大連獐子島“黑天鵝”案例分析與啟示

孟繁強 李 惠

（1.對外經濟貿易大學國際商學院 2.天津財經大學）

一、事件回顧

2014年12月4日晚，當各家企業都開始清算自己這一年的資產負債，試算自己的盈虧平衡時，停牌已久的大連龍頭農業企業——大連獐子島集團有限公司，突然公布了一系列核查文件，其中包括大連證監局出具的監測報告，而這些文件帶來的無疑是一則爆炸性的新聞：獐子島于近三年前投放到黃海海域的蝦夷扇貝顆粒無收，同時2014年獐子島的經營狀況從盈利1億元跌入虧損8億元的極大困境當中，這場高樓轟然坍塌的事件被人們稱為又一起“黑天鵝事件”。

該事件一經公布，就在公眾和媒體之間形成了軒然大波，媒體們更是無孔不入，極力地要求獐子島有關負責人來澄清事實的真相。《大連晚報》、《半島晨報》等大連本地的報社也派記者前往獐子島島嶼，對整個獐子島育苗養殖基地進行了詳細的調查，但獐子島為何一夜之間扇貝絕產的真實內幕，也沒有及時的反饋出來。這無外乎是因為本身獐子島育苗過程的復雜性，和這一龐大的農產品行業所處的特殊地位和錯綜復雜的公司結構所導致的。

除了媒體的持續關注和追蹤之外，證監部門也同時采取了一系列相關的勘查行動，但整個過程并沒有做到完全的公正、公平、公開，所有的活動都是在12月4日事件被曝光之后被和盤托出的。12月4日，大連證監局下發《行政監管措施決定書》認為，獐子島的管理層在此次事件中有著不可推卸的責任，各項監督和決策機制存在嚴重紕漏，尤其是企業內部風險控制方面，在此次事件中并沒有發揮應有的作用，公司必須及時發現問題病源并限期改正。同時證監局還表示：獐子島前期盲目收購周邊海域進行深海底播，而底播活動并沒有經過權威論證，在技術和信息披露方面都有嚴重問題，公司為了擴大生產規模，并沒有嚴格的按照底播標準進行。集團主要養殖的蝦夷扇貝屬于深海海域養殖品，應該在每次底播前都要做到充分的預防措施，不要盲目的去追求產量，而獐子島此次底播顯然缺乏充分的試驗與理論支撐，存在較大的風險隱患。

通過這段簡短的報告我們不難看出，其實證監局對這次事件的調查結論有一種避重就輕的嫌疑，事情遠遠沒有解釋的這么簡單。在這段報告中并沒有看出財務造假等與公司利益掛鉤方面的澄清，也并沒有對獐子島事件的來龍去脈有一個詳細的闡明，因而這樣的官方文章并沒有引起大眾足夠的信服。獐子島集團還被蒙著一層撲朔迷離的面紗，要想撥云見日，真正了解獐子島事件背后的根源，還需要溯本追源,從獐子島集團如何發展到今天說起。

二、獐子島集團——海洋牧場建設

獐子島集團股份有限公司始創于1958年，是水產行業當中成立時間較早的公司之一，至今已有半個多世紀的歷史，目前已發展為集海珍品育苗、增養殖、加工、貿易，鱘魚養殖加工，凍鮮品冷藏物流，客運旅游，休閑漁業于一體的大型綜合性集團企業。集團注冊資本7.1億元，資產總額44億元，現有員工5 000余人，擁有19家分公司、20家子公司、2家參股公司，并于2006年在深圳證券交易所掛牌上市，創造中國農業第一個百元股。

從獐子島集團的發展沿革來看，該企業一直都是依靠得天獨厚的自然條件，在農業尤其是水產企業中可謂佼佼者。由于地理位置的優越性，獐子島集團近年來一直大力發展海洋牧場的建設，將這一新興的養殖手段與現代科技，傳統的漁業原理相結合，使得其在產品質量以及業界口碑中都在市場上占有一席之地。

海洋牧場作為一種新興的養殖方式，原本是為了緩解海洋資源枯竭，同時改善水質的優良措施，而獐子島集團在2011、2012年都過度的向周邊海域投放蝦夷扇貝、牡蠣等養殖期較長的苗種，而其相關研發人士也曾透露，公司會定期對周邊水質進行化驗監測，以了解海水的近期情況而對養殖點情況做出適時調整。可事后的表現可以明顯的看出來，這種監測并沒有做到有效、迅速，對水溫、水質變化的預防性措施也沒有起到轉危為安的作用。

三、黑天鵝被折斷的翅膀——風險評估控制失效

在巨虧的質疑漩渦中，最讓人費解的便是公司模糊的態度和企業內部的風險為何沒有得到有效的控制。從2011、2012、2013年的利潤表中可以讀出，凈利潤從4.98億元逐年下降至9 694萬元，下降幅度已達到80%，而公司并沒有對此作出過多解釋，很多人也只是認為這可能跟如今該行業競爭力度加大，公司面臨企業轉型有關，然而其實這已經為2014年前三季度的巨大虧損做出了鋪墊。而筆者認為連續虧損應從以下幾個方面分析：

（一）現金流狀況

近幾年的現金流量表可以清楚地顯現，獐子島集團一直以來現金回流以及現金運用等方面存在很大缺陷。首先，經營活動產生的現金流一直入不敷出，在季報中呈現負數也是經常性的現象。但為了使得報表保持良好態勢，最后一個季度就會出現大反轉，由負變正。從投資活動的現金凈額來看，凈額也一直保持在負數，這說明獐子島集團在2011、2012年對外進行了大量的投資交易，投資規模也在不斷擴大。如此大規模的進行對外投資和股權投資，同時海洋漁業在資金方面的大量需求遠遠超過現有的現金鏈可以承受的范圍，因而公司的運營基本上以籌資活動來維持。但獐子島融資活動并不多樣，而是一味地依賴短期債務，并沒有合理的規劃自己的融資途徑和手段，近些年獐子島的負債情況處于借短期借款還短期債券，再發行短期債券來形成短期借款的不良循環中，而沒有充分使用更適合的長期借款方式。由于水產品投資巨大，回收期長，且資金運作速度相對較慢的特點，過分依賴短期借款無疑是不恰當的融資方式。而長期的惡性循環，也必然導致企業財務成本的上升和資金鏈的斷裂。整個企業對外大舉發行公司債券，同時從銀行借入大量貸款，這都使得獐子島的現金流量表呈現大起大落的特點，財務狀況和經營能力也隨之極不穩定，如坐過山車般跌宕起伏，隨時都存在翻車的危險。

（二）存貨

從上述介紹中可以得知，獐子島海域的存貨主要就是其所生產出來的產品，包括蝦夷扇貝、海參、鮑魚等一系列投放、生長在深海里的水產產品，其成熟期一般為2~3年甚至更長。

自從IPO之后，存貨總額一直占獐子島總資產的50%左右，甚至高于固定資產的比重，而與獐子島同屬水產養殖行業的且規模相當的幾家公司：東方海洋和國聯水產等，甚至一些專門化程度更高的諸如三山浦、財神島海參集團等，其存貨占總資產的比例平均保持在20%~35%之間。而從金額上看，獐子島集團的存貨金額一直高居不下，截止到2014年第二季度再創新高，達28.9億。

從獐子島自身來看，其存貨的數值已占到了總資產的50%以上，已經對企業的持續經營和供應鏈的健全造成了極大影響。橫向比較起來也屬于畸高的情況，這也為存貨驟然減值做好了合理的鋪墊。存貨在企業中起到十分關鍵的作用，而存貨在企業的長期滯留必將導致企業的經營停滯，因為獐子島本身屬于大型農業企業，可能存在費用資本化程度過高現象。所謂費用資本化，就是在一個長期建設投資項目中,費用在當期的發生如利息費用并不會直接計入成本或者期間費用當中,而是通過價值的積累,轉到形成這項項目的資本中,列入資產負債表當中，成為資產價值的一部分。自2009年起，獐子島借款費用資本化的金額在5年內就增長了10倍。為了減少費用，增加營業收入，大量的費用通過存貨的形式可以得到轉化，因為3年的費用可以計入生物性資產當中，因而存貨的金額驟增。同時，現有的資金不能運轉，而是被關聯方或大股東占用，由于存貨并不能及時得到清點和盤算，因而企業可以將大量的資金虧損計入到存貨的減值和跌價準備等資產備抵賬戶中去，這樣便可以形成資金仍然持續運作的假象。

（三）風險評估和控制

類以及重金屬汞、鉛等。有機質對海水污染引起的富營養化會導致海域發生赤潮，這也使得海洋水質遭到進一步惡化。此次事件的冷水團也就屬于赤潮的一種,正常情況下應該可以及時有效地檢測出來，然此次事件中，集團竟然在到了成熟期進行捕撈作業時才發現大量扇貝死亡，的確很難讓人們相信。出現這種反常情況應該有是由以下兩個原因導致的：一是公司實際上在年報中作假，并沒有設立深海監測潛標網。這種可能性是存在的，因為該項工程任務量大,需要消耗的能源多,尤其是獐子島集團是全國唯一一家海洋牧場建設較為成熟的企業,因而在該項技術上可以借鑒的經驗甚少,所以對技術的真正運用和落實情況都存在著投機取巧的嫌疑;二是監測潛標網的確建立且可能做出反應,但由于企業內部的原因,因而不得不進行隱瞞,以免企業出現更大的波動。這都說明，在風險預測與警示方面，獐子島都有相當大的漏洞和滯后性。

四、“黑天鵝”華麗羽毛之下——信息溝通中的缺陷

在風險評估，尤其是在水產品養殖方面，獐子島曾經最引以為豪的就是水下檢測系統。無論是企業內部人士還是年報披露以及各種研究報告中都有提到，公司在獐子島海域構建了北黃海冷水團監測潛標網，對底層水溫實施24小時不間斷的監測。這個系統由觀測浮標和底座式潛標構成，環繞獐子島周圍分布。通過這個系統可以獲取穩定、連續的觀測數據，形成有利于海洋科學研究、海洋生態保護和防災減災的信息積累平臺。斷面調查觀測系統主要負責海洋水文氣象調查、海洋生物學、生態學調查、海洋化學調查、海洋地質學調查，形成點——線——面結合的斷面調查觀測系統。看似有保障的預防手段卻完全沒有及時的在冷水團到來之前發出預警，而是在第三季度的報告中才廣而告之。

中國的沿海省市中，遼寧近岸和近海海域污染較重。海水中的主要污染物是無機氮、磷酸鹽、油

連接企業內部與外部最直接的手段便是通過二級市場上的信息披露和與消費者、投資者的信息溝通。公司應當建立屬于自己的信息系統，由內而外、自上而下將企業內部重要信息或對外部決策有幫助的信息及時發布，使得信息得到最充分的利用。內部溝通是為了使管理者尤其是高層管理人員能夠了解企業的發展狀況，減少代理成本的發生，也使得員工有歸屬感和使命感，增強了領導者與執行者之間的聯系，明確職責，有效了解企業的問題，更好地為企業發展服務。而外部溝通則存在于企業與客戶中間，尤其是加強與中小股東、審計師、監管者還有大眾媒體的聯系，為企業營造一個透明化的氛圍。

而在發生“黑天鵝”事件之后，獐子島并沒有及時進行披露。在說明會上，獐子島集團有關人員只是一直就災后的損失和技術層面的問題侃侃而談，但對大家都十分關注的企業如今內部情況和滯后披露的原因并未給出合理解釋。也未對各類專家提出的存貨過多、監測網是否有效等問題進行詳細解答，只是在呼吁投資者不要對企業未來喪失信心，要處理好眼前利益和長遠關系，這都給投資者造成了極大的損失。這就是我們常說的經營者和投資者之間存在的信息不對稱現象。由于投資個體自身客觀限制和信息不對稱的存在，他們在尋找投資對象時難免會依賴于現有的投資信息，因而處于劣勢地位增加了尋找成本。

獐子島集團便利用這一優劣勢的不平等，來進行對自己財務不良狀況的隱瞞。

近三年來，獐子島集團作為大型上市公司，董事會議的次數逐年遞減，2012年僅有11次，而大多會議也只采用電話的形式，領導層并沒有有效及時的進行溝通，且監事參與的會議更是寥寥無幾，監事會根本就沒有發揮職能監督約束經理人，這都使得信息溝通中壁壘重重。

五、“黑天鵝”內分泌失調——內部監督控制的不力

眾所周知，獐子島集團最主要的盈利手段便是海洋牧場的建設。春季進行魚苗育種，等魚苗長到3厘米左右就在近海進行育種養殖，等到再長大點就投放到海域中放養；扇貝一般要養殖3年才可以出售，這時扇貝殼直徑大小在10厘米左右。育種廠房邊是餌料加工廠房，餌料加工一般和育種同步，春季會有魚苗餌料的生產，現在主要生產扇貝餌料。而近海育種養殖的水域，育種養殖深度一般在十七八米到二十五六米，需要船只進行海上作業。這都給審計造成了極大的不便。一般存貨都采用定期盤存制來進行檢查，而獐子島集團自身屬性決定了只能采用抽樣評估的方式，審計人員不可能潛水檢查，也不可能將海水抽干檢查，這就造成了存貨計算的不準確。另外，目前企業年度審計集中在4月底之前，但對獐子島集團來說，蝦夷扇貝的生長期也主要在春夏之際，在春天盤點存貨時間上也不合適，這都使得審計程序不能較順利的進行。所以在這種情況下，審計機構應該在出具審計報告時應有所保留，說明對該企業的具體情況不甚清楚。然而在連續虧損的幾年里，審計人員都出具的是無保留審計意見的審計報告，且沒有對獐子島內部審計產生任何質疑，這不得不讓人對內部監督的效果打上一個大問號。

六、應對措施及發展建議

在經歷了巨大的沖擊后，獐子島的股票也經歷了跌停和緩緩復蘇的大起伏。董事會也迅速召開了會議，公告了對此次災害的應對措施。獐子島集團董事長兼總裁吳厚剛首當其沖，面臨來自社會各界的輿論和壓力，其做出表率，將一億元的災害損失計入到“資本公積”賬戶中去，供日后公司的日常經營和彌補損失之用。同時，他還從自身出發，將月薪降為1元，10名高管成員也都隨之將年薪減為一半直至公司歸屬于上市公司股東的凈利潤恢復至受災前5年的平均水平為止。為控制股票市場的穩定，在股票復牌后1個月內，公司出臺了救助計劃，將大量資金通過個人的方式注入到股票市場當中，總裁成員都自掏腰包來增持股市，并長期持有。為避免人才流失，獐子島集團還出臺了員工持股計劃和員工股權激勵的方案，尤其是對研發中心的員工給予了大量的保證，以維持企業內部的穩定。

無論真相與否，獐子島的復蘇之路依舊是任重而道遠。如果獐子島在日常的風險控制與預測方面能夠足夠重視，完善自己的內部控制管理體系，真正做到采購、記錄、生產、監督職責分離，那么也許悲劇就不會發生。自上而下的整改是必要的，但更重要的是從內部、從根本改變，讓企業的每一位員工都意識到風險控制的重要性，都學會防患于未然，在日常經營活動中能夠有效地去規避，同時很好地利用財務資源，將惡性變為良性循環，才能使企業走向健康、可持續發展的道路。