房地產結構投資、財政赤字與政府債務風險演化

陳夢鑫

內容摘要：本文通過構建DHSY模型給出了房地產投資結構與政府財政行為和債務演化關系的直接經驗論證結果。經驗分析顯示，在控制宏觀經濟增長、房地產市場運行狀況及金融機構風險等因素的情形下，樣本期內房地產投資支出增加會加劇我國政府財政狀況失衡程度。同時，我國房地產投資支出增加均會直接或間接的引致我國政府債務背離其長期均衡趨勢，加劇我國政府債務失衡狀態，同時也會直接或間接引致我國政府債務擴張。

關鍵詞：房地產投資結構 財政行為 政府債務 長期均衡

引言

國土資源部的實際調查數據顯示：2011年我國土地出讓金總額達到2.7萬億元，同比增幅達到70.4%。這一統計數據直接引致三方面的疑問：其一就是依據理性預期而言，土地出讓與房地產行業發展存在積極顯著正向相關關聯。但土地出讓金為何背離近幾年來愈加嚴厲的房地產調控政策？其二就是政府的土地財政路徑依賴是如何影響政府財政行為的？其三就是依據土地出讓的房地產開發與投資如何影響政府近年來所暴露的潛在債務風險？面對以上問題，雖然理論和經驗均不能給出令人信服的證據，但是我國土地供給制度和政府之間天然關聯的事實揭示，在城鎮土地國有產權背景下，政府承擔了土地資源供應者角色，同時土地有償使用制度及招拍掛出讓制度更是直接極大的提高了政府土地收入。進一步而言，歷次國家分稅制及財政體制改革所引致的地方政府財權削弱和事權強化現實被以經濟增長為考核核心指標的官員晉升機制進一步放大。這一現實對政府提高財政收入進而推動經濟增長形成直接激勵，而當前政府對于財政收入渠道依賴除去常規稅收渠道之外，主要依據就是拉動土地出讓金額的房地產運行和直接或間接的債務融資渠道，但是在此基礎上必然面對的問題是：如何確保在土地出讓基礎上的房地產投資結構良性發展和政府債務可控風險運行趨勢。然而現實數據顯示我國土地出讓及政府直接或間接的債務規模和金額居高不下，進而引致其潛在的可持續發展趨勢堪憂。因此，厘清以土地出讓效率為基礎的房地產投資結構與政府財政行為及政府債務運行之間的內在關聯已成為理論界和實務界關注的首要問題。

相關文獻回顧

既有的關于房地產投資結構與政府債務及財政行為的直接研究文獻并不多見，更多的研究體現在政府與土地市場運行角色定位及政府在土地和房地產市場中所處的地位與政府行為之間關系等方面。而前者關于政府與土地市場乃至房地產市場運行角色定位更多體現在國外的相關研究上。

（一）國外研究：政府行為與房地產市場運行關系

Goldberg，M.、Chinloy，P.（1990）基于新古典經濟學分析范式研究指出，政府對土地市場進行干預的主要目的就是克服土地市場運行缺陷并進一步彌補土地市場失靈，而非作為經濟利益主體參與土地市場運行。合理的政府干預土地市場方式體現在三個方面：其一就是使土地市場更有效運行進而合理分配稀缺資源；其二是協調土地市場之外的隨機干擾因素，借以達到私人和社會費用的合理匹配；其三就是保證土地稀有資源分配能達到社會公平目標。Bralnley（1993）對英國土地利用效能和住房供應及價格之間關系進行研究，其認為土地和住房供應計劃直接或間接的提升了住房供應規模，進而抑制了住房價格的非理性攀升且降低了房地產開發過程中的土地浪費程度。Peng、Wheaton（1994）針對香港土地供應和房地產開發市場之間的關系進行了系統研究，構建了住房供需模型，研究顯示政府實行的土地供應限制會形成土地供應規模下降的預期，而這種預期會引致住房市場未來更高租金，預期更高租金進而會形成更高的房地產市場現實住房價格，最終引致更高的房地產市場投資和開發傾向。Hui（2004）的研究揭示，香港政府的土地供應政策和規模對其房地產價格存在正向推動效應。具體而言就是當年土地供應規模越大，其住房價格越高，但土地供應滯后因素與房地產市場存在負向相關關系，也即是說提前一年或一年以上的土地供應規模越大，當期房地產價格越低。因而在加入住房因素情形下，土地供應對房地產市場發展存在一定影響。

（二）國內研究：政府行為與房地產市場運行關系

國內的相關研究并沒有對房地產運行狀況和政府財政行為及政府債務風險運行之間關聯進行直接研究，更多的研究體現在房地產運行狀況與政府財政行為之間關系等方面。杜葵（2003）的研究認為，我國土地制度和土地運行實際均確定了國家政府對土地的一級壟斷權，政府是城市土地的實際管理者決定了政府在城市土地運行中的主導地位，因此政府要發揮主導作用并壟斷土地一級市場，進而嚴格土地流轉確保土地增值收益的國有化（張季，2006）。吳伯含（2006）通過構建房地產市場競爭模型并內生化地方政府行為對中央政府和地方政府在房地產市場競爭中行為異化進行研究，其認為中央政府和地方政府在房地產競爭市場中行為存在差異，中央政府作為外生干預因素存在而地方政府是市場內生化的參與者。因而有必要引進中央政府對房地產市場投資和開發的干預。張濤（2007）針對政府與住房價格之間關系進行研究，其認為對方政府具有追求財政收入最大化的內在激勵，因此在現有的土地制度基礎上政府完全可以通過控制土地供給規模及公共和設施建設實現財政收入最大化進而最終會引致房地產價格上漲。在此基礎上，政府還會通過投資更多公共設施強化房地產資產化的異質信念，進而推動房地產價格進一步上漲，最終引致土地出讓的收入上漲。因此針對政府財政行為和房地產價格之間的政府財政收支邏輯，應當削弱政府通過土地出讓和公共設施投資計劃而影響房地產價格能力，進而緩解房地產價格非理性上漲趨勢及政府對土地財政的依賴。

綜觀既有相關研究可以看出，在我國土地供給制度、政府財政運行機制及官員晉升激勵背景下，我國土地供給制度乃至在其基礎上以房地產投資結構為代表的土地使用結構與政府財政之間存在不可忽視的關聯。具體而言，房地產市場價格和投資結構對政府財政收支及直接或間接的政府債務運行存在一定程度的不可替代的影響。鑒于此，結合已有的代表性研究文獻和本文研究思想，得出本文研究假設H1：房地產投資結構與我國政府財政行為存在顯著關聯。由于缺乏關于二者之間直接關系研究文獻，這里對二者關聯性質不做預測，留待下文檢驗。在假設H1基礎上，進一步得出本文研究假設H2：房地產投資結構通過政府財政行為對我國政府債務運行趨勢的間接影響效應顯著。endprint

經驗研究

（一）模型設定和變量選取的經濟學意義

當前，國內一般采用實證分析范式的研究文獻均存在一個潛在的假定前提：研究變量之間關系是一種長期均衡的關系。這一潛在假定折射出所研究變量之間平均意義上長期均衡關系，也具有其合理之處，但是實際經濟數據尤其是非實驗可得數據產生的現實基礎是非均衡的經濟過程，因此在構建經驗論證模型時應當考慮數據產生的非均衡動態基礎進而逼近一般模型中長期均衡性態，這一點正是本文選取DHSY模型理論依據。由于本文研究國內房地產投資結構、對政府財政行為直接影響及通過影響財政行為而對政府債務風險運行趨勢間接影響性態，因此本文不僅關注即期也即是短期房地產投資結構對二者直接和間接影響，同時試圖關注政府債務和財政行為關于房地產投資結構偏離二者之間長期均衡程度和短期調整幅度和性態。而DHSY模型不僅考慮到短期調整因素同時捕捉變量間長期均衡關系，故此契合本文研究思想。結合計量經濟學有關理論，首先假定研究變量間一階自回歸分布滯后模型：

Yt=α0+α1*yt-1+α2*xt+α3*xt-1+μt （1）

其中μt～i·i·d（0，σ2），本文假定：x=E（xt），y=E（yt）。則對式（1）兩端同時取其期望可得：

y=α0+α1*y+α2*x+α3*x （2）

則針對式（2）整理可得：

y

同時令，。則式（3）簡化為：y=A0+A1*x。

則可知，A1捕捉變量x與y的長期均衡關系，同時表征Y關于X的長期乘數效應。

在刻畫變量間長期均衡關系基礎上，本文對式（1）兩端同時減去響應變量y的滯后一期因素yt-1，并同時在等式右端加減α2*xt-1，則可得到：

△yt=α0+（α1-1）*yt-1+α2*△xt+（α2+α3）*xt-1+μt （4）

同時由上文，可以得出：α0=A0*（1-α1），（α2+α3）=A1*（1-α1）。式（4）可以整理為：

△yt=（α1-1）*（yt-1-A0-A1*xt-1）+α2*△xt+μt （5）

則式（5）即為DHSY模型一般形式。可以看出，當變量之間關系為：y=A0+A1*x時，誤差項即為：yt-A0-A1*xt，結合經典計量經濟學理論可以知道該誤差項捕捉t期響應變量yt關于控制變量xt短期波動方向和程度。通常稱式（5）中誤差項系數（α1-1）為短期調整系數，表征t-1期響應變量對短期波動偏離調整幅度，系數絕對值越大表明響應變量對短期偏離調整力度也就越大，反之亦反。

本文變量的選取主要依據兩個原則：一是已有的相關研究，二是變量自身經濟意義。首先，針對我國房地產投資結構因素，文章選取經濟適用房投資總額占房地產投資總額比例表征公益性房地產投資結構部分（PREI），選取商業經營用房投資占投資總額比例表征商業性房地產投資結構部分（CREI）；其次，選取政府財政收支差額環比增長率表征政府財政行為（FB），因為財政赤字在一定程度上折射政府財政行為，如果持續政府財政赤字表明政府實施積極財政行為，反之則是穩健財政行為，同時也在一定程度上捕捉到政府間的財政競爭行為（Qian，Weingast，1996、1997）；Jin，Qian，Weingast，2005等）和政府財政收入行為演化（JeanC. Oi，1997；楊瑞龍，2004；周黎安，2004、2007等）。在此基礎上，雖然很多學者和機構對我國政府債務總額進行不同統計口徑的測算（歐陽德，2013；鐘正生，2013等），但是均沒有得出統一持續債務數據，故而文章在現有研究基礎上選取我國貨幣當局對政府債權環比增長率（MAGB）來捕捉政府債務的運行狀況，雖然無法捕捉到全部政府債務運行情況，但是結合我國政府債務渠道主要依靠銀行金融機構貸款的現狀，MAGB在很大程度上反映出我國政府債務運行實際。最后，結合實際經濟運行狀況為了避免遺漏相關重要變量而造成擬合回歸偏誤，選取經濟增長率（g）捕捉宏觀經濟運行狀況，同時利用金融機構各項存款總額與貸款總額比值（DTIR）捕捉金融機構風險因素，最后為了捕捉房地產市場對政府財政和債務行為的反饋效應，本文對房地產開發綜合景氣指數（REDI）進行控制。在變量選取基礎上結合前文DSHY模型設定經濟學原理，得出本文的經驗論證模型。首先結合文章研究假設H1和H2，給出公益性房地產投資結構對政府財政行為直接影響及通過財政行為對政府債務風險運行趨勢間接影響效應方程：

同時給出商業性房地產投資結構部分對政府財政行為的直接影響及通過財政行為對政府債務風險運行趨勢的間接影響效應方程：

其中，μPREI，t為政府財政行為對公益性房地產投資結構直接線性回歸誤差項，表征政府財政行為關于公益性房地產投資t期短期偏離；同樣μFB，t表征政府債務關于財政行為t期短期偏離；μCREI，t捕捉的是政府財政行為關于商業性房地產投資t期短期偏離。其具體表達式參見上文分析。

在變量選取的基礎上，為了使得擬合結果更好地契合我國經濟運行狀況并結合數據可獲得性，選取對應變量2003年1月至2013年1月期間的月度數據作為樣本觀測數據。數據來自于中經網統計數據庫和CSMAR研究數據庫。

（二）實證檢驗

結合前文的分析，對本文的研究思想和假設進行經驗檢驗。首先，結合實證分析范式，為了捕捉房地產投資結構、政府財政行為和債務運行狀況并捕捉變量序列基本統計分布規律，本文進行單變量基本統計描述分析，分析結果如表1所示。

表1基本統計分析結果顯示，樣本期內政府財政行為和房地產綜合開發景氣指數波動幅度較大，而其他變量運行呈現穩健趨勢。在一定程度上揭示樣本期內我國政府財政行為和房地產市場運行性狀非平穩現狀。同時公益性房地產投資結構、經濟增長率及銀行金融機構存貸比呈現近似正態分布，而商業性房地產投資部分、政府債務增長率等呈現尖峰厚尾的分布態勢。在一定程度上表明我國商業性房地產投資和政府債務增長率更符合金融時間序列分布特征。但整體上看，變量序列在樣本期內并不存在異常值，也即是說不存在杠桿值對擬合結論的干擾嫌疑。其次，在基本統計分析基礎上，由于變量序列具有時間序列特征，因此結合經典計量經濟學理論有必要進行單位根檢驗，具體檢驗結果如表2所示。endprint

表2顯示，選擇DF-GLS單位根檢驗最大優勢是克服傳統的ADF和PP檢驗功效低也即是犯第Ⅱ類錯誤概率大的缺陷，尤其是樣本容量小的情形下DF-GLS單位根檢驗功效優于其他單位根檢驗功效。表第2列為tau值，第3、4、5列給出1%、5%、10%關鍵閥值與檢驗tau值對照。由檢驗結構看除去金融機構存貸比（DTIR）在10%顯著水平上拒絕存在單位根原假設之外，其余變量均在1%的顯著水平上拒絕存在單位根原假設。也即是說變量序列至少在10%的顯著水平上不能拒絕平穩性分布規律。

在上文分析基礎上，結合本文經驗論證模型對本文研究思想和假設進行擬合分析，分析結果摘錄如表3所示。表3中經驗擬合結果表明，政府財政赤字短期增加主要由兩部分構成：短期房地產投資支出增加影響和長期均衡背離程度的影響，結合經驗結果看，房地產投資支出對政府財政支出影響積極并顯著，其中公益性房地產投資支出增加對財政赤字增加影響程度高于商業性房地產投資增加對政府財政赤字增加的影響，但二者調整系數均為（0.93），表明政府財政赤字短期內波動偏離長期均衡的趨勢會受到房地產投資增加正向加速作用，具體而言，無論是公益性房地產投資支出還是商業性房地產投資支出增加均會推動政府財政赤字波動偏離其長期均衡趨勢，進一步而言房地產投資增加會加劇政府財政行為失衡狀態。同時，分別將經驗論證模型（6）代入到（7），并將模型（8）代入到（9）中可以得到房地產投資結構通過影響政府財政行為進而影響政府債務風險趨勢的效應，結合模型（6）和（7）本文可以得到公益性房地產投資對政府債務影響間接效應為0.0614（α62*α72），結合模型（8）和（9）得到商業性房地產投資對政府債務間接影響效應為0.0042（α82*α92），經驗結論表明，公益性房地產投資和商業性房地產投資的增加均會引致政府財政行為進一步推動短期政府債務的擴張，也即是加劇政府債務偏離均衡狀態，但是公益性房地產投資通過政府財政行為引致政府債務失衡的幅度小于商業性房地產投資通過政府財政行為所引致的政府債務失衡幅度，同時公益性房地產投資通過財政行為所引起的政府債務擴張幅度（0.0614）高于商業性房地產投資通過政府財政行為引致政府債務擴張幅度（0.0042）。整體而言，樣本期內我國房地產投資支出增加均會直接或間接的引致我國政府債務背離其長期均衡趨勢，加劇我國政府債務失衡狀態，同時也會直接或間接引致我國政府債務擴張。同時，房地產投資支出增加會加劇我國政府財政狀況失衡程度，公益性房地產投資支出對財政赤字增加的推動作用高于商業性房地產投資支出對政府財政赤字增加的推動作用。而本文這一經驗結論是在控制宏觀經濟增長、房地產市場運行狀況及金融機構風險等因素的情形下得出的，并且這一結論符合我國房地產市場運行和政府財政及債務運行實際和一般理性經濟直覺。

研究啟示

本文通過構建DHSY模型給出了房地產投資結構與政府財政行為和債務演化關系的直接經驗論證結果。經驗分析顯示，樣本期內房地產投資支出增加不僅會加劇我國政府財政狀況失衡程度，也會引致我國政府財政赤字增加。同時，我國房地產投資支出增加均會直接或間接的引致我國政府債務背離其長期均衡趨勢，加劇我國政府債務失衡狀態，同時也會直接或間接引致我國政府債務擴張。整體上，本文不僅分析了不同房地產投資結構對政府財政行為和債務演化的影響性態，更是從實證角度給出了房地產不同投資結構對政府財政行為和債務演化影響程度的量化結果，因此具有較強的現實參考價值。

參考文獻：

1.陶然，陸曦，蘇福兵等.地區競爭格局演變下的中國轉軌：財政激勵和發展模式反思[J].經濟研究，2009（7）

2.杜雪君，黃忠華，吳次芳.中國土地財政與經濟增長—基于省際面板數據的分析[J].財貿經濟，2009（1）

3.曲福田，石曉平.城市國有土地市場化配置的制度非均衡解釋[J].管理世界，2002（6）

4.Jin Hehui.，Yingyi Qian， Berry Weingast.Regional Decentralization and Fiscal Incentives：Federalism，Chinese Style[J].Journal of Public Economics，2005（89）endprint

表2顯示，選擇DF-GLS單位根檢驗最大優勢是克服傳統的ADF和PP檢驗功效低也即是犯第Ⅱ類錯誤概率大的缺陷，尤其是樣本容量小的情形下DF-GLS單位根檢驗功效優于其他單位根檢驗功效。表第2列為tau值，第3、4、5列給出1%、5%、10%關鍵閥值與檢驗tau值對照。由檢驗結構看除去金融機構存貸比（DTIR）在10%顯著水平上拒絕存在單位根原假設之外，其余變量均在1%的顯著水平上拒絕存在單位根原假設。也即是說變量序列至少在10%的顯著水平上不能拒絕平穩性分布規律。

在上文分析基礎上，結合本文經驗論證模型對本文研究思想和假設進行擬合分析，分析結果摘錄如表3所示。表3中經驗擬合結果表明，政府財政赤字短期增加主要由兩部分構成：短期房地產投資支出增加影響和長期均衡背離程度的影響，結合經驗結果看，房地產投資支出對政府財政支出影響積極并顯著，其中公益性房地產投資支出增加對財政赤字增加影響程度高于商業性房地產投資增加對政府財政赤字增加的影響，但二者調整系數均為（0.93），表明政府財政赤字短期內波動偏離長期均衡的趨勢會受到房地產投資增加正向加速作用，具體而言，無論是公益性房地產投資支出還是商業性房地產投資支出增加均會推動政府財政赤字波動偏離其長期均衡趨勢，進一步而言房地產投資增加會加劇政府財政行為失衡狀態。同時，分別將經驗論證模型（6）代入到（7），并將模型（8）代入到（9）中可以得到房地產投資結構通過影響政府財政行為進而影響政府債務風險趨勢的效應，結合模型（6）和（7）本文可以得到公益性房地產投資對政府債務影響間接效應為0.0614（α62*α72），結合模型（8）和（9）得到商業性房地產投資對政府債務間接影響效應為0.0042（α82*α92），經驗結論表明，公益性房地產投資和商業性房地產投資的增加均會引致政府財政行為進一步推動短期政府債務的擴張，也即是加劇政府債務偏離均衡狀態，但是公益性房地產投資通過政府財政行為引致政府債務失衡的幅度小于商業性房地產投資通過政府財政行為所引致的政府債務失衡幅度，同時公益性房地產投資通過財政行為所引起的政府債務擴張幅度（0.0614）高于商業性房地產投資通過政府財政行為引致政府債務擴張幅度（0.0042）。整體而言，樣本期內我國房地產投資支出增加均會直接或間接的引致我國政府債務背離其長期均衡趨勢，加劇我國政府債務失衡狀態，同時也會直接或間接引致我國政府債務擴張。同時，房地產投資支出增加會加劇我國政府財政狀況失衡程度，公益性房地產投資支出對財政赤字增加的推動作用高于商業性房地產投資支出對政府財政赤字增加的推動作用。而本文這一經驗結論是在控制宏觀經濟增長、房地產市場運行狀況及金融機構風險等因素的情形下得出的，并且這一結論符合我國房地產市場運行和政府財政及債務運行實際和一般理性經濟直覺。

研究啟示

本文通過構建DHSY模型給出了房地產投資結構與政府財政行為和債務演化關系的直接經驗論證結果。經驗分析顯示，樣本期內房地產投資支出增加不僅會加劇我國政府財政狀況失衡程度，也會引致我國政府財政赤字增加。同時，我國房地產投資支出增加均會直接或間接的引致我國政府債務背離其長期均衡趨勢，加劇我國政府債務失衡狀態，同時也會直接或間接引致我國政府債務擴張。整體上，本文不僅分析了不同房地產投資結構對政府財政行為和債務演化的影響性態，更是從實證角度給出了房地產不同投資結構對政府財政行為和債務演化影響程度的量化結果，因此具有較強的現實參考價值。

參考文獻：

1.陶然，陸曦，蘇福兵等.地區競爭格局演變下的中國轉軌：財政激勵和發展模式反思[J].經濟研究，2009（7）

2.杜雪君，黃忠華，吳次芳.中國土地財政與經濟增長—基于省際面板數據的分析[J].財貿經濟，2009（1）

3.曲福田，石曉平.城市國有土地市場化配置的制度非均衡解釋[J].管理世界，2002（6）

4.Jin Hehui.，Yingyi Qian， Berry Weingast.Regional Decentralization and Fiscal Incentives：Federalism，Chinese Style[J].Journal of Public Economics，2005（89）endprint

表2顯示，選擇DF-GLS單位根檢驗最大優勢是克服傳統的ADF和PP檢驗功效低也即是犯第Ⅱ類錯誤概率大的缺陷，尤其是樣本容量小的情形下DF-GLS單位根檢驗功效優于其他單位根檢驗功效。表第2列為tau值，第3、4、5列給出1%、5%、10%關鍵閥值與檢驗tau值對照。由檢驗結構看除去金融機構存貸比（DTIR）在10%顯著水平上拒絕存在單位根原假設之外，其余變量均在1%的顯著水平上拒絕存在單位根原假設。也即是說變量序列至少在10%的顯著水平上不能拒絕平穩性分布規律。

在上文分析基礎上，結合本文經驗論證模型對本文研究思想和假設進行擬合分析，分析結果摘錄如表3所示。表3中經驗擬合結果表明，政府財政赤字短期增加主要由兩部分構成：短期房地產投資支出增加影響和長期均衡背離程度的影響，結合經驗結果看，房地產投資支出對政府財政支出影響積極并顯著，其中公益性房地產投資支出增加對財政赤字增加影響程度高于商業性房地產投資增加對政府財政赤字增加的影響，但二者調整系數均為（0.93），表明政府財政赤字短期內波動偏離長期均衡的趨勢會受到房地產投資增加正向加速作用，具體而言，無論是公益性房地產投資支出還是商業性房地產投資支出增加均會推動政府財政赤字波動偏離其長期均衡趨勢，進一步而言房地產投資增加會加劇政府財政行為失衡狀態。同時，分別將經驗論證模型（6）代入到（7），并將模型（8）代入到（9）中可以得到房地產投資結構通過影響政府財政行為進而影響政府債務風險趨勢的效應，結合模型（6）和（7）本文可以得到公益性房地產投資對政府債務影響間接效應為0.0614（α62*α72），結合模型（8）和（9）得到商業性房地產投資對政府債務間接影響效應為0.0042（α82*α92），經驗結論表明，公益性房地產投資和商業性房地產投資的增加均會引致政府財政行為進一步推動短期政府債務的擴張，也即是加劇政府債務偏離均衡狀態，但是公益性房地產投資通過政府財政行為引致政府債務失衡的幅度小于商業性房地產投資通過政府財政行為所引致的政府債務失衡幅度，同時公益性房地產投資通過財政行為所引起的政府債務擴張幅度（0.0614）高于商業性房地產投資通過政府財政行為引致政府債務擴張幅度（0.0042）。整體而言，樣本期內我國房地產投資支出增加均會直接或間接的引致我國政府債務背離其長期均衡趨勢，加劇我國政府債務失衡狀態，同時也會直接或間接引致我國政府債務擴張。同時，房地產投資支出增加會加劇我國政府財政狀況失衡程度，公益性房地產投資支出對財政赤字增加的推動作用高于商業性房地產投資支出對政府財政赤字增加的推動作用。而本文這一經驗結論是在控制宏觀經濟增長、房地產市場運行狀況及金融機構風險等因素的情形下得出的，并且這一結論符合我國房地產市場運行和政府財政及債務運行實際和一般理性經濟直覺。

研究啟示

本文通過構建DHSY模型給出了房地產投資結構與政府財政行為和債務演化關系的直接經驗論證結果。經驗分析顯示，樣本期內房地產投資支出增加不僅會加劇我國政府財政狀況失衡程度，也會引致我國政府財政赤字增加。同時，我國房地產投資支出增加均會直接或間接的引致我國政府債務背離其長期均衡趨勢，加劇我國政府債務失衡狀態，同時也會直接或間接引致我國政府債務擴張。整體上，本文不僅分析了不同房地產投資結構對政府財政行為和債務演化的影響性態，更是從實證角度給出了房地產不同投資結構對政府財政行為和債務演化影響程度的量化結果，因此具有較強的現實參考價值。

參考文獻：

1.陶然，陸曦，蘇福兵等.地區競爭格局演變下的中國轉軌：財政激勵和發展模式反思[J].經濟研究，2009（7）

2.杜雪君，黃忠華，吳次芳.中國土地財政與經濟增長—基于省際面板數據的分析[J].財貿經濟，2009（1）

3.曲福田，石曉平.城市國有土地市場化配置的制度非均衡解釋[J].管理世界，2002（6）

4.Jin Hehui.，Yingyi Qian， Berry Weingast.Regional Decentralization and Fiscal Incentives：Federalism，Chinese Style[J].Journal of Public Economics，2005（89）endprint