新投資新想法

潘夢思+滿海雁

摘 要：在大眾創業萬眾創新的時代背景下，股權眾籌作為新興融資方式走進人們的視野。不僅僅是作為一種投融資方式，而是真正為小微企業帶來經濟幫助。同時作為互聯網金融的重要組成部分得到國家的高度重視，在高速發展的同時也被賦予了新的創新發展，雖然如今亂象頻生，但仍為眾籌增加了不少活力，讓創業者得到實惠。

本文闡述我國股權眾籌融資在我國的發展及其局限性并分析了股權眾籌融資的基本組成及運行模式，最后提出股權眾籌融資的發展建議和未來發展思考。文章首先對股權眾籌進行概述，介紹了其具體的概念、分類和參與主體，在此基礎上分析了股權眾籌的運行模式，進而對于我國股權眾籌發展面臨的難題進行具體分析，并對其發展提出相關建議和未來的展望。

關鍵詞：股權眾籌；融資；眾籌平臺；法律

2015年7月9日，中國第一家股權眾籌行業組織——中關村股權眾籌聯盟（籌）成立大會在中關村展示中心召開，也標志著股權眾籌融資迎來新的發展助力。更多的股權眾籌平臺及相關機構的參與、組織與推動將使行業在相互交流中成長，集結更多的創業資源與資金，創新融資方式的發展。

一、股權眾籌概述

1.股權眾籌的概念

眾籌（Crowd funding）起源于美國，即指大眾籌資。它作為一種融資模式，使需要獲得資金的企業或個人通過互聯網的眾籌融資平臺展示其項目來吸引廣泛投資者的投資，并最終使得投資者獲得一定的回報收益。它不僅僅是一種融資，由于融資發起者目標的多重性，眾籌也往往幫助其實現外部資源和管理經驗的提升，從而使項目產品更好的滿足和適應市場的需要。

眾籌的產生推動了創新，也幫助了小微企業和創業者更加容易地獲取資金投入。由于其項目目標和回報方式的不同，目前大體分為四種：一是回報眾籌，即投資者通過對目標項目或企業的投資獲得相應的產品或服務，基于社交平臺進行大眾籌資的社交眾籌也是來源于此；二是債權眾籌，即投資者通過對目標項目或企業的投資獲得一定的債權，并于未來一定時期收回本金并得到利息收益；三是股權眾籌，即投資者通過對目標項目或企業的投資獲得一定比例的股權；四是捐贈眾籌，即投資者對有需要的目標項目或企業進行無償的捐獻。

不同的融資方式，買方和賣方的訴求不同的，例如以獎勵作為回報的回報眾籌，縮短了產品和產品用戶之間的距離，提高了市場需求分析的效率，能夠準確的滿足客戶需求，同時顧客也能夠從中獲得極大的參與感。然而像股權眾籌和債權眾籌這樣的投資型眾籌方式，投資者的效用來自于財富增值，此時眾籌融資平臺的價值也應得到體現。

隨著互聯網的高速發展，居民消費潛力不斷得到釋放，眾籌的發展已經超過了十年。早在2001年，美國的一家名叫Artist Share的網站面向音樂領域的藝術家和粉絲提供籌資平臺，由粉絲來幫助藝術家的作品創作籌集資金。這是最早關于眾籌的典型案例。從2005年起，眾籌開始興起，像Sellaband、Kickstarter、Angelist等眾籌網站如雨后春筍般問世并一步步成長。在美國，Funders Club首先將天使投資人從線下帶到線上，成立了最早的股權眾籌平臺，為許多初創公司提供了快速融資的新途徑。2014年，美國總統奧巴馬簽署了《創業企業融資法案》（簡稱“JOBS”法案），允許小企業在眾籌融資平臺上進行股權融資，使眾籌不再局限于實物回報，對于小額資金實行豁免[2]，即在額度范圍內允許股權眾籌的進行，同時法案也作出了一系列保護項目支持者利益的規定。

隨著股權眾籌在美國的迅速發展，中國漸漸引入了這一方式。2013年，美微傳媒通過淘寶出售股權，成功取得1194個來自眾籌的股東并獲得了384萬啟動資金成為了國內第一例股權眾籌案例。2014年5月份以來，國務院多次提出“降低企業融資成本”并配套相關措施，國務院的高度重視使股權眾籌這一融資方式逐漸被大眾所接受。在2015年1月，證監會就公募股權眾籌的細則草案《股權融資試點管理辦法》小范圍內征求意見，全國“兩會”關于股權眾籌也提出開展“試點”的方案，正式寫入了《政府工作報告》，國務院在6月16日發布的《關于大力推進大眾創業萬眾創新若干政策措施的意見中》也明確了“開展公開、小額股權眾籌融資試點”。國務院對股權眾籌的鼓勵點燃了創業者的熱情，迎來了互聯網金融發展的極大熱潮。

2.股權眾籌的分類

（1）有擔保的股權眾籌。有擔保的股權眾籌主要指由第三方機構在一定期限內為項目相關權益提供擔保，若在期限內項目沒有順利完成，則擔保機構對投資人根據投資額度進行賠付的股權眾籌。國內的案例主要是貸幫網的袋鼠物流項目，由第三方機構提供為期一年的擔保，若項目失敗將進行全額賠付，此項目上線16天，由79位投資人完成了60萬投資額度。

目前國內提供有擔保類型的股權眾籌平臺寥寥無幾，并不被大多數股權眾籌平臺所接受，主要原因是其風險性相當大，其方式也很容易牽涉到違規與非法集資的爭議中。

（2）無擔保的股權眾籌。國內絕大多數股權眾籌平臺屬于無擔保的股權眾籌。此類股權眾籌方式并不涉及相關的擔保責任，對于投資人的權益幾乎沒有任何保障。對于投資人來說，無擔保的股權眾籌平臺只能保證其在該平臺上進行投資行為，并不能得到對最終的投資收益與風險的保證。

3.股權眾籌的參與主體

（1）需要獲得資金的企業或個人。需要獲得資金的企業或個人，即籌資人，也就是項目發起人。籌資人大多屬于小微企業或自主創新的創業者，由于需要資金啟動，通過股權眾籌平臺發布自己的具有發展前景的創意項目及可靠的公司信息與計劃，并以出讓一定比例股權的方式吸引來自平臺的各方資金投入。

（2）大眾投資人。大眾投資人往往來自于在股權眾籌平臺進行注冊的互聯網用戶這一群體，他們通過平臺獲取相關的股權眾籌項目與信息，并利用網絡在線支付等手段對其認為具有投資價值、有發展前景的初創企業或項目進行資金投入，在籌資活動獲得成功后獲得所投資公司一定比例的股權，享受普通股東的權利。

（3）眾籌平臺。眾籌平臺作為聯系初創公司或創業者與大眾投資人的媒介，是股權眾籌活動得以成功進行的重要橋梁。它在符合國家法律相關規定的前提下，對股權眾籌信息予以發布，并在籌資活動成功后對籌資項目和公司及信息發布者相關責任的履行予以監督。

二、股權眾籌的運行模式

1.是否領投

私募股權眾籌模式中標志性的是“領投+跟投”和“快速合投”兩種模式。

“領投+跟投”又稱辛迪加模式，是指由投資專業人士或知名天使投資人領導下的對同一企業或個人的投資，個人投資者跟風進行投資。

“快速合投”是指以股權眾籌平臺作為投資機構直接進行目標項目或企業的投資。“快速合投”由天使匯首先推出，天使匯將經過其認證并進行嚴格篩選的較為優秀的項目通過自身的平臺推廣和相應的媒體資源快速精準地推送給對其相關領域有興趣的大眾投資人，快速的促成創業融資。從數據來看，2014年透露金額的144起天使融資中僅有七起金額在150萬元以下。天使匯進行投資者和創業者的雙向選擇，它對投資人沒有最低出資額的限制。投資人可以根據項目融資需求、當前的資金情況等在線表達投資意向和投資金額。線下通過和創業項目、其他意向投資人的溝通及天使匯的協調來確認最終出資金額及股份份額。對于創業者來說，獲得超過2倍意向的項目，傭金全免，未超過2倍認購的項目收取2%作為服務傭金。它更像是一個投資人的社區供投資人挑選合適的投資項目，使創業團隊更快的拿到錢獲得不同的資源。

2.股份持有區分

根據股份持有人來看，股權眾籌融資運作模式還有由投資人成立合伙企業和平臺代持股份兩種方式。

具體的來說，由于眾籌的大眾性導致股東數量過多且零散，不利于管理，于是使所有的大眾投資人成立一個有限合伙企業，避免了太多股東對項目方的干擾，股東對應的只是這家有限合伙企業。

平臺作為股份的持有者代為持有股份，有效解決了操作性和管理方面的難題，但同時也為被投資企業有效的公司治理和大眾投資人的權益保障留下了隱患。

“大家投”得利于深圳寬松的金融創業環境，較早的開始創立“領投+跟投”模式，如今它已匯集近兩萬名來自各行各業的投資人。比如，“大家投”項目領投的就是深圳創新谷，由創新谷信用背書，成功吸引了11個跟投人，短期內就募得了100萬人民幣。“大家投”的領投人不需要先募集資金就可以直接在平臺上找項目進行領投，領投人對單個項目領投最低額度為項目融資額度的5%，最高額度為項目融資額度的50%，并且領投人不收取跟投人的投資管理費，領投人接受創業團隊的激勵股作為激勵。當進行有限合伙企業投資的收益分配時，廢止對領投人的股權激勵制度，實行項目投資總收益分成制度。

三、我國股權眾籌發展面臨難題

1.參與主體的不成熟

目前，股權眾籌市場越做越大，創業者也對眾籌有更了清晰的認識，也更容易接受這種融資方式。國內的創業者以青年人為主，由于經驗的欠缺導致與投資者產生諸多想法上的矛盾，也因此導致融資緩慢、融資成功率低。需要獲得資金的企業或個人渴望獲取自身利益的最大化，希望企業能夠發展壯大，但是大眾股權投資人的目標是投資收益的最大化。二者目標的分歧使項目成功的概率大大降低，從而影響投資收益。由于眾籌模式的大眾性，大眾股權投資人數量多，眾口難調，這讓創業者與籌資人之間的矛盾愈演愈烈難以彌合。還有另外一個重要方面就是項目本身，隨著股權眾籌在中國掀起熱潮，眾籌平臺越來越多，優質項目在線下就被投資公司發掘，而長久以來的習慣使得創業者對于線下投資機構更加信賴。因此基于互聯網平臺的線上眾籌的優質項目過少，剩余項目基本具有可靠性低、實際可操作性小等特點，無形中也加大了投資失敗的風險。

由于股權眾籌的迅猛發展，但國內股權投資人的數量與國外相比還是過少。首先，眾籌平臺不斷增多，投資人數量跟不上眾籌平臺的發展速度因此陷入尷尬境地。其次，股權投資因為項目需要依靠投資人經驗對它的未來發展前景進行判斷。還有最重要的一點，對于參與股權投資的出資人來說，因為股權投資具有高風險性，出資人個人權益很難得到保障，同時也很難產生忠實的投資人。股權眾籌作為一種風險股權投資，在項目的盡職調查階段需要專業的業內人士（例如“領投+跟投”模式中的領投人）來控制項目的的風險、進行正確的市場引導。

對于股權眾籌平臺來說，優質的眾籌項目很難找尋，能選到較好股權眾籌項目的概率也非常小，另外，股權眾籌項目數量繁雜，不斷吸引開發新用戶的成本過高，項目后期的監管也比較困難。由于目前股權眾籌行業的盈利模式過于單一，大多數平臺目前僅依靠融資期間的服務費取得收益，并不能完全的支持平臺的未來發展。

2.市場運行機制不成熟

股權眾籌作為互聯網創新金融方式在極短時間內日趨火爆，但是中國目前的市場卻遠未成熟。由于股權眾籌目前在項目完成進度跟蹤和與之配套的監管、退出機制方面仍然不完善，導致大量投資人仍在觀望不敢輕易進入。股權眾籌的投資期限少則一年，多則三五年，在整個項目的實施過程中，投資人并不能獲得財務報表，一旦財務報表出現虛假情況，投資人的權益無法得到保障。此時，股權眾籌在市場運行中的信任問題也逐漸暴露出來。投資人等待回收成本的時間過長，所投項目一般是初創公司的項目，在此階段的公司很少盈利，投資者需要漫長的時間去等待增值，漫長的期限內也帶來了發展中的極大的不確定性和對于預期收益的未知。股權眾籌就缺乏了籌資者和投資人之間的一定的信任聯系。

初創企業的融資難，退出也難。當小型初創企業得到資金投入正式運行后需要并購時，退出機制的不健全也令企業最終無法退出。而大眾投資人在等待創業項目得到成功上市的過程中想要提前退出時必須出售手中所持有的股份，但是根據我國現行相關法規規定，未上市的公司股權不能在公開市場進行交易，所以眾籌股東的股權售出也異常艱難。此外，考慮到項目整體進行的因素，眾籌股東不合時宜的退出將會產生一系列不良后果，大多數的股權眾籌平臺并不愿賦予大眾投資人靈活退出的權利，并對大眾股權進行限制。

3.缺乏成熟的法律約束

股權眾籌作為一種私募股權融資方式很容易陷入非法集資的窘境中。在1999年的《中國人民銀行關于取締非法金融機構和非法金融業務活動中有關問題的通知（銀發[1999]41號）》、《刑法》第一百七十六條和第一百九十二條中都明確了關于非法集資的定義與界限，即未經批準發行的股票、債券等集資方式且向社會公眾融資并給予社會公眾回報和非法吸收公眾存款或變相吸收公眾存款的行為。股權眾籌與非法集資的最大不同是基于互聯網眾籌平臺的資格審查，并不以短期盈利為目的，如果對此不能予以準確的區分，很容易會觸犯關于非法集資的法律紅線。國內股權眾籌平臺更傾向于利用“線上+線下”相結合的方式規避相關的法律風險，即在股權眾籌信息發布后，由投資人達成意向，后續的交易全部轉移至線下，投資人按照《公司法》進行股權投資操作。

隨著各方股權眾籌平臺的紛紛上線，創新模式層出不窮，缺乏體系的管理將導致金融欺詐、洗錢和創意眾籌項目的知識產權保護等一系列問題。這些方面也并沒有相關法律的出臺，也需要監管部門予以重視。

四、股權眾籌發展的相關建議及未來展望

1.對股權眾籌平臺的籌資人和投資人進行嚴格審核

股權眾籌的參與方式十分簡單，任何人都可以在眾籌平臺注冊賬號。這些參與眾籌的投資者的風險判斷能力和經濟承擔能力各有不同，也造成了投資成功率往往偏低。

從投資者的角度來看，股權眾籌平臺對籌資人的嚴格審核并完善信任機制也是對垃圾項目的另類篩選，防止投資失敗和金融詐騙，是一種對投資人的另類保障。嚴格把關有效過濾不良信用創業者，推進股權眾籌的健康成長的同時也能有效吸引更多猶豫不決的投資人的加入。建立健全社會信用體系，對于股權眾籌行業的發展也具有十分重要的意義。

對投資人資格進行審查、對投資人的投資能力進行有效分類，使眾籌平臺為其投資提升快捷性和專業性。提高眾籌平臺的參與門檻、制定投資人標準，對投資人的經濟水平、專業背景、風險識別和承擔能力進行評估。雖然提高門檻看似限制了投資人的投資活動，但這其實是對其本身的一種保護。眾籌的參與難度增加，投資者更加謹慎的對待平臺投資項目，可以大幅提高投資成功率。

眾籌平臺雖然不進行投資、與眾籌項目發布者無直接利益關系，但它作為互聯網金融的創新產物仍對股權眾籌的發展具有不可忽視的責任。平臺一方面以簡單便捷的準入形式鼓勵更多的觀望者參與投資，另一方面卻在開放透明的形式下制造信息的不對稱。對于眾籌項目及項目發起人的資料得不到詳盡的了解，當眾籌達成后也無法追蹤調查項目的實際運行情況，這就使小投資人的權益得不到保障，從而也會衍生出越來越多的社會矛盾。眾籌平臺應該明確自身的責任界限，協助投資者對項目進行跟蹤并督促項目發起人對實際經營狀況及時披露。

2.對項目價值實行市場化

與險象環生的股市投機不同，由于股權眾籌具有較高的交易成本，股權投資者也具有更成熟的投資心態，他們更關注于項目成長的回報以及相互之間的合作共贏。由于大部分參與眾籌企業都處在發展初期，面臨的市場風險也相對較高，極大地增加了項目的生存難度。

項目籌資往往會遇到項目價值虛高的情況，對此應實行市場化競爭，將控制權交由投資人決定進行報價，以此來確定項目的最終估值。籌資項目市場化是對項目的變相篩選過程。項目發起人在市場化壓力下為了更快的獲取資金完成籌資就必須完善自身項目，以自身實力吸引投資者注意，這就使眾籌平臺的項目質量有了更可靠的保障。

3.系統化項目投資到投后管理的活動全程

在投資前捆綁領投人和跟投人的利益，投資活動進行中保障資金的切實使用，并針對相關矛盾建立糾紛解決機制，對投資后項目信息披露進行強制要求，引入機構投資人保護投資人的退出機制，平臺也應對投資詐騙風險提供一定的風險補償措施。

眾籌平臺作為中立媒介，應協調好籌資人與投資人的關系，建立平臺黑名單制度，設定好一定的制度和流程，保護投資人的合法權益。資金到位后，應積極為投資人提供安全保障，使其能及時跟進了解資金動態。投融資雙方也應簽訂正規合約，利用法律武器維護自身權益。

眾籌平臺也要不斷增強風險防范意識，保護投資人的合法權益、股東權益，利用互聯網及時溝通使交易行為透明，以減少投資后期的風險。

4.股權眾籌的未來

2015年8月到9月中旬，歷時一個多月的股權融資平臺專項檢查結束，這也是相關監管部門對股權眾籌市場的一次摸底，股權眾籌在過去的迅猛發展后也將面臨嚴厲監管。相信股權眾籌市場將很快走向正規化，行業監管也將逐漸走向完善。按照當前的發展趨勢，股權眾籌無疑已經成為了廣大中小企業繼P2P網貸之后的下一個融資風口，更好的滿足了多層次的資本市場需求。

目前的股權眾籌發展仍處于摸索階段，伴隨著國務院對互聯網金融的不斷重視，行業也將得到蓬勃發展。股權眾籌融資方式不斷創新和政府的鼓勵使其發展不斷深入，各種偽眾籌方式亂象頻出，行業監管的出臺迫在眉睫。只有政策與規定的雙重激勵下，股權眾籌行業才能得到真的創新發展。

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作者簡介：潘夢思（1992- ），女，漢族，山東泰安人，大連交通大學學生，本科，主要專業：會計學；滿海雁（1976- ），女，漢族，遼寧海城人，大連交通大學副教授，碩士，主要研究方向：企業管理