋售。以2012年為例，當年12月，銀行股突然啟動且一路高歌猛進，但不久就傳出了有保險公司乘機出逃的消息。

最終，工行2012年的年報顯示，平安人壽、安邦保險、中國人壽、生命人壽、太平洋人壽均現身其前十大股東，是唯一被6家險企持有的股票，但被減持11913.24萬股，減持比例為2.38%。另外，中國人壽、生命人壽持有的中國銀行被減持28589.31萬股，減持比例為31.44%；中國人壽、平安人壽持有的農業銀行被減持79121.92萬股，減持比例為10.84%；太平洋人壽、中國人壽持有的浦發銀行遭到33460.94萬股的減持，幅度為57.42%；平安人壽減持了平安銀行42824.18萬股，幅度為39.26%。

逐地產新歡

遠離舊愛A股的險資，開始追求房地產這個新歡。

2013年以來，不動產正成為主流險企的重點投資領域，除了直接購買房產，保險（和訊放心保）公司還通過參股或增資的方式投資地產公司。2013年12月3日，地產上市公司金地集團收到第三大股東安邦財險通知，稱其通過二級市場交易累計持有的公司股權已達到5%（此前為4.9%）。此后一天的12月4日，瑞安房地產公告稱，向中國人壽信托出售99%的上海興僑權益，出售待售股份估計約為33.23億元。

在此之前的2013年11月底，瑞安房地產與買方陽光人壽訂立框架協議，標的是重慶渝中區重慶天地企業天地2號的辦公物業及停車位，投資金額約為24.12億元。此外，泰康人壽也與萬科地產簽署戰略合作協議，或與萬科共建養老地產。

分析人士稱，2012年7月以來，保監會陸續發布關于保險資金投資的13項新政，為保險資金運用松綁，放開了保險資金在基礎設施債權計劃、不動產、非上市股權投資等方面的投資限制。

而新一輪城鎮化以及險資投資渠道的松動，也激發了險企投資養老地產的熱情。據保監會保險資金運用監管部市場處處長賈飆稱，截至2013年10月末，已有8家保險機構投資養老地產，總計劃投資額達150億元。

2013年以來，險資已紛紛將目光投向海外地產市場。繼平安搶先購買倫敦金融城的標志性建筑勞合社辦公大樓，國內保險資金掀起了海外地產淘金熱潮。

中國人壽副總裁劉家德2013年11月底就表示，中國人壽對倫敦地產項目十分關注，正在籌備這方面的投資，據業內人士透露，太平人壽也在洽購倫敦房地產的投資機會，方式包括對當地房地產公司的股權收購以及項目投資。

2013年6月，中國平安從德國賣家手中購得倫敦金融城的標志性建筑勞合社大樓，成交價2.6億英鎊，約合23.7億元人民幣。據推算，這筆投資大約經過16年即可完全收回成本，低于國內靠收租金要等待30年的回收預期。

世邦魏理仕發布的環球研究數據指出，在2012年獲準進行海外及房地產直接投資之前，中國保險機構通過購置自用兼出租、自建自用、項目參股、合組公司及直接購置等形式在國內房地產直接投資方面已積累了一定的經驗。另外，保險資金尤其是壽險資金，具有資金量大、成本低、償付周期長的特點，與成熟市場的商業物業所具有的增值潛力大且能夠獲取持續穩定現金收益的特點不謀而合。

2012年，中國本地保險機構資產總值為1.2萬億美元，以保險機構用于“非自用”房地產上投資不多于總資產的15%估算，險企目前有超過1800億美元可投資于房地產。

投資邏輯生變

險資為何不愛股票愛地產？這與保險公司的政策松動有關，也與險企對投資的認識邏輯發生變化有關。

根據中國保監會統計，2008？2012年，保險行業投資收益率分別為1.89%、6.41%、4.84%、3.49%和3.39%。顯然，相對于5.5%的壽險綜合成本，保險資金在過去5年中的4年是虧損的。

險資投資的尷尬處境一方面與政策有關。過去很多年，受監管政策限制，保險資金的可投資范圍除了A股、債券外，實際可投資品種十分有限。而股市持續數年的熊市顯然已令險資傷痕累累，而2012年9月的股債雙殺更讓險資苦澀不已。

另一方面，險資的劣勢是模式固化。一名大型保險人員對記者表示，從事保險投資的絕大多數人脫胎于保險業，其投資思維上存在強烈的保險業烙印，不僅厭惡風險，強調“不能出事”，而且追求四平八穩。在這樣的思維下，保險資產管理行業雖然發展10年，卻始終和社會財富管理不匹配也就不足為怪了。

也正是源于自身的過分保守，險資在過去10年中錯失了很多投資機會，如長達10年的房地產牛市、風起云涌的PE（私募股權投資）、近年風風火火的創業板等。

2012年以來，險資投資政策頻繁松綁。2012年10月，保監會發布《保險資金境外投資管理暫行辦法實施細則》，允許保險公司運用總資產15%的資金投資海外。相關細則還明確表示，保險資金境外投資不動產，可投資的領域必須是發達市場主要城市的核心地段，且具有穩定收益的成熟商業不動產。

保險業終于開始反思，到底該追求絕對收益還是相對收益（跑贏大盤）？如何平滑收益波動？

一個不爭的事實是，A股市場過去多年基本上是牛熊各半，一次牛市往往可以讓保險公司吃上兩三年，因此跑贏大盤成為衡量保險投資績效的基本原則，事實上基金也是這么做的。但2010年以來的股市基本無趨勢性機會，甚至熊冠全球。于是原先的想法出現了分裂：每年“贏了市場、輸了錢”的考核模式是否有意義？

值得注意的是，保險業尤其是壽險，基本上是吞吃資本金的怪獸，而投資收益不盡如人意，無疑加大了資本金的消耗，并直接導致保險公司壓力重重，既有股東的怨恨，也有投保人的質疑，甚至還要遭到媒體的嘲諷。在這種情形下，完成絕對收益且確保收益在5.5%以上，已成為保險業共同的心愿。

有人認為，保險公司主業承保有1%？2%的利潤，如果投資哪怕實現3%？4%的實際收益，凈利潤就很可觀。但如何實現這個心愿呢？債券的平均收益僅4%，5年協議存款有5%但沒有流動性，因此不靠股票投資幾乎不可能。這就構成了兩難：投資股市是找死，不投股市是等死。無奈之下，保險業只有在另類投資上下功夫，至少目前包括債權投資計劃、信托產品等在內的投資品種可以覆蓋成本。

除此之外，險資出海也是看好海外地產市場的收益。與國內一線城市房價存在著巨大泡沫相比，在經歷了2008年的金融危機之后，歐美房地產正在復蘇的過程也為投資者提供了良好的投資機會。仲量聯行最新數據顯示，截至2013年第三季度末，中國海外房地產投資同比上漲25%，交易額已突破50億美元，刷新了2012年全年40億美元的歷史最高紀錄。

另外，對于保險資金來說，境外投資意味著國際化進程加速。從海外市場來看，隨著資本項下管制的逐步放松，將有越來越多的企業發行離岸人民幣債券、股票、資產證券化產品及衍生產品，使境外以人民幣為計價的投資品種逐步豐富，參與主體不斷增加，這將極大拓寬中國保險資金的境外投資渠道，從而優化資產配置選擇。

風險不可低估

盡管險資出海抄底房地產時機不錯，也有著多重意義，但風險不容忽視。

世邦魏理仕認為，包括險資在內的國內機構仍缺乏海外房地產直接投資經驗，缺少熟悉當地市場的資產管理團隊。此外，房地產投資只對資金的要求高，但門檻進入低，競爭激烈。相對于債券股票來說，房地產流動性較低，一旦有風險不易脫手；對于保險等機構投資者來說，審批以及當地政策的風險也不可忽視。

在險資的出海沖動下，除了投資人才短缺、投資經驗尚淺等問題外，在目前的市場大背景下如何進行資產配置尤其成為險資面臨的最大問題。

對于保險機構而言，海外投資是如此遙遠，商務成本、法律關系、不同的語言文化背景等因素都構成了猶豫遲疑、謹慎的理由。因此，中國保險機構海外投資仍處于摸索階段，風險不可小覷。環境、政策、政治和文化背景的不可控都是中國企業海外投資的瓶頸所在。在很多國家，出于貿易保護，在政策上對外資公司的要求都十分苛刻。

此前轟動全國的案例是中國商人黃怒波開發冰島的嘗試。各方反饋的情況顯示，別國政府對中資房地產項目的態度謹慎，政策上也不會輕易松口。對于保險等機構投資者來說，審批以及當地政策的風險也不可忽視。

有關專家認為，保險機構境外投資一定要做好盡職調查，充分聘請商業顧問、物業顧問、法律顧問等一起密切合作，評估境外不動產的商業模式與法律風險，同時需要向保監會履行相應的報告或備案等程序。

由于境外投資不動產所需資金需求量較大，保險機構應充分重視相應的融資途徑以及匯率風險，對此應進行相應籌劃，以盡量降低投資成本。

保險機構走出去將面臨匯率波動帶來的投資風險。據了解，日本保險資金投資海外一直使用對沖工具，在買入美國國債的同時一般在期貨市場進行對沖賣出美元，以防止匯率波動的風險。

此外，相對于債券股票來說，房地產流動性較低，一旦有風險不易脫手。美聯物業全國研究中心總監徐楓表示，國外在經營物業時更講究現金流，而國內一般更注重資產增值。因此，國內的物業管理經驗與國外物業相遇時，必然要經歷磨合？期。

事實上，在一些保險公司內部，股東和管理層對于現在去海外抄底不動產也存有異議。在他們看來，不動產行業具有較強的周期性特征，擇城市、擇地段、擇時機和控制價格，對于不動產投資十分重要。顯然，并非所有保險公司都具備這種戰略眼光和投資能力。