保險資金投資公路基礎設施若干問題探析

蔣桂芹

摘 要：近年來，我國公路基礎設施建設快速發展，投資規模逐年加大，但受國家宏觀政策調整、建設成本不斷攀升、公路集中養護高峰期即將到來等因素影響，行業發展面臨巨大的資金缺口。與此同時，保險資金的快速增長，迫切需要優化保險資產配置，改變保險資金收益率偏低現狀。文章在分析我國公路基礎設施建設資金需求及融資現狀基本上，論證了保險資金投資公路基礎設施的可行性，總結了保險資金投資公路基礎設施的方式及面臨的障礙，研究提出了積極推進保險資金投資公路基礎設施的具體建議。

關鍵詞：保險資金 公路基礎設施 投資方式 障礙 建議

中圖分類號：F830.59 ?文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2015）10-069-03

一、公路基礎設施建設資金需求及融資現狀

1.公路基礎設施建設資金需求。截至2014年底，我國公路通車總里程446萬公里，其中高速公路11.2萬公里，里程規模位居世界第一。根據《交通運輸“十二五”發展規劃》，“十二五”期末我國國家高速公路網將基本建成，二級及以上公路里程達到65萬公里，農村公路總里程達到390萬公里。預計，“十二五”期間交通基本建設投資需求規模約6.02萬億元，其中高速公路建設資金需求3.07億元，占比高達51.0%。據預測，未來十年我國公路建設及養護資金缺口年均約2400億元，對包括保險資金在內的各類社會資金需求巨大。

2.公路基礎設施建設融資現狀。近年來，我國公路基礎設施建設形成“中央投資、地方籌資、社會融資、利用外資”的全方位、多元化籌融資格局，但融資渠道主要是以銀行貸款為主的間接融資。從表1可以看出，“十一五”以來我國公路建設資金來源主要是國內貸款和地方自籌，其中地方自籌中也包含有部分銀行貸款，從而使得銀行貸款占比超過50%。這種過度依賴銀行貸款等債務性資金的融資模式，不僅導致公路建設債務規模快速增長、債務風險快速積累，還增加了融資成本。此外，由于受國家宏觀政策調整、建設成本不斷攀升、公路集中養護高峰期即將到來等因素影響，公路交通行業籌融資面臨前所未有的困難和挑戰。

二、保險資金投資公路基礎設施的可行性

（一）保險資金投資公路基礎設施的制度保障

2005年12月，國務院批準同意保險資金可以間接投資基礎設施項目。2006年3月，保監會發布《保險資金間接投資基礎設施項目試點管理辦法》，允許保險資金投資交通、通訊等五類國家級重點基礎設施項目。隨后，《保險資金間接投資基礎設施債權計劃管理指引（試行）》（2007）、《基礎設施債權投資計劃產品設立指引》（2009）等政策陸續出臺，推動了債權投資計劃的順利實施。2012年10月，《基礎設施債權投資計劃管理暫行規定》出臺（2007和2009年出臺的兩個《指引》被廢止），從各方面放松了債權投資計劃的設立條件，再次為企業運用保險資金拓寬融資渠道創造有利機會，也體現出國家鼓勵保險資金投資交通基礎設施的力度在不斷加大。

（二）公路基礎設施符合保險資金投資需求

1.公路基礎設施能夠滿足保險資金的安全性需要。保險資金是依據大數法則籌集得來的，資金償付具有硬約束，因此安全性是保險資金運用的首要原則，由此決定保險資金更傾向于投資風險較小、現金流較為穩定的項目。公路基礎設施作為一種公共物品，其建設及養護活動通常有政府的參與和支持，投資風險較小，符合保險資金運用的安全性宗旨。

2.公路基礎設施能夠達到保險資金收益性的目的。目前，保險資金主要投資于銀行貸款和債券，投資收益率較低且受金融市場波動影響較大。近7年來，保險資金投資收益率平均不足4.4%，且多數年份低于銀行五年定期存款利率，相比約5.5%的壽險產品精算假設，收益率缺口較大。在此情況下，投資收益對支撐保險業可持續發展尤為重要。而交通基礎設施項目債權投資計劃收益率遠高于國債和企業債，高速公路的投資回報率通常為8%～10%，遠高于銀行協議存款和債券的收益率。因此，從優化資產配置方面看，投資公路基礎設施有利于提高保險資金的收益水平。

（三）保險資金契合公路基礎設施投資特點

1.保險資金規模龐大，投資潛能巨大。隨著我國經濟的發展，我國保險資產規模不斷壯大。截至2014年底，我國保險業總資產10.16萬億元，是2006年的5.2倍，年均增幅達22.8%;資金運用總額達到9.33萬億元，是2006年的5.2倍，年均增幅達23.0%。

2.保險資金負債期限符合公路基礎設施投資期限特點。長期以來，公路基礎設施建設主要依賴銀行貸款，貸款期限一般在15年以下，與回報周期在20年以上的公路基礎設施項目不相匹配，致使公路行業面臨現金流不足以償付利息和本金的困境。而保險資金作為長期資金，具有期限長、穩定性和資金規模大等特點，更加符合長期投資需求。公路基礎設施特別是高速公路的黃金投資期一般在路產年齡的第5～15年，在此期間盈利穩定且增速較快。因此，保險資金特別是壽險資金投資公路基礎設施，不僅能夠緩解公路基礎設施建設的籌資與還貸壓力，也可以改變保險資金資產負債錯配狀況。

三、保險資金投資公路基礎設施的方式

1.股票和債券投資。根據政策規定，保險資金可以投資股票和債券。截至2014年底，我國股票市場上高速公路公司19家，2013和2014年每股收益分別為0.30和0.33，處于中等水平。債券市場截止2013年5月，交通行業發行尚未到期債券共計592只，累計融資7112億元（剔除鐵路行業部分），發行主體184家。其中公路行業發行債券144只，發行主體46家，占比分別為24.3%和25.0%。目前，在保險資金的股票資產組合中，對交通行業的投資是其重要的組成部分。

2.股權投資。2010年《保險資金股權投資暫行辦法》規定，保險資金可以直接或間接投資企業股權。2006年，總規模600億元的山西-平安交通能源基金的設立開創了我國保險資金投資交通基礎設施建設的先河。該基金投資運作的首個項目山西交通開發投資總公司向平安保險轉讓太原至焦作（省界）高速公路41%的股權。通過此次轉讓，山西交通開發投資總公司相當于在未投資一分錢的情況下，建設完成339公路高速公路，并取得了59%的股權。

3.債權投資。2006年《保險資金間接投資基礎設施項目試點管理辦法》規定，保險資金可以進行債權投資計劃。2012年《基礎設施債券計劃管理暫行規定》明確，投資于基礎設施的債權投資計劃的金額不高于總資產的10%。截至2012年底，保險資金投資交通行業基礎設施債權計劃共計19項，備案投資額度達544億元，占保險行業資金運用總額的0.8%。

4.委托信托機構投資。在信托模式下，保險公司或保險資產管理公司作為“委托人”，與信托公司、資產管理公司等專業機構簽署投資計劃，委托其將保險資金投向指定的交通項目，投資方式包括債權投資、股權投資以及債權轉股權投資等形式。2006年7月，平安信托與山西交通開發投資總公司簽署意向性《股權投資協議》，以受托管理的保險資金收購后者旗下太長、長晉、晉焦3家高速公路公司的部分股權。2007年7月股權交割儀式完成，平安信托分別收購上述3家高速公路公司30%、60%、60%的股份，交易總額達23億元。該項目被譽為保險資金間接投資基礎設施第一單。

四、保險資金投資公路基礎設施的障礙

1.投資比例受限。從表4可以看出，保險資金雖規模龐大，但更青睞于安全性較高的銀行存款和債券，兩者合計占比達70%～80%（2104年除外）。根據《保險資金運用管理暫行辦法》規定，保險資金投資基礎設施等債權投資計劃的賬面余額不高于公司上季末總資產的10%。由此推斷，在剔除能源、市政、公租房等基礎設施項目后，能夠投向交通基礎設施的保險資金量將很小，實際比例一般不超過2%，按此計算，2015年保險資金可投資于交通基礎設施的額度最多為2000億元。

2.投資標的障礙。交通行業的股權和債券投資計劃，都要依托于一定的交通資產項目，比如高速公路項目。一方面，相對標準化的金融產品，此類項目標的資產復雜、質量差異大。如：經濟發達地區的高速公路現金流通常較為充足，保險資金對此較為青睞，銀行和各金融機構也競相爭奪，但今后我國高速公路建設將主要集中在經濟欠發達地區，其通行率低，收益率普遍低于行業水平，很難吸引保險資金投資。另一方面，交通基礎設施項目技術復雜，保險行業缺乏相關專業人才，對交通項目投資標的的鑒別能力不足，并且交通項目受政策和規劃影響較大也造成了現金流來源穩定性不足。

3.增信要求較高。近年來基礎設施債權計劃成為保險投資的新渠道，但從已備案的交通基礎設施債權項目看，保險資金的投資規模并不大，除人保天津濱海新區交通項目外，全部在30億元以下。主要原因是《基礎設施債權投資計劃管理暫行規定》對保險資金投資的基礎設施項目方資本金比例、在建項目自籌資金比例提出了更高的要求，同時要求專業管理機構在設立債權投資計劃時，應當確定有效的信用增級。較高的增信要求的結果必然是符合增信要求的企業因自身資產質量較好，通常可以通過銀行信貸或發放企業債券方式解決融資困難，而達不到增信要求的企業則恰恰是迫切需要保險資金投入以解決融資困難的企業。

五、相關建議

1.加強與保險資金監管部門溝通協調。交通主管部門應積極與保監會進行溝通協調，爭取就以下方面達成共識：一是進一步放松對交通基礎設施的投資比例限制，放大資金投放總量。二是適度放寬增信要求門檻、調整事前備案為事后備案等，讓更多的交通投資主體能夠獲得保險資金的支持，解決發展資金不足問題。三是保險公司應根據交通基礎設施建設投資的特點，積極加強資產配置的研究，引進配備具有交通專業背景的人才，逐步建立形成更加科學的交通基礎設施產品配置策略。

2.采取有效措施不斷提升交通資產質量。保險資金投資的核心是標的資產的質量，為此，交通部門應不斷加大交通融資平臺的整合力度，采取各種方式充實優質資產和現金流，以吸引更多保險資金投入到交通基礎設施建設領域，多渠道解決交通基礎設施建設的融資困難問題。

3.建立充分高效的交通資產信息共享平臺。目前保險資金的債權和股權投資計劃多是從省、地市層面與金融機構的聯系，這種單線程的聯系，效率較低，成功率不高。如果能夠在中央層面建立更高層次的信息資源共享平臺，必將會更好地吸引保險資金，實現保險業和交通行業更有效地對接。

4.加強監管確保保險資金安全和投資有效。對于保險資金投資交通基礎設施項目，保監會應當與國家發改委、證監會、審計部門等多部門聯手，對投資各個環節進行監督。同時，保險業也應當嚴格管理和控制整個投資過程存在的風險，有效保證保險資金的安全收回和投資收益的獲得。

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（作者單位：交通運輸部科學研究院，交科院路海（北京）投資管理有限公司 北京 100029）

（責編：呂尚）