投資研究的十二個誤區

裘國根

我在這一行干了將近二十年，有過很多教訓，也得到了很多經驗，今天來跟大家敞開交流一下。首先跟大家談一下一個優秀的研究員應該具備的基本素質。這涉及到很多方面，今天沒法系統的講，簡單地談幾個重要的方面。

第一，一個優秀的分析師應該具備很強的學習能力。做投資核心要看對未來的認知能力，看誰更具有前瞻性。這就要求你不可能不學習。無論是多么厲害的投資大師，都應當持續學習。所以我認為學習能力是投研人員基本素質里面很重要的一面。不僅僅是你讀了多少書，學歷背景怎么樣，這只是一個方面。學習應該是全方位的，包括獲取新知識的能力，調研能力，與人溝通的能力等等。行動也很重要，要多看，多了解，把視野打開。國慶是我本科畢業20周年，我是87級，91年畢業。回到人大，新聞界的方漢奇老先生，85歲高齡了，送給我們做學生的三句話，第一，身體最重要，第二要終身學習，第三要處理好各種各樣的關系，包括團隊內部的關系，親人的關系，社會的關系。所以，我們要保持一個學習的心態，閱讀量也很重要，要多看書。

第二個很重要的是抗壓能力。比如我最近壓力很大，搞得筋疲力盡。干這一行沒有壓力是不可能的。我們這一行需要積累，如何讓自己頂住壓力，應對各種各樣的狀態十分重要。我很多朋友也做這行，最近身體一塌糊涂。我相信研究員也是一樣。總歸有各種各樣的壓力。抗壓能力一部分是天生的，一部分是抗壓的方法。把壓力及時的化解，才能活得久，才能積累，才能成為資深人士。

下面主要跟大家交流一下我認為的研究和投資中常見的誤區。

1、一鳴驚人。很多人都想一鳴驚人，其實這一點很難。時間是我們這一行最好的朋友。例如巴菲特，現在已經80多歲了，如果之前去世，那就比較難成為里程碑式的人物。我們應保持平常心態，一步一步的積累。一鳴驚人很難長久，時間會檢驗一切。我們這行有過很多點石成金的人物，但最終大多死掉了。所以投資最終還是看結果的，一個做投資的人，你敢說自己成功，起碼要符合下面兩點的其中一點，一個是你已經死了，死前是成功的，第二個是你退出這個行業了，退出之前是成功的。所以很多東西還是需要積累的。跟別的行業不一樣。有時候，短期的成功很可能成為你長期成功的敵人。

2、對波動做簡單的線性分析。比如今天這樣行情，很多人問什么原因。這也是人性使然。我自己也思考，股市是很多變量的函數，最重要的是經濟基本面。其實這遠遠不夠。除了基本面，還有社會收益率水平、地緣政治、自然災害、人的情緒等等，最終決定因素還是通過人的情緒。但人的情緒的認識太難了。對波動不要做簡單的線性分析。長期看股市的決定因素還是估值水平和供求關系。最重要的是這兩個。短期看，多種因素造成了市場的波動。所以看待市場，還是要多維的視角來看，不要給股市波動找簡單的理由。

3、風險和收益分析的絕對化。投資學基本原理，風險和收益是孿生的。好的投資人要做相對低風險、高收益的投資。我們投資人很容易犯這樣的錯誤。比如現在很多人看到的大多是風險。很多賣方的分析報告，提示的風險，大多一筆帶過，我覺得還是應該對風險和收益做系統的分析。對風險的分析分三個層次，第一是概率層次，第二個是，期望值的計算，第三個層次是對黑天鵝和小概率事件的預防。好的投資人活下來，用比較小的風險博取較多的收益，肯定會成功。

4、先尖端后基礎。我們這一行門檻太低了，干我們這一行的人，他們在研究的都是尖端問題，但對財務、行業的ABC可能都不太懂，基本功不扎實。我也這么告誡自己，我們上學的那個年代，沒有系統的教材，我發現這個問題后，其實我還在補課，我還在學習。我覺得還是把基礎打好，再往尖端發展，肯定是有用的。

5、無意中對自己和別人的苛求。你可能無意中會對自己和別人苛求，但這是違背常理的。比如經常會抱怨，我為什么不空倉呢，我為什么沒有規避這個陷阱呢。但如果你總能規避的話，你就是神仙啊。有時候我對研究員也是這樣，這個機會你怎么沒有發現呢。其實呢這是苛求了。有十個機會，抓住一兩個就可以了，大的機會盡量抓住就可以了。俗話說，機不可失時不再來，干我們這一行，要反過來說，是“機可失，時再來”。你要是都抓住了，你會發現，整個社會的財富都到你的腰包里了。不要對自己和團隊太苛求，否則整天后悔莫及，會死的很快，成不了巴菲特。首先讓自己健康的活著，有積累，然后才能成為高端人才。

6、片面強調投資的科學性或藝術性。投資是科學和藝術的結合。很多人，我也有很多朋友總是想把投資量化，像美國上世紀90年代之前，據我所知，將投資的科學性發揮到極致。夏普的資本資產定價模型，B-S公式，已經發揮到極致。但這也有反面的案例，如長期資本管理公司。過分強調投資的科學性，以為可以用模型數據解決一切，這是不可能的。量化，金融工程，可以作為重要的工具，但是不能作為全部的依據。很多人認為用金融工程解決一切問題，我認為是不可能的。美國也從對金融工程的過度研究轉到行為金融學上。行為金融學更多的在強調人性，投資的藝術性。但也不能過度強調藝術性。否則同樣也是很危險的。做投資做研究最好還是兩者結合。平常工作中，既看到硬的一面（科學），也看到軟的一面（藝術）。

7、演繹和歸納、分析和綜合的割裂。有些研究員，沉浸在自己的演繹中，一點歸納也沒有，看看經濟史，其實會覺得很可笑。片面的歸納也是錯的，最好是兩者結合，犯錯的概率會小一些。整體做拆分叫局部，局部到整體叫綜合。局部的數據可能較為領先，也可能引導你進入誤區。比如有時草根調研得出的結論就很可笑。所以要盡可能全面的考慮。正如股市的波動是若干變量的函數一樣，不要一成不變。

8、研究和投資定位的錯誤。個人覺得研究和投資是兩項工作，定位是不一樣的，有些人是很好的分析者，但不一定是很好的投資者。有的是很好的投資者，不一定是很好的分析者。研究和投資是兩個活，研究是很細致的工作，需要將經濟的情況、行業的情況，過去現在未來的情況，還有行業的潛力公司等等，都搞的很清楚。一個好的基金經理，他性格中反人性的因素要多一些。比如巴菲特，我感覺他性格中就有很多反人性的東西。比方說暴跌的時候，他會去買，不買會睡不著覺。一個人他如果能反人性，投資成功的概率就會多些。比如我這兩天壓力大，說明我反人性的地方還不夠。

9、對不同性質的資金或者投資者制定同質的投資策略。不同的人有不同的投資方法，每個人應該找到適合自己的長期可持續的投資策略。不可能一個投資策略適用所有的投資者，適用所有的資金。對不同的客戶，要有細分的策略。

10、大資金管理者或者服務者將宏觀和微觀分析割裂。比如，投資報告里面，所謂的自上而下和自下而上的方法。長期看，我覺得，宏觀、中觀、微觀其實很難割裂的。如果你只看微觀，你的視野是很狹窄的，未來很難管大錢。你看巴菲特，對宏觀、行業公司的分析都是很全面的。一定要有宏觀視野，沒有宏觀視野的話，很多陷阱可能躲不開。

11、大資金管理者忽視投資組合估值安全邊際和流動性的兼顧。大資金一定要關注流動性。好的組合一定是將兩者結合的，一方面組合有流動性，一方面要有成長性。安東尼·伯頓今年在香港虧了40%，就是這一點沒做好。保持流動性使你有重來的機會。

12、價值投資機械化。價值投資是比較確定的長期獲得超額收益的方法，也是最有邏輯的方法，但也不要機械化。有些人認為價值投資好像就是長期持有，然后伴隨公司的成長。我覺得，價值投資，如果你覺得漲到位了，或者有更好的標的，或者你發現自己錯了，就應該做一個調整。價值投資要用一個接力法。不要喜歡幾個公司，長期就在這幾個公司里面兜圈子。我們剛才也提到了要保持學習。很多人說我持股比較集中，其實我也很無奈，我內心希望組合搞得更寬泛，協方差更低一些，但前提是不降低投資標的的品質。長期看這樣是抗風險最強的。