政策牛市害了誰

陳志武

當“政策市”的政策如此明確時，幾乎所有企業和投資者都只對股市感興趣、對實體投資毫不關注。政府越是干預股市、通過媒體和政策引導股市，股市跟實體經濟脫離得就越嚴重。

股市仍是當下最熱的話題，只是跟半個月前相比，所關注的問題不再是誰賺了多少錢，而是為什么多項救市舉措都不奏效。降息降準后，又不斷改變融資融券與場外配資的游戲規則、降低股票交易費，但還是難以止跌。到底怎么回事？

資本市場監管要保持中立、不應該有明確的價值偏向，這是任何想培植長久、持續的資本市場的國家都應該堅守的基本原則。如果監管者帶有明顯的價值偏向，為了宏觀政策或其他目的使股市多漲或者多跌，那么監管者就不可能在規則的制定和執行中保持公正，就會因為政策目的而偏袒一方，甚至鼓勵、縱容非理性的投機行為，有意把泡沫吹大，制造市場危機。

我們常說：“資本市場能比行政計劃更有效地配置資源。”這個結論當然有一個根本性前提，就是市場對資本的定價是準確的，資產的價格沒有偏離基本面。價格是否準確之所以是核心，是因為價格是市場經濟的指南針，股票價格尤其如此。如果股價總是偏離或者經常偏離基本面、長期虛高，那么就會催化過多的投機，把社會資源過多地往泡沫化的行業配置，造成巨大的社會浪費，也會讓許多投資者血本無歸。如果是那樣，不如回到計劃經濟時代，由計委去低效配置。

過去一段時期，聽得比較多的怪象之一是：資金無法從金融市場傳導到實體經濟，資本市場與貨幣市場上的流動性可以多得泛濫甚至泡沫化，而實體經濟中唱主角的中小企業卻繼續“融資難、融資貴”。

同時存在的另一個怪象是：監管部門不斷通過包括媒體、政策宣言等在內的各種手段培植“慢牛”股市，還意圖通過“慢牛”來增加企業股權融資的比例、優化公司的融資結構，借此打通金融市場和實體經濟的通道。

這些怪象之間有什么關系呢？慢牛立場使金融市場更加脫離于實體經濟運轉，使兩者各自自我循環。原因在于，在經濟下行壓力下，實體投資的回報難以為繼且風險較高，而在慢牛政策導向下，股市投資短期回報更高，且政府護航使得短期風險較低。當“政策市”的政策如此明確時，幾乎所有企業和投資者都只對股市感興趣、對實體投資毫不關注。政府越是干預股市、通過媒體和政策引導股市，股市跟實體經濟脫離得就越嚴重。

也就是說，一旦政府有意主導制造“慢牛”，監管部門無法中立，就會使股價日益背離基本面。一旦股價獨立于基本面天馬行空，資本市場到實體經濟的通道就不會暢通了，資本和實體就各玩各的。這也是為什么資本市場只有在監管部門相對獨立的國家才發展得好，而在絕大多數國家股市都是曇花一現、難以為繼。

從邏輯上講，由政府培植的“慢牛”是一個悖論。如果大家都知道政府希望未來兩年里股市漲50%，那么大家都會馬上就買股票，可能在兩周或更短的時間內就實現50%的漲幅。由于股市的高流動性，股票買賣行為和股價完全由預期決定，所以“有計劃”的“慢牛”必然變成“快牛”甚至“瘋牛”，“慢牛”就不可能成立。

在當下股市高度震蕩之際，建議有關部門稍安毋躁，不要輕易改變市場的規則，把一個已經很混亂的市場進一步搞亂。頻繁改變游戲規則不僅有悖于三中全會決議的市場化精神，而且增加了市場參與者對未來的不確定感，徒添慌亂。泡沫不是解決中國經濟下行的辦法，市場化改革才是。

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