適度泡沫有利實體經濟

馬莉

目前，大約八成以上的經濟觀察家都認為，我國這次瘋狂的泡沫游戲不會成為中國經濟長期發展的終點

股市是經濟、政策、資金和預期等因素共同作用的結果，對于此番股市上漲的邏輯，社會各界看法不一：一些觀點認為是資金推動所致，以至于冠以“大水牛”的稱謂；另一些觀點則認為是“改革牛”、“預期牛”，是市場信心提振和預期走強的結果；當然還有一部分聲音認為中國股市根本不該牛。

經濟基礎支撐不足。過去兩個季度的宏觀經濟表現出2009年以來最為低迷的狀態，實體經濟處在持續下滑的趨勢中。觀察當前的宏觀經濟形勢，種種跡象表明經濟基本面對于股市的支撐力度不足，經濟下行壓力較大。根據當前宏觀經濟數據，一季度GDP增速下滑至7.0%，創2009年次貸危機后的最低季度水平，結合進出口增速、金融信貸等數據來看，多項指標與政府報告提出的目標相距甚遠。此外，“克強指數”（用電量、鐵路貨運量和銀行貸款發放量）一季度的增速平均值也已經下滑到幾乎零增長的水平，而這一情景曾經只在1998年金融危機和2008年次貸危機時期出現。

如果只是縱向比較宏觀經濟數據，當前經濟下行壓力確實是較大。然而，衡量經濟運行的標準并非只有速度，更重要的是質量。過去我國經濟體量較小，需要保持較高增速以實現數量上的快速擴張，實現財富的快速積累；當前我國經濟體量已經擴大，更需要有質量的增長。因此，曾經的年均10%增速和現在的7%增速或許都有其合理性，不能僅從經濟基本面數據上全盤否認牛市。此外，除了上述宏觀經濟指標，一季度失業率仍控制在4%左右，政府認為尚處在可以容忍范圍之內，因此牛市行情以及資產泡沫化傾向暫且可以接受。

國家政策力度明顯。從國家政策層面分析來看，近半年時間內，央行兩次下調利率和存款保證金率，貨幣政策寬松意圖明顯。同時，政府關于“政策回旋余地還比較大”、“‘工具箱里的工具還比較多”的喊話，也向市場傳遞出了明確的政策信號。此外，“互聯網+”、“中國制造”、“一帶一路”、“國企改革”等概念的盛行，體現了國家推行改革的意志，成為股票市場繼續加溫和熱炒的對象。這些政治與政策因素的層層疊加，成就了牛市的信念基礎，支撐股指一次次實現調整后的向上突破。

事實證明，改革與轉型的預期確實在股市中得到了體現，今年以來創業板指數大幅上漲，遠高于同期的上證綜合指數，創業板公司集中分布于電子信息技術、環保、新材料、新能源、高端制造、生物醫藥等戰略性新興產業，涌現了一批A股市場此前沒有的商業模式和新業態，創業板指數的成分股群體代表了中國新興產業的群體，是當前中國經濟的亮點，也展示了中國經濟的未來。基于此，此輪行情可以認為是強勁改革的產物，是對改革紅利預期的反映，是各項利好政策疊加的結果，有其一定的必然性和合理性。

融資杠桿強力助推。縱觀本輪牛市，增量資金來源眾多，包括儲蓄資金、銀行券商理財資金、炒房資金、融資融券以及配資炒股等，散落在實體部門各角落和縫隙中的資金被“吸出”，全社會的資金都爭先恐后地沖向股市，造成了當前股市的亢奮和狂熱局面。其中，兩融業務和配資炒股的杠桿作用不容小覷。

相比于融資融券存在門檻和監管限制，配資炒股對普通股民來說更加唾手可得，無需投資經驗、無論本金多少，自行決定杠桿比例，且處在監管視線之外鞭長莫及。股市的火爆催生了大量的配資公司，這無疑給股民營造了一種類似賭博的心理，融資者自信獨具慧眼，投資必會帶來超額回報。然而由于杠桿的存在，股市波動帶來的資產變化節奏更快、幅度更大，既可以成倍放大收益，但同時成倍擴大風險，在瞬息萬變的市場當中，融資者稍有不甚就會血本無歸。對整個市場來說，一旦股市下行，將全線失守，以至于發生“踩踏”現象，甚至金融危機，因此融資盤被比喻為股市的“堰塞湖”。此輪牛市背后的的杠桿不斷擴大也在逐步累加風險，成為當前股市最大的擔憂，若不及時約束，日后將更加難以控制，2008年美國房地產金融杠桿工具引發全球金融危機正是一記警鐘。

全民參與理性不足。在政策資金多方面支持下，投資者的預期正進行著自我實現，加之“一人多戶”制的推出，更加為全社會帶來了鼓勵投資股票市場的訊息，單日萬億的成交額刷新了此前成交額的世界紀錄，曾瞬間把任何做空的力量都化為灰燼，甚至造成了交易系統一度癱瘓。沒有人會否認，中國目前的資本市場正處在一個非理性繁榮的拋物線通道中，人們在猜測其拐點的同時，更多的是被這條拋物線刺激得奮不顧身投入其中。面對瘋狂的股市，分析師傻眼了，外資嚇跑了，“大媽”進場了。上至古稀老人，下至高中學生，都紛紛加入到了全民炒股的行列之中，無論經驗多少，無論能不能看懂，只要有足夠的膽量就可以成為大贏家，反而試圖置身其外的人卻不出意外地受到傷害。如此一來，再是矜持旁觀者也都忍不住在這盛宴中分一杯羹，似乎對所有的投資人來說，非理性地擁抱泡沫才是眼下最理性的經濟行為。但無論牛市還是熊市，似乎都逃不過二八定律，股指上揚的背后，也不乏“滿倉踏空”和“滿倉跌停”的悲劇投資者，對很多散戶來說，牛市只是“看上去很美”。

歷史上每一個泡沫運動，其終結方式要么是成為一個更大的泡沫或衍變成若干個泡沫組合，要么沉淀為經濟轉型的動力，要么直接沖向破滅的垃圾場。目前，大約八成以上的經濟觀察家都認為，我國這次瘋狂的泡沫游戲不會成為中國經濟長期發展的終點。某知名經濟人士分析認為，當大量資金進入資本市場后，整個市場就會活躍起來，達到一定量后必定有相當一部分資金溢出，進入實體經濟尋找優質的、有市場競爭力的實體企業，幫助其轉型升級，如此就有可能通過高投資和泡沫化的方式推動實體經濟發展，實現改革的思路。