融資融券交易風險及我國融資融券法律規則體系存在的問題

摘 要：6月中旬的股市暴跌讓許多投資者“談股色變”，其中，“杠桿”扮演了重要的角色，有投資者認為，融資融券、場外配資等杠桿工具是本次股市下跌的主要原因。然而，把融資融券與其他高風險，甚至涉及違規的業務混為一談，是對這項業務的誤讀。融資融券業務的開展對完善我國資本市場具有重要意義。但是，融資融券的“杠桿”特性也決定了其風險的不容忽視。本文在分析融資融券交易風險的基礎上，有針對性的指出現行我國融資融券法律規則體系存在的問題。

關鍵詞：融資融券；交易風險；問題

一、融資融券概述

1.融資融券的定義

融資融券交易（securities margin trading）又稱“證券信用交易”或保證金交易，是指投資者向具有融資融券業務資格的證券公司提供擔保物，借入資金買入證券或借入證券并賣出的行為。包括券商對投資者的融資、融券和金融機構對券商的融資、融券。2008年4月23日國務院頒布的《證券公司監督管理條例》對融資融券做了如下定義：融資融券業務，是指在證券交易所或者國務院批準的其他證券交易場所進行的證券交易中，證券公司向客戶出借資金供其買入證券或者出借證券供其賣出，并由客戶交存相應擔保物的經營活動。

2.融資融券交易的特點

（1）杠桿性。從事普通的證券交易，投資者買入證券須事先存入足額的資金，賣出證券須事先持有足額的證券。從事融資融券交易，投資者只需交納一定的保證金即可交易。投資者通過向證券公司融資融券，擴大交易籌碼，可以利用較少資本來獲取較大的利潤，這就是信用交易的杠桿效應。

（2）資金流通性。信用交易機制以證券金融機構為中介，一邊聯結著銀行金融機構，另一邊聯結著證券市場的投資者，通過融資融券交易，引導資金在兩個市場之間有序流動，從而提高證券市場的整體效率。因此，融資融券交易具有資金疏通性。

（3）做空機制。普通的股票交易必須先買后賣，當股票價格上漲時很容易獲利，但是當股票價格下跌時，要么拋售要么等待價格重新上漲。而引入融資融券制度后，投資者可以先借入股票賣出，等股價真的下跌后再買回歸還給證券公司。這意味著股價下跌時也能獲利，改變了單邊市場狀況。

（4）雙重信用關系。第一層信用關系存在于投資者與證券公司之間，在融資信用交易中，投資者僅支付部分價款就可買進證券，不足的價款由經紀人墊付，經紀人向投資者墊付資金是建立在信用基礎上的。第二層信用關系存在于證券公司與證券金融公司之間，經紀人所墊付的差價款，按一般的作法，來源于券商的自有資金、客戶保證金、銀行借款或在貨幣市場融資。這稱為轉融通，包括資金轉融通和證券轉融通。

二、融資融券交易的風險

作為證券市場一項具有重要意義的創新交易機制，融資融券交易一方面為投資者提供新的盈利方式、提升投資者交易理念、改變“單邊市”的發展模式，另一方面也蘊含著相比以往普通交易更復雜的風險。除具有普通交易具有的市場風險外，融資融券交易還蘊含其特有的風險，主要表現在：

1.杠桿交易風險

投資者從事融資融券交易，必須向券商繳納一定的保證金，依據融資融券交易的杠杠特性，它在放大投資收益的同時也必然放大投資風險。投資者進行融資融券交易時，既需要承擔原有的股票價格下跌帶來的風險，又得承擔融資買入或融券賣出股票帶來的風險，同時還須支付相應的利息和費用，投資者由此承擔的風險可能遠遠超過普通證券交易。因此，融資融券交易是一把“雙刃劍”。

2.賣空風險

根據融券交易的函義，我們知道，投資者進行融券交易主要是對股票未來價格下跌的預期，向券商交一定的保證金，從券商處借入證券并售出的行為。然而，融券交易的負債在理論上可以無限擴大，因為證券上漲的幅度是沒有上限的，而證券漲得越多，融券負債的規模就越大。

3.強制平倉風險

融資融券交易中，投資者與券商之間存在著三重法律關系，委托買賣關系、債權債務關系以及由債權債務產生的擔保關系，證券公司為保護自身債權、防范風險，對投資者信用賬戶的資產負債情況實時監控，在一定條件下可以對投資者擔保資產執行強制平倉，投資者必須無條件接受。而可能引發強制平倉的情況主要有一下幾種：

（1）因不能按照合同約定的期限及時清償債務而引起的強制平倉。融資融券交易的期限最長不得超過6個月，且不得展期，若投資者不能按照合同約定的期限及時清償債務，券商有權按照合同約定執行強制平倉。

（2）維持擔保比例低于最低底限未及時追加擔保物引起的強制平倉。根據滬深交易所《融資融券交易實施細則》的相關規定：投資者信用賬戶維持擔保比例不得低于130%，當維持擔保比例低于130%時，證券公司將以合同約定的通知與送達方式通知客戶在一定的期限內補交差額，這一期限不得超過2個交易日，客戶追加擔保物后的維持擔保比例不得低于150%，投資者未能按期交足擔保物的，證券公司將對投資者信用賬戶內擔保資產執行強制平倉。

4.因同期金融機構貸款基準利率變動導致的融資、融券成本增加的風險

中國人民銀行根據市場的情況會適時的調整同期金融機構貸款基準利率，投資者從事融資融券交易期間，如果中國人民銀行規定的同期金融機構貸款基準利率調高，證券公司將相應調高融資利率或融券費率，因此，投資者將面臨融資融券成本增加的風險。

作為一種創新交易機制，融資融券交易除了上述幾種風險外，還有提前了結債務的風險、通知送達風險、監管風險、信用資質狀況降低的風險等其他風險。

三、現行我國融資融券業務法律規制體系存在的問題

現行我國融資融券業務法律規則體系，具體包括：《中華人民共和國證券法》、《證券公司監督管理條例》、《證券公司融資融券業務管理辦法》、《轉融通業務監督管理試行辦法》、《證券公司融資融券業務內部控制指引》、《融資融券合同必備條款》、《融資融券交易風險揭示書必備條款》、《融資融券交易實施細則》、《融資融券登記結算業務實施細則》、《融資融券業務統計與監控規則（試行）》等。整體上看，融資融券業務的相關法律規則體系和機制已建立健全，投資者的合法權益可以得到有效保護。然而，深入研究，現行我國融資融券的法律規則體系還是存在一些不如人愿的問題。

1.擔保與信托互為混淆的問題

為了保護券商的合法利益，擔保制度的嵌入是必不可少的，但是，把“擔保”跟“信托”混為一談的話，表現出思維的混亂性。如《辦法》第14條第一款規定：“融資融券合同應當約定，證券公司客戶信用交易擔保證券賬戶內的證券和客戶信用交易擔保資金賬戶內的資金，為擔保證券公司因融資融券所生對客戶債權的信托財產。”然而，《辦法》第26條又規定為：“證券公司應當逐日計算客戶交存的擔保物價值與其所欠債務的比例。當該比例低于約定的維持擔保比例時，應當通知客戶在約定的期限內補交擔保物。”明顯，這些規定混淆了信托與擔保、信托財產與擔保財產的法律后果，體現了立法的不嚴謹。

2.讓與擔保與擔保物處置的問題

《條例》第54條規定：“證券公司應當逐日計算客戶擔保物價值與其債務的比例。當該比例低于規定的最低維持擔保比例時，證券公司應當通知客戶在一定的期限內補交差額。客戶未能按期交足差額，或者到期未償還融資融券債務的，證券公司應當立即按照約定處分其擔保物。”《辦法》第26條第二款規定：“客戶未能按期交足擔保物或者到期未償還債務的，證券公司可以按照約定處分其擔保物。”這兩條規定都是為了維護券商的合法權益，出發點是好的。但是，結合我國其他法律，這一規定則有挑戰上位法權威的問題，具有理由有：①我國《物權法》第5條規定：“物權的種類和內容，由法律規定。”因此，讓與擔保的合法性問題體現出來，因為證監會制定的部門規章無權創設物權。②流質條款無效的問題。我國《擔保法》第40條規定：“訂立抵押合同時，抵押權人和抵押人在合同中不得約定在債務履行期屆滿抵押權人未受清償時，抵押物的所有權移轉為債權人所有。”對質押物也有類似規定。因而，《條例》第54條的規定與我國相關法律的規定是沖突的。③處置擔保物的問題。根據我國現行的相關法律，債權人是無權自行處置擔保物的（即強制平倉）。我國《物權法》第195條規定：“債務人不履行到期債務或者發生當事人約定的實現抵押權的情形，抵押權人可以與抵押人協議以抵押財產折價或者以拍賣、變賣該抵押財產所得的價款優先受償。”《物權法》第219條也有類似的規定。由此可知，我國法律并沒有把處置擔保物的權利授予給債權人。

四、結論

作為一柄“雙刃劍”，融資融券一方面能夠提高市場的流動性、促進市場機制價格發現功能的發揮，另一方面也會增加證券交易的風險和投機性。因此，加強融資融券交易風險的控制，對我國證券市場的健康發展具有重要的意義。我們在識別融資融券業務中所蘊含的風險時，應采取相應的措施加以防范，減少風險可能帶來的損失，同時，還應在法律法規、組織機構、制度設計等方面加以完善。

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