我國存款準(zhǔn)備金政策應(yīng)對經(jīng)濟(jì)周期波動的有效性分析

高瑗+高暢

隨著2011年的貨幣政策開始轉(zhuǎn)向，貨幣政策特別是運用我國存款準(zhǔn)備金政策來應(yīng)對經(jīng)濟(jì)周期性波動的重要性日益凸顯。貨幣政策工具是中央銀行為達(dá)到貨幣政策目標(biāo)而采取的手段。我國貨幣政策最終目標(biāo)為“保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長”。存款準(zhǔn)備金政策，作為傳統(tǒng)的三大貨幣政策工具之一，是指中央銀行要求商業(yè)銀行存款金融機(jī)構(gòu)按照存款的一定比率保留流動性的措施。中央銀行在法律所賦予的權(quán)力范圍內(nèi)，通過調(diào)整存款準(zhǔn)備金率來控制存款金融機(jī)構(gòu)的信用擴(kuò)張能力，間接控制社會貨幣供應(yīng)量，從而影響國民經(jīng)濟(jì)活動[1]。

在傳統(tǒng)的貨幣政策工具中，由于存款準(zhǔn)備金的效果比較顯著，當(dāng)它產(chǎn)生微小的變化的時候，就會造成貨幣供給量的巨大變動，被稱為“巨斧”、“猛藥”，我們認(rèn)為存款準(zhǔn)備金政策不宜作為常用的貨幣政策工具。實際上，從20世紀(jì)80年代以來，由于存款準(zhǔn)備金工具存在的自身缺陷和公開市場業(yè)務(wù)的替代，國外的中央銀行一般已不再將其作為常規(guī)性的貨幣政策工具，但是如今我國對存款準(zhǔn)備金率的快頻率微調(diào)的調(diào)整方式已經(jīng)完全背離了國際趨勢和顛覆了傳統(tǒng)理論。主要原因有以下幾點。首先，對沖外匯占款引起的流動性過剩。存款準(zhǔn)備金政策只有在流動性偏緊的時候才能成為巨斧工具，而我國的銀行流動性體系卻是具有不斷積累的持續(xù)的流動性過剩，因此我國高頻率的使用存款準(zhǔn)備金政策。其次，我國具有存款準(zhǔn)備金政策發(fā)揮作用的條件。我國目前以貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策的中介目標(biāo)。由于貨幣市場、資本市場還不發(fā)達(dá)，并且二者的發(fā)展存在嚴(yán)重的市場分割、極不均衡，貨幣政策的市場傳導(dǎo)機(jī)制并不能發(fā)揮有效作用的情況下，我國綜合運用存款準(zhǔn)備金政策，通過存款類金融機(jī)構(gòu)的傳導(dǎo)，進(jìn)而影響貨幣供應(yīng)量這一貨幣政策中介目標(biāo)是符合我國國情的。最后，我國間接融資所占比重高。根據(jù)存款準(zhǔn)備金政策的作用原理，存款準(zhǔn)備金政策發(fā)揮作用的條件必須是存款類金融機(jī)構(gòu)所占業(yè)務(wù)比重大，且通過存款類金融機(jī)構(gòu)所產(chǎn)生的間接融資量占總?cè)谫Y量的比重大。在我國，間接融資所占全部融資的比重非常高，這就直接決定了我國存款準(zhǔn)備金率政策效力非常高。

一、我國存款準(zhǔn)備金政策應(yīng)對經(jīng)濟(jì)周期波動的有效性的理論分析

經(jīng)濟(jì)周期的波動是指各宏觀經(jīng)濟(jì)變量波動的綜合反映。改革開放以來，投資需求對我國經(jīng)濟(jì)周期的形成具有重要作用，表現(xiàn)在其對產(chǎn)出波動的沖擊力度較大，時滯較短，解釋力度較大。因此，影響我國經(jīng)濟(jì)周期性波動的主要原因就是總需求即投資需求的波動。總需求主要包括投資需求、消費需求、政府需求和國外需求。

在經(jīng)濟(jì)周期的擴(kuò)張階段，調(diào)整存款準(zhǔn)備金政策對經(jīng)濟(jì)運行的影響有以下幾點。首先，銀行通過降低貼現(xiàn)率和在公開市場收購證券來擴(kuò)張信用。企業(yè)對利率下降反應(yīng)特別敏感，從而可以增加借款，擴(kuò)大存貨以及訂貨，由此引起生產(chǎn)的增長。這又引起收入與支出的增長，需求會擴(kuò)大，價格會上升。企業(yè)存貨減少時，會進(jìn)一步增加借款，因而擴(kuò)大存貨與訂貨。由此連鎖的螺旋式推進(jìn)擴(kuò)張到一定程度時，中央銀行為了防止嚴(yán)重的通貨膨脹導(dǎo)致至貨幣制度的崩潰，因此急劇地提高利率，使信用擴(kuò)張終止和萎縮。在周期的收縮階段，由信用收縮開始，循環(huán)以上步驟，從反方向上連鎖的累積下降。

由于對存款準(zhǔn)備金政策的調(diào)整，說明了國家強(qiáng)烈的貨幣政策的基本態(tài)勢和政治意圖。人們會依據(jù)存款準(zhǔn)備金政策的調(diào)整狀況，從而改變自己的支出希望。這一措施從理論上說是很強(qiáng)烈的，但是，在我國實際情況中并沒有產(chǎn)生非常強(qiáng)烈的沖擊度，這是因為與其他政策性工具相比較，存款準(zhǔn)備金政策的告示效應(yīng)更為直接和有效。人們根據(jù)存款準(zhǔn)備金政策的變化判斷出經(jīng)濟(jì)的走勢后，就會付諸相應(yīng)的活動，從而導(dǎo)致政策過度，造成經(jīng)濟(jì)的過度波動。

調(diào)整存款準(zhǔn)備金政策勢必會帶來貨幣供應(yīng)量的增減變化，從而導(dǎo)致利率的升降。根據(jù)國際金融理論，上調(diào)存款準(zhǔn)備金率將導(dǎo)致貨幣乘數(shù)的下降，貨幣供給減少勢必會抬高利率。在對外開放的條件下，國際資本將追隨相對高利率的貨幣，涌入國內(nèi)，導(dǎo)致我國匯率上升、國外需求下降，加劇了經(jīng)濟(jì)的緊縮；反之，下調(diào)存款準(zhǔn)備金率會導(dǎo)致國外需求的上升，易引起經(jīng)濟(jì)過熱。

所以，每調(diào)整一次存款準(zhǔn)備金政策，一方面會影響商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備金的量，進(jìn)而對商業(yè)銀行的貨幣創(chuàng)造能力產(chǎn)生影響，也破壞了準(zhǔn)備金需求的可測性和穩(wěn)定性，不利于中央銀行自身的對短期利率的影響和公開市場操作。同時，一旦中央銀行對外宣稱提高準(zhǔn)備金率時，商業(yè)銀行一定會大量的收縮投資與貸款，進(jìn)而會收縮存款。商業(yè)銀行這種投資規(guī)模的和迅速壓縮貸款的反應(yīng)，極易引起經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定。

二、我國存款準(zhǔn)備金政策應(yīng)對經(jīng)濟(jì)周期波動的有效性的實證分析

由表格可以看出，在2005年-2006年間，存款準(zhǔn)備金率提高的政策效應(yīng)并沒有顯現(xiàn)，緊縮的政策是在政策開始實施年之后的2007年左右逐漸顯現(xiàn)，加之國際金融形勢日趨緊張，GDP增長率才開始回落。當(dāng)2009年世界經(jīng)濟(jì)陷入低迷，各國政府紛紛著手準(zhǔn)備救市之時，我國的存款準(zhǔn)備金政策才開始轉(zhuǎn)向，而此之前的緊縮政策效果還在顯現(xiàn)，這將使GDP向下波動更大，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇更是雪上加霜。但是，2010年以后隨著M2的變化我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度略微加快。從表格的數(shù)據(jù)可知，M2變化率與GDP變化率大致上有正向的線性的關(guān)系，即隨著M2的增加的加快GDP增加也加快。

隨著經(jīng)濟(jì)貨幣化程度的提高，貨幣因素對經(jīng)濟(jì)增長的影響日益明顯， 存款準(zhǔn)備金率調(diào)整直接導(dǎo)致貨幣乘數(shù)的變動，從而帶來貨幣供應(yīng)量增減而直接關(guān)系到經(jīng)濟(jì)波動的劇烈程度根據(jù)數(shù)據(jù)可以得到我國2005年到2013年GDP增長率與貨幣供應(yīng)量（M2）增長率的關(guān)系： 貨幣供應(yīng)量增長率一般情況下是大于GDP增長率， 而且GDP的波動幅度一直大于M2增長率的波動幅度，兩者變動趨勢基本一致，只是GDP的波動更明顯。貨幣供應(yīng)量的增長并不是直線上升的，而是波動上升，呈現(xiàn)出一定的周期性規(guī)律。在2002年以前，我國經(jīng)濟(jì)波動和貨幣供應(yīng)的波動具有很大的相似性，每個貨幣波動周期都相應(yīng)著一個經(jīng)濟(jì)周期，只是GDP的波動較M2的波動存在一定的滯后性。在2002年以后，我國貨幣供應(yīng)量的波動則呈現(xiàn)出明顯的反周期性的特征。而在實際執(zhí)行過程中，由于各種因素尤其是政策時滯帶來的影響，貨幣政策并不能每次都達(dá)到熨平經(jīng)濟(jì)波動的效果。更多的時候，貨幣政策的過于頻繁變動反而成為了經(jīng)濟(jì)波動的觸發(fā)因素之一。endprint

下面建立計量經(jīng)濟(jì)模型，初步討論M2和GDP之間相關(guān)性。

1.建立模型

我們假設(shè)擬建立一元回歸模型，利用以上數(shù)據(jù)，采用Eviews軟件對這些數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析并計算結(jié)果。得到一個計量經(jīng)濟(jì)學(xué)線性回歸模型，并根據(jù)回歸模型中得到的數(shù)據(jù)寫出如下回歸分析結(jié)果：

Y=119553.9+0.0495X

（6.88） （17.81）

R2=0.9845 F=317.0639 D.W.=1.25

其中括號內(nèi)的數(shù)為相應(yīng)參數(shù)的t檢驗值，R2是可決系數(shù)，F(xiàn)與D.W.是有關(guān)的兩個檢驗統(tǒng)計量。

2.模型檢驗

①擬合優(yōu)度：從回歸估計的結(jié)果看，模型擬合較好?？蓻Q系數(shù)R2=0.9845，表明我國GDP變化的98.45%可由我國對M2的投放量的變化來解釋。

②經(jīng)濟(jì)意義：從斜率項的t檢驗值看，每年M2每增加1億元，GDP平均增加0.0495億元。

③方程的顯著性，F(xiàn)檢驗：由模型結(jié)果及其F統(tǒng)計量的伴隨概率可知，P=0〈0.05，則方程整體上線性關(guān)系顯著，即M2與GDP是線性關(guān)系顯著的。

④變量的顯著性，t檢驗：由回歸系數(shù)t統(tǒng)計量值及其伴隨概率可知，P=0〈0.05，則該解釋變量M2通過了顯著性檢驗。

⑤模型的自相關(guān)檢驗：由D.W.=1.25可知，模型本身不存在序列相關(guān)性，即我們所選取的數(shù)據(jù)是有效數(shù)據(jù)。

通過以上的計量經(jīng)濟(jì)模型分析，我們可知貨幣供應(yīng)量與GDP的增長是有很高的相關(guān)性的，這說明，貨幣政策對經(jīng)濟(jì)的波動具有很大的影響。

按照經(jīng)濟(jì)理論，存款準(zhǔn)備金率的變動相應(yīng)產(chǎn)生的影響機(jī)制為：存款準(zhǔn)備金率變動→部分存款轉(zhuǎn)化為準(zhǔn)備金→影響貨幣乘數(shù)和信貸量→影響貨幣供應(yīng)量→利率變動→投資變動→產(chǎn)出變動。因此，當(dāng)存款準(zhǔn)備金率調(diào)整的時候會對貨幣供應(yīng)量產(chǎn)生巨大的影響，從而影響我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展，對經(jīng)濟(jì)周期產(chǎn)生很大的影響。

三、結(jié)論

首先，存款準(zhǔn)備金率的變動會影響貨幣乘數(shù)，然后會間接影響到貨幣供應(yīng)量的變動，因此，存款準(zhǔn)備金率的微小變動將會引起貨幣供應(yīng)量的巨大波動，這容易對經(jīng)濟(jì)形成不良的后果，與此同時存款準(zhǔn)備金率的變動帶有很強(qiáng)的告示效應(yīng)，對于貨幣的穩(wěn)定產(chǎn)生不利影響，可見宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的代價很大， 特別是我國存在的反周期的存款準(zhǔn)備金率政策在很多時候并不是真正反經(jīng)濟(jì)周期的，而是為下一次的經(jīng)濟(jì)波動埋下了很大的隱患。

由此提醒我們，當(dāng)政府在利用貨幣政策熨平經(jīng)濟(jì)周期波動的時候，一定要注意處理好短期和長期的關(guān)系，尤其是要避免因調(diào)控而產(chǎn)生新的市場扭曲， 從而引發(fā)新一輪的經(jīng)濟(jì)波動。

注釋：

[1]黃達(dá)，《貨幣銀行學(xué)》 第四版，中國人民大學(xué)出版社，2009年。

[2]數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行網(wǎng)站http：//www.pbc.gov.cn/endprint