知識產權證券化

蓋嘉樂

摘 要：資產證券化作為新型金融工具，在金融危機的沖擊下仍在世界金融中留有一席之地。而知識產權在高新技術產業比例日益加重，美國投資銀行界與知識產權界已經將其作為未來重大的證券化資產項目。以SPV組織形式為研究核心展開，致力于探索知識產權證券化的組織架構。提出在知識產權證券化中SPV組織的二元適用，分析著作權、專利權、商標權在證券化中的權利法律關系，最終大膽假設，提出中國知識產權證券化的組織結構圖，希望能為以后的研究提供借鑒。

關鍵詞：知識產權證券化；資產證券化；SPV組織形式；SPT；SPC

中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）25-0123-04

一、研究背景

美債量化寬松背景下，資產支持債券（Asset-Backed Securitization）僅在2008年進行了結構性回調，且在2008—2009年維持在1 200億的發行水平。在經濟蕭條的背景下，穩定、安全資產資本化對宏觀經濟仍具有十分積極的作用。對比2007—2011年美國債券市場發行量與未償付余額，其差額中資產支持債券的償付量更為穩定，且在被打壓的環境中2011年的資產支持性債券發行量出現了增量[1]，可見良性資產資本化的資本回收之穩定性應當肯定。

中國在1992 年以三亞市的住宅小區為標的，以未來的地產銷售收入和存款的利息為保障，發行過總額大約兩億元的地產投資證券以為資產證券化的初探[2]。隨后陸續有1996年珠海高速公路證券化案[3]；1997年COSCO（中國遠洋）運費證券化案[4]等一系列案件。中國已經超過日本成為世界第二大經濟體，可見發展前景還是十分廣闊的。

知識產權作為新型資產證券化品種，全世界的買家賣家還十分有限，因此知識產權支持證券市場還很小。然而最近知識產權網絡交易數量激增，這預示著全世界的眼光聚焦在知識產權金融的建立和擴張上時，其所具有的巨大利益和使用空間，注定知識產權證券化只是一個時間問題。當知識產權產生大量現金流時，證券化的機遇必將紛至沓來[5]。

二、SPV組織形式的特殊性

（一）SPV組織形式的體系

SPV（Special Purpose Vehicle）亦稱SPE（Special Purpose Entity），特殊目的組織形式從國外實踐經驗來看其形態可以分為三類：SPC（Special Purpose Company）特殊目的公司；SPT（Special Purpose Trust）特定目的信托[6]；① SPP（Special Purpose Partnership）特殊目的合伙。上述“特殊”亦或參考日本的TMK（Tokutei Mokuteki Kaisha，特定目的會社）叫法，稱之為“特定”，在本文中并未加以區別。

SPC又可以分為離岸融資為目的特殊目的公司和資產證券化為目的的特殊目的公司。《關于外國投資者并購境內企業的規定》首次以立法的形式定義SPC，根據其第39 條：特殊目的公司系指中國境內公司或自然人為實現以其實際擁有的境內公司權益在境外上市而直接或間接控制的境外公司。有學者認為，特殊目的公司是指以從事資產證券化（又稱“架構式融資”，structured financing）業務為目的，依法律規定所設立，受讓由創始機構所轉移已資產群組后，再以其為基礎并以自己名義對外發行資產基礎證券之法律主體[7]。學理上，對于SPC是寬松地適用修改后的公司法獲得法人人格還是謹慎地適用創設后的特別法獲得法人人格的問題，筆者認為，無論其上位SPV是財團法人還是非銀行金融機構或是財務公司，既然SPC的設立可以獲得商法人的獨立人格，從商法促進交易迅捷的原則出發，不應當在SPC的設立上過于嚴苛，其重點在于設立發起人的資格審查以及保障決策獨立的制度層面。

SPT特定目的信托與債權收取權利的授予行為不同，后者并不是轉移債權，只是授予收取之權能或債權人之權利[8]，信托受托人可以按自己意思處分該債務，違犯信托約定的承擔信托責任。因信托財產獨立性之特點而使其天然具備風險隔離機能，使信托財產獨立于發起人、發行人和投資者（受益人）的固有財產，將發起人或發行人的破產風險及發起人或發行人的債權人追索風險隔離于信托財產之外，能夠有效地保障投資者的合法利益，因而被廣泛運用于資產證券化實踐之中。對特定目的信托性質的認定，應從財產制度安排即資產證券化架構模式及信托法律關系的視角來理解。特定目的信托關系的設立，需要特定目的信托合同的有效成立和擬證券化資產的信托移轉，可用一個簡單、形象的公式來表述：特定目的信托合同+擬證券化資產的信托移轉=特定目的信托關系的設立[6]。

SPP特殊目的合伙在資產證券化時設立方便，在完成某一證券化項目后撤離也相對快速。但是在特殊目的合伙形式下，經營權與所有權很難分離，并且合伙企業財產又與設立人的財產難以分離，因此獨立性上很難符合資產證券化的要求。由于投資人所負責人較重，且法律關系復雜，實務上并不常見。

（二）SPV組織形式的特殊作用

SPV發行他們自身的證券（例如商業票據、債券、股權證券、優先股）來募集資金，并把收益投資于其他機構的債權。SPV投資于非流動性的貸款并發行流動性的證券，因此扮演的是貸款證券化的管道角色。

SPV組織形式在證券市場中的地位：

匯集方式的證券化涉及五個基本步驟：貸款、把貸款轉讓給SPV、信用強化（即通過第三方擔保、擔保物或其他安排來降低投資者的風險）、出售SPV發行的證券、創造這些證券的二級市場。可以說SPV在資產證券化中處于貫通市場的咽喉部位。

SPV組織形式的運作流程：

對于投資者而言，證券化的問題在于利息支持和銀行貸款的固定收入。為使證券產品吸引投資者，他們會進行組合來獲得盡可能高的評級機構作出的信用評級。信用增級可能通過如下手段實現：超值抵押（Over-collateralization），次級債務（Subordinated debt，向發起人發行），關聯機構的保證，保險等。此外，即使一些貸款人延遲支付款項，通常一些透支機構或現金基金會使SPV能夠準時支付投資者利息，這是流動性支持的作用[9]。endprint

SPV組織形式的獨特作用：

一是單一設立目的。SPV的設立目的僅限于資產證券化目的的實現，除該主營業務之外不得出現混業經營，從而防止因經營其他業務導致影響主營業務從而損害投資人的利益的可能性出現。

二是資產嚴格獨立。SPV的經營應當與發起人的資產獨立，防止發起人的破產導致SPV的資產被視為發起人的財產進行清償。從會計角度上看，一個標準適用“真實銷售”的SPC的資產負債表是不會并入其發起人的合并報表的[10]。同樣，類似信托財產，SPV的證券化標的又與其自身的經營資產不得混同。

三是避免破產風險。除SPV設立目的唯一和資產嚴格獨立外，能夠避免或遠離破產風險的因素還有：（1）SPV的組織形式是法人實體，無論是公司、有限合伙或信托，與發起人或轉讓方向分離[11]。每個SPV有自己的董事會或受托人，財務賬簿與其母公司分離。這些條件可以消除“次破公司面紗”的問題。（2）SPV的股權可能被轉讓給發起人或SPV資產轉讓人以外的當事人。如果SPV組織形式是公司，其股權為非營利機構所持有，該機構可免于破產，那么這種所有權結構可能保護SPV免遭轉讓人的債權人的追索[12]。（3）SPV債權人申請強制破產的權利可能為SPV的章程文件所限制[13]。（4）向SPV轉讓資產，其結構應設計為“真實出售”，以便資產不被視為轉讓方的資產[14]。

四是稅制適用優惠。對于SPV的證券化經營，節稅應當是它的第一要務。在美國，除利用信托模式避免企稅與個稅的雙重征稅外，還不斷利用其他可能的辦法來合理避稅，于是，美國政府承認了證券化當事人建立SPV 時采用的稅收狀態的合法性，并主動創造新的證券化載體。美國1986 年《稅收改革法》中就確立了一種新的載體——不動產抵押貸款投資載體（REMIC）。不需繳納雙重所得稅是REMIC狀態的最吸引人之處。1993 年5 月11 日，美國議會又批準成立了一種新的資產證券化載體—— 金融資產證券化投資信托（FASIT）。FASIT 和REMIC 都可以避免雙重納稅，但二者的不同之處在于，FASIT 適用于所有類型資產的證券化，而REMIC 只適用于不動產抵押貸款支撐的證券化[15]。流轉稅方面資本化資產是否要收稅，還是可以適用稅收減免，SPV證券是債券還是股票在不同國家也是不同的。

五是信用增級樞紐。首先，SPV無疑是一個金融中介機構，它不會產生新的資本，其作用在于過濾出可證券化的資產，保障預期債券資本能夠有穩定回收的基本。其次，通過信用增級再次保證該金融衍生品的穩定。再者，通過流動性支持防止SPV機構的資金鏈的斷裂。

三、知識產權證券化的特殊之處

知識產權作為資產支持證券（Assets-backed Securitizations，簡稱ABS）的一類別，從1997年的鮑伊債券開始，知識產權證券化作為一種非傳統的潛在資金進入人們視野。華爾街有句名言：只要有穩定的現金流，那就將它證券化。在這知識產權證券化開元的十年之際，高科技企業無形資產比重遠遠超過有形資產。正如WIPO所言，知識產權的證券化時代的到來定將是個時間問題。

看到機遇的同時，知識產權證券化因其獨有的性質，相對于傳統的有形資產的證券化是種新的挑戰。一項ABS交易在涉及具有固定現金流的資產（如抵押資產集合或汽車消費貸款）時是相對直接的，但在商標和其他知識產權資產情況下，許可版稅與產品的銷售量往往緊密聯系[16]，知識產權證券化的特殊性可見一斑。該領域學者以知識產權價值分析為切入點的較多，本文則希望以知識產權作為證券化表的與SPV的權屬法律關系做出初步的探索。

（一）著作權證券化

著作權的內容由作者的人身權和財產權構成。著作權人的人身權代表著作者獨特的思想與性格，是不可讓與和繼承的，財產權則是著作權人因創作作品而獲得財產上報酬的權利。在資本化中，如果把著作權的內容視為一個整體，人身權無法從原有作者本身脫離，那么這是否就不符合“真實銷售原則”了呢？

屬于人身權的發表權、署名權、修改權、保護作品完整權及其他特別權利是保護作者的精神、名譽而創設的。而財產權即著作權人的經濟權利，保障著作權人因創作而能獲得應有的回報。根據《伯爾尼公約》第六條之二的規定“一、不受作者財產權的影響，甚至在上述財產權轉讓之后，作者仍保有主張對其作品的著作者身份的權利，并享有反對對上述作品進行任何歪曲或割裂或有損于作者聲譽的其他損害的權利。”

（二）專利權證券化

首先，證券化之前要明確專利權的權利主體。專利權的取得有原始取得和繼受取得兩種，原始取得應當經過向專利局申請并通過授權，繼受取得則要進行登記公告。在原始取得中，如果專利是合作開發則屬于開發人共有，如果專利是委托發明則有約定從約定，無約定則歸屬受托人。

其次，需要明確權利主體希望將專利權證券化的意圖。專利權人是希望該專利即刻換取流定性資本投入新的研發，還是希望該專利換取流動性支持從而投入使用產生收入，在現實的具體操作中會有所不同。專利權資本化案件如2000年專營醫藥行業投資的Royalty Pharma AG公司對耶魯大學的艾滋病治療藥物“Zerit”專利進行了資產證券化處理，特許生產商為Bristol Myers Squibb，通過BioPharma Royalty Trust（SPV）分三部分共發行了1.15 億美元債券和公司股份。最后Royalty Pharma AG公司以1 億美元收購了耶魯大學此項專利。在第二次資本化時Royalty Pharma AG公司更是引入了醫藥專利資產池來分散風險。上述兩專利資本化開創了專利證券化的先河。

（三）商標權證券化

在消費者眼中，看中的是一個公司的商業信譽，從而在產品質量、價值品位等等地方體現出來。廣義的“商譽”不然要把商標及商號包括在內，因為顧客看商品或服務提供者的商業信譽，首先會看有關的商標及有關廠商、企業的商號[17]。商標是區分商品或服務來源的標志，通常情況下一個知名的企業不會轉讓自己的商標來換取流動資本，而一個不知名的企業也可能通過轉讓商標換取流動資本，通常轉讓的是商標權和商標許可使用合同帶來的未來收益。endprint

四、知識產權證券化SPV在中國的組織架構設想

國外案例顯示，這種增強信用的方式有兩種：一是將知識產權質押給特設載體；二是為投資人在知識產權上設定擔保利益[18]。國家知識產權局先后在2008年12月底和2009年9月確立了12個城市和地區實施知識產權質押融資試點，質押融資體系現已經處于實踐運行階段。因此筆者認為，知識產權證券化中SPV的組織架構既要考慮一般資產證券化組織結構，又要知識產權質押融資的機構設置方式，以此有據可循的方式摸著石頭過河較為可行。

目前相比較國內其他省市推出的知識產權質押貸款，北京的知識產權模式是完全建立在市場化的基礎上，借助市場中介公司與銀行、擔保公司的力量為科技型中小企業進行貸款。政府在其中的角色不是直接拿出資金來為企業貸款作擔保，更多的是搭建平臺，整合資源推動科技型中小企業的發展[19]。

浦東模式即浦東知識產權質押融資模式中，參與的機構有：浦東新區人民政府、浦東生產力促進中心、上海銀行、浦東知識產權局以及科技型中小企業。在浦東模式中，新區政府在貫徹國家“實施中長期科技發展規劃綱要配套政策”，推進張江國家知識產權示范園區建設，起到至關重要的作用。它的角色功能是通過浦東新區科技發展基金每年安排2 000萬元設立專項資金，為體現政府引導社會認可知識產權價值，緩解科技型中小企業融資困難[20]。

除上兩種模式外，知識產權融資還有天津、湖南、南京模式等，無論何種模式都有政府作為引導，國知局專利管理司馬維野在“第八屆上海知識產權國際論壇”會上的提問中答到：“建立知識產權交易市場，中國政府會對此加以引導，在市場成熟時就會慢慢退出。”因此，可以設想知識產權證券化中，由于知識產權專業性強，一般跨多領域多部門，因此需要政府或相關部門的協調。此外，SPV的發起人可以分為三類，創始機構（資產原始權益人）、國家和第三人。由由政府出資設立專門擔負SPV 職能的資產證券化有限責任公司，這樣可以解決真實銷售和保證資產質量的真實性，避免發起人、SPV 和其他中介機構串通欺詐投資者，而且政府出資設立SPV除了在實際上減少發起人的成本之外，還可以給廣大投資者以信心[21]。從而告別只有信托公司代理發行證券的局面，形成真正的SPV。為此筆者提出知識產權證券化SPV組織架構設想的結構圖如下：

參考文獻：

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[13] Schwarcz，Structured Finance：The New Way to Securitize Assets，11 Cardozo L.Rev.607，615，1990.

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[18] 鐘基立.知識產權證券化的法律議題初探[J].金融法苑，2008，（75）.

[19] 李希義，朱穎.北京市知識產權質押貸款的措施和經驗[J].中國科技投資，2010，（1）.

[20] 李瑜青，陳慧芳.知識產權評估與質押——基于上海浦東模式的實證研究[J].華東理工大學學報，2009，（4）.

[21] 趙宇霆.資產證券化SPV 設立的法律思考[J].當代法學，2004，（5）.

[責任編輯 吳明宇]endprint

四、知識產權證券化SPV在中國的組織架構設想

國外案例顯示，這種增強信用的方式有兩種：一是將知識產權質押給特設載體；二是為投資人在知識產權上設定擔保利益[18]。國家知識產權局先后在2008年12月底和2009年9月確立了12個城市和地區實施知識產權質押融資試點，質押融資體系現已經處于實踐運行階段。因此筆者認為，知識產權證券化中SPV的組織架構既要考慮一般資產證券化組織結構，又要知識產權質押融資的機構設置方式，以此有據可循的方式摸著石頭過河較為可行。

目前相比較國內其他省市推出的知識產權質押貸款，北京的知識產權模式是完全建立在市場化的基礎上，借助市場中介公司與銀行、擔保公司的力量為科技型中小企業進行貸款。政府在其中的角色不是直接拿出資金來為企業貸款作擔保，更多的是搭建平臺，整合資源推動科技型中小企業的發展[19]。

浦東模式即浦東知識產權質押融資模式中，參與的機構有：浦東新區人民政府、浦東生產力促進中心、上海銀行、浦東知識產權局以及科技型中小企業。在浦東模式中，新區政府在貫徹國家“實施中長期科技發展規劃綱要配套政策”，推進張江國家知識產權示范園區建設，起到至關重要的作用。它的角色功能是通過浦東新區科技發展基金每年安排2 000萬元設立專項資金，為體現政府引導社會認可知識產權價值，緩解科技型中小企業融資困難[20]。

除上兩種模式外，知識產權融資還有天津、湖南、南京模式等，無論何種模式都有政府作為引導，國知局專利管理司馬維野在“第八屆上海知識產權國際論壇”會上的提問中答到：“建立知識產權交易市場，中國政府會對此加以引導，在市場成熟時就會慢慢退出。”因此，可以設想知識產權證券化中，由于知識產權專業性強，一般跨多領域多部門，因此需要政府或相關部門的協調。此外，SPV的發起人可以分為三類，創始機構（資產原始權益人）、國家和第三人。由由政府出資設立專門擔負SPV 職能的資產證券化有限責任公司，這樣可以解決真實銷售和保證資產質量的真實性，避免發起人、SPV 和其他中介機構串通欺詐投資者，而且政府出資設立SPV除了在實際上減少發起人的成本之外，還可以給廣大投資者以信心[21]。從而告別只有信托公司代理發行證券的局面，形成真正的SPV。為此筆者提出知識產權證券化SPV組織架構設想的結構圖如下：

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[21] 趙宇霆.資產證券化SPV 設立的法律思考[J].當代法學，2004，（5）.

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四、知識產權證券化SPV在中國的組織架構設想

國外案例顯示，這種增強信用的方式有兩種：一是將知識產權質押給特設載體；二是為投資人在知識產權上設定擔保利益[18]。國家知識產權局先后在2008年12月底和2009年9月確立了12個城市和地區實施知識產權質押融資試點，質押融資體系現已經處于實踐運行階段。因此筆者認為，知識產權證券化中SPV的組織架構既要考慮一般資產證券化組織結構，又要知識產權質押融資的機構設置方式，以此有據可循的方式摸著石頭過河較為可行。

目前相比較國內其他省市推出的知識產權質押貸款，北京的知識產權模式是完全建立在市場化的基礎上，借助市場中介公司與銀行、擔保公司的力量為科技型中小企業進行貸款。政府在其中的角色不是直接拿出資金來為企業貸款作擔保，更多的是搭建平臺，整合資源推動科技型中小企業的發展[19]。

浦東模式即浦東知識產權質押融資模式中，參與的機構有：浦東新區人民政府、浦東生產力促進中心、上海銀行、浦東知識產權局以及科技型中小企業。在浦東模式中，新區政府在貫徹國家“實施中長期科技發展規劃綱要配套政策”，推進張江國家知識產權示范園區建設，起到至關重要的作用。它的角色功能是通過浦東新區科技發展基金每年安排2 000萬元設立專項資金，為體現政府引導社會認可知識產權價值，緩解科技型中小企業融資困難[20]。

除上兩種模式外，知識產權融資還有天津、湖南、南京模式等，無論何種模式都有政府作為引導，國知局專利管理司馬維野在“第八屆上海知識產權國際論壇”會上的提問中答到：“建立知識產權交易市場，中國政府會對此加以引導，在市場成熟時就會慢慢退出。”因此，可以設想知識產權證券化中，由于知識產權專業性強，一般跨多領域多部門，因此需要政府或相關部門的協調。此外，SPV的發起人可以分為三類，創始機構（資產原始權益人）、國家和第三人。由由政府出資設立專門擔負SPV 職能的資產證券化有限責任公司，這樣可以解決真實銷售和保證資產質量的真實性，避免發起人、SPV 和其他中介機構串通欺詐投資者，而且政府出資設立SPV除了在實際上減少發起人的成本之外，還可以給廣大投資者以信心[21]。從而告別只有信托公司代理發行證券的局面，形成真正的SPV。為此筆者提出知識產權證券化SPV組織架構設想的結構圖如下：

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[責任編輯 吳明宇]endprint