亞投行啟示混改話語權分配

王君衛

在一元模式下，非公資本以千億資本僅僅獲得不超過30%的話語權。但是，將中石化銷售公司作為戰略型國有企業，如按前述多元模式劃分話語權，非公資本的話語權為42.9%

搞好中小國有企業，發力點是提高活力，積極發展非公資本控股的混合所有制企業，通過制訂保障國有資本的控制力與影響力的國有資本權利清單，釋放民營資本的活力因子。對于大型和特大型的國有企業的“混改”，其著力點在于完善公司治理，建設規范、有效的治理結構與治理機制。也就是處理好控制權與話語權、決策權與經營權的關系，即大股東與小股東、董事會與經理層的關系，并最終落實到分紅權上。

在決策權與經營權方面，以建設規范董事會試點為核心，逐步理順了兩者關系；但在以發展混合所有制為抓手的所有權改革層面，因沒有理順控制權與話語權的關系，導致過多糾纏于“所有權”，大型和特大型國有企業不敢改，非公資本不敢進，嚴重影響了國有企業深化改革的步伐。

亞投行的成功經驗

目前，無論是已經上市的國有控股企業還是正在試點的中央企業，仍然是一股獨大。非公資本難有話語權，讓其望而卻步。究其原因有兩方面：一是由大型和特大型的國有企業的資產規模導致的；另外一個就是我國基本經濟制度決定的。

知名民企福耀玻璃集團董事長曹德旺曾公開說，不敢參與諸如中石油、中石化這樣的央企“混改”。他當時打了個形象的比喻，說：“你抓一頭鯨扔到鍋里，叫我撒一把鹽巴下去，我沒有那么多錢買鹽巴啊。它的本錢太大，我的太小。比如說它增資，動輒增資1000億，我能占多少股份呢？我沒有錢，我也不敢。”另外，我國基本經濟制度的決定因素，如習近平總書記所言，“國有企業特別是中央管理企業，在關系國家安全和國民經濟命脈的主要行業和關鍵領域占據支配地位，是國民經濟的重要支柱，在我們黨執政和我國社會主義國家政權的經濟基礎中也是起支柱作用的”。這從側面說明，國有資本對某些領域國有企業的控制權是不可能放棄的。

然而，國有資本的控制權與非公資本的話語權就是完全對立的嗎？顯然不是。要保障非公資本的話語權，關鍵在于設計好大型國企混改時，各類資本在股東會層面的話語權，也就是投票權安排。亞洲基礎設施投資銀行（亞投行）的投票權安排就很值得借鑒。

亞投行的投票權由股份投票權、基本投票權以及創始成員國享有的創始投票權三部分組成，形成了結構化的動態投票權安排。今年6月底，亞投行的57個意向創始成員國代表簽署了其基本大法——《亞洲基礎設施投資銀行協定》（協定）。根據協定的規定，股份投票權等同于每個成員的股份數，持股比例越高，股份投票權越高；基本投票權占總投票權的12%，由全體成員平分，包括新納入的成員，只要有新成員加入，所有成員的基本投票權就會被稀釋；創始成員國還享有每國600票的創始成員投票權，基本投票權和創始成員投票權占總投票權的比重約為15%。如此，各參與國家都會有相應的話語權，而不僅僅取決于股份比例。

另外，亞投行在決策機制上，也有結構化的安排。協定規定，理事會的決策機制采用簡單多數、特別多數和超級多數三種類型。簡單多數指投票權的半數以上；特別多數指理事人數占理事總人數半數以上，且所代表投票權不低于成員總投票權一半的多數通過；超級多數指理事人數占理事總人數三分之二以上，且所代表投票權不低于成員總投票權四分之三的多數通過。

亞投行通過結構化的投票權與決策機制設計，使得參與各方取得了更加公平的話語權，最終讓中國主導發起的亞投行的朋友圈人數擴大到57個。因此，要真正讓非公資本有興趣、無顧慮、放心地參與大型國有企業的混改，其就要得到相應的話語權。沒有話語權、被動參與，會讓很多非公資本有后顧之憂。

混改投票權設計

在建立規范董事會的企業中，股東最為核心的權利分為三類：控制權、話語權、分紅權。控制權與話語權的關系是公司這一市場主體的最高權力安排，直接影響決策權與經營權的關系。話語權的安排，在法律上主要是通過投票權來體現，因此，話語權設計即投票權安排。

在一元模式下，決定公司的控制權與話語權是股權結構，即股東的股權比例。然而，在“國有資本、集體資本、非公有資本”的多元要素資本模式下的混合所有制企業中，就不能將股權比例作為唯一確定公司的控制權與話語權的因素了。就像亞投行，不能單一以各國出資來分配話語權，而要進行結構化的投票權安排。

一般來說，混合所有制企業，在股權結構中包含的三類“資本”，可成為話語權分類的基礎。國有資本，不僅僅是興辦國有企業“彌補市場失靈，向全社會提供私人資本不能或不愿意提供的公共產品和服務”，還是“宏觀調控”與“提升國家競爭力”的政策工具，兼顧保值增值；集體資本，是勞動者利益共同體員工為主的人格資本的集合；非公資本，主要是以保值增值為目標，是人格化程度最高的資本，背后也意味著企業家的冒險精神。

基于此，可采取多元模式設計話語權與控制權。無論是現有的大型和特大型的國有企業的混改，還是新設方式發展混合所有制企業，控制權與話語權分配的結構可分為三部分：公共政策投票權、人格資本投票權、貨幣資本投票權。例如，針對現有商業類國有企業的混改，根據國有企業分類，可確定三類投票權的權重。

大型國有企業分為商業類與公益類，如表所示，其中商業類可細分為：壟斷型、戰略型與一般競爭型三種。因而，對商業類國有企業進行混改的話語權進行結構化安排，投票權不僅與其持股比例有關，還與其他要素相關，即不同資本的所有者身份。同時，這三類投票權的結構的權重，還需進一步細分商業類國有企業來設定。

可見，在前述投票權結構安排下，對國有資本來說，壟斷型國企混改不會喪失控制權，戰略型的國有企業混改擁有一票否決權。對非公資本來說，在壟斷型和戰略型國有企業混改后無論股權比例多少，其至少獲得15%以上投票權，而在一般競爭型的國有企業混改后，國有資本無論持股比例多少，不會形成絕對控制，而非公資本有一票否決權。

那么，對混改下的多元模式話語權結構安排，在我國《公司法》框架下如何實現呢？對于有限公司，可以通過在公司章程中約定同股不同權的方式實現；對于股份公司，因《公司法》規定同種類的每一股份應當具有同等權利，因而在混改過程中，各類股東可以通過協議實現，例如投票權協議等，在上市公司中，亦可作如此安排。

與分紅權激勵相容

分紅權方面的設計也不能忽視，以實現話語權與分紅權的激勵相容。

建議對商業類國有企業設定凈資產基準收益率，收益率從高到低分為五類，并作為有關部門的宏觀調控工具。如混改后企業的年凈資產收益率超過其所在類別的凈資產收益率基準的，其超過部分的收益，非公資本可按前述的話語權比例進行二次分配，進而保障其行使話語權的積極性。例如，新加坡淡馬錫近40年來，年均凈資產收益率超過18%，其激勵機制功不可沒。

以中石化銷售公司混改為例，在結構化方式劃分話語權，可以將話語權分配更均衡。2014年9月12日，中石化銷售公司與25家境內外投資者簽署了《關于中國石化銷售有限公司之增資協議》，非公資本以現金出資共計人民幣1070.94億元，獲得混改后中石化銷售公司29.99%的股權。在一元模式下，非公資本以千億資本僅僅獲得不超過30%的話語權。但是，將中石化銷售公司作為戰略型國有企業，如按前述多元模式劃分話語權，非公資本的話語權為42.9%（33%+33%×29.99%）。當然，國有資本無論股權比例降低到什么程度，將獨占擁有34%的話語權，也就是擁有相對的否決權。同時，如果其凈資產收益率超過基準收益率，非公資本股東的回報也是巨大的，國有資本的回報也將大大提升。