金融風險社會化的最后防線及我國的現實選擇

劉 瀟

當今社會，金融已經滲透到社會生活的方方面面，尤其是在互聯網金融風靡全球的今天，金融全民化、全球化和虛擬化達到了前所未有的程度。同時，伴隨金融發展而來的金融風險似乎也總能找到某種媒介，波及金融機構之外的經濟主體，轉化為實體經濟風險、財政風險，甚至演變為社會風險。本文旨在通過總結金融風險社會化的一般路徑，厘清防范金融風險擴散的最終責任，并提出相應的政策建議。

一、文獻綜述

西方經濟學界對金融風險社會化的研究始于20世紀80年代，真正深入進行研究是在90年代，特別是亞洲金融危機爆發之后。其代表人物是曾在世界銀行擔任高級經濟學家的Hana Brixi[1]。她主要圍繞政府“或有債務”問題，對財政風險轉化為金融風險的問題進行了政策性和技術性的研究。Hana按照政府債務來源將財政風險分為兩種：一是來自財政自身的直接債務風險，二是政府因分散公共風險而承擔的潛在負債風險；上述兩方面的風險都與金融領域息息相關，一旦超出財政承受能力則非常容易轉化為金融風險，進而影響到倚重金融業的其他產業，如地產行業等，特別是對政府與市場邊界較為模糊的發展中國家而言更是如此。Allen and Gale(2000)[2]認為，理解金融危機社會化的正確角度是基于流動性的分析。他提出，在短期內流動性的供給是無彈性的，不確定性的較小變化可以導致資產價格的大幅震蕩。若價格波動足夠嚴重，銀行將無法履行其剛性兌付義務，銀行業危機將很快引發全面危機。

國內學者對金融風險社會化的研究始于上世紀90年代，進入21世紀后的研究成果較多。湯小青（2002）[3]認為在經濟轉軌的特殊歷史階段，存在體制基礎、機制變革、政策導向以及財政與金融分工不明確等問題，并從上述方面挖掘了金融風險形成的歷史根源，同時提出要從根本上解決金融風險財政化的問題，必須綜合使用改善財政環境、完善財政和金融的制度基礎等措施。楊艷（2002）[4]以及王金龍等（2004）[5]闡釋了財政風險與金融風險的相互關系和互動傳導機制，提出財政政策與貨幣政策相配合以隔離風險，并分而化之。閻坤、陳新平（2004）[6]認為，在我國社會經濟轉型期，金融風險財政化作為金融風險治理的特殊對策，不僅是對政府職能的一項客觀要求，也是現行財政金融管理體制下的一種制度安排。但該方法只是一種過渡手段，若任其長期發展則貽害無窮，必須理順“兩個關系”，即縱向上的中央和地方關系，以及橫向上的財政、銀行、企業的關系。劉尚希（2006）[7]認為我國亟待建立系統有效的防范、監控和治理金融風險的快速應急制度，并應在政府整體財政風險管理框架中考慮宏觀層面的金融風險，以避免重蹈“金融犯錯、政府買單”的覆轍。秦海林（2010）[8]認為，在我國金融風險財政化和財政風險金融化這兩種情況都客觀存在，雖然短期內實現了風險的部分轉嫁，但隨著時間推移和風險逐漸積累，終究會以更具破壞性的方式釋放出來，演化為宏觀經濟風險甚至社會風險，造成難以估量的后果。這一推測也得到了基于我國經濟數據的實證分析的部分驗證。

上述研究盡管對金融風險社會化問題有所探討，但缺乏深入、系統分析。本文旨在厘清金融風險社會化的路徑，找到防止這種演變的最后防線，并力圖探索我國防范金融風險社會化的財政政策和現實選擇。

二、金融風險社會化演進的一般過程

總結歷史上數次金融危機爆發的過程，特別是上世紀九十年代的亞洲金融危機和2008年的美國次貸危機，不難發現，危機殃及的范圍基本遵循著“金融業→國家財政→社會公眾”的順序，期間伴隨著整個經濟的下滑和萎縮。

上世紀90年代初，日本房地產泡沫破裂，地產股票價格急劇下挫。由于銀行債權多以土地房產為抵押，因此壞賬迅速膨脹。據估計，1993年日本銀行業的不良資產高達150萬億日元，占當年日本GDP 475萬億日元①的近三分之一。1991年至1996年間，日本財務省為銀行機構共注資10156億日元，但無濟于事，仍有21家金融機構先后被壞賬問題拖累至破產。隨后，日本政府緊急推出了重建金融計劃，耗資60萬億日元，但未能讓日本經濟走出泥潭。時至今日，多年的赤字政策已使日本政府債臺高筑。截至2013年6月末，包括政府債券、借款和票據融資在內的日本政府債務總額為1009萬億日元（約合11萬億美元），債務規模超過GDP的兩倍。金融風險外溢造成的破壞性和持續性可見一斑。

金融風險演變為財政危機進而惡化為社會危機的另一典型案例，是美國次貸危機蔓延全球引發的歐洲主權債務危機。2007年8月，美國第五大投資銀行Bear Stearns宣布旗下對沖基金停止贖回，引發市場恐慌，標志著美國次貸危機全面爆發。隨后，Fannie Mae、Freddie Mac、Lehman Brothers、Merrill Lynch 以及AIG等華爾街老牌機構相繼申請破產倒閉、被接管或收購。到2008年9月，危機情緒蔓延至歐洲與新興市場國家，危機正式由國別危機、金融危機擴大為全球經濟海嘯。

在這個過程中，各國政府紛紛出手救市。2009年初，美國通過了7870億美元救市方案，用于清理銀行有毒資產并刺激經濟；通過注資和股權置換，美國政府先后入主花旗集團、兩房、AIG；同時提供3100億美元的稅收減免和750億美元的住房援助計劃。2008-2009年，歐洲各國政府的救市計劃總額高達2萬億美元，其中德國政府斥資5500億美元作為銀行同業拆借的擔保基金，另外安排1400億美元向銀行等金融機構直接注資；英國政府通過購買優先股等方式為銀行業注資約800億美元，并為其債務提供逾4000億美元的政府擔保，同時向市場投放3300億美元的流動性以緩解資金緊張。

為刺激經濟復蘇，各國政府被迫出臺寬松的貨幣政策和財政政策以加速市場“去杠桿化”，而為達到這一目的的手段和“副作用”反而是政府杠桿的急劇攀升，并最終導致了歐洲主權國家債務危機的惡果。2009年，希臘財政救市造成的巨額資金缺口，使得政府舉債難以為繼，財政赤字占GDP的比重突破12%，為歐盟設定的3%上限的四倍，世界三大評級公司相繼下調希臘主權信用評級，歐債危機率先在希臘爆發。隨后，葡萄牙、西班牙、愛爾蘭、意大利等國接連爆發財政問題，德國、法國等歐元區主要經濟體也受到沖擊，失業率驟增，社會問題頻發，經濟危機轉化為財政風險和社會風險。

上述案例顯示出金融風險社會化的一般路徑是：金融風險→財政風險→社會風險。不妨想象一下，在金融風險爆發的過程中，政府為挽救金融風險必須不斷擴大財政支出和膨脹赤字，一旦赤字水平累積超過財政可負擔的臨界值，金融風險就有可能演化為財政風險。

在這種情況下，政府必須作出選擇，要么破產，要么增加稅收以彌補赤字或大幅度削減赤字。前者的結果類似于歐債危機，后者的結果類似于美國的財政懸崖，無論哪種結果，都是以犧牲經濟發展和社會公眾的福利為代價的。這意味著，國家財政是阻止金融風險社會化的最后一道防線。金融風險一旦擊穿了國家財政這道最后的防線，就會演變為社會風險。

三、我國轉型期金融風險社會化的主要特征

我國轉型期金融風險較集中體現宏觀金融領域，尤其突出的是商業銀行和政策性銀行的壞賬風險。具體表現如下：

I2～I4亞族包含W，Mo，Sn，Bi元素組合，與F4，F7因子一致，是區內主要成礦因子；反映區內中高溫熱液成礦作用，該單元是尋找與構造巖漿作用相關礦產的重要區段。

一是銀行不良資產率歷史上曾長期居高不下。在1998年國有商業銀行改制轉型前，四大銀行不良貸款率曾高達50%。為控制風險，當年財政部即以發行特別國債的方式為其注入資本2700億元，隨后四大銀行又向資產管理公司剝離1.4萬億元不良資產。即便經過若干年的改革，在2003年末我國金融機構的16萬億元貸款余額中，不良貸款仍占20%。其中四大銀行在上市之前的不良貸款率分別是工行2004年21.16%、建行2003年9.12%、中行2003年16.3%、農行2007年23.57%，遠遠高出世界銀行業的平均水平。

二是資本充足率長期偏低。在四大銀行上市前的2000年，其平均資本充足率僅為4.63%，遠低于《巴塞爾協議》規定的8%的最低要求。據銀監會統計，2003年我國只有8家資本充足率達標銀行。2003年底，國務院決定動用3200億元外匯儲備，通過中央匯金公司對中國銀行和建設銀行分別注資1600億元；2005年又為工商銀行注資1000億元。通過種種改革努力，直至2010年全國100多家銀行的資本充足率才全部達標。

三是盈利水平長期偏低。以工、建、中、農上市之前的數據為例，2005年其各自年報顯示的資本回報率分別為13.3%、21.59%、12.62%和13.47%，資產回報率分別為0.59%、1.11%、0.72%和0.89%，而同年渣打銀行的資本回報率和資產回報率分別達到18%和1.01%，可見從歷史上看我國銀行盈利水平與發達國家銀行仍有差距。盈利狀況長期不佳，會導致商業銀行無法進行有效的內源性資本金補充。由于自身抵御風險能力不足，一旦受到外部波動的沖擊，將不得不寄希望于政府的救助。

西方理論界通常從機會主義、有限理性以及信息不對稱等角度考察金融風險，與此不同，在我國研究金融風險必須將制度作為重要的內生變量。計劃經濟體制下，政府是資源配置的主導性力量，金融政策一邊倒地支持國有企業融資。在經濟轉軌的過程中，財政職能的缺位使社會公共品的提供嚴重不足，一些本應由財政承擔的職責由于財力的不足而無法實現。而金融迅速繁榮使國家尋找到了彌補財政缺位窘境的出路，國有商業銀行成為社會資金的主要供應渠道，政府為實現經濟發展目標，對國有商業銀行實行“指令性貸款”等形式的干預，從而使銀行資金財政化。據統計，當前我國金融資源有一半以上集中于國有或國有控股銀行，而其掌握的金融資源又有70%左右流向了國有經濟部門。

在這種背景下，脫胎于高度集中的計劃經濟體制的商業銀行，鮮有獨立決策的權利和動力，也缺乏市場主體的參與意識，在進行授信業務時的資信狀況調查或風險評估往往流于形式，信貸雙方的關系并非真正建立在財務信息和商業信用的紐帶之上，而是嚴重依賴于政府的顯性或隱性的擔保。政府的萬能主義傾向、企業和銀行的政策性負擔、銀行對企業的消極性、政府對銀行的指令和擔保以及銀行對政府的尋租等等，進一步加劇了軟預算約束。這一方面致使企業傾向于拖延還債，另一方面也導致銀行缺乏控制不良資產和防范金融風險的內在激勵，國有企業的損失從而得以順利轉嫁給銀行。由于資金長期流向低效率的企業，銀行壞賬越積越多，企業風險逐步演變為金融風險。

金融風險累積到一定程度，就出現了上文的不良貸款率居高不下、資本充足率不足的情況，迫使政府為維護金融穩定而斥巨資進行注資、壞賬清理和資產重組。而政府一旦出手，就會激發銀行等金融機構對財政“兜底”更為強烈的預期，強化其政策依賴性，削弱其防范自身風險外溢的積極性，使得國有企業、銀行、政府之間的關系陷入反復的“賴賬——壞賬——銷賬”惡性循環的怪圈。

通過上文的分析，筆者認為，由于選擇了漸進式改革的道路，我國的經濟體制轉軌具有鮮明的路徑依賴特征，所衍生出的金融風險很大程度上是與體制相關的，即由制度缺陷和制度變遷造成的金融風險。從政府責任角度出發，當一個國家面臨各種公共風險時，如果不能通過市場化的方式予以分散，就需要訴諸公共權力機構，尤其是當風險的產生是由于制度設計不夠合理、不夠健全的情況下，更需要政府出面承擔公共風險，即國家財政總是要做最后的兜底。

四、我國防范金融風險社會化的現實選擇

防范金融風險社會化的政策體系可以分為兩個層次，一是經濟層面的根本性措施，二是技術層面的操作性措施。

（一）經濟層面的根本性措施

金融風險社會化程度的大小，是與整個制度結構密切相關的。在一定的社會經濟發展階段，如果制度結構合理，風險責任明確，那么金融風險在外溢之前就能在相應的層次上逐級分散，轉化為財政風險的程度就比較低。反之，在制度設計滯后于社會經濟發展階段的情況下，責任主體不明晰，風險不能由各個市場主體分散承擔，那么最后轉移到財政上的風險就相應增加，財政承擔的公共風險就會加大。

第一，根據上文的分析可知，我國金融風險的一個顯著特征是其源于國有經濟部門經營效率低下引致的連鎖反應。因此，從宏觀角度來看，必須在明確政府和市場各自分工和相互關系的基礎上，調整國有經濟的運行范圍和產業結構。具體言之，國有經濟應該退出競爭性和經營性領域，避免介入本應由市場承擔的職能，減少“越位”“錯位”的發生；應該把促進產業結構優化升級作為國有經濟的使命，提升整個國民經濟的運行效率；應進一步理順和規范銀、企、政之間的關系，從而規避隱性擔保和潛在債務的產生和積聚。

就微觀角度而言，應該深化國有經濟（包括國有和國有控股銀行）的組織形式改革。應建立現代國有企業制度，完善其法人治理結構，提高經營效率和決策效果，避免行政因素導致的低效投資和信貸決策；同時財政應強化作為出資人的監督作用，嚴格進行績效考核，減少預算軟約束的消極影響。

第二，政府應加強財力建設。在1997年的亞洲金融危機中，韓國、泰國都積極啟動了財政手段。韓國的財政實力雄厚，不良貸款消化較快，金融重組成效顯著；而泰國政府財力相對不足，盡管傾力相助仍無力回天。這種歷史教訓告訴我們，財政作為國家經濟管理者的特殊身份，決定了財政在防范金融風險中的第一要義，就是保持自身的穩健。由于財政是防止金融風險社會化的最終防線，因此財政的安全本身就是金融風險防控鏈條的重要一環。

衡量財政的穩健性，應全面考慮財政負擔的顯性債務和隱性債務，特別是地方政府的或有債務。在我國，各級地方政府出于區域經濟建設等目的，通過各種形式的投資公司而負有巨額隱形債務已成為不爭的事實。當前，我國財政的迫切任務之一就是，通過體制創新來規范地方政府的融資行為，提高地方財政、特別是縣鄉一級財政的自生能力和可持續性。同時，在經濟處于上行通道時，應未雨綢繆，做大財政“蛋糕”，為防范金融風險構筑穩固、平衡和強大的財政根基。

第三，應發展完善、系統、順暢、有效的風險轉移和分擔機制安排。以美國為例，其以聯邦存款保險制度為主的綜合保險制度體系，構筑了金融體系安全運行的“緩沖帶”。我國應繼續發展包括保險、抵押、擔保等在內的業務，為金融風險提供規避和轉移分擔的合理渠道。此外，養老、失業和醫療等社會保險制度，也為金融穩定和整個經濟的平穩運行提供了良好的環境。一旦危機發生，上述制度構成的“內在緩沖器”能夠為危機的救助爭取時間和主動權。

（二）技術層面的措施

首先，對以商業銀行為代表的金融機構而言，應全面應用新的巴塞爾協議。原巴塞爾協議沒有考慮對操作風險等的應對措施。商業銀行應根據不同種類風險的特點，按照各自合適的撥備率計提風險基金。此外，還應繼續通過股份制改革、海外融資和業務拓展、強化信貸質量管理、大力發展中間業務和控制成本等綜合途徑，提高資本充足率，夯實風險應對能力的物質基礎。

其次，建立全面、科學的金融風險監測指標體系。美國目前的風險預警信息系統包括全國檢察數據庫系統和銀行機構全國桌面系統，各監管部門實現信息共享和實時交互傳輸，便于監管人員對不同機構的同種業務類別和風險特征進行比較分析，為金融風險的監測提供了強有力的信息技術支持；同時還通過對已出現問題銀行建立糾偏機制，將單個銀行的風險控制在局部范圍內。我國一方面應建立事前預警指標體系，包括渠道暢通的財務報表上報制度和完善的數據采集系統，以使風險監管更具前瞻性和戰略性；另一方面，應建立快速預警糾偏模型，監控風險演化過程，及時診斷、糾偏并提供信息反饋。

再次，應鼓勵并合理運用金融創新。很多金融創新工具本身就是應風險對沖的要求而產生的。但是，次貸危機已經警示我們，金融創新是把“雙刃劍”，在分散、轉移風險的同時，也使得風險因不能及時得到化解而被長期掩蓋，積累到一定程度就會破壞性地爆發。尤其是對我國這樣一個轉型經濟體，金融創新必須建立在制度基礎上，包括健全的公司治理機制、獨立的行業和政府監管、完善的法律法規體系和公眾風險意識等等。

第四，制定金融風險應急預案。在歷次金融危機中，我國的應對措施多是緊急出臺、一事一議式的，倉促而被動，缺乏系統性和連貫性。為了節約風險社會化防范中的寶貴時間，降低救助成本，爭取主動權，有必要建立一整套金融風險應急預案，包括緊急支出的快速決策程序、資金來源、財政政策及其執行程序、執行控制制度及事后績效監督等。

最后，完善金融風險防控相關的法律體系。在參考國際慣例的基礎上，應根據我國國情，建立健全金融機構合并、兼并、收購、破產、接管，以及與資本市場中介機構有關的一系列法律規定，規范金融市場主體的行為，消除金融風險的潛在誘因，為防止金融風險社會化提供法律支持和保障。

注：

①資料來源：日本統計局，http://www.stat.go.jp/。

［1］Hana Polackova Brixi,馬駿.財政風險管理：新理論與國際經驗[M].北京：中國財政經濟出版社,2003.149-181.

［2］Franklin Allen and Douglas Gale.Financial Contagion[J].Journal of Public Economy,2000,(1):1-33.

［3］湯小青.我國金融風險形成的財政政策環境和制度因素[J].金融研究,2002,(11):1-10.

［4］楊艷.財政風險與金融風險的內在聯系[J].四川財政,2002,(5):26-27.

［5］王金龍，等.財政風險與金融風險[M].北京：中國財經出版社,2004.208-247.

［6］嚴坤,陳新平.我國當前金融風險財政化問題及對策[J].管理世界,2004,(10):21-28.

［7］劉尚希.宏觀金融風險和政府財政責任[J].管理世界,2006,(6):4-7.

［8］秦海林.金融風險財政化、財政風險金融化與經濟增長[J].上海金融,2010,(3):17-22.