信托責任缺失是最大癥結

本次重啟IPO沒幾天，就出現一些已獲中國證監會核準發行文件的公司，由于新股發行定價市盈率過高而被緊急“叫停”、“臨停”或“全面核查”，這給IPO定價改革當頭一棒，也給隨后進行更大力度與深度的改革預期蒙上了一些陰影。

在新股發行合理定價方面，中國證監會有意開拓出“市場化、透明化和法制化”的新路子。但是，其新股發行定價還是沒有走出“一亂就管、一管就死、一死就放、一放就亂”的怪圈。究其原因，還是中國證監會沒有承擔起在證券市場中的信托責任。什么是中國證監會的信托責任？寬泛地說，它就是中國證監會作為全國證券市場投資者信任的“受托人”，不只是制定一大堆規則，更應該嚴格執法、保障證券市場的公平與公正。信托責任要求中國證監會實行市場化與法制化并舉，對資本市場不斷實行制度性糾偏，持續不斷地承擔對投資者的信托責任。

證券市場普遍認同的是：股票發行人和證券公司對投資者（股民）最缺乏應有的信托責任。什么是發行人和證券公司的信托責任？通俗地說，信托責任就是指發行人和證券公司心中要有投資者，時刻想到要為投資者的利益著想，沒有投資者將自己的財產交付給你們，IPO發行就會失敗。因而信托責任就是發行人和證券公司對投資者所負有的信賴義務，它是聯系發行人、證券公司和投資者的橋梁和紐帶。

發行人和證券公司為了申請公開發行股票，經過馬拉松式、堅持不懈地申請或保薦，最后得到中國證監會的同意確實不易，因此，它們都想從證券市場多“圈錢”或獲取高承銷費。實務上，由于發行人處于優勢地位，因而發行價格形成了發行人主導、券商投行操作的模式。從發行人招募股份到投資者認購成功的過程看，發行人和券商投行及其董事和高級管理人員，和投資者形成了有效的信托法律關系，前者應當承擔《信托法》和招股說明書上的信托責任。事實上不少發行人股款到手后，立馬變成了一個“兇惡的管理人”，忘記了自己的承諾、忘記了自己對投資者的信托責任。

因此，惟有加強發行人的信托責任， 才能解決問題，我們通過立法把信托責任變成有形的制度，使信托責任成為有法制約束力的紀律，讓財務造假、虛假上市的發行人、證券公司及其董事和高級管理人員受到重罰。立法應引入集團訴訟和個人破產制度，使發行人和證券公司產生巨大的集體壓力，才能迫使其盡自己最大的努力經營公司，用豐厚的分紅來回報投資者的選擇和信賴。這就需要發行人和證券公司從從全局出發，系統性權衡股票公開發行前后新老股東的利益、平衡各方的利益，充分考慮老股減持的風險，時刻注意大股東負有對公司中長期發展的義務。

網下投資者信托責任的缺失也不可忽視。目前看，機構投資者如基金對新股定價起決定作用。這就是說，基金是買新股的主力，它是IPO高市盈率的主要推手。基金為什么愿意出高價購買新股？道理很簡單， 因為基金管理人不是花自己的錢，而是可憐的基民的錢。他們認為自己沒有信托責任！

綜觀近20年基金的發展史，我們確實不敢恭維。不得不讓人懷疑其是否是合格的專業管理人，是否盡了信托責任？我們要借鑒國外的《受托人法》、《投資顧問法》和《謹慎投資法》來約束管理人的理念和行為，這就是要使其承擔信托責任。具體做法是：首先要像珍惜自己的生命一樣來珍惜他人資產的本金，其次再考慮資產的增殖，否則就只能稱之為投機性“賭徒”。

因此，在改革股票承銷辦法、努力切斷新股定價過程中所有參與者可能的利益鏈、堵住“人情票”和“關系票”漏洞的同時，信托責任的立法應起先于違法犯罪行為而存在，通過嚴刑峻法強迫參與者履行信托責任。