經濟波動與上市公司現金持有行為關聯性分析

劉 萍，姜佰慧

（哈爾濱理工大學經濟學院，哈爾濱 150080）

一、引言

客觀事實表明，經濟周期波動與公司現金持有行為存在著緊密關聯性，也越來越受到學術研究的重視。[1]本文將在我國近一輪經濟周期（2002~2012）背景下，以近連續10年持續存在的上市公司的樣本數據為研究對象，對公司現金持有行為作一些嘗試性的探討。[2]

二、我國近一輪經濟周期波動的特征分析

根據《中國55年統計資料匯編》、《中國統計年鑒》和“國內生產總值及其增長率”數據顯示，1997~2002年，我國經濟始終處于輕微通貨膨脹和適速經濟增長狀態，通貨膨脹和經濟周期階段總需求不足導致經濟周期波動有一定的慣性。我國經濟終于從2003年開始加速，并由此進入了一個緩慢擴張的狀態。2005～2007年間我國經濟增長率一直在10%之上運行，而2008年僅一年的時間，我國經濟增長率下降到到9.4%，2009年進一步下跌至8.9%；2010年我國經濟周期目前已經形成穩定態勢又回升到均值線10%，2011~2012年間，全球經濟處于弱復蘇階段，美國歐盟的經濟復蘇都沒有達到理想的預期，我國在世界經濟的復蘇過程中扮演了火車頭的作用，雖然沒有達到10%的均線值，但我國對于經濟的發展已由原來的重速度轉變為重質量，調整經濟發展方式，轉變經濟結構，保護環境以促進經濟的可持續發展必然導致GDP回調至一個合理的區間。(見圖 1)。

圖1 我國經濟增長率和通貨膨脹率的發展趨勢

根據上圖發展趨勢的分析，我國近一輪經濟周期主要呈現出以下三個特征：第一、我國經濟沒有負增長，卻有低于平均值的低速增長。我國經濟呈周期性波動，均值在10%左右。第二、在經濟周期中的波動，經濟增長和通貨膨脹率呈正相關。因為通貨膨脹的過程具有一定的持續性，所以經濟周期就需要從通貨膨脹率的趨勢過程中來判斷和識別。第三、從2000~2009年這個經濟周期波動趨勢來看，上升階段持續歷時8年，這在新中國成立以來的經濟發展的歷史上還是第一次。[3]

三、現金持有行為的界定

本文中的現金持有行為即是現金持有量，“現金持有”是指財務上的現金，具體包括企業的庫存現金、銀行存款、其他貨幣資金、應收票據和短期投資等現金等價物。企業的現金流入和現金流出幾乎無法達到平衡。因此，企業必須要保持一定數量的現金，這就是所說的現金持有量，通常用所持有的現金持有比率和現金持有率的變化進行衡量企業的現金持有量。

四、研究假設

經濟擴張時期，上市公司的現金持有行為決策體現在減少手中的現金持有量。

經濟下滑時期，上市公司的現金持有行為決策體現在增加手中的現金持有量。

五、研究設計

（一）樣本選取

本文選取連續近10年（2002~2012）持續存在的滬深A股上市公司的數據為研究樣本，為了檢驗經濟周期波動與上市公司現金持有量水平的關聯性，符合回歸模型的假設。

（二）變量定義和回歸模型

1.變量定義

本篇論文將對以下經濟因素與公司現金持有率之間的影響進行著重分析，經濟因素中的解釋變量包括國內生產總值年增長率（GRGDP）、貨幣政策指標（LOAN）、資本市場成熟度（SMGDP）、控股類型（TYPE）；被解釋變量包括現金持有率變化（DCASH）；控制變量包括營業收入增長率（SGTH）、資產負債率（LEV）、短期債務變化（DSHORT）、資本支出（CAPEX）、公司規模（SIZE）、股利支付啞變量（DIV）、凈營運資本變化、（DNWC）凈營運資本（NWC）。

2.回歸模型

研究測試經濟周期與上市公司現金持有行為。本文在借鑒OPSW(1999)模型基礎上，建立了回歸模型如下(1)進行檢測，其中Macro為第1期的宏觀經濟變量。

為了測試不同的宏觀經濟環境下公司現金積累的趨勢，本文在借鑒ACW（2004）模型基礎上，建立了實證回歸模型(2)，其中：Marcon為第n期的宏觀經濟變量；Marcom為經濟周期環境虛擬變量，當經濟周期環境較差時取值為1，較好或一般時取值為0；Marcom*CFi-t為經濟周期環境虛擬變量與現金流的交互變量；∑Yearn為年度變量，用于控制不可觀測的時間效應。[4]

（三）結果分析

表1 模型（1）的回歸結果

為了檢驗經濟周期與上市公司現金持有水平的聯系，本文在參考模型對宏觀經濟變量固定效應估計各個時期的基礎上，相關的試驗結果如表1所示。表1（1）列模型，普通最小二乘估計的基線模型檢驗，（2）至（4）列模型估計宏觀經濟周期是不同的變量固定效應檢驗。從估計結果來看，表明公司經濟環境越好，持有的現金量越低。上述分析驗證了假設1提出的經濟擴張時期，上市公司的現金持有行為決策體現在減少手中的現金持有量。[5]

本文利用模型(2)進行多元統計分析，因變量為公司現金持有率變化。從表2可以看出，上市持股公司的現金利率是正的，表明上市公司往往會增加現金持有有水平。從實證分析中證實了研究假設2的內容，即經濟下滑時期，上市公司的現金持有行為決策體現在增加手中的現金持有量。

表2 模型（2）的回歸結果

五、結論

通過實證檢驗分析，本文得出如下結論:（1）上市公司在經濟下滑時期，將面臨較差的外部融資環境，為應對宏觀調控沖擊的不利影響，應增加手中的現金持有量；（2）相反，在經濟擴張時期，上市公司將面臨較好的外部融資環境，利用宏觀調控有力的影響，企業更傾向于減少手中的現金持有量。

[1] ALMEIDA.H，CAMPELLO，M.S.WEISBACH.2004.The Cash Flow Sensitivity of Cash，Journal of Finance，2006，59：1777～1804.

[2]WARSH，K.M.Corporat e cash balances and economic activity：Adapting in the changing atmosphere.2006，pp.617～621.

[3] 劉樹成.新我國經濟增長60年曲線的回顧與展望-兼論新一輪經濟周期[J].經濟學動態，2009(10):18～20.

[4] 江 龍，劉笑松.經濟周期波動與上市公司現金持有行為研究 [J].會計研究，2011(9)：43～45.

[5] 羅 琦，張克中.經濟周期波動與企業現金持有行為關系研究 [J].財貿經濟，2007(10)：22～30.