城投債獲喘息良機

文‖上海國資記者 陳怡璇

城投債獲喘息良機

體現了監管層分類和分階段解決問題的思路

文‖上海國資記者 陳怡璇

5月27日，國家發改委發布關于充分發揮企業債券融資功能支持重點項目建設促進經濟平穩較快發展的通知（下稱“1327號文”），鼓勵企業發債用于支持重點項目融資，但不與地方政府債務率和地方財政公共預算收入掛鉤；6月19日再發補充說明，打破企業發債數量的指標限制和發債門檻，“不低于AA評級”就可以發債，允許“不超過40%的募集資金償還銀行貸款和補充運營資金”，大力支持PPP項目開展。7月3日，國家發改委有關負責人回應說，發改委對于城投債的定位可以用“放寬、規范”四個字概括。

據悉，放寬發債包括取消城投債的發債指標限制，取消或減少城投債和政府經濟指標的掛鉤。前者即取消省會城市、地級市、縣級市每年發行2只、1只、1只企業債券的限制，同時對于債項評級AA+以上，或主體評級AA并有擔保或項目收益確定、回報期較短的債券，取消指標限制；后者即發行城投債此前要求地方政府性債務率不超過100%，而今也取消了這個限制，并將從不超過上年度GDP8%的預警線提高到12%。

而在規范方面，對于不符合43號文件精神的，發改委規定：一是沒有收入的項目，一律通過申請地方政府債券解決資金問題，不再發企業債融資；二是對于企業與政府簽訂的建設-移交(BT)協議收入、政府指定紅線圖內土地的未來出讓收入返還的這種模式，不能無條件地作為發債償債保障措施。

從今年以來的地方債置換，到允許城投債借新還舊，態度轉換可能與實際情況有關。

“1327號文件的出臺，在一定程度上降低了銀行等金融機構的融資風險；從今年上半年開始相關政策適度微調，說明了監管層開始結合實際情況，緩解地方債務存量金融風險，體現了監管層分類和分階段解決問題的思路。”正略咨詢董事長陳睿對《上海國資》表示。

喘息

所謂城投債，是根據發行主體來界定的，涵蓋了大部分企業債和少部分非金融企業債務融資工具，一般是相對于產業債而言，主要用于城市基礎設施等的投資目的發行，又稱“準市政債”。

目前中國通常以地方從事基礎設施投資的企業作為發行主體，為基礎設施建設、公共服務或公益性項目籌資而發行企業債、中短期票據等債券。

2005年，城投債被納入地方債范疇，城投債步伐加快；自2008年中國政府推出4萬億刺激計劃，城投債迎來發展高峰。2009年3月，中國人民銀行和銀監會聯合發布92號文件，提出支持地方政府組建投融資平臺，發行企業債、中期票據等融資工具。地方政府加大基礎設施投資力度，城投債更因此急速膨脹。

申銀萬國報告顯示，2009-2011年，城投債每年發行規模均超過3000億元；2012年、2013年均超過9000億元；2014年一舉超過了1.6萬億元，地方政府融資平臺債務迅速增大，且風險積累，變得難以控制。

2010年6月10日，國務院公布第19號文，提出分類清理并核實地方融資平臺債務，規范地方融資平臺，制止地方政府違規擔保承諾等要求。2013年，審計署對投融資平臺的債務進行甄別，區分了地方政府負有明確的償還責任和有可能承擔救助責任的債務。城投債由此一分為二，一部分成為地方政府的地方債，另一部分成為城投公司的企業債。

城投債由此迎來分水嶺，城投債規模收縮。2014年8月《預算法》規定只能通過省級政府發行地方政府債券的方式籌措建設資金；9月21日國務院《關于加強地方政府性債務管理的意見》（“43號文”）一文更提出要求，抓緊將存量債務納入預算管理，城投債被剝離出地方政府融資平臺；10月，財政部出臺《地方政府存量債務納入預算管理清理甄別辦法》（351號文），對地方政府債務進行嚴格控制。

此次《補充說明》則主要針對由城投債轉化而來的企業債。

借新還舊

針對城投債的硬性約束機制，地方政府債和企業城投債歸屬分開，然而對于平臺企業來說，整體盈利能力較弱，再加上融資環境收緊，不可避免帶來了違約風險。

面對償債高峰，2015年5月中旬，國務院辦公廳轉發了財政部、人民銀行、銀監會《關于妥善解決地方政府融資平臺公司在建項目后續融資問題的意見》（“40號文”），開始幫助解決地方政府融資平臺公司在建項目的后續融資的問題，對銀行業支持地方政府融資平臺在建項目的后續融資作出了明確部署，要求銀行業金融機構要在全面把控風險的前提下，不得盲目抽貸、壓貸、停貸。而1327號文及補充說明則是40號文提出要保障地方融資平臺在建項目的后續融資問題的延續。

一方面，允許借新還舊。此次《補充說明》中指出，允許企業使用不超過40%的募集資金用于償還銀行貸款和補充營運資金。企業債券融資成本較低，期限在五年以上，適合中長期融資，是城投債的主要組成部分。

實際上，過去平臺公司償還銀行貸款也以“貸新換舊”的方式，但往往出現貸款到期難以全額歸還本金，于是銀行通過提供新的融資款項以滿足城投公司償還舊債，但一旦當銀行對平臺公司收緊信貸，平臺公司有可能面對資金斷裂危險。

2013年12月30日，國家審計署發布2013年全國政府性債務審計報告顯示，“有2個省級、31個市級、29個縣級、148個鄉鎮2012年政府負有償還責任債務的借新還舊率（舉借新債償還的債務本金占償還債務本金總額的比重）超過20%?！?/p>

另一方面，降低發債主體門檻。1327號文中規定，債項評級在AAA級以上、或由主體評級在AA+級以上的擔保公司提供第三方擔保、或使用有效資產進行抵質押擔保使債項級別達到AA+及以上的債券，可以募集用于七大類重大投資工程包、六大領域消費工程項目的資金。而《補充說明》進一步降低發債門檻，指出主體信用等級為AA的發債主體，且債項級別不低于AA+的債券即可。

平臺型企業轉型

針對存量城投債，借新還舊雖然可避免企業債大規模違約現象的發生，但平臺公司依然面臨業務轉型或重組。而對于剝離政府融資職能后的平臺類企業來說，尤其是轉型為一般工商企業或與社會資本成立特殊目的公司后，平臺企業下一步面臨權衡發行企業債券或直接融資等手段來補充營運資金和償還銀行貸款的問題，提升公司化運作水平。

陳睿表示，需要依靠市場化增量手段來解決融資問題，例如通過發行ABS資產證券化等方式。

上海財經大學公共政策與治理研究院副院長鄭春榮對《上海國資》表示，目前城投債、地方政府融資平臺銀行貸款、地方政府債券等融資渠道均存在諸多不完善之處。一方面，從金融市場來看，目前我國尚未有真正的城投債券違約，地方政府隱性擔保的痕跡較為明顯，投資者沒有風險意識，而是哪家債券利率高就買哪家。另一方面，從地方政府本身來說，短時期內難以提供高質量透明性好的政府資產負債表、綜合財務報告。此外，從債務監管角度，政策缺乏協調，寬嚴程度亦不一。

不過，伴隨1327號文及《補充說明》的頒布，城投債被機構唱多的呼聲越來越高。國泰君安研報表示，城投債融資政策的進一步寬松繼續確認城投債信用基本面處于歷史黃金期。下半年債券市場的供應量或將出現比較增幅。