石油價格預(yù)期走高而非下跌

重要石油生產(chǎn)國的地緣政治和社會緊張局勢導(dǎo)致了每天300萬桶的石油生產(chǎn)中斷，近期布倫特原油價格暴跌至100美元/桶下方，但2014年三季度原油價格走低并不是四季度原油價格更加疲軟的先兆，更重要的是，原油價格下降的歷史將不會重演。？？施德銘/文

近期布蘭特原油價格暴跌至100美元/桶下方可能讓許多人大吃一驚。隨著國際極端組織“伊斯蘭國”（ISIS）威脅進一步破壞中東地區(qū)的穩(wěn)定，中東地區(qū)已經(jīng)陷入更大的動蕩之中，而且烏克蘭-俄羅斯危機也已引發(fā)了西方對俄羅斯的新一輪制裁。

如果中東和俄羅斯不是分別擁有已發(fā)現(xiàn)石油儲備的48%和6%以及全球石油供應(yīng)的32%和13%的話，這兩個地緣政治熱點地區(qū)完全可以被視作是亞洲的周邊事件而不予理會。但事實上，重要石油生產(chǎn)國的地緣政治和社會緊張局勢已經(jīng)導(dǎo)致了每天300萬桶的石油生產(chǎn)意外中斷，已經(jīng)占到了全球每天消費量的4%。

市場對北美之外原油生產(chǎn)的供應(yīng)問題輕松以對，假設(shè)需求不佳等其他重要因素會起到作用。從歷史來看，三季度為周期性需求最強的一個季度，需求較前一季度約增加每天130萬-200萬桶，此后價格在四季度走軟。考慮到原油價格在需求最強的時期尚不能站穩(wěn)腳步，更增加了市場對布倫特原油價格可能滑落至90美元/桶或者更低的預(yù)期。

那么，2014年三季度原油價格走低是四季度原油價格更加疲軟的先兆嗎？并不盡然。

首先，原油價格四季度走軟并非源自真正的季度節(jié)性因素，而是反映了經(jīng)濟危機易在年底前浮現(xiàn)的趨勢。世界大部分重大的經(jīng)濟危機，如1997年亞洲金融危機、2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫以及2008年全球金融危機，都是在三季度開始初現(xiàn)征兆，并在四季度對能源市場產(chǎn)生強烈影響。如果2014年四季度沒有危機顯現(xiàn)，那么這種隱憂就會一掃而空。

其次，2014年三季度石油價格走軟應(yīng)被視為諸多一次性因素的影響，如對俄羅斯制裁、日本提高增值稅以及中國停止策略性囤積活動等，這些因素影響了2014年二季度和三季度初期的需求。2014年二季度已開發(fā)國家的需求萎縮按年高達1.7%，而且很大程度上要歸因于德國和日本。隨著對俄羅斯制裁和日本提高增值稅的影響逐漸退去，德日兩國的需求很可能迅速恢復(fù)，德國正在調(diào)適自己應(yīng)對不斷上升的不確定性，日本的消費需求也在恢復(fù)。盡管中國策略性囤積活動突然停止仍令人費解，但中國有能力隨時重啟策略儲備亦是需考慮的因素。

第三，盡管維修活動增加，煉油廠的減產(chǎn)幅度可能較為溫和。國際能源機構(gòu)（IEA）的數(shù)據(jù)顯示 ，石油生產(chǎn)自8月的每天7870萬桶溫和下降至9月的每天7730萬桶和10月的每天7630萬桶后，11月將有所增加。原油價格下降提高了煉油廠的利潤，而且，隨著亞洲和中東煉油廠產(chǎn)能的增加，生產(chǎn)活動衰退可能不像當(dāng)前預(yù)期的那么顯著。

第四，2014年非石油輸出國組織石油供應(yīng)可能增加每天60萬桶，超過需求增長，但這種情況不太可能持續(xù)太久。2015年非石油輸出國組織的需求增長將達到每天逾130萬桶，而北美將再次支配石油生產(chǎn)增加。亞洲和巴西的邊際生產(chǎn)增益有望完全抵消北海和俄羅斯方面減幅，對后兩者地區(qū)國際制裁可能輕微抑制其生產(chǎn)。在需求方面，瑞銀預(yù)計2015年全球GDP增速為3.3%，表明全球原油需求將增加每天130萬桶或1.4%。基于歷史背景來看，這是合理的，經(jīng)驗是石油需求平均增加約0.4%，則GDP增長1%。

第五，中東北非仍存在大量的供應(yīng)風(fēng)險。由于利比亞的政局還不穩(wěn)定，其要維持當(dāng)前石油生產(chǎn)的能力有一定困難。社會動蕩不斷，抑制了利比亞每天150萬桶的生產(chǎn)潛能。此外，利比亞有可能再次爆發(fā)抗議活動，石油基礎(chǔ)設(shè)施隨時可能成為民兵的攻擊目標，而中央政府無力也無法控制民兵并保證安全。在伊拉克北部，伊斯蘭國發(fā)起的攻擊已經(jīng)開始阻礙石油供應(yīng)。但總體來說，由于南部油田產(chǎn)量的提高，抵消了北部的損失，伊拉克的石油生產(chǎn)從1月起一直沒有下降。

利比亞和伊拉克的暴力升級，為石油生產(chǎn)計劃落空留下了余地，并且從短期和長期來看它都將支撐價格。因此，沙特阿拉伯已經(jīng)準備充分扮演“看跌期權(quán)”的角色，從而對抗價格下跌。世界石油有限備用產(chǎn)能約為每天250萬-300萬桶，而沙特阿拉伯擁有其中的絕大部分。誠如過去所見，沙特對生產(chǎn)和出口的削減將起到良好的價格支撐作用，且這種調(diào)節(jié)對石油價格往往有兩個月的時間差。

基于上述五點，瑞銀認為原油價格下降的歷史將不會重演。相反，未來6-12個月，投資者應(yīng)當(dāng)期望布倫特原油價格再次超過100美元/桶，而非滑落至90美元/桶以下。如果石油供應(yīng)中斷增加，原油價格可能迅速上漲10-15美元/桶。原油價格提高，意味著投資者可以考慮波動策略或選擇采取多頭倉位，企業(yè)則可考慮對當(dāng)前原油價格水準進行對沖。

作者施德銘（Dominic Schnider）系瑞銀財富管理投資總監(jiān)大宗商品主管兼亞太區(qū)外匯主管。