投資做得好，是因?yàn)橼s上了這個(gè)時(shí)代

中國(guó)的資本市場(chǎng)在成長(zhǎng)的過(guò)程中經(jīng)歷了許多曲折，但總的來(lái)說(shuō)，越來(lái)越規(guī)范了。

我的投資之路

上個(gè)世紀(jì)80年代，我在清華學(xué)的是精密儀器。但是畢業(yè)后沒(méi)有畫(huà)過(guò)圖，沒(méi)有編過(guò)程序，因?yàn)閷I(yè)學(xué)得不好，所以就做了投資。

那個(gè)年代，不像現(xiàn)在的企業(yè)自己有很強(qiáng)的研發(fā)能力，比如華為、中興等。那個(gè)年代主要是拿來(lái)主義，引進(jìn)外資與技術(shù)，還有科研成果產(chǎn)業(yè)化。實(shí)際上科研成果產(chǎn)業(yè)化類同于后來(lái)的創(chuàng)投。但是那個(gè)時(shí)候怎么產(chǎn)業(yè)化，以及產(chǎn)業(yè)化的規(guī)律，大家都不是很清楚，所以我們做了很多的摸索與實(shí)踐。

后來(lái)經(jīng)營(yíng)企業(yè)，我去過(guò)兩家公司。一個(gè)是長(zhǎng)園集團(tuán)，現(xiàn)在已經(jīng)上市了；還一個(gè)是恒生，是中國(guó)最大的電子研發(fā)、生產(chǎn)、制造商。但我覺(jué)得搞企業(yè)不過(guò)癮，太悶。在生產(chǎn)、研發(fā)、銷售方面，尤其是生產(chǎn)、研發(fā)，在公司里看到的都是熟悉的面孔。

我們一般開(kāi)玩笑說(shuō)，漂亮的女孩子集中的產(chǎn)業(yè)就有發(fā)展前途，結(jié)果我發(fā)現(xiàn)我所在企業(yè)里面漂亮女孩子比較少，所以我就換行去做擔(dān)保。

深圳市有我們國(guó)家第一個(gè)專門(mén)扶持高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展的擔(dān)保公司——高新技術(shù)擔(dān)保投資有限公司。我在那里工作，每天都能看到不同的企業(yè)為了獲得融資擔(dān)保，都派漂亮的女孩子來(lái)溝通。大家別小看高新投，它曾經(jīng)擔(dān)保過(guò)深圳市大概80%以上的上市公司，為深圳市的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展做出了巨大貢獻(xiàn)。

后來(lái)?yè)?dān)保公司也開(kāi)始做一些小的投資，但是投資的總體情況不是很理想。2001年我去了深創(chuàng)投，開(kāi)始設(shè)立政府引導(dǎo)基金，我算是這個(gè)模式的早期實(shí)踐者。2007年1月份我們?cè)谔K州成立了第一個(gè)政府引導(dǎo)基金，后來(lái)發(fā)展到江蘇省各地級(jí)市。現(xiàn)在這個(gè)基金規(guī)模加起來(lái)有20多個(gè)億，引導(dǎo)培育有十幾家上市公司。后來(lái)這種模式被不斷復(fù)制到全國(guó)各地，形成了一個(gè)網(wǎng)絡(luò)。

深創(chuàng)投過(guò)去這些年能夠有這樣的發(fā)展，我覺(jué)得最主要的是時(shí)代原因。在2006年沒(méi)有股權(quán)分置改革之前，創(chuàng)投是難以有盈利模式的。深創(chuàng)投開(kāi)始非常艱苦，因?yàn)槟愕耐顿Y讓你變成了股東，還不是炒股票炒成股東，你的投資不能變成股票，不能變現(xiàn)，沒(méi)有退出機(jī)制。所以盡管你不斷對(duì)外投資，但這些投資不能回收，不能形成回報(bào)，公司也就無(wú)法持續(xù)經(jīng)營(yíng)。

2006年，股權(quán)分置改革以后，我們抓住了時(shí)機(jī)。因?yàn)榭吹脺?zhǔn)，布局早，所以這些年用市場(chǎng)化的方式運(yùn)作，才能夠走到今天。我們現(xiàn)在大概投了600多家企業(yè)，總投資額有兩百多億，包括一百多家上市公司。管理的基金規(guī)模，如果加上深圳市的政府引導(dǎo)基金，有1800多個(gè)億。這確實(shí)很不容易。但是我覺(jué)得，最主要的還是要感謝這個(gè)時(shí)代。

中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展回顧

回顧中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的歷程，有一些標(biāo)志性的事件。

上世紀(jì)80年代開(kāi)始股份制改革；1990年，上交所開(kāi)業(yè)；1991年深交所開(kāi)業(yè)；1991年11月，有了B股；1992年中國(guó)證監(jiān)會(huì)成立；1997年開(kāi)始有基金，比如證券投資基金。

當(dāng)年深圳發(fā)行股票，有人用麻袋在全國(guó)各地收集身份證，收到以后就星夜兼程趕到深圳，徹夜排隊(duì)買抽簽表。買到抽簽表就意味著你可能買到一支股票，等到股票一上市交易就能掙錢(qián)。因?yàn)樘嗳速I了，就開(kāi)始出現(xiàn)走后門(mén)，還出現(xiàn)保安插隊(duì)諸如此類的情況，甚至演變成了一個(gè)群眾性的事件。

所以后來(lái)就進(jìn)一步地規(guī)范股票市場(chǎng)，1999年開(kāi)始實(shí)行證券法。2004年有了“國(guó)九條”，產(chǎn)生了幾個(gè)對(duì)做股權(quán)投資影響比較大的條規(guī)。第一個(gè)是有了中小板，當(dāng)時(shí)雖然它還是分成發(fā)行股，發(fā)行股不能流通，但是另外一塊你是可以流通的，就是上市。2005年4月股權(quán)分置改革開(kāi)始啟動(dòng)。從2007年到現(xiàn)在是快速發(fā)展階段，融資融券，創(chuàng)業(yè)板，股指期貨，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)，新三板。2014年5月份又有了“新國(guó)九條”，2014年8月份，做市系統(tǒng)開(kāi)始。2014年11月，滬港通開(kāi)通。雖然中間有很多曲折，例如IPO暫停，但總的來(lái)說(shuō)，越來(lái)越規(guī)范了。

當(dāng)前中國(guó)資本市場(chǎng)的幾點(diǎn)關(guān)注和思考

首先，對(duì)注冊(cè)制，作為投資人，我們當(dāng)然很開(kāi)心。注冊(cè)制后，至少流動(dòng)性可以改善。能不能夠投到好企業(yè)，能不能掙錢(qián)，那是你的本事。你投到好企業(yè)，證明你眼光好，上市估值高，那你就賺錢(qián)了。投的不行，可能能上市，但上市了也可能沒(méi)有人理你。就跟新三板一樣。新三板有一大堆是沒(méi)人理的。但現(xiàn)在注冊(cè)制又被推遲了。

其次，借殼難了。政策變化很快。中國(guó)人太聰明，我們看到很多奇葩的借殼方法，那是在規(guī)避監(jiān)管，挑戰(zhàn)證監(jiān)會(huì)。有時(shí)候運(yùn)氣很重要。這里說(shuō)的運(yùn)氣是研究政策，以及研究人。

第三，IPO審核也更嚴(yán)格了。去年百分之百的過(guò)戶率，現(xiàn)在不行。

第四，今年新三板創(chuàng)新層出來(lái)了。創(chuàng)新層出來(lái)了，后邊會(huì)不會(huì)有其他政策，會(huì)不會(huì)針對(duì)創(chuàng)新層來(lái)出臺(tái)一些活躍它的政策。我想可能會(huì)有。也就是說(shuō)新三板交易的活躍一定要在某些層面某些板塊體現(xiàn)，要不然的話，新三板又會(huì)出問(wèn)題。交易不活躍，沒(méi)有退出機(jī)制，新三板難以達(dá)到預(yù)期作用。所以我估計(jì)未來(lái)可能還會(huì)有一些改革，比如說(shuō)新三板改成競(jìng)價(jià)交易，但是門(mén)檻是不是放得那么低，可能不一定。我想股轉(zhuǎn)系統(tǒng)一定還是希望有一些好的企業(yè)能夠繼續(xù)留在新三板。

第五，如何看待“面粉比面包貴”。 現(xiàn)在房地產(chǎn)拍賣一塊地，樓面價(jià)比房?jī)r(jià)還貴。同樣，現(xiàn)在我們做投資，基本上是23倍市盈率。沒(méi)有上市的，什么時(shí)候能上還不知道。現(xiàn)在投資的估值20多倍市盈率是普遍的。20多倍，如果它成長(zhǎng)性不好，到時(shí)候上市還要虧。

房地產(chǎn)市場(chǎng)“面粉比面包貴”，反映了大家對(duì)未來(lái)房?jī)r(jià)的預(yù)期是上漲的；股市、股權(quán)投資市盈率高，也是同樣的反映。

這兩個(gè)東西都貴，哪個(gè)對(duì)國(guó)家好處多一點(diǎn)？我想用日本和美國(guó)進(jìn)行對(duì)比。日本在上世紀(jì)80年代，東京房地產(chǎn)的估值幾乎可以把美國(guó)一大半的國(guó)土買下來(lái)。上個(gè)世紀(jì)90年代美國(guó)股市泡沫，股價(jià)也很高。最后兩個(gè)泡沫都破滅了。日本這個(gè)泡沫破滅帶來(lái)什么問(wèn)題？幾十年來(lái)，日本很多的品牌沒(méi)有了。但是美國(guó)的泡沫破滅它剩下的是技術(shù)，它的技術(shù)投入增加了，所以它永遠(yuǎn)走在技術(shù)的前面。技術(shù)的創(chuàng)新推動(dòng)公司價(jià)值的提高。所以我覺(jué)得，股市對(duì)國(guó)家好。大家都去創(chuàng)業(yè)去投資，產(chǎn)生新的技術(shù)、新的模式，能夠更好地促進(jìn)發(fā)展。

（作者為前海母基金總裁，本文根據(jù)作者在紫荊厚德商學(xué)院的發(fā)言整理。）