融資融券對企業盈余管理的效應研究

■ 朱 寶（揚州市職業大學 江蘇揚州 225002）

隨著我國融資融券業務的深入推進，通過挖掘和傳播企業的負面信息，能夠有效約束企業投資行為，加大對企業管理層和企業大股東，以及獨立董事、經理人、機構投資者的制衡。因此，融資融券在企業的發展中，能夠促使企業降低盈余管理水平，提高企業盈余管理的效應。

就現階段而言，我國關于融資融券治理效應的研究還是比較少，所以，本文通過研究融資融券對企業盈余管理行為的影響，探討企業內部股權結構和外部市場環境的影響具有現實意義和長遠意義，也將為學術界關于融資融券經濟后果的研究提供新的依據，并為深化金融體系改革和完善我國融資融券制度提供理論參考。同時，企業在進入融資融券的標的之后，融資融券企業的盈余管理水平能夠取得明顯的下降，而且在外部市場經濟發展水平較高的區域中，融資融券能夠有效地抑制企業的盈余管理行為；但是，在外部市場環境經濟發展水平較低的企業中，融資融券對企業盈余管理產生的抑制作用則并不明顯，其抑制盈余管理的程度也不高（陳暉麗、劉峰，2014）。而再從企業的股權結構上看，對于企業股權制衡機制存在缺陷無法制衡企業大股東的權限時，外部市場環境水平較低的區域其融資融券對企業盈余管理也就無法產生明顯的抑制作用，因此，只有在外部市場環境的經濟水平發展較高的區域，其融資融券才能夠有效抑制企業的盈余管理行為。所以，融資融券對企業盈余管理的效應，融資融券機制的發揮與各個區域的外部市場環境以及我國經濟制度都有很大的關聯。

我國融資融券發展的階段

（一）我國融資融券發展的前期準備階段

在歐美等發達國家中，融資融券的證券市場已經發展的非常成熟，融資融券已經成為歐美發達國家市場交易制度的重要組成部分。這些發達國家已經通過對融資融券的細致研究，從而影響了其市場的效率，規范了其企業管理層的行為。再縱觀我國，我國融資融券業務的發展起步較晚。我國是從2005年才開始在新修訂的相關證券法律和法規上，增加了融資融券的相關條款，希冀為企業的融資融券提供相關的法律保障。2006年年中，中國證監會以及滬深證券交易所相繼發布了企業融資融券的交易管理辦法，即2006年6月發布的《證券公司融資融券試點管理辦法》，隨后《融資融券交易試點實施細則》、《融資融券合同必備條款》、《融資融券試點登記結算業務實施細則》等相繼出臺。隨著融資融券實施的相關細節和規章制度的陸續發布，都為我國融資融券的前期發展提供了諸多的法律法規和制度規范，極大地促進了我國融資融券的發展。

（二）我國融資融券發展的聯網測試階段

基于歐美發達國家融資融券的證券市場發展與應用促進了歐美證券公司的發展，改善了歐美證券公司的管理模式。我國也從2006年開始，逐漸加強了對融資融券的深入探討，分析了賣空機制對我國股市的發展影響。陳國進（2009）指出：如果能夠及時地推出我國的融資融券，必然能夠有效地降低股市的暴跌風險，還能起到穩定證券市場正常運行的效果。同時，隨著2008年《證券公司風險處置條例》、《證券公司監督管理條例》等相關融資融券的監督管理，以及風險處置等條例的陸續出臺，我國融資融券的交易制度框架也逐漸建立。而且在同年，中國證券登記結算公司組織11家證券公司進行了兩次聯網測試，這為我國融資融券的交易運行提供了直接參考，有效地促進了我國融資融券的推出與發展。同時，在我國融資融券的試點啟動之前，融資融券帶來的積極作用，比如穩定市場、價格發現、降低股市風險等，已經成為了國內專家和學者的共識，這也為我國融資融券的試點啟動奠定了堅實的基礎。

（三）我國融資融券發展的試點啟動階段

我國融資融券規章制度的相應發布，以及聯網測試的成功，都為我國融資融券業務的試點工作做好了充足的準備。早在2010年初，國務院就原則上批準了證券公司的融資融券業務試點工作，隨后6家試點證券公司陸續公布，在當年的3月底，我國的融資融券交易試點正式啟動，90家標的證券誕生，證明我國的融資融券交易進入了市場操作階段。融資融券交易試點的正式啟動為我國證券市場直接檢驗融資融券的經濟效果提供了一個良好的契機。并在相關的分析和研究中（楊德勇，2011；廖士光，2011；許紅偉，2012）得出，融資融券已經對我國股票市場的穩定起到了很大的促進作用，能夠有效抑制證券市場的波動性，促進資金的流動。

（四）我國融資融券發展的常規發展階段

隨著中國證券金融股份有限公司的成立，融資融券交易細則的發布，我國融資融券業務正式由試點轉為常規的市場操作。2012年8月，轉融通業務試點開始啟動，為證券公司辦理轉融資的業務，隨后的2013年，轉融券業務試點也被正式推出，這標志著我國融資融券的首批90家轉融券標的開始產生。但是，在我國現行的融資融券中，由于在融資融券標的證券確定和調整過程中，融資融券并沒有發揮其價格發現的功能。因此，時至今日，國內對融資融券的作用，并沒有產生完全一致的專家觀點。而對于融資融券的作用功能，也是僅僅停留在其市場定價效率層面上，也并沒有真正的從上市企業的角度去分析和探討融資融券對企業治理的影響效應。

融資融券對企業盈余管理的效應

（一）融資融券降低企業盈余管理水平

融資融券業務市場化程度在我國已經達到了一定的水平，且逐漸被投資者廣泛采納和應用，使得融資融券能夠有效降低企業盈余管理水平。

首先，從金融機構對融資融券業務的推廣進行分析。由于融資融券業務的市場化水平較高，金融中介機構能夠為投資者提供相關渠道的幫助，讓投資者能夠準確地了解融資融券的業務流程。而且，投資者通過金融中介機構的幫助，能夠順利通過融資融券風險測評以及基礎知識測評，提出融資融券業務的申請，這可以有效降低投資者學習融資融券業務的成本。

其次，從投資者承擔的風險方面進行分析。融資融券的投資者開戶時間必須在18個月以上，擁有的證券資產也要高于50萬元人民幣。這在市場化程度已經達到一定水平的區域，投資者往往擁有非常優秀的經濟基礎，而在較高的交易門檻和交易費用面前，投資者又能夠有效地抵御金融市場的潛在風險。

最后，從行業配套建設這一方面進行分析。我國具備融資融券業務資格的證券公司，主要是分布在經濟發達的東部沿海地區，這些地區有著全國絕大多數的融資融券客戶與資產。其外部的市場運行環境，能夠對投資者選擇融資融券業務產生良好的影響，從而促進融資融券交易的持續向前發展。另外，投資者在進行投資決策的過程中，都會傾向于選擇自己熟悉或者位置相對較近的企業進行投資。這可以使得投資者在獲取信息的過程中，減少對信息成本的投入，也能夠避免信息不對稱的情況發生。同時，融資融券在企業的管理上，能夠有效地避免管理層對利潤的操縱，這不僅減少了應計盈余管理，而且真實盈余管理水平也相應的得到降低。

（二）融資融券有效抑制企業盈余管理

融資融券不僅可以有效地降低企業盈余管理水平，還能夠對企業的盈余管理起到抑制的作用。由于我國上市公司的股權高度集中，且股權缺乏制衡，對大股東的監督與制約普遍存在著嚴重的不足。這必然會導致大股東在關聯交易或者過度交易的過程中，犧牲中小股東的利益，對企業股權進行侵占。而企業的盈余管理則成為企業大股東進行股權侵占的重要工具。導致企業的股權結構缺乏制衡，企業的盈余管理更加嚴重。

而融資融券的機制能夠有效對企業的盈余管理進行約束，其外部市場的良好運行環境，也能夠對融資融券的約束作用起到明顯的促進效果。因此，在外部市場水平較高的地區，融資融券能夠有效降低企業的應計盈余管理水平。而在真實盈余管理中，外部市場發展水平較高的區域，融資融券能夠有效地抑制真實盈余管理。所以，在市場化水平較高的區域，融資融券業務能夠對企業的應計盈余管理和真實盈余管理產生抑制的作用。

（三）外部市場影響融資融券企業治理效應

在企業的股權制衡機制存在缺陷的情況下，外部市場對融資融券治理的效應也會產生很大的影響。外部市場環境與企業內部股權的結構是相互聯系的，將企業按照區域市場化發展水平的高低，以及企業股權制衡機制的具體情況，可將企業分為兩類。第一類是在股權制衡機制存在缺陷的企業中，其在外部市場發展水平較低的區域內并不顯著，而在外部市場發展水平較高的區域內，其明顯存在外部市場制衡的情況，這時，融資融券才能夠有效地對企業盈余管理進行抑制和約束。第二類是在股權得到有效制衡的企業中，無論外部市場發展水平的高低與否，其都不是特別的明顯。由此可以看出，當企業的內部股權制衡存在缺陷時，只有企業所處的外部經濟發展水平較高時，融資融券才能夠有效地抑制應計盈余管理。另外，通過本文在研究還發現，企業的股權機制存在缺陷的情況下，企業大股東利用應計盈余管理，操縱企業的利潤現象較為普遍。而在外部經濟發展水平較高的區域中，企業的融資融券治理效應影響十分顯著，能夠有效地抑制企業盈余管理行為。但是，當企業股權得到有效地制衡時，外部市場的發展狀況，對企業融資融券治理的影響效應并不明顯。

結論

融資融券對我國企業的發展必將起著非常重要的作用。首先，融資融券能夠有效地抑制企業管理層的機會主義行為，使企業大股東對企業的利潤操作控制能受到有效的約束，逐漸地提高了企業財務的信息質量。其次，融資融券業務作為一項全新的金融管理方式，不僅能夠提高融資融券在證券市場的效率，還能夠對企業的經營發展起著非常重要的實質性作用。

另外，我國融資融券業務的推出，還能夠有效地降低企業的盈余管理水平。在外部市場發展水平較高的區域，融資融券能夠有效地抑制企業盈余管理。同時，對于企業股權制衡機制存在缺陷的企業，這類企業只有在外部市場發展水平較高的區域，融資融券才能夠有效地對企業盈余管理進行抑制和約束，良好的外部市場環境對融資融券的治理作用起著明顯的促進作用。因此，企業推出融資融券機制，能夠對企業的實際經營活動產生很大的影響。而融資融券又通過抑制企業管理者的機會主義行為，來提高企業的會計信息質量，保障企業會計信息的公開透明，這也更加有利于提高我國證券市場的定價效率，使市場資源得到優化配置。另外，融資融券治理機制的發揮，也離不開各個區域的外部市場環境建設和經濟法律制度建設，良好的外部經濟環境能夠為融資融券業務的治理作用起到很大的促進作用。并且，希望通過本文研究和分析融資融券對企業盈余管理的效應，可以為我國融資融券機制的完善和深化金融體制的改革提供參考依據。

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