眾籌投資者的權益保護機制研究

西南政法大學民商法學院 蘇成慧

1 眾籌法律關系分析

1.1 眾籌法律關系

所謂眾籌(Crowd-funding)，簡單的說就是通過互聯網發布籌款項目并募集資金，其理念來源于眾包(Crowdsourcing)模式，使很多有創意籌資人通過互聯網平臺實現低成本的小額融資。眾籌法律關系主要包括三方當事人：項目發起人、眾籌平臺和投資人。項目發起人，是指具有創新項目但缺少資金的個人和中小企業為了籌集資金在眾籌網站上發布項目的主體。眾籌平臺，是指對項目發起人和項目投資人提供中介平臺，負責接受和審核籌資人的創意項目，將相關項目信息發布于平臺網站上供投資者參考，且監督項目籌資人對所籌集資金的使用情況，通常在項目籌集資金后向籌資者收取一定的服務費或者手續費，是籌資項目的評價者、監督者和輔導者，對投資者的權益保護起到重要作用[1]。而項目投資人，是指擁有閑散資金的主體利用在線支付的方式對自己感興趣的眾籌項目進行投資或者捐贈的人。其三方法律關系如圖1所示。

圖1 三方法律關系

1.2 眾籌模式

按照回報方式的不同，眾籌可以分為以下幾種模式：第一，債權模式，是指籌資者在項目實施完成后，按照約定以到期歸還本金和利息的方式來回報投資者的一種眾籌模式。第二，股權模式，籌資者以分享項目成長利潤、享受股權的方式作為回報。第三，產品回報模式，以投資者優先獲得享受項目研發產品或者服務的權利作為回報。第四，捐贈模式，該模式的投資者作為公益人，不以回報為目的而是出于公益的目的進行投資。

由于我國刑法及相關司法解釋中對于非法吸收公眾存款、非法集資等危害社會公眾利益的行為進行嚴厲打擊。而債權眾籌和股權眾籌模式作為一種新興的金融籌資模式則處于類似“非法集資”的法律規制的邊緣化地帶，且其相關操作是否符合國家有關證券監管的規定也具有很大的模糊性。這使得很多項目籌資者在選擇眾籌回報上更加偏向于以實物回報類為主，較少采用股權或資金回報模式。因此，我國的眾籌發展模式中絕大多數屬于產品回報和借貸模式，股權眾籌模式所占比例較小。

2 我國眾籌發展現狀

我國眾籌發展始于2011年7月“點名時間”眾籌網站的創建，正處于起步階段。后續成立的還有只針對微電影進行眾籌的“淘夢網”，2013年的“天使匯”、大家投、眾籌網等，截至2014年6月國內運營的眾籌網站已經達到30多家。2012年底，點名時間上線的眾籌項目已經達到400多個，籌資400萬元[2]。2014年上半年，我國眾籌融資1423個項目，籌集資金達到1.88億美元，其中股權眾籌融資就達到1.56億。我國眾籌融資雖然處于萌芽階段，但是眾籌網站的數量和融資資金正在呈現出不斷增長的態勢。作為新興的融資方式：首先，對于項目籌資者而言，可幫助其低成本籌集資金，降低創業門檻，有效緩解我國長期以來中小企業發展需求的融資難問題；其次，對項目投資者而言，其可以合理利用自身的閑散資金，并且可以得到不同形式的回報；最后，對國家的經濟發展而言，激勵創新產品的研發，為中小企業和個人項目的發展提供資金，整合社會閑散資金用于研發新產品，是一種有效的資源配置方式。

眾籌融資的低門檻，不僅顛覆了傳統的投資理財觀念，而且在很大程度上緩解中小企業融資困難和小額民間資本投資渠道少的矛盾。但在其發展過程中，也面臨著諸多問題，比如法律定性問題、監管問題、投資者權益保護問題以及籌資人項目知識產權保護等問題。眾籌融資更多的是強調投資者的參與感，很容易出現羊群效應，許多投資者盲目跟風，并非做出理性的投資決定。如果不及時在合法合規性方面加以引導，可能導致市場主體的惡性競爭，引發金融風險，嚴重的甚至對我國整個經濟發展造成不可估量的后果[3]。因此，有必要將眾籌納入監管，使其運作規范化、有序化，同時也是保護投資者利益最有力的方式。

3 眾籌項目投資者權益保護機制的構建

3.1 明確將眾籌納入監管，強化監管者保護投資人利益的作用

第一，從法律上明確眾籌的合法性，并加強對投資者權益保護的立法。互聯網的發展不僅對有關的金融法律更新提出要求，而且對監管者的監管也帶來巨大的挑戰。美國2012年4月5日通過的JOBS法案使得美國眾籌擺脫了“非法集資”的嫌疑，我國目前眾籌(尤其是股權型眾籌)運作的合法性仍然處于法律的“邊緣化”狀態，這一方面使得很多具有創意的籌資人因目前法律的不確定性而對眾籌籌資(尤其是股權眾籌)心生畏懼，限制了很多社會創新項目的發展；另一方面，由于法律的不確定性也在很大程度上給監管者的監管帶來困難，投資者權益受到侵害時，難以找到法律依據來維護自身的合法權益。

基于上述分析，對眾籌監管的相關法律措施亟待解決。首先，要從立法上明確眾籌的合法化。考慮到并非所有投資者都能對項目的實物回報有興趣，所以需要對股權型和債券型的眾籌回報模式加以合理的規制和引導，根據眾籌的不同模式制定出專門的法律法規來對其進行分類監管，對與各類眾籌相關的投資、融資、投資者權益保護、項目發起人知識產權保護等事項做出規定。其次，要保證眾籌網站作為中介機構的獨立性，明確提供眾籌平臺的網站不能給項目籌資者提供投資建議，不能參與相關項目的投資以免誤導投資者。這樣既能解決眾籌法律地位邊緣化的狀態，使得更多想采取股權型的中小企業在融資過程中排除“非法”的可能性；同時也從法律上確保了投資者的合法權益，也使得很多投資者在投資眾籌項目時得到法律上的保障。

第二，成立眾籌行業協會，發揮自律性行業組織的作用。眾籌行業協會作為一個自律性的組織，在一定程度上也對眾籌法律關系當事人起到監督的作用，對加強監管起到輔助作用。要求項目籌資者披露的信息除了向眾籌平臺提供相關的文檔之外，還應該將自己所籌資的項目向眾籌行業協會提交，包括企業的創意項目、籌資計劃、資金狀況、所有權結構等。有助于眾籌行業協會對我國中出行業的分類管理，及時了解行業內部存在的問題，以更好的促進對眾籌的監管，保護投資者的合法權益。

第三，對各眾籌平臺進行統一監管。可以參照美國的JOBS法案，要求各眾籌平臺(特別是可以進行股權眾籌籌資的平臺)必須到中國證監會注冊。完善眾籌平臺在運作過程中所應該盡到的對投資者的警示信息提示義務、對其禁止事項的規定以及其他的一些權利義務和職責，有助于強化國家對眾籌的統一化管理，強化眾籌的規范化運作，減少欺詐事件的發生，加強對投資者合法利益的保護。

第四，對風險性的眾籌模式，可推廣認證投資人制度，來降低投資人的投資風險[4]。由于股權型眾籌和債券型眾籌相對于實物回報和捐贈眾籌模式風險較高，個人投資者很難應對。因此，為降低個人投資者的投資風險，可以對這兩種眾籌模式推廣認證投資人制度，使得項目得到機構或者專業性的投資者認可后，允許個人投資者進行投資。

3.2 明確項目籌資人的職責和義務

3.2.1 建立完善的項目籌資人信息披露制度

從以上對眾籌運作模式的分析可知，眾籌募資在性質上可定性為公募行為，必須加強對項目發起人信息披露制度的完善，將有利于投資者在全面了解項目發起人和項目自身信息的情況下做出投資決定，從而減少欺詐事件的發生。本文認為，項目籌資人必須對以下基本信息向監管機構、眾籌平臺以及潛在投資者披露：一是項目籌資人的基本情況和資本構成(其中包括發行人成員的個人基本信息和企業內部股權結構)；二是項目詳細信息以及必須公開的有關機構對籌資項目的鑒定說明；三是經營現狀和未來經營計劃(融資的預期用途和計劃分配)；四是預融資的金額和融資期限；五是項目實施完成后的對投資者的預期回報；六是項目失敗或者違約后的補救措施。對于除了以上事項以外的其他相關信息，投資者可以直接向項目投資人進行了解。強制信息披露，在一定程度上可以減少項目發起人的欺詐可能性，投資者掌握充分的與項目有關信息而做出的投資決定，減少投資風險。因此，項目籌資人信息披露的完善是保護投資者合法權益的必不可少的環節。

3.2.2 加強對項目發起人信用機制的構建

眾籌投資者在眾籌發展過程中基于籌資人面臨兩大信用風險：眾籌項目自身的信用風險和項目發起人的信用風險。面對這兩大風險，需要建立完善的信用機制。首先，對于項目自身的風險而言，為保證項目實施的真實性和可靠性，要求發起人在進入項目申請籌資之前對所申請項目必須經過專業的信用評級機構進行評估，且出具相關的評估報告給眾籌網站、有關監管機關備案。眾籌平臺進行審核后把項目相關信息公布在眾籌網站上以供投資者參考，投資者在對項目進行了解后可根據項目的可行性和發展潛力決定是否投資。因此，防范項目自身的風險在于對其相關信息的披露。其次，對發起人自身信用風險的防范，表現在項目籌資者是否能在約定的期限內完成對項目成果向投資人如約履行回報。為防止其借用眾籌平臺欺詐投資者行為的發生，應該建立合理的眾籌信用評級體系：由監管機構或者眾籌行業協會建立眾籌融資數據庫，掌握眾籌發展的實際情況，并將數據庫與央行的征信系統相關聯，使得投資者可以獲得一些與項目發起人相關的歷史信用記錄，最終決定是否參與項目投資。此外，可以在眾籌(特別是股權型和債券型眾籌)中引入擔保元素，允許項目發起人在籌集資金的過程中提供擔保，以加強投資者的信任度，保障投資者權益受到侵害后能有更多的救濟措施。

3.3 發揮眾籌平臺的監管作用

國內最早眾籌網站——“點名時間”，在項目籌資后先付一半的資金給發起人，待發起人對所有投資者履行承諾給出回報后，才會把剩余的資金交給發起人。這是一種自發的眾籌平臺對投資者保護的方式，眾籌網站所能采取對自身信用的維護和投資者權益的保護方式并非有序化和規范化。現有狀態下，眾籌項目的信用機制仍然停留在以眾籌平臺項目審核人的主觀審核以及社交關系的道德層面上的一種不成熟的信用體系[5]，對投資者的利益保護是極為不利的。因此，構建對眾籌項目的標準化評判體系是加強項目籌資者和投資者之間信用機制的必要措施，同時也是減少市場主體欺詐行為，保護投資者權益的必要手段。

首先，項目申請人向眾籌網站申請籌資時，眾籌平臺可以要求項目申請人提交項目相關鑒定證明，并進行形式審查，對于明顯存在欺詐的項目，不予進入眾籌網。這是對投資者權益保護的一種事前預防措施，減少一些欺詐項目進入眾籌平臺。其次，項目啟動后如何保持對項目實施進行監督，也是一種對投資者利益保護的方式。目前主要由眾籌網站來對項目發起人實施項目進行監督，并監督項目完成后籌資人對投資人的回報履行承諾。但是其作為三方法律關系的中介方，不能完全保證項目的真實性和回報履行的及時性，對投資者的權益保護所能采取的措施有限。因此，法律需要明確眾籌平臺在眾籌法律關系中的法律地位，明確其權利、義務和責任，以使得投資者權益受到侵害時，能得到有效的保護。最后，眾籌網站有義務在平臺上發布與項目運作流程和標準相關的詳細信息，必須顯著發布明確的投融資警惕信息，明確各方的權利義務和可能產生的法律風險及責任，使得投資者和融資者都能得到信息提示，做出謹慎的投融資決策。

3.4 加強投資者教育，提高其抗風險的能力

眾籌融資作為一種新興的互聯網融資模式，其在融資方式和利益回報上都與傳統的融資方式不同，如何保護投資者權益，打擊非法融資和欺詐行為，是增強社會公信力的一種重要表現。加強對投資者的投資教育，有助于提升其對眾籌投資的抗風險能力，也是強化投資者保護的一種方式。首先，眾籌網可以在眾籌平臺上發布一些與眾籌投資相關的基礎知識，使得投資者在對眾籌進行了解后再做出投資決策。其次，眾籌行業協會可以建立專門網站，提供一些有關眾籌投資的專業知識和引導，公布一些借用眾籌網進行詐騙的案例，以警示投資者慎重投資，幫助其樹立正確的投資理念。

[1] 焦徽玲,劉敏樓.社會化媒體時代的眾籌:國外研究述評與展望[J].中南財經政法大學學報,2014(5).

[2] 劉志堅,吳珂.眾籌融資起源、發展與前瞻[J].經營管理,2014(6).

[3] 胡吉祥,吳穎萌.眾籌融資的發展及監管[N].證券市場導報,2013(12).

[4] 鄧建鵬.互聯網金融時代眾籌模式的法律風險分析[J].江蘇行政學院學報,2014(3).

[5] 湖吉祥.眾籌的本土化發展探索[N].證券市場導報,2014(9).