揭秘人民幣匯率定價權之爭

揭秘人民幣匯率定價權之爭

2016年第一周，人民幣兌美元中間價當周跌幅就接近700個基點，境內人民幣即期匯率貶值幅度超過0.8%，離岸人民幣匯率更是大跌逾2.28%。

1月人民幣沽空浪潮，主要有三個原因，一是人民幣加入SDR令國際投機資本認為央行穩定人民幣匯率動能有所減少；二是去年12月CFETS人民幣匯率指數發布，市場預測中國央行從緊盯美元轉向緊盯一籃子貨幣的匯率穩定，由此引發更高的人民幣兌美元匯率貶值預期；三是去年12月外匯儲備下降1079億美元，創下單月最大降幅，令市場認為中國央行可能不大會持續消耗外匯儲備干預匯市。

此次國際投機資本沽空人民幣操作手法，要比1997年亞洲金融危機爆發時更加復雜。

具體而言，沽空人民幣的策略主要分成三種，一是國際投機資本依然拿人民幣中間價做文章，通過早盤率先大幅壓低離岸人民幣匯率，營造人民幣匯率大跌恐慌氛圍，“引導”第二天人民幣中間價持續大幅下挫，進而引發市場更多的沽空人民幣投機浪潮。

二是人民幣境內外匯差套利交易越演越烈。某些機構趁著境內人民幣匯率大幅高于境外，先在境外賣出美元買入離岸人民幣，再通過貿易項下將這些人民幣劃轉到境內賬戶，再按境內較高的人民幣兌美元匯率兌換更多美元流向境外，由此營造資本外流加劇的跡象，而且他們與人民幣空頭相互配合，一度將人民幣境內外匯差擴大至1600多個基點的歷史最高點，引發市場更強烈的套利潮涌。

三是，不少國際投機資本趁著人民幣單日動輒400-500個基點下跌的高波動性，在香港無本金交割遠期外匯（NDF）市場建立基于波動性套利的人民幣沽空期權投資組合，賺取可觀的沽空收益。

這些沽空策略都是相輔相成的，主要目的就是讓中國央行的干預匯市“無功而返”。在國際投機資本看來，央行干預匯市主要是為了防止人民幣進一步下跌，但人民幣境內外匯差套利交易未必依賴人民幣貶值幅度獲利，只要境內外人民幣匯差不斷擴大，這類套利交易就有利可圖，甚至引發更多資本外流，創造沽空人民幣的有利條件。

正是受到人民幣投機沽空潮涌、人民幣境內外匯差套利交易越演越烈的沖擊，2016年第一周境內人民幣匯率波動區間完全被境外人民幣“牽著鼻子走”。甚至有些境外投資機構一度認為，人民幣匯率定價權一度“旁落”到境外投機力量之手。其間，中國央行曾數次干預匯市穩定人民幣匯率，但收效甚微，未能阻止人民幣匯率大幅下跌。

正當市場以為中國央行一籌莫展時，1月11日人民幣市場卻意外迎來驚天逆轉。

1月11日，人民幣離岸市場一度大漲900個基點，近1600個基點的境內外匯差甚至被抹平。

1月12日，中央財經領導小組辦公室副主任韓俊在美國紐約舉辦的“十三五”規劃與中國經濟發展新常態專題報告會上表示，過去兩日中國央行的確為推升人民幣干預離岸匯市。“有關人民幣會像脫韁野馬一樣完全不受控制的看法純屬異想天開”，做空人民幣“不會成功”。

在多位外匯市場人士看來，中國央行其實打出了一套匯市干預組合拳。

一是，通過出臺加強外幣現鈔收付管理、限制RQDII資金出海等措施，減少境外人民幣流動性，令國際沽空資本無法籌集更多人民幣加大沽空力度；二是，從離岸市場抽走人民幣，導致香港Hibor各期限利率大幅飆升，抬高國際投機資本利用杠桿融資參與人民幣境內外匯差套利的保證金成本，迫使他們只能削減規模；三是，待這種套利交易變得難以維系后，開始在離岸市場大舉買入人民幣，一舉將匯差抹平，徹底遏制套利交易與沽空資本獲利空間。

央行這套組合拳擊中了國際投機資本軟肋，從而奪回了人民幣匯率的定價權。與此同時，央行通過抹平境內外人民幣匯差，解除國際投資機構對人民幣匯率兩個價格的擔憂，為人民幣進入SDR創造良好外部條件。

（摘自《21世紀經濟報道》2016年1月18日 陳植/文）