我國中小企業私募股權融資的績效研究

鄺虹丹

(華南師范大學，廣東 廣州 510631)

一、研究設計

(一)選取變量

本文旨在研究私募股權基金對中小企業的績效影響，在參考眾多文獻以及組員討論后，決定選取以下幾個指標來研究。

因變量：本文選取凈資產收益率(ROE)為因變量。它直接反映了上市公司盈利能力水平，并且彌補了每股稅后利潤指標的不足。企業的經營目標主要就是企業價值的不斷提升，而凈資產收益率作為企業績效的綜合性評價指標，它不僅代表了企業凈資產的獲利能力，也能體現企業資本結構和財務狀況的變化。

自變量：本文選取私募股權持股比例(PER)作為自變量，研究凈資產收益率是否與其存在著正相關性，相關性有多大。該比例可以通過上市公司十大股東資料獲取。

控制變量：控制變量是指除了重點研究的解釋變量和需要測定的因變量之外的變量，因為其同樣會影響研究結果，所以需要加以考慮。

1.資產負債率。資產負債率(LEV)反映企業的資本構成情況，它的高低同樣會影響企業的績效。當總資產報酬率高于負債利息率時，提高負債與所有者權益之比，將使凈資產收益率提高；反之，降低負債與所有考權益之比，將使凈資產收益率降低。引入資產負債率這個變量來控制不同資本結構和財務狀況對企業績效的影響，該指標可通過企業年末負債總額與資產總額比值計算得到。

2.銷售凈利率。銷售凈利率(NPM)用來反映企業的盈利能力，它也是影響凈資產收益率重要因素。該指標可通過企業年末凈利潤與銷售收入的比值計算得到。

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(二)建立模型

本文采取回歸分析的方法，主要探討凈資產收益率與私募基金持股比例之間存在的特定相關性，相關方向與強度。回歸分析是一種統計學上分析數據的方法，可根據變量的個數分為一元線性回歸和多元線性回歸。本文主要利用多元回歸中的解釋型回歸模型，選取的變量都是在學者研究的基礎上科學選取的。建立的回歸模型如下：

其中，α是常數項，β代表回歸系數。β1表示的是私募股權比例對企業經營績效的解釋程度，即私募基金持股比例(PER)每增加一個單位，凈資產收益率(ROE)增加的單位數；企業凈對企業經營績效的解釋程度，即資產負債率每增加一個單位，凈資產收益率(ROE)增加的單位數；β3表示的是銷售凈利率(NPM)對企業績效的解釋程度，即銷售凈利率每增加一個單位，凈資產收益率(ROE)增加的單位數。μ是隨機誤差項，是測試過程中諸多因素隨機作用而形成的具有抵償性的誤差。

(三)樣本選擇

本文選取的樣本主要是在深圳創業板上市的中小企業，主要是在2009和2010年上市。通過查看上市公司十大股東資料和清科私募通挑選出具有私募股權融資的企業。由于搜索資料存在局限性，最終選出60家具有私募背景的中小企業為研究樣本。本文使用的數據均來源于國泰安數據庫，樣本數據采用Stata進行處理。

二、回歸分析

(一)回歸結果

根據回歸公式，運用普通最小二乘估計法(OLS)方法對2009～2013個年度中小企業私募股權融資效果進行檢驗。由于很多投資機構在企業上市后便退出投資，所以我們主要對企業上市的那年對數據進行回歸分析，而這樣得出的結論具有更高的可信度。

(二)結論分析

通過對2009年度、2010年以及匯總的回歸結果分析可知，回歸模型的擬合優度基本處于較高的水平，每個F-statistic也相對較大，說明自變量對因變量的解釋程度也較高。由此，可得出以下的實證結論：

私募股權基金持股比例(PER)與企業經營績效(ROE)存在著顯著地正相關關系，即私募股權融資能給企業的經營績效帶來積極的效應，并且持股比例越高，企業的經營績效也越好。所以這也很好地解釋了為什么許多中小企業越來越青睞于該種融資方式，也為企業私募籌資提供了有效的參考。但由于很多私募基金的投資機構在企業上市之后便退出投資，因此這種影響是否具有可持續性還有待進一步考證。資產負債率(LEV)與企業經營績效(ROE)也呈現正相關關系，即資產負債率越高，企業的經營績效越好。這可能是因為對中小企業來說，較高的負債率也帶了更多的財務杠桿效益，所以有利于企業提高經營績效。銷售凈利率(NPM)也與企業經營績效(ROE)呈現正相關關系，這是因為銷售凈利率會直接影響總資產利潤率進而影響企業的盈利能力。所以，銷售凈利率的高低很大程度影響了企業的經營績效。

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