膠著股權(quán)分割

文‖左沈怡

平衡國資、社會資本和員工持股是混改的關(guān)鍵

十八屆三中全會通過的《決定》中提出,發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì),主要是引導(dǎo)、鼓勵和支持各種資本“交叉持股”,共同發(fā)展,增強(qiáng)國有經(jīng)濟(jì)活力、控制力、影響力。因此混合所有制改革中,對于新進(jìn)入的社會資本,到底應(yīng)當(dāng)給予多少的股權(quán),一直是企業(yè)熱議的話題。究竟什么樣的比例才能最好發(fā)揮國有資本和社會資本的活力,值得探討,也需要從實(shí)踐中進(jìn)行總結(jié)。

經(jīng)過記者采訪發(fā)現(xiàn),目前有幾種觀點(diǎn)較有代表性。一種觀點(diǎn)認(rèn)為,混改可以避免國有資本“一股獨(dú)大”,但是混改后也可能由于股權(quán)過于分散而出現(xiàn)內(nèi)部人控制現(xiàn)象。還有觀點(diǎn)認(rèn)為,現(xiàn)代企業(yè)中股東的影響力并不取決于股份比例,而是股東是否對企業(yè)經(jīng)營具有決定作用,即是否是企業(yè)的靈魂人物。類似的例子如馬云,其在阿里巴巴集團(tuán)持股并非第一大股東,但對于整個企業(yè)具有靈魂作用。第三種觀點(diǎn)認(rèn)為,國資進(jìn)退的持股比例應(yīng)當(dāng)根據(jù)企業(yè)的競爭力與經(jīng)營狀況進(jìn)行分類,并將之分為四類,分別為獨(dú)資、控股、參股和出售。

那么,股權(quán)比例當(dāng)如何設(shè)置？

三條衡量標(biāo)準(zhǔn)

混改的目標(biāo)主要是發(fā)揮不同所有制的優(yōu)勢,將國有企業(yè)的資源優(yōu)勢與非國有企業(yè)的機(jī)制優(yōu)勢相結(jié)合。對于國有企業(yè)來說,主要是促進(jìn)完善現(xiàn)代企業(yè)制度、轉(zhuǎn)換經(jīng)營機(jī)制,實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。國務(wù)院發(fā)展研究中心研究員項(xiàng)安波博士認(rèn)為,國有企業(yè)混改設(shè)計(jì)股權(quán)結(jié)構(gòu)時(shí),大致可以參考以下幾條原則。

第一是根據(jù)國家戰(zhàn)略目標(biāo)、行業(yè)屬性和企業(yè)定位來確定國有資本是保持絕對控股、相對控股或是結(jié)合特殊制度安排保留一部分股份以待逐步退出。

“對于在競爭性領(lǐng)域履行收益性功能的國有資本運(yùn)營公司,其控股和參股企業(yè)應(yīng)盡可能實(shí)現(xiàn)混合所有制,混合程度視市場規(guī)律和商業(yè)規(guī)則而定；如對于非履行國家戰(zhàn)略職責(zé)、處于一般競爭性領(lǐng)域的大型國有企業(yè),國有資本不用也不宜絕對控股,但可以保持單一第一大股東或者只保持并列第一大股東的地位；對于這些領(lǐng)域中的中小型國有企業(yè),則可以持更開放的態(tài)度。對于在特定領(lǐng)域履行政策性功能的國有資本投資公司,其控參企業(yè)也盡可能實(shí)現(xiàn)相對均衡、多元化的國有股權(quán)結(jié)構(gòu),避免一股獨(dú)大?！表?xiàng)安波表示。

相關(guān)專家曾就此發(fā)表看法,認(rèn)為企業(yè)可以分為四個層次,涉及國家安全的少數(shù)國有企業(yè)和國有資本投資公司、國有資本運(yùn)營公司,可以采用國有獨(dú)資形式；涉及國民經(jīng)濟(jì)命脈的重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域的國有企業(yè),可保持國有絕對控股；涉及支柱產(chǎn)業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)等行業(yè)的重要國有企業(yè),可保持國有相對控股；國有資本不需要控制并可以由社會資本控股的國有企業(yè),可采取國有參股形式或者全部退出。

第二是為了形成合理的、相互制衡的公司法人治理結(jié)構(gòu),股權(quán)不宜太集中、也不宜太分散,股東不宜過多或過少?！皩τ诙鄶?shù)非上市國有企業(yè),將股東保持在3家以上、10家以內(nèi),引入產(chǎn)業(yè)投資者、戰(zhàn)略投資者或財(cái)務(wù)投資者推進(jìn)混改可能比較合適?！表?xiàng)安波表示。

第三是潛在投資者的選擇、股權(quán)比例的安排,要有利于形成合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)和董事會席位格局,形成“董事會為企業(yè)決策核心”、有效制衡的公司法人治理結(jié)構(gòu)。

四分法

另有觀點(diǎn)認(rèn)為,對于不同的企業(yè),國資應(yīng)當(dāng)根據(jù)企業(yè)的行業(yè)競爭力和行業(yè)前景進(jìn)行分析,并作出相應(yīng)的進(jìn)退選擇。

具體而言,企業(yè)可以根據(jù)行業(yè)競爭力從低到高以及行業(yè)前景從差到好分為兩個維度四個象限進(jìn)行判斷。對于企業(yè)處于行業(yè)競爭力強(qiáng)以及行業(yè)前景好的區(qū)間,那么這樣的企業(yè),國資應(yīng)當(dāng)繼續(xù)擁有絕對控制權(quán)。因?yàn)檫@樣的企業(yè)目前來說能夠在行業(yè)中占據(jù)絕對競爭力,而行業(yè)前景又廣闊,預(yù)期必然是收益豐厚的,作為大股東的國資應(yīng)該保持現(xiàn)有股權(quán)不變。對于企業(yè)行業(yè)競爭力大,但是行業(yè)前景預(yù)期不好的企業(yè),應(yīng)當(dāng)采取引入多元股權(quán),并且國資控股的舉措。在這種情況下,由于行業(yè)的前景預(yù)期不好,社會資本更多采取財(cái)務(wù)投資人角色。

第三種情況則是企業(yè)的競爭力偏弱,而產(chǎn)業(yè)前景良好,那么在這種情況下,國資應(yīng)當(dāng)采取小比例參股的方式。因?yàn)檫@種情況下企業(yè)必須通過提升自身競爭力,即從企業(yè)的治理上進(jìn)行調(diào)整才可能獲得更大收益。那么在這種情況下,社會資本也會因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)的前景看好而成為戰(zhàn)略投資人,通過混改幫助企業(yè)成長,提升競爭力。第四種情況是企業(yè)的競爭力與行業(yè)前景都不樂觀,那么這種情境下,國資退出成為最優(yōu)方案。

影響力≠股權(quán)

不過,在混改中,國資的影響力并不應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)在具體比例上,而是背后的影響力上。

股東爭奪控股權(quán)的最終目的是爭奪對于企業(yè)的控制。然而在現(xiàn)代企業(yè)的諸多案例中顯示,股權(quán)比例越來越不能反映企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)。最顯著的例子是馬云等企業(yè)家往往以很小的股份就控制了公司。因此,當(dāng)今公司不應(yīng)以股份論事,往往很小的股份就可以牽制公司經(jīng)營決策。

從法理上講,企業(yè)的股權(quán)越分散越好,越有利于企業(yè)的公司治理。不過在現(xiàn)實(shí)的案例中,許多企業(yè)的成功,往往源于企業(yè)中一個人或者一個團(tuán)隊(duì)的力量,稱之為靈魂股東。盡管這個靈魂股東的股權(quán)并不一定最大,但是屬于擁有隱形絕對控股權(quán),屬于企業(yè)的實(shí)際控制人。

錦江集團(tuán)高級副總裁法律顧問王杰對記者表示,混改中在競爭類公司股份比例的設(shè)計(jì)上,要拋棄固有思想,應(yīng)當(dāng)更多考察管理團(tuán)隊(duì)對行業(yè)的把握,以及管理團(tuán)隊(duì)中領(lǐng)袖人物對于公司的駕馭。類似馬云這樣的企業(yè)家雖然只掌握小部分股份,但是企業(yè)其他股東信任他,就會把自己的權(quán)力讓渡于他。所以才會造就今日之阿里巴巴。如果其他股東按照自己的持股比例進(jìn)行決策,就會回到過去的情況。而現(xiàn)在看來,優(yōu)秀的企業(yè)大多是由靈魂股東來駕馭的。

因此,國有企業(yè)在混改中,不應(yīng)該把股份比例看得太重,而是應(yīng)當(dāng)考慮國有資本的實(shí)際影響力和控制力。影響力和控制力不在于股權(quán)的大小,而是在于股權(quán)的實(shí)際話語權(quán)上。

平衡三種資本

此外,在混合所有制的語境下,應(yīng)當(dāng)是由國有資本、社會資本,以及員工持股三者相結(jié)合。在探討混合所有制改革股比設(shè)置的時(shí)候,也不應(yīng)當(dāng)忽略員工持股計(jì)劃的參與。因?yàn)樽鳛橹袊赜械墓兄粕鐣w制下,國有企業(yè)屬于全民享有的財(cái)產(chǎn),那么員工持股計(jì)劃的加入,一方面是對于這一體制的實(shí)現(xiàn),另一方面也是激勵員工更多參與企業(yè)經(jīng)營,從企業(yè)的代理人轉(zhuǎn)變?yōu)樗姓?。如何同時(shí)激發(fā)三種資本的活力,是混合所有制改革中應(yīng)當(dāng)嘗試和探索的方向。

混合所有制強(qiáng)調(diào)產(chǎn)權(quán)明晰化、企業(yè)人格化。把企業(yè)目標(biāo)轉(zhuǎn)化為員工個人目標(biāo),是降低企業(yè)對市場的替代成本的最有效的途徑。混合所有制形式上既有利于破解國有控股產(chǎn)權(quán)虛擬的難題,又有利于緩解公司內(nèi)部人控制?；旌纤兄朴欣⒐蓶|、董事與管理者間的制衡關(guān)系。

就上海企業(yè)中已經(jīng)展開混合所有制改革的案例來看,在國資、社會資本和員工持股三方面取得平衡的,較為成功的案例當(dāng)屬綠地集團(tuán)。

代表綠地職工持股的上海格林蘭投資企業(yè)持股達(dá)28.79%,為第一大股東；上海城投集團(tuán)和上海地產(chǎn)集團(tuán)分別持股20.55%和18.2%,名列第二和第三大股東；上海中星集團(tuán)持股7.62%,名列第五大股東。各大股東持股比例均不超過30%。經(jīng)營管理層凸顯其在公司中的作用。

不過,提倡國有股權(quán)更多注重實(shí)際控制力,而非股權(quán)比例,碰到的問題是,對于國有股份退居非控股股東位置時(shí)的國資監(jiān)管應(yīng)該如何進(jìn)行,是否還是按照過去的監(jiān)管體系,還是應(yīng)該進(jìn)行相應(yīng)的改革？此外,對于國資股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)當(dāng)如何評估？項(xiàng)安波博士認(rèn)為,針對“交易性流失”問題,初步看,如果滿足了條件,出現(xiàn)國有資產(chǎn)流失的可能性相對要小：首先是按照公正公開、信息透明等原則,經(jīng)歷了集體決策、審計(jì)評估和市場交易等規(guī)范流程,并且是基于市場發(fā)現(xiàn)價(jià)格的競價(jià)交易來確定價(jià)格或以整體上市方式實(shí)現(xiàn)混改。其次,需要嚴(yán)格按照政策規(guī)定和程序要求,公開、規(guī)范操作。