從實際匯率看美元兌人民幣匯率中長期走勢

孫開煥

（大連理工大學城市學院，遼寧 大連 116600）

一、引言

2005年7月21日，中國人民銀行正式宣布開始實行以市場供求為基礎、參考一攬子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。截止到2014年10月22日，人民幣兌換美元的名義匯率比價由匯改時的8.2765元人民幣兌換1美元升值到6.118的水平，累計升值26%。人民幣升值有助于我國盡早實現人民幣國際化的目標、緩和中國和主要貿易對象國的緊張關系、有利于促進中國的產業結構調整和外資投資人民幣資產等，但不利的方面是將不利于我國擴大出口、增加國內本來就緊張的就業壓力等。特別是人民幣兌美元經過近十年來的單邊上漲，無形中給企業和個人造成一種錯覺，有可能對今后企業和個人經營有關與外匯相關的業務造成風險。

中國國家外匯管理局(外管局)周三(12月26日)公布的數據顯示，2014年第三季度中國經常項目順差為708億美元，較第二季度的順差597億美元有所增長。數據顯示，中國第三季度資本和金融項目逆差為517億美元，第二季度逆差為714億美元。而前三季度，中國經常項目順差為1,480億美元，資本和金融項目逆差為368億美元。目前我國國際收支的經常項目已經沒有限制，按照央行2012年公布的資本賬戶開放路線圖，短期安排1-3年，放松有真實交易背景的直接投資管制，鼓勵企業“走出去”；中期安排3-5年，放松有真實貿易背景的商業信貸管制，助推人民幣國際化；長期安排5-10年，先開放流入后開放流出，依次審慎開放不動產、股票及債券交易，逐步以價格型管理替代數量型管制。因此，在目前的國際收支情況和國家外匯改革既定方針指引下，針對目前人民幣兌美元的匯率水平是否合適，未來相當一段時間內人民幣兌美元名義匯率的趨勢如何，本文通過計算不同時期美元兌人民幣的實際匯率，進一步分析未來人民幣的匯率走向。

二、美元兌人民幣實際匯率計算

匯率可簡單地理解為外匯的價格，即一種貨幣兌換另一種貨幣的價格，它反映的是一國貨幣的對外價值。影響匯率的因素有很多：從時間段來劃分，大致有短期因素和長期因素。短期看，人民幣匯率的變動既有經濟因素,也有政治因素，還有心理因素等；長期來看，經濟增長差異、國際收支以及通貨膨脹率是影響匯率變動的主要因素。經濟增長是影響一國國際收支及貨幣匯率長期走勢的重要原因。通貨膨脹率的高低是影響匯率變化的基礎性因素，如果一國的貨幣發行過多，流通中的貨幣量超過了商品流通過程中的實際需求，就會造成通貨膨脹。通貨膨脹使一國的貨幣在國內購買力下降，使貨幣對內貶值，在其他條件不變的情況下，貨幣對內貶值，必然引起對外貶值。考察美元兌人民幣的中長期走勢，本文從影響匯率最基本的因素著手進行分析，通過計算不同時期美元兌人民幣實際匯率，大致判斷進行判斷。

（一）公式

其中，Sr為美元兌人民幣的實際匯率指數，S0為美元兌人民幣名義匯率指數，P1美國價格水平指數，P2為中國價格水平指數。（基期指數都設定為100）

（二）樣本的選取和來源

我們分別以1980年和1990年為不同的基期，按照上述公式計算這兩個期間美元的實際匯率指數，結果如下：（根據目前的數據，假定2014年美國和我國物價漲幅分別為1.5%和3%）

表1 1980年為基期和1990年為基期計算的美元實際匯率指數

（三）結果及相關分析

以1980年為基期考察人民幣匯率變化，目前美元兌人民幣實際匯率高估了25%，人民幣名義匯率還有升值的空間；以1990年為基期考察人民幣匯率變化，則美元對人民幣實際匯率低估了約25%，人民幣名義匯率未來將應該貶值，結論恰好相反。那么應該如何看待上述計算結果？這里面有幾個問題需要進行考慮：第一，基期的選擇；第二，基期名義匯率是否合理；第三，衡量兩國物價指數的CPI計算的可比性。

基期的選擇問題：從我國的外匯管理歷史來看，1979年前是高度集中的外匯管理體制，主要體現在外匯管理實行全面的計劃管理，匯率由國家統一規定，基本沒有反應市場變化。1979年3月，國家成立外匯管理局，1980年12月，國務院頒布了《中華人民共和國外匯管理暫行條例》，同時開辦外匯調劑市場，對外匯進行市場調節。1991年，我國取消了外貿部門的出口補貼，外貿企業實行自負盈虧。可以說，1980年是我國外匯管理制度進行改革的起點，1990年前后是我國外匯管理制度邁入市場化改革的起點。因此，選擇1980年和1990年為基期考察我國外匯市場是有代表性的。

即期名義匯率是否合理的問題：1994年以前，我國外匯管理的最大特點是外匯額度留成制度，因此，如果計入外匯留成和出口補貼等利益，這一時期人民幣名義匯率實際是高估的。如果把這一因素考慮在內，按照不同基期計算的名義匯率指數還會下降，相應的，美元對人民幣的實際匯率指數也會更加低。

衡量兩國物價指數的CPI計算的可比性問題：毋庸諱言，盡管中美兩國在構成CPI八大類的組合類別基本相同，但鑒于兩國在具體類別上在CPI中所占的比重不盡相同，再加上其中的類別需要定期調整，因此，公布的數據一定有差異，據此計算出來的實際匯率指數也一定存在差異。粗略來看，構成我國CPI較大比重的是食品（30%左右），構成美國CPI較大比重的是住房支出（40%左右），根據觀察，如果考慮這些差異，我國CPI的實際數據應該要高一些，相應地，美元對人民幣的實際匯率指數也會更加低。

綜上所述，如果將上述三個問題綜合進行考慮的話，無論是以1980年為基期計算的美元對人民幣實際匯率指數，還是以1990年為基期計算的美元兌人民幣實際匯率指數，都會在計算結果的基礎上向下調整。盡管向下調整的幅度無法準確計算，但都反映目前人民幣兌美元名義匯率已經沒有升值的空間。換句話說，美元兌人民幣名義匯率的中長期走勢應該是維持現狀抑或走入升值的通道。

三、政策建議

上述計算只是在美元和人民幣的匯率之間進行分析，如果把視線在放寬一些，分析一下最近不斷上漲的美元指數趨勢，那就需要未來在人民幣匯率上進行相應的政策調整；否則的話，隨著美元指數的不斷上升，其它國家或地區的貨幣相應進行貶值，如果人民幣對美的匯率保持不變或者進一步升值，那么人民幣對其他國家或地區的貨幣匯率政治的幅度就會更大，直接的后果就是降低我國產品在國際市場的競爭力，損害我國的經濟。因此，在未來相當長的一段時期內，央行是否應該根據美元指數的上升幅度，通過市場等手段調節人民幣兌美元的名義匯率，進行相應的貶值，或者至少保持現有名義匯率不再升值；同時，引領外匯市場參與者的相應預期，從而降低外匯交易的風險。

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[2] 王 陽.人民幣升值問題研究[J].財政金融，2014(1).

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